投资效益论文篇1

投资效益是指在投资活动中所消耗或占用的活劳动和物化劳动与所获得的有用效果的比较，也就是投资活动中所耗与所得的关系。投资效益审计是指对投资活动所耗与所得进行监督、评价和建议的活动。基于这一概念，投资效益审计的内容应包括：

(一)审查建设项目立项决策的正确性。以前审计发现，有些项目可行性研究论证不充分，地质勘探不详，存在应付、走过场现象，可行性研究报告审批不负责任，决策草率，长官意志严重，直接导致项目布局不合理，或者污染严重，破坏环境，经济效益低下，损失浪费惊人。因此，投资效益审计必须首先对建设项目立项决策进行审计，内容包括审查勘探设计单位的资质、拟建规模是否科学合理、项目选址是否满足城市规划和环境保护的要求、项目论证是否切实可行等。

(二)审查建设项目概算。建设项目概算是在可行性研究报告批准的投资估算框架内，编制项目从筹建至竣工所需费用的重要文件，是控制和确定工程造价的依据。审查概算包括审查概算的编制和执行两个方面，其主要内容一般包括：

1.审查建筑安装工程费用。

2.审查设备费用。

3.审查工程包括土地、青苗补偿费、拆迁安置补助费、建设单位管理费、勘测设计费、办公及生活家具购置费、研究试验费、生产职工培训费、联合试运转费、建设期贷款利息等费用在内的其他费用。

4.审查概算的执行情况。

(三)审查建设资金使用的合规性和有效性。建设资金的运用贯穿于建设项目从筹建至竣工的全过程，管好用好建设资金对于提高投资效益具有十分重要的作用。因此，对建设资金使用的审计应以资金流程为主线，从项目立项至竣工诸环节资金的管理使用方面入手，其主要内容一般包括：

1.审查建设资金是否符合专款专用的原则，有无挪用资金的问题。

2.审查各种债权是否真实合规，有无不合理的资金占用。

3.审查建设支出是否真实，有无虚列支出后转移资金的问题。

4.审查工程结算是否合规，有无多计多付工程款的问题。

5.审查工程专家咨询费、业务活动费、广告费、赞助费等是否真实合规，有无商业贿赂问题。

6.审查内部收款收据存根是否列入了财务帐，有无基建收入等各种收入不入账，形成帐外资金的问题。

(四)审查建设工期和达到设计能力的合理性。建设项目的工期分为设计合理工期和实际工期，达到设计生产能力的年限也分为设计年限和实际年限。在保证建设质量的前期下，实际工期越短则投资效益越高，同样，在保证产品质量的前期下，实际达到生产能力的年限越短则投资效益越高。因此对已竣工的建设项目应审查以下四个方面的内容：

1.通过设计工期与实际工期和设计达产年限与实际达产年限的对比分析，评价建设速度和建设质量对投资效益的影响程度。

2.通过设计概算与实际完成投资额、建设成本与单位生产能力投资的对比分析，评价工程造价的高低。

3.通过可研与实际的投资回收期、财务净现值、内部收益率等经济指标的对比分析，评价项目建成投产后的获利能力大小。

4.通过现金流量分析，评价项目偿债还款能力。

二、投资效益审计的指标

投资效益审计与投资财务收支审计不同，涉及面广，难度大，又比较复杂。因此，投资效益审计除应用投资财务收支审计的方法外，还应建立一套科学适用的审计指标体系，通过定量与定性分析，得出比较准确的结论。投资效益审计针对不同的审计内容应主要设立以下指标考核：

(一)建设速度审计

由于在保证质量的前提下，加快项目建设速度，快速形成生产能力，就能加速资金周转，提高投资效益。因此，对建设速度的审计应设立建设工期和达到设计能力两个指标考核：

1.建设工期审计指标。建设工期是指建设项目或单项工程从开工建设至建成投产为止所经历的时间，分为设计定额工期和实际建设工期，审计中应将这两个指标对比：

竣工建设项目实际工期

建设项目定额工期率=－－－－－－－－×100%

竣工建设项目设计定额工期

竣工各单项工程实际工期

单项工程定额工期率=－－－－－－－－×100%

竣工各单项工程设计定额工期

通过这两个指标的对比，可以得出建设项目或单项工程是提前建成，还是延期建成，并分析其原因，提出审计建议。

2.达到生产能力年限的审计。达到设计生产能力年限是指建设项目或单项工程从投产至达到设计生产能力为止所经历的时间。由于在达到设计生产能力之前，产品产量、质量、成本、劳动生产率、盈利等指标均不稳定，达不到设计的要求，相应的要造成一定的经济损失，不过这个相对损失是客观存在的，并在设计合理年限范围内允许。因此，对达到生产能力年限的审计应以达产前造成的实际经济损失多少来判断：

L=T〔(C1-C0)Q1+E·F(1-Q1/Q0)〕

上式中，L为实际达到设计能力年限的经济损失，T为达到设计能力实际所需的年限，C1为达到设计能力前的单位产品实际成本，C0为达到设计能力时的单位产品实际成本，Q1为达到设计能力前的实际平均年产量，Q0为达到设计能力时的年产量，F为建成投产的固定资产价值，E为标准投资效果系数。

通过计算得出实际达到设计能力年限的经济损失，再与设计文件中达到设计能力年限的经济损失相比较，如果数额越小，说明经济损失愈小，反之，则经济损失越大。应分析其原因，针对存在的问题，提出改善管理，降低成本，加强质量控制，提高劳动生产率的建议。

(二)工程质量审计。按国家现行标准规定，工程质量可划分为优良工程、合格工程和不合格工程三个等级。凡竣工并经验收的建设项目单位工程都可评出工程质量等级。审计时应设立以下三个指标考核：

优良单位工程个数

优良工程品率=－－－－－－－－×100%

建设项目全部单位工程个数

合格单位工程个数

合格工程品率=－－－－－－－－×100%

建设项目全部单位工程个数

不合格单位工程个数

不合格工程品率=－－－－－－－－×100%

建设项目全部单位工程个数

通过以上公式计算可得出优良工程、合格工程、不合格工程所占全部单位工程的比重，评价工程质量情况，并对不合格工程应查明原因和责任，对由于施工方责任造成的质量问题，应按规定建议无偿返工；对由于建设方责任或不明原因造成的质量问题，应建议采取加固补修等补救措施，否则不能交付使用。

(三)建设成本审计。对建设成本的审计主要应通过计算工程成本降低率、单位生产能力投资、报废工程支出率三个指标进行考核。

预算价与实际成本之差

工程成本降低率=－－－－－－－－×100%

各单位工程预算成本之和

通过计算这个指标，可以得出实际建设成本比设计成本降低或超支额，并得出与设计成本之间比率，考察分析建设成本管理的有效性。

建设项目实际交付使用成本

单位生产能力投资=－－－－－－－－×100%

交付使用项目所增生产能力

通过计算这个指标，可以得出每个单位生产能力所耗费的投资额，并与同行业或历史水平比较，考察分析单位生产能力投资的高低。

报废工程支出

报废工程支出比率=－－－－－－－－×100%

项目建设总成本

通过计算这个指标，可以得出在建设过程中因主客观原因发生的报废工程支出与建设总成本之间的比率，考察分析这类支出的比重，查找其主客观原因，提出防止损失浪费的建议。

(四)建设项目投产后收益的审计。对建设项目收益的审计应设立新增固定资产价值率、投资利润率、投资回收期、贷款偿还期等四个指标进行考核。

本期新增总产值

新增固定资产产值率=－－－－－－－－×100%

本期新增固定资产价值

通过这个指标，可以得出项目单位固定资产价值所新创造的产品价值。比率越高，说明项目投入产出率越大，反之，则越小。

项目投产后的年利润总额

投资利润率=－－－－－－－－×100%

建设项目投资总额

通过计算这个指标，可以得出项目的获利能力。这个比率越大，说明获利能力越强，反之，则越弱。

N

投资回收期：I=∑(S-C′-T)

i=1

上式中，I为项目投资总额，S为年销售收入，C′为不含折旧的年经营总成本，T为年销售税金，N为投资回收期。

通过计算这个指标，可以得出项目以净利润及折旧的形式赚回投资总额所需要的时间，再与可研报告确定的投资回收期相比较，得出项目实际投资回收期的长短，投资回收期越短，说明投资经济效益越好，反之，则越差。

Pb

贷款偿还期：Ib=∑(F+D+F0)

i=1

上述中，Ib为投资中的贷款本金和利息，F为年净利润，D为可用作偿还贷款的折旧，F0为可用作偿还贷款的基建收入留成等其他资金，Pb为贷款偿还期。

投资效益论文篇2

企业文化被定义为企业成员共有的哲学、意识形态、价值观、信仰、假定、期望、态度和道德规范。在企业追求其市场价值和社会价值过程中，企业文化解释了企业为什么要这样做的基本原因。从企业文化这个概念被提出以来，它已经被公认为影响企业组织绩效的一个重要因素，而且会影响到企业投资效益（SiehlandMartin，1990；KotterandHeskett，1992）。

在经济全球化时代，越来越多有实力的公司走上了跨国经营之路，成为跨国公司。在实践中，所有希望通过海外投资来获取高额回报的跨国公司都面临着如何解决不同国家、不同民族、不同制度、不同社会、不同语言之间的文化差异问题。无视这种差异，而照搬母公司的全套经营管理模式，是行不通的。正如戴维•利克斯所说：“凡是跨国公司的失败，几乎都是因为忽略了文化差异所招致的结果。”相反，那种完全抹去母公司的一切烙印，一味地迎合当地文化的做法，也是不可取。跨国公司一方面需要保持母公司的经营特色，分享母公司的战略资源，另一方面更需要尽快融入到当地的本土文化中，实现企业文化的本土化，从经营理念到经营方式都要适应所在国的国情、制度和传统。无数事实证明，跨国经营的成败在很大程度上取决于企业在文化融合方面的本土化战略。

近年来，随着中国投资环境的改善，越来越多的跨国公司把投资目的地选择在中国。与此同时，跨国公司为了加强其设在中国的子公司的市场竞争力，纷纷实施本土化经营战略，并不断加快步伐。这一现象引起了许多学者的关注。一些学者从文化差异的角度对跨国公司在拓展业务方面所面临的挑战进行探讨，更多学者从本土化给跨国公司和国内竞争伙伴带来的利弊进行分析。从文献方面看，国内关于企业文化和本土化问题的探讨大多集中在价值判断和伦理层面。无论是企业文化差异的比较，还是本土化的利弊之辩，其研究思路大体如此。

本文不同于以往关于企业文化简单价值判断的逻辑，而把企业文化与企业的生产管理、组织设计、营销策略、人力资源等各种技术因素视为一类，它们都属于企业经营中的技术因子。正如企业管理实践已经反复证明的那样，企业文化在企业经营中不仅发挥着理念、信仰和道德规范作用，而且是一个能够带来经济效益的技术因子，可以影响和制约企业的投资效益。

对于跨国公司而言，企业文化的技术含量在母公司和东道国之间存在差异。本土化实际上是跨国公司企业文化在东道国的一种技术转化。这种转化必须而且只能通过企业中的“人”来实现。这就是企业文化本土化中的人力资源同化现象。本土化是一个长期、渐进而持续的过程，不可能在短时间内完成，更不可能一蹴而就，除非实施本土化的跨国企业完全不考虑投资的经济效益，而纯粹把本土化作为自己的唯一目标。

文化因子及其特征

企业文化是一种像生产过程中的操作准则一样可以被企业经营者或员工掌握的实用技术，本文称之为文化因子。文化因子扎根于企业的管理理念之中。无论人们对企业文化的理解存在多大差距，作为实用技术的文化因子始终与企业经营的核心价值观联系在一起。这种核心价值观反过来又影响着企业的具体决策和经营行为。实际上，所有有实力拓展海外业务的跨国公司都有自己的企业文化，或者说有一种体现在企业经营者和员工身上的文化因子，这些文化因子在许多方面影响着企业经营者和员工的行为，比如如何对待顾客，如何确立规范，如何创新等，进而影响到企业的发展。

（一）文化因子的度量

文化因子对企业发展的影响可以从企业的市场拓展能力、内部凝聚能力、经营标准化能力和全面责任能力等方面加以观察，如图1所示。

由于与文化因子直接或间接相关的因素具有可测性，因此，文化因子是可以度量的。第一，市场拓展能力的衡量。对待客户的态度和方式可以看作是衡量企业市场拓展能力的一把标尺。第二，内部凝聚能力的衡量。对待企业内部员工或人力资本的态度和方式又是一把衡量企业内部凝聚能力的标尺。第三，经营标准化能力的衡量。对待产品质量与服务质量的态度和方式可以被看作衡量企业经营标准化能力的一把标尺。第四，全面责任能力的衡量。以负责的态度对待企业财务状况同时也以负责的态度承担社会责任，利己又利人，这是企业具备全面责任能力的表现，可以作为衡量企业全面责任能力的标尺。

（二）文化因子的特征

以上四个方面是衡量文化因子这种实用技术的几个维度。另一方面，对于跨国公司而言，文化因子本身还存在一些可以观测和评价的基本特征，这些特征是由文化因子作为可操作的实用技术的具体形式表现出来的，包括：

寄生性。文化因子可以看作企业经营者和员工素质的体现，它不能孤立存在，只能通过企业中的经营者和员工来体现；兼容性。在一个企业组织中不同的文化因子（如文化因子A和文化因子B）在一定条件下可以同时共存；滞后性。文化因子的效用只能通过一段时间以后的投资效益来证明，而不能以现有的会计数据直接反映出来；差异性。不同文化因子之间由于它们的渊源、规则和实践者（即它们的寄生体或宿主）不同，而表现出很大的差异；可比性。不同文化因子之间的差异，以及它们事后的效用的不同，它们对投资效益的直接或间接的影响，都是可以相互比较的；长效性。和所有与企业经营相关的技术因素一样，文化因子也可以产生投资收益，只不过对投资收益的影响可能需要较长时间才能发挥比较显著的效果。

在文化因子的上述几个特征中，寄生性和兼容性是文化因子的基本存在形式；差异性和可比性是文化因子所以能够度量的前提条件；滞后性和长效性则是文化因子生命力的表现。对于跨国公司来说，企业文化本土化的实现，在很大程度上取决于母公司与东道国之间不同文化的兼容性。这种文化兼容，使得文化因子得以顺利跨越输出资本的母公司和吸收资本的东道国之间的障碍。

企业经营者和员工都是文化因子的生命载体。其中，企业经营者主要是指企业的投资者或所有者，而企业员工则包括企业管理者在内，它们是企业具体经营决策和经营行为的实施者和执行者。就投资战略而言，企业经营者扮演着更重要的角色，他们是企业文化的倡导者，在他们身上更能体现文化因子对企业经营决策和经营行为的影响力。不过，就一般规模的企业而言，员工在企业总人数中占大多数，企业的市场拓展能力、内部凝聚能力、经营标准化能力和全面责任能力都需要通过他们来实现。从这些方面来看，他们是企业文化因子的主要载体。为了研究方便，在本文中，我们把文化因子看作寄生在跨国公司员工身上的一项特定技术，简称为“文化因子－技术”。员工掌握了文化因子－技术之后，在投入生产活动过程中，可以发挥更高的效率，从而间接地促使企业经营者获得更高的投资效益。相反，缺乏文化因子－技术的员工将面临企业的淘汰。借助这个淘汰机制企业有可能避免一些不必要的损失。跨国公司本土化分期模型

本文假定，跨国公司已经决定将资本投资在中国（东道国），它需要在中国的劳动市场找到能够实现其投资战略的具有“文化因子-技术”的员工。由于文化因子的兼容性和差异性，跨国公司内部需要在母公司企业文化和东道国企业文化之间寻找一种和谐共存的机制，这种机制可以包容不同的文化因子。

许多来华投资的跨国公司并不是选择一步到位的方式来实施企业文化的本土化，而是采取分步到位的本土化策略，让不同文化因子分期进入。假定在一个投资周期中，跨国公司的本土化分两期进行：第一期，企业文化主要是母公司文化，可以称之为“文化因子-技术A”；第二期，企业文化由母公司文化向东道国文化转化，即本土化，本文称之为“文化因子-技术B”。在本土化过程中，寄生在企业员工身上的文化因子与跨国公司的投资收益情况在不同时期将有不同表现。

（一）第一期

t=1，跨国公司实施母公司企业文化，本土化还没有提上日程。这时期，跨国公司的文化因子与其投资收益情况如下：

1.跨国公司在本国雇用员工，将他们外派到公司投资目的地中国。由于人力资源缺乏，跨国公司外派员工未必都很熟悉母公司的企业文化。如果他们对母公司企业文化很熟悉，则可以认定他们掌握了“文化因子-技术A”；不熟悉者，自然就不具备这种文化技术素养。假定那些来自本国而没有掌握“文化因子-技术A”的员工在跨国公司在华投资项目的劳动可以创造的收益为R，而掌握“文化因子-技术A”的员工所创造的收益就是r+ΔA，且ΔAf0。显然，掌握“文化因子-技术A”的员工能够创造更多投资收益。

2.如果跨国公司鼓励边干边学，那些已经受雇而没有掌握“文化因子-技术A”的本国员工就可以通过个人努力来提高自己的文化技术素养，并最终成为“文化因子-技术A”的拥有者。假定他们的努力水平为a∈[0,1]，则获得“文化因子-技术A”的概率为s-(1-s)a，其中，s是当a=0时本国员工获得“文化因子-技术A”的自然概率。

3.在人力资源比较充裕的情况下，跨国公司可以通过某种甄别技术来识别那些不具备“文化因子-技术A”的员工。假定跨国公司不允许外派员工出现滥竽充数的情况，那么，对于那些即使通过努力也无法掌握“文化因子-技术A”的员工，企业将不得不淘汰他们。因此，在这个时期，跨国公司通过淘汰机制确保那些来自本国的员工具备企业所要求的文化素质。

（二）第二期

t=2，跨国公司实施企业文化本土化。这时期，跨国公司文化因子与其投资收益情况如下：

1.跨国公司在投资目的地中国雇用本地员工，这些中国员工可能熟悉跨国公司业务又熟悉当地情况并拥有“文化因子-技术B”，也可能不具备这一文化技术素养。假定那些不具备“文化因子-技术B”的中国本地员工创造的投资收益为R，那么，那些拥有“文化因子-技术B”的员工（或者称本土化员工）创造的投资收益为r+ΔB，且ΔBf0。

2.跨国公司实施企业文化本土化的前提条件是本土化较之非本土化具有比较优势，因此，掌握“文化因子-技术B”的本土化员工创造的投资收益大于拥有“文化因子技术A”的母公司员工创造的投资收益，即r+ΔBfr+ΔA。或者ΔBfΔA。在这种情况下，那些来自母公司的员工可能有一部分将要被本土化员工所取代。

3.在这个时期，由于人力资源比较充裕，跨国公司对于母公司员工和本土化员工都有较大的选择余地，因此，就业竞争促使所有希望获得工作岗位的员工在入职前就应该完善自己的职业技术条件，而不是在入职以后再通过自己努力来提高其文化技术素养。这样，通过劳动力市场的就业竞争，跨国公司将能够获得它所需要的本土化员工，从而实现企业文化向本土化的转化。

4.跨国公司企业文化向本土化的转化在一定程度上取决于文化的差异程度。假定跨国公司能够在劳动力市场上找到具备“文化因子-技术A”的员工和具备“文化因子-技术B”的员工。找到前者的概率是Pr[Am]=s，找到后者的概率是Pr[Bm]=s+(1-s)sμ。其中，s是员工入职前已经具备企业所需要的文化技术素养的概率，μ是衡量跨国公司母公司文化与本土化文化相近程度的参数。如果μ的值较大，则意味着两种文化较为接近，此时，母公司员工也能在本土化文化中表现出色；相反，如果μ的值很小，则意味着两种文化差距太大，母公司员工将不能适应本土化文化。

为了方便起见，假定每个员工入职后都可以得到一份固定的工资w，那么，跨国公司在华投资要达到效益最大化目标，必须使每个员工创造的收益大于其工资成本，即使不具备文化因子-技术条件的员工也不例外。因此，跨国公司雇用的员工创造的收益必须满足最低条件rfw。在此前提下，那些具备“文化因子-技术A”的本国员工和具备“文化因子-技术B”的中国员工自然能够为跨国公司带来更多投资收益。

跨国公司本土化的条件

跨国公司的本土化必须服从和服务于其投资策略，而不是相反。跨国公司实施本土化时，对于母公司文化向本土化的转化从来都不是盲目进行的，而是以企业的战略利益为导向的。

首先，本土化并不意味着跨国公司放弃其从母公司所传承下来的企业文化，它所放弃的仅仅是那些不利于实现其战略利益的文化技术形式。其次，本土化也不意味着跨国公司迎合东道国的社会文化传统，它只是利用东道国的便利条件和比较优势来达到最大化其投资收益的目的。最后，本土化也不意味着跨国公司接受东道国的经营理念和经营哲学，它所奉行的仍然是母公司的经营理念和经营哲学。

正是在这个意义上，跨国公司宁可把本土化看作是其母公司的企业文化向东道国的一种“技术转化”，这种转化的范围和深度完全取决于企业的投资策略。

根据前面的假定，本土化员工之所以受器重，是因为他们承载着跨国公司企业文化向东道国转化的“文化因子-技术B”，而且，ΔBfΔA，他们所创造的投资收益比单纯拥有“文化因子-技术A”的母公司员工要多。假定跨国公司以同一标准支付每一个员工的工资，无论是来自母公司的员工还是当地员工，他们得到的工资都是w，而且除非被雇用，否则他们的工资为零。那么，一个母公司员工给企业创造的净收益为(r-w)+ΔA，而一个本土化员工创造的净收益为(r-w)+ΔB。所有母公司员工创造的净收益为，其中，N是母公司员工总数；所有本土化员工创造的净收益为，其中，M是本土化员工总数。

本土化也是要付出成本的。这些成本包括跨国公司企业文化转化过程中所涉及的所有领域，特别是人力资源方面。

跨国公司的目标是要追求更多的投资收益，本土化战略也要服从这一目标。因此，本土化的实施必须获得超过其成本的收益。假定跨国公司实施本土化所愿意支付的最高成本为C，从员工本土化中获得的总收益为R，则跨国公司本土化策略的必要条件是：

R-Cf0

或者，

上述必要条件是显而易见的。只有满足这一必要条件，跨国公司才会采取本土化策略。另一方面，在条件成熟的情况下，跨国公司也不得不实施本土化，否则就有可能在竞争中失去优势地位。

跨国公司本土化优势与投资效益

从跨国公司在华投资的实践来看，本土化的优势是中外不同文化因子在企业经营中的比较、适应和选择中表现出来的。具有比较优势的文化因子必然能够带来更好的投资收益，因而更符合企业经营者（投资者）的利益。

在跨国公司本土化分期模型中，跨国公司在劳动力市场中找到的具备“文化因子-技术A”的员工的概率为Pr[Am]=s，包括在本土化第一期通过自己努力获得“文化因子-技术A”的员工[其概率为s-(1-s)a]在内，具备母公司文化背景的员工在企业中所占比例为：

LA=Pr[A]+Pr[A]×Pr[Am]

=s+(1-s)a+(1-s)(1-a)s

=s(2-s)+a(1-2)2

如果跨国公司不采取本土化策略，而是完全依靠母公司员工以及母公司文化，那么，到第二期，跨国公司的总收益为：

ΠA=(R-w)+LAΔA。

如果跨国公司采取本土化策略，它在劳动力市场中找到具备“文化因子-技术B”的本土化员工的概率为Pr[Bm]=s+(1-s)sμ，而母公司员工和本土化员工在企业所占比例为：LB=s+(1-s)sμ+(1-s)2sμ+a(1-s)3μ。跨国公司的总收益为：ΠB=2(R-w)+[s+(1-s)sμ+LB[2-s-(1-s)sμ]ΔB。

根据ΔBfΔA的假定，显然，ΠBfΠA，本土化给跨国公司创造的投资收益更大。如果把本土化员工的劳动力成本优势考虑在内，修正跨国公司对本国员工与本土化员工的同工同酬假定，那么，本土化的投资效益将更加明显。

投资效益论文篇3

近年来,随着我国工程造价体系改革,造价的管理与控制已经成为投资管理的重要内容和基础工作。为此,要做好这项工作就必须对其形成的各个阶段进行全面控制,以取得良好的投资效果。本文从工程决策阶段,提出如何提高工程造价控制与管理的方法与措施。

1投资决策阶段与工程造价的关系

1.1建设工程项目投资决策的正确性是工程造价管理的前提

建设工程项目投资决策正确,意味着对项目建设做出了科学的决断,优选出最佳投资行动方案,达到资源的合理配置。这样才能合理确定工程造价,并且在实施最优投资方案过程中,有效地控制工程造价。建设工程项目投资决策失误,主要体现在不该建设的项目进行投资建设,项目建设地点的错误选择,或者投资方案的确定不合理等,诸如此类的决策失误,会造成不必要的人力、物力及财力的浪费,甚至造成不可弥补的损失。在这种情况下,进行工程造价的计价与控制将毫无意义。因此,工程造价管理的前提是事先保证项目决策的正确性,避免决策失误。

1.2建设工程项目投资决策的工作内容是决定工程造价的基础

工程造价的计价与控制贯穿于建设工程项目的全过程,但投资决策阶段各项技术经济分析与判断,对该项目的工程造价有重大影响,特别是建设标准的确定、建设地点的选择、技术工艺的评选、生产设备的选用等,直接关系到工程造价的高低。据有关资料统计,在建设工程项目的全过程中,项目决策阶段对工程造价的影响程度最高,达到70%～80%。因此,项目投资决策阶段是决定工程造价的基础阶段,直接影响着投资决策阶段之后的各个建设阶段工程造价的计价与控制。

1.3工程造价的高低也影响项目的最终决策

投资项目决策阶段对工程造价的估算即投资估算结果的高低,是投资方案选择的重要依据之一,同时也是决定投资项目是否可行及主管部门进行项目审批的参考依据。所以建设工程项目,工程在建的高低对项目决策产生影响。

1.4项目投资决策的深度影响投资估算的精确度,也影响工程造价的控制效果

建设工程项目投资决策过程是一个由浅入深,不断深化的过程,依次分为若干工作阶段,不同阶段接触的深度不同,投资估算的精确度也不同。如投资机会及项目建议书阶段,是初步决策阶段,投资估算的误差率在±30%左右,而详细可行性研究阶段,是最终决策阶段,投资估算的误差率在±10%以内。

另外,由于在建设项目的实施过程中,即决策阶段、初步决策阶段、技术设计阶段、施工图设计阶段、工程招标投标及承包阶段、施工阶段,以及竣工验收阶段,通过工程造价的确定于控制,相应形成投资估算、设计概算、修正概算、施工图预算、承包合同价、结算价及竣工决算造价。这些造价形式之间存在着前者控制后者、后者补充前者的相互作用关系。按照前者控制后者是制约关系,意味着投资估算对其后面的各种形式的造价起着制约作用,是限额目标。由此可见,只有加强项目投资决策深度,采用科学的估算方法和可靠的数据资料,合理地进行投资估算,保证投资估算的准确,才能保证其他阶段的造价被控制在合理的范围之内,才能使投资控制目标得以实现。

2投资决策阶段影响工程造价的因素

建设工程项目投资决策阶段影响工程造价的因素,主要有项目建设规模、项目建设标准、项目建设地点、项目生产工艺和设备方案等四个方面。

2.1项目的建设规模

要使建设工程项目达到一定的规模,并实现项目的投资目的,就必须考察其合理的生产规模,并力求取得规模经济的收效。建设项目的生产规模是指生产要素与产品在一个经济实体中的集中程度。通俗的说,也是解决生产多少的问题,往往以该建设工程项目的年生产能力来表示。而规模经济则是指伴随生产规模扩大引起的单位成本下降而带来的经济效益。规模经济亦称规模效益,当项目单位产品的报酬为一定时,项目的经济效益与项目的生产规模成正比,也即随着生产规模的扩大会出现单位成本下降和收益递增的现象。规模经济的客观存在对项目规模的合理选择有重大的影响,可以充分利用规模经济来合理确定和有效控制工程造价。

2.2项目建设标准

建设标准是指包括项目建设规模、占地面积、工艺设备等方面的标准和指标。建设标准能否起到控制工程造价、指导建设的作用,关键在于标准水平定得是否合理。根据我国目前的情况,大多数工业交通项目应采用中等使用为好,对于少数引进国外先进技术和设备的项目、有特殊要求的项目以及高新技术项目,标准可适当提高。

2.3项目建设地点

建设地点选择包括建设地区和具体厂址的选择。它们之间既相互联系又相互区别,是一种递进关系。建设地点的选择是指几个不同地区之间对拟建项目相宜建设在哪个区域范围的选择,厂址的选择是指对项目具体坐落位置的选择。这些因素也制约着工程造价的控制与管理。

2.4项目生产工艺和设备方案

选用设备时要选用满足工艺要求和性能好的设备。尽可能选用标准化设备,以便配套和更新零部件。

3投资决策阶段工程造价管理的主要内容

项目投资决策阶段工程造价管理,主要从整体上把握项目的投资,分析确定建设工程项目的主要影响因素,编制建设工程项目的投资估算,对建设工程项目进行经济财务分析,考察建设工程项目的国民经济评价与社会效益评价,结合建设工程项目的决策阶段的不确定性因素,并对建设工程项目进行风险管理等。具体内容如下:

3.1分析确定影响建设工程项目投资决策的主要因素

3.1.1确定建设工程项目的资金来源

目前,我国建设工程项目的资金来源有多种渠道,一般从国内资金和国外资金两大渠道来筹集。国内资金来源一般包括国内贷款、国内证券市场筹集、国内外汇资金和其他投资等。国外资金来源一般包括国外直接投资、国外贷款、融资性贸易、国外证券市场筹集等。不同的资金来源其筹集资金的成本也不同,应根据建设工程项目的实际情况和所处环境选择恰当的资金来源。

3.1.2选择资料筹集的方法

从社会来看,筹集方法主要有利用财政预算投资、利用自筹资金安排投资、利用银行贷款安排投资、利用外资、利用债券和股票等资金筹集方法。各种筹集方法的筹集成本不尽相同,对建筑工程项目造价均有影响,应选择适当的几种筹集方法进行组合,使得建设工程项目的资金筹集不仅可行,而且经济。

3.1.3合理处理影响建设工程项目的项目工程造价的主要因素

在建设工程项目投资决策阶段,应合理确定项目的建设规模、建设地区和厂址,科学地选定项目的建设标准并适当地选择项目生产工艺和设备,这些都直接地影响到项目的工程造价和全寿命成本。

3.2建设工程项目决策阶段的投资估算

投资估算是一个项目决策阶段的主要造价文件,它是项目可行性研究报告和项目建议书的组成部分,投资估算对于项目的决策及投资的成败十分重要。编制工程项目的投资估算时,应根据项目的具体内容及国家有关规定和估算指标等,以估算编制时的价格进行编制,并应按照有关规定,合理地预测估算编制后至竣工期间的价格、利率、汇率等动态因素的变化对投资的影响,打足建设投资,确保投资估算的编制质量。

提高投资估算的准确性,可以从以下几点做起:认真收集整理各种建设工程项目的竣工决算的实际造价资料,不能生搬硬套工程造价数据,要结合时间、物价及现场条件和装备水平等因素做出充分的调查研究;提高造价专业人员和设计人员的技术水平,提高计算机的应用水平,合理估算工程预备费,对引进设备和技术项目要考虑每年的价格浮动和外汇折算变化等。

3.3建设工程项目决策阶段的经济分析

建设工程项目的工程目的经济分析是指以建设工程项目和技术方案为对象的经济方面的研究。它是可行性研究的核心内容,是建设工程项目决策的主要依据。其主要内容是对建设工程项目的经济效果和投资效益进行分析。进行项目经济评价就是在项目决策的可行性研究和评价过程中,采用现代化经济分析方法,对拟建项目计算期内投入产出等诸多经济因素进行调查、预测、研究、计算和论证,作出全面的经济评价,提出投资决策的经济依据,确定最佳投资方案。

4结论

加强工程造价控制和管理,建设单位、造价咨询单位、监理单位、设计单位以及审计单位等要提高认识、充分重视、共同努力、恪守职责,尤其是加强前期阶段的主动控制,才能有效控制工程项目建设的总投资,才能真正提高经济效益,降低工程造价。

参考文献

投资效益论文篇4

建设项目投资成本的管理与控制过程贯穿于项目的规划决策阶段、设计阶段、工程发包与施工阶段和工程竣工结算阶段,在此过程中应体现财务管理的全过程、全方位、全员特性。项目投资成本的控制是在保证工程质量效果和合理工期的前提下,减少资金投入,把工程造价控制在合理的额度内,以取得最佳的投资效益。

在整个项目团队中,建立价值伙伴关系。从建筑规划设计公司、景观设计公司、施工图设计公司到总承包方、景观公司、其他各分包实施单位以及材料设备供应商,我们推行从合作伙伴关系转变为价值伙伴关系。我们着力培育建设管理的专业团队,通过项目建设获得成就感,以及提炼相同的行为价值观。

建设项目成本控制,通常指在项目成本的形成过程中,对生产经营所消耗的人力资源、物资资源和费用开发,进行指导、监督、调节和限制,及时纠正将要发生和已经发生的偏差,把各项生产费用控制在计划成本的范围之内,以保证成本目标的实现。工程项目成本控制得好,控制方法运用合理、及时,将使工程项目经济效果较好。本文浅述工程项目成本控制的若干方法。

1建设项目规划决策阶段

正确把握投资方向,加强筹资风险评估,为项目投资成本的控制奠定良好的基础是项目规划决策阶段的首要任务。

建设项目的规划决策主要是指项目的可行性研究,包括市场调研、技术方案和建设条件的研究、经济效益的分析与评价三大内容。其中经济效益的分析与评价是项目可行性研究的核心,分析项目在经济上的“合理性”是进行项目投资成本控制的切入点。

成本控制按“设计方案研究——施工图设计——材料设备选型——施工方案措施”形成系统管理原则,针对具体项目形成方案性规划控制成本的原则理念,做好成本控制方案性规划是项目投资控制的要素。

研究营运成本,提炼营运管理和制度,为项目运营做好前期准备。对项目进行必要的财务评估,应加强建设项目筹资风险的评估,对目前企业的财务结构状况,筹资结构的安排,筹资币种、金额及期限的规划,筹资成本的估算和筹资的偿还计划都应事先进行评估,并参考有关评价指标,做出正确、客观、可行的结论,为投资项目的正确决策奠定基础。

2工程设计阶段

高度认识“设计创造价值,设计优化成本”,从设计方案开始包括建筑规划、景观规划、施工图设计抓起。优化设计方案,就是抓住了控制项目投资成本的源头。工程设计是建设项目进行全面规划和具体描述实施意图的过程,也是具体实现技术与经济对立统一的过程。拟建项目一经决策确定实施后,工程设计就成了工程建设中控制工程造价的关键。

设计费虽然只占工程总造价的1%左右,但它对工程建设成本的影响程度却高达75%以上。可见设计阶段是有效控制工程造价的重点,重施工、轻设计的传统观念必须改变。设计方案优选的目的在于论证拟采用的设计方案技术上是否先进可行,功能上是否满足需要,经济上是否合理,使用上是否安全可靠。目前采用较多的方法是引入竞争机制,采用设计招投标和设计方案竞选方法选择最佳设计方案,更加有利于优化设计方案,控制建设工程成本,加快设计进度,提高设计质量,降低设计费用。

设计阶段应注重以下两个方面的管理与控制作用:

(1)委托工程技术审查机构对项目的设计进行审查。主要工作包括:审查项目设计编制的合法性。项目设计中所采用的编制依据是否符合国家的有关规定,各种定额、指标的选用必须确保其时效性。项目的投资规模、设计标准和原批准的可行性研究报告是否相符。

(2)项目设计方案经过优化确认后,应根据概算指标和本单位的内部控制制度,分解落实具体责任部门,并实行管理目标责任制,进行严格控制,按期考核。从而实现对建设项目投资的动态管理、全过程监控。

3工程发包和施工阶段

工程发包和施工阶段,是确保工程质量优良、工期合理、控制项目投资成本的关键阶段。为了确保工程质量、进度、节约投资成本,应做好以下管理工作:

(1)坚持“先算后做”的原则。为了控制好成本,所有合约产生前必须进行测算,并将测算成果放入整个工程中比较,然后再决策是否实施或如何实施的方式。

(2)导入造价咨询机构,对项目造价进行规范控制。首先,审查工程量。建筑安装工程投资是随工程量的增减而变动的,要根据初步设计图纸、概算定额及工程量计算规划、专业设备材料表、建构筑物和总图运输一览表进行严格审查。其次,审查计费标准。主要审查建筑工程采用的定额、价格、取费标准的时效性和适用范围,审查设备安装费率或计取标准是否符合相关规定。通过以上工作,不仅可以掌握建设项目的规划、安排及总建设费用的概况等情况,便于日后合理安排建设资金的筹集、规划与使用,还可以从经济角度、财务管理方面对设计概算提出建议,从而更有利于降低建设项目的资金成本。

(3)规范管理,采用二级成本管理的模式。一级为项目部,二级为监督小组。其要素为:专业、规范、沟通。通过“专业”提升管理水平,通过“规范”约定流程,通过“沟通”修正工作绩效。由单位高层领导、项目总监、财务总监等组成监督小组,对项目进行全程监控。①规范内部审核审批的流程;②规范政府有关手续办理的相关流程;③通过专业的造价咨询机构,实现低成本的同时,规范了造价的专业性、合理性;④建立每月成本通报制度,让监督小组和单位最高领导知道项目成本动态变化情况,进行预警性的通报,实现领导对整个项目成本的决策;⑤建立质量管理体系,既是项目建筑目标的要求,又是成本控制的必要手段;⑥建立进度管理体系,为了按预期展现项目建设成果,遵守对社会的承诺,体现规划价值,必须经过精确的进度计划,完成项目建设任务。

(4)加强财务监控,财务人员应积极参与工程发包和施工管理工作的全过程。按照标价合理、工期短、质量优、信誉好的原则综合比较,在参与管理和控制过程中,如发现问题时,应及时阐述财务部门的意见。在合同实施过程中,财务部门应规范合同管理,完善付款审批制度,深入施工现场,熟悉并及时掌握施工现场的第一手资料,减少支付工程进度款的盲目性,有效控制资金使用,减少资金使用成本,对投资付款实行动态管理,及时向相关责任管理部门反馈投资节超情况。

(5)强化工程监理。实行工程监理制,提高工程管理水平,建设管理单位应根据自身情况建立一套切实可行、完善的监理工作制,公平、公正维护业主和承包商双方的权益。为了实现施工阶段的投资控制目标,建设单位首先对项目投资控制目标进行分解,通过实施工程监理工作的同时对每一项工程进度造价的控制或对每一个具体目标的控制来实现对整个投资项目的控制。

(6)防范合同风险,加强合同的风险控制与防范。为了规避我国工程建设中常见的合同变更造成的投资增加,可采用一种新的闭口合同形式,即在中标单位的报价上加上3%的不可预见费作为合同最终价,合同价格的一次性包死。对合同的内容,都应作出明确、具体的规定,并在合同中明确规定:对材料价格的变化不予调整;施工单位不得以施工现场条件不利为由提出调价;非功能性设计变更引起的费用增加不予补偿。这样就能有效地控制投资,避免承包商在中标施工后而以种种理由来要求追加费用。

4工程竣工决算阶段

投资效益论文篇5

中发挥越来越重要的作用。保险业作为金融业的重要组成部分，在稳定社会、保障民众、资金融通等方面发挥了积极作用。保险业目前实行超常规发展，困扰其发展的瓶颈即投资问题.在保险资金投资渠道放宽后引起的效益问题、风险问题、资源有效配置等问题，对保险业的长期运营和社会稳定将产生深刻影响，应引起关注和重视。

一、我国保险资金运用现状

按我国《保险法》规定，保险资金的运用，限于在银行存款、政府债券、金融债券、企业债券、投资基金和国务院规定的其他资金运用形式。目前，我国保险资金运用有以下特点：

1.投资渠道狭窄，满足不了保费快速增长的需求

据有关资料显示，截止2003年底，各保险公司保险资金运用余额为8739亿元，其中：银行存款为4550亿元，占52.06%；购买国债1400亿元，占16.1%；购买金融债券占9.48%；购买投资基金占5.23%；其他投资占17.13%。保险公司持有的企业债券已占债券总量的一半，持有的证券投资基金占封闭式基金的26.3%，保险公司正逐步成为资本市场主要的机构投资者。

2.投资收益降低，形成较大的利差损

保险资金投资收益逐年下降，2001年度为4.3%，2002年度为3.14%，与以前年度保单预定分红率5%、6%相比，出现了较大的利差损。保守估计，保险公司以前年度累计利差损高达数百亿元，已成为企业经营的历史包袱，制约企业的长期、稳定发展。

3.经营方式粗放

目前，保险投资还处在粗放经营阶段，面对庞大的经营资产，没有形成成熟的管理思想，凭经验投资，靠天吃饭的情况比较普遍。国外比较普遍运用的资产负债管理、投资组合理论在国内保险投资领域还处在探讨、摸索阶段，金融衍生工具的使用为空白，没有避险工具，在股票市场对保险投资开放后可能出现的风险因素应引起足够的关注。

粗放经营的结果是投资收益呈现大幅波动，不断走低。首先是保险公司收益下降，有些公司甚至出现亏损，引起股东不满，股东信心下降，对公司长期经营会产生不利影响；其次，客户也不满意，因为投资收益下降，造成投资连结保险客户账面价值降低，甚至出现较大亏损，购买分红产品的客户分不到预期红利，出现部分客户投诉保险公司误导的情况；第三，由于保险公司效益下降，出于成本考虑，将会减少为客户提供附加价值服务，对客户服务的深度、广度和质量也会降低等等。这些情况在社会上将造成不好的结果，既影响保险公司的信誉，对保险行业也是一种伤害，甚至还会影响社会的稳定，使保险失去保障民众、造福社会的作用。

二、国外投资趋势

1.发展趋势

国外保险企业发展的趋势之一是规模大型化、经营集团化，充分发挥资本并购、投资的积极作用，走上快速成长之路。1998年，美国花旗银行和大型保险公司旅行者集团合并，成立新花旗集团，服务范围涉及商业银行、保险、投资银行、资产管理、基金等金融业务；1999年，德意志银行收购美国银行家信托公司，形成了超大型金融集团；1999年，日本富士银行、兴业银行和第一劝业银行合并，成立了全球最大的金融集团—瑞穗金融集团；2000年，大通曼哈顿公司收购J．P摩根，成立摩根—大通公司等。欧洲发达国家的金融企业购并潮此起彼伏，特别是美国《1999年金融服务现代化法》的实施，促进了金融的混业经营，形成了全球金融系统中具有重大影响的超大型跨国金融集团。保险业在这种繁荣的大背景下，迎来了良好的发展机遇。

2.盈利模式

国外保险业经营、承保利润越来越低，而资金运用投资收益稳定，已成为保险企业弥补承保亏损、产生利润的主要来源。例如在1975年-1992年间，美国、英国和瑞士三国的承保盈利率在—8%左右，而综合盈利率还分别达到5.8%、4.5%和3%。在1996年-1999年间，美国、加拿大、英国，法国、意大利的承保亏损率分别为6.5%、5.7%、7.9%、8.3%、14.1%，而由于投资收益率分别为7%、8.3%、9%、5.8%、7.8%，从而保证了保险公司的稳健经营。

从传统的承保盈利模式向投资盈利模式的转变，标志着保险业的发展进入了一个新的发展阶段。金融工具的不断创新，大量金融衍生产品的涌现，使金融投资具有广阔的选择范围。新经济浪潮的出现，特别是IT技术快速发展，突破了地域限制，使各种金融工具之间的转换更加便利。保险业顺应世界经济发展潮流，实行管理创新的技术创新，改变了保险投资的作业方式，呈现出良好的发展态势。国外保险业的发展趋势对国内保险业的发展方向将产生深刻的影响。

三、我国保险投资方式的创新

国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的出台，为我国资本市场的发展注入了强大活力，促进了金融业的改革开放，对保险投资将产生长期而深刻的影响。支持保险资金直接投资资本市场、提高人市比例，以机构投资者的身份成为资本市场的主导力量，明确了保险资金运用主渠道、经营方式和市场地位。

资本市场以其高流动、高收益、高风险的特性吸引了大量资金参与，融通大量资金支持了社会各产业的发展，同时为市场流通资金提供了盈利机会。保险投资深度参与资本市场，与其产生交互相关性，国外成熟的资本市场如此，国内新兴的资本市场亦然。保险资金投资渠道放宽后，经营方式将发生重大改变，以下几方面将成为重点选择：

1.股票投资

截至2003年末，国内上海交易所、深圳交易所上市公司1285家，数量逐年增加。目前，香港部分银行开通了人民币业务，在内地资金投资香港股市的政策明确后，保险资金还可以投资香港股市。股票市场容量扩大，投资品种增多，保险公司作为机构投资者，对股票选择有了更大的空间。

在国外，股票是保险资金重要的选择。在日本、欧洲等国家，股票投资占保险公司总资产的20%-30%，在美国甚止占保险公司总资产的50%，由此可见，股票市场是保险资金重要的投资场所，保险资金促进了股票市场的繁荣，同时，也提高了自身的经济效益，不断创造社会财富。

2.直接投资

按《保险法》规定，保险资金不能设立证券经营机构、不得用于设立保险业以外的其他企业。全球金融混业经营的大趋势，国外保险集团迅速进入我国保险市场，对我国保险业单一经营的模式提出了巨大挑战。我国保险公司目前正在经营转型，保险资金的直接投资有了很快的发展。保险公司转型方向有两个方面：一种是建立保险、证券、银行、信托等功能齐全的金融控股公司，发挥全能金融集团的规模优势、范围优势，占领市场份额，以规模求效益、保数量促质量，如中国人寿、平安保险等建立了集团公司，部分发展迅速的保险公司也正在积极申请组建保险集团，拓展经营范围，促进了企业效益的提高；另一种是建立专业化的保险公司，利用专业优势，在行业细分市场上深耕细作，扩大其局部优势，如中国再保险集团等。保险公司在集团化经营时，要着重解决两方面的问题。一是练好内功，在集团内部建立产险、寿险、健康险等门类齐全的保险子公司，并迅速扩充市场广度、充分挖掘市场深度，把保险根基打牢，这是与其他金融企业、国外保险集团竞争的基础。在保险业务没做好的情况下，盲目建立综合性集团，有舍本逐末之忧，根基不牢，难成大事，正所谓“皮之不存、毛将焉附”。二是要充分利用其他竞争企业的资源和优势，在共同发展中求得保险业更快的发展。如各保险公司都在建立自己的资产管理公司，思路是对的，但要注意充分发挥基金、证券公司、银行的委托理财作用。特别是基金公司，有长期经营的理念，有专业的市场、行业研究人员，有素质较高的基金经理，在2004年一季度的股市行情中，部分基金获得了10%，甚至是20%以上的收益率。保险公司可以充分利用基金公司的专业优势，委托经营良好的基金公司进行理财。

四、我国保险资金运用应关注的问题

保险公司经营目标、经营方式的转变，给保险资金运用带来了很大的挑战。保险资金运用范围的扩大，在提高效益的同时，也会出现相关问题。比较突出的问题表现在以下三个方面：

1.经营创新

经营创新表现在经营思路、投资工具创新。在保险集团内部，资金运用要制订长期的经营目标，避免短期行为。一是保险是我国重点发展的金融服务业，国家支持其长期稳定发展，有利于人民生活质量的提高和国家改革开放政策的顺利实施；二是保险资金以10年期、20年期的长期资金居多，从资金的性质来看，也要求保险公司资金以长期投资为主。

要树立长期经营的思想，保险公司内部要调整相应的政策，如考核、评价政策等。目前，多数保险公司的考核、评价以短期考核为主，以一时一事的成败论英雄，严重束缚了保险投资人员的经营思想，使他们不敢也不愿意去长期经营。从保险涉及的社会公众来说，也应有长期经营思想，不要看到投资账户盈利就眉飞色舞，亏损了就不肯善罢甘休。其实保险投资也存在经营风险，但从长期来看，会有比较好的盈利机会与前景。保险资金长期经营对保险公司、社会公众和其他利益相关者都有利。

投资工具创新是指针对新型的投资品种，选择合理的证券、资产组合，完成获取收益与控制风险的过程。由于保险公司不能直接投资保险业以外的企业，研究项目投资信托化就显得很有必要，如电力、高速公路、城市供水、供气等基础设施项目，收益稳定、风险较小，非常适合保险资金投资。保险资金不能进行这些项目的股权投资，但如将资产证券化，变成一个个信托产品，保险资金就可购买。诸如此类的金融创新不仅可以解决项目建设资金不足的问题，而且也开辟了保险资金的投资渠道。

2.资本经营

行业的发展过程就是业内公司不断设立、消亡、兼并与资产重组的历程。我国保险业发展至今，各保险公司发展不平衡，在业务规模、资产质量、经济效益等方面存在巨大差异，本身存在兼并冲动。国外金融集团的进入，加快了兼并与重组的步法。20世纪90年代以来，保险业的兼并风起云涌，造成了德国安联、荷兰ING等大型保险集团的出现。我国保险业做大做强有两个标准，一是保险市场规模足够大，有很大的容量，在金融领域甚至在国民经济体系中有较大的影响；二是保险集团公司的规模足够大，造就具有国际竞争力的保险“巨无霸”，积极参与国际保险市场竞争，融人全球金融一体化发展进程。从发展的眼光看，规模是特别重要的，如果要保证竞争优势，规模也是必须的。可以说保险业的兼并与重组是大势所趋，是发展的必然。

保险业的兼并与重组的过程，也是锤炼保险投资能力的过程。保险投资除了有短期获利能力外，出色的资本经营能力也是一个很重要的方面。资本市场的风风雨雨，更多的是股权的争夺与丧失，资本在流通中变化，在变化中寻求增值机会。保险资本同样具有逐利性以及与之相伴随的风险性，这是保险资金投资时需面对的客观现实。

3.风险控制

保险行业本来就是集聚风险、分散风险的，转移风险、控制风险是保险公司的责任。保险投资作为风险高发区，对风险的控制就显得尤其重要。保险投资风险控制程序分为风险预防、风险识别、风险发生、风险消除等。风险预防首先要建立风险预警系统，对投资品种进行指标评价，如设置证券购买的最大数量、最高价格等，进行诸如威廉指数、乘离率、AR指标等相关的技术指标分析，对风险进行跟踪监控，预防风险发生。尽管监管部门对保险公司投资品种有数量监督、金额管制，那是监管性约束，是不能违反的，但企业应结合自己的实际情况，确定风险控制金额，一旦超过，便是高风险区，必须降低仓位，作减压处理。其他指标的控制也应做类似处置。

债券在保险投资中占有的比例较高，到2003年末，国内保险公司对国债和金融债的投资金额已达到2230亿元，占保险资金运用总额的25.43%。2003年，交易所市场22只国债现券中，只有12只的年回报率为正数。2003年最后4个月内，绝大多数参与国债交易的机构都难逃赔钱的厄运。从票面上粗略计算，全行业的损失金额应在400亿元—500亿元之间。

投资效益论文篇6

企业的人力资源投资是企业单位为获得和开发人力资源所进行的投资。它可分为企业对人力资源的原始投资和人力资源重置投资两种。前者是指为了获得和开发人力资源所必须进行的投资。包括：①取得新职工必须的支出，包括薪金、广告费、费、差旅费等；②增强员工的技术、管理、社交等方面的能力而进行的开发投资，包括用于培训的学费、差旅费、材料费、咨询费和学员必要的薪金、补助等。后者是用能够在某既定职位上提供同等服务的人来代替目前在该职位工作的人所必须的投资。包括：①取得能提供同等服务的新人所进行的投资；②培训新人使他能在既定职位上达到预期业绩水平所进行的开发投资；③原任职者离开其岗位的遣散费用和组织所需要的代价。

二、人力资源投资效益的分析与评价

（一）从投资主体看

对于人力资源投资，不同的投资主体有着不同的考虑，从而就有着不同的投资动机与投资行为，并具有以下不同的效益内容。

l．国家即政府所关心的是通过该项投资能够达到综合效益，并注重投资的产出率。从国家角度看，投资的效益包括：①满足社会成员的有关需要，如办公立学校、医院等，这是政府的基本责任；②提高劳动者的素质，增加人力资源的生产动力；③有利于实现社会平等，促进社会进步；④与国家的经济政策、产业政策相配合，促进经济增长，实现国家的经济目标，促进国家财政收入的提高。

2．企业是具有独立权益的经济实体，它所关心的是通过投资增加经济活动的效益。从企业角度看，投资的效益包括：①满足自身业务活动对各种人力资源的需求；②为企业长期发展的目标服务，即保证企业不断成长的持续性适用人力资源的供给；③提高企业员工素质。增强个人发展的实力，提高企业对员工的凝聚力，从而有利于提高企业的综合素质与竞争力；④有利于树立企业的公共形象，从而有利于吸引人才、壮大企业的实力，并能获得社会人力资源的回报。

3．作为社会劳动者的个人，所关心的是经济支出为自身的生活目标服务，取得人生生涯发展的效益。从个人的角度看，投资的效益包括：①促进自身劳动能力的形成，获得立足于社会的“资本”；②能具备特定的职业技能，有利于个人的择业和就业；③获得发展创造条件和机会，有利于晋升和事业的发展；④使学识、观念、修养的综合素质得以提高，促进人的自身全面发展；⑤可以获得较高的经济回报，即一定时期的投入，可以转化为以后较高的工资收入。（二）从投资的具体内容看“从企业人力资源投资的具体项目或内容上看，由于在企业内人力资源的流动，一般不涉及人力资源的迁移投资问题。企业人力资源投资的项目不同，其效益的评价亦有所不同，一般包括以下三个方面。

1．企业员工本身生产投资效益评价。企业员工本身生产投资的含义是用于形成员工正常健康人体的生活消费的费用。劳动者通过生活消费维持了健康的体质，通过供养家属生产出未来的劳动力。这方面的投资包括企业支付给劳动者的各种报酬。这是对人的生活的投人，也有人的生产产出。但是某个时期的人的生产费用的投入，并不导致即时劳动人口的生产产出，同一时期的投入与生产产出之比，不能准确反映真实效益；同时在计算上也存在困难。因此，评价公式可以表述为：企业员工自身生产投资效益。人口预期生产量。人口生产费用。

2．教育投资效益评价。教育的对象是人，教育的基本功能是培养社会劳动者。这样，教育就具有了“生产性”，其支出就成为一种投资。教育投资是人力资源投资中的最主要部分。

企业人才教育的投资是企业自行支付的教育、培训费以及向社会的教育捐助支出等。反映在企业账上的是职工教育基金、学校经费基金以及营业外支出中与教育相关的部分。作为企业，可通过计算某人因学习培训而少为企业创造的收入来进行确认和估计。

教育投资的经济效益，可通过以下途径判断和估算：①通过教育培训，培养出各种类型的专业人员和技术工人，保证了企业生产经营活动的正常进行和不断发展。②通过教育，促进科技的进步，并将其成果物化到企业生产中，使得生产力水平大幅度提高。③通过教育，提高劳动力资源质量，并通过经营管理水平的提高，使企业产出率大大增加，经济效益大大提高。④通过教

育，提高了劳动力资源的质量水平，并促进了人的各种能力的发展，有利于增加劳动力的流动性和进一步自我开发，减少结构性失业。

教育投资效益公式可表示为：教育投资效益二教育投资收益现值之和、教育投资成本现值之和。

投资效益论文篇7

截止2012年底彩超室共有工作人员29人，超声仪器13台，原值共计2056万元，按6年平均年限法计提折旧，已提完折旧仍在用3台，一年内即将提完折旧2台，当年收入占全部检查收入的13%。彩超室现有设备在数量和质量上越来越无法满足患者的需求，部分诊疗项目的预约已排到3天后，为解决彩超室患者人数多、等待时间长的问题，拟于2013年购进3台新设备。

2.研究方法

结合三甲医院评审和本院成本核算工作，探索使用投资回收期法与本量利分析法进行经济效益分析。

二、应用与分析

从成本核算系统中调取2012年、2013年相关数据，所有数值由303个成本类别和74个收入类别以彩超室为单位归集而来。按照《医院财务制度》的要求，科室间接成本按分步结转法实行行政后勤、医辅、医技、临床四级分摊。由于我院成本核算暂实行到院、科二级，没有做到单机、单项目，因此所取数值以科室为单位实行总量计算。

1.收入

成本核算系统按照收入与服务方式的关系，将收入划分为医疗收入、药品收入和其他收入三大类，彩超室为执行科室，其收入主要来自检查费和部分材料费。

2.成本

成本核算系统按成本形态自动归集各责任中心的固定成本和变动成本，固定成本指在一定时期和一定业务量范围内成本总额不随业务量变动而发生增减的成本，主要有工资、房屋、设备成本等；变动成本指在一定时期和一定业务量范围内成本总额随着业务量的变动而成正比例变动的成本，主要有奖金、药品、材料和流水成本等。人力成本。指医院支付给职工的工资、津贴、奖金和其他工资性支出以及职工福利费和对个人和家庭的补助支出等本科产生的直接成本和分摊过来的间接成本。材料成本及药品成本。指医疗经营过程中实际消耗的医疗耗材、辅材料和药品、燃料的原价、运输、装卸等本科产生的直接成本和分摊过来的间接成本。房屋成本。指房屋折旧、维修修缮类本科产生的直接成本和分摊过来的间接成本。设备成本。指医疗设备折旧、租赁费、修理修缮费和低值易耗品的摊销等本科产生的直接成本和分摊过来的间接成本。流水成本。指医院为开展医疗活动和管理组织医疗而支付的办公费、取暖费、水电费、医疗废物处置费、医疗风险基金和差旅费等本科产生的直接成本和分摊过来的间接成本。

3.应用

3.1投资回收期分析

投资回收期法是根据收回投资总额所需时间长短进行投资决策的方法，投资回收期越短，说明该设备经济效益越好。反之预测出年现金净流量（年现金流入量减去年现金流出量后的差额）和使用年限，我们也可对投资总额进行初步匡定。（1）年现金净流量：根据基础数据来推算；（2）使用年限：根据投资回收期一般不超过投资年限的一半的常识，加上世界卫生组织最新公布的资料（医用设备的发展速度基本上是每三年更新换代一次），我们采用回收期3年来分析，如表1。此次分析只考虑资金的风险价值，不考虑资金的时间价值，对设备购置前期的价格选购范围进行财务指导。据此通过招标购进的3台超声设备原值共计628万元，稍高于预计投资额。以2013年预计总净现金流量204万元推算，投资回收期为3.1年，根据相关研究和评价体系认为，2年<投资回收期≤4年说明此次彩超室购进设备的经济效益较好。

3.2本量利分析法又称“保本分析”

即指通过成本、业务量、结余三者之间的依存关系来分析医疗设备的盈亏情况，从而对管理者的经营活动进行指导，是建立在一定假设的基础上。

4.分析

彩超室随着检查人次的增长，收入呈正比例增加。但2013年收入占全部检查收入的比重却下降，说明更多其它先进的检查仪器投入使用，患者的就诊需求也越来越高，同时成本较上年有不同程度的增长。各年工作量与业务收入分别高出盈亏临界点62%、51%，从安全边际的角度来看，这两年的经营是很安全的，况且2013年截止年底还有2个月时间，结余还有很大的上升空间。但单位变动成本的增幅远远大于单位均次收入的增幅。彩超室截止至2013年10月各项治疗项目均已完成全年盈亏临界点目标。彩超普通检查因均次收费不高，在数量和收入上占全科比重很大；心脏超声等检查均次收费高，虽然量少但收入在全科的比重却不低；在粗算的综合贡献毛益88%的基础上，单项收费越高，给本科贡献的均次毛益也越多。

三、讨论

通过对彩超室2012年数据分析，我们发现当单位均次收入单独提高1%，年结余将增加1.7%；当工作量单独提高1%，年结余将增加1.6%；当固定成本单独降低1%，年结余将增加0.6%；当单位变动成本单独降低1%，年结余将增加0.14%。由此看来，要想获得较高的收益，就必须努力提高收入或降低成本。

（1）收入的提高主要为收费价格和工作量的提高，由于公立医院的医疗服务收费不能随便调整，我们只有依赖增加工作量，尤其是增加收费价格高的工作量，可以尝试开展新技术、新方法，也可充分发挥医疗集团的优势，扩大用户规模；更可适当延长开机时间和加强对医务人员的培训以缩减检查人均用时，提高设备利用率。

（2）降低成本。彩超室成本中固定成本占绝大部分，首先要确保工资的合理支出；其次要尽力压缩维修费用；再次要加强对新增设备的科学论证，缩短投资回收期。对变动成本要加强成本控制，努力降低物资消耗和流水费用。在实际工作中，各因素变动对结余产生的影响是相互关联的，如2013年彩超室上半年收入同比增长3%，结余同比却下降6%，原因是成本同比增长了15%，超过收入的增长率。因此我们必须真正建立起医疗设备成本效益的观念，通过各种方式调动职工的主观能动性，各个部门各负其责，各尽其职，充分利用现有资源，多方共同努力促进设备效益最大化。但无论采取何种增效措施，都不能加重患者的负担，违背医疗的宗旨。

投资效益论文篇8

基于以上所述，笔者将就文章主题展开讨论。

一、对经济效益和社会效益之间关系的认识

结合笔者的工作体会，二者之间的关系可从以下两个方面来认识：

（一）经济效益构成社会效益实现的载体

在城镇化建设进程中，如何有步骤提高城镇居民的生活水平，成为了地方政府改善民生的重要议题。从安居乐业的角度来看，首先需要培育出适合城镇居民“安居”的环境，因此就需要发挥政府公权力的职能来完善公共便民设施，其中较为重要的便是健身器材的配置。若要实现这一目的，则依赖于财政预算拨款或者说动用基金，但无论怎样唯有在固定资产投资中强化了经济效益的基础上，社会效益才能被现实的体现出来。

（二）社会效益成为经济效益提升的归宿

考察处于多元目标函数下的政府公权力实施边界可知，政府在实施固定资产投资时的愿景主要导向解决和改善民生问题，以及为区域经济发展创造有利条件。由此可见，社会效益便成为了经济效益提升的归宿。事实证明，完善固定资产投资前的论证工作和招投标工作与否，都将直接关系到二者辩证关系的实现与否。

二、认识引导下的项目投资合理化分析

在上述认识引导下，项目投资合理化可从以下三个方面来进行分析：

（一）项目投资目的分析

本文围绕着政府所实施的固定资产投资而展开论述的，这也就意味着关于项目投资的目的也应基于政府的职能。为了减少政府决策层的有限理性，在项目投资目的的定位上应建立起排序模式，即应将不同的目标元素按急迫性进行排序，排在最前面的显示越紧迫。从而，这就使得在固定资产规模和功能决策上，实现理性思维。

（二）项目投资手段分析

项目投资若要权衡经济效益和社会效益之间的关系，则需要有效完成投资前的论证、资金预算、招投标，以及投资后的使用监管工作。具体来说，论证阶段主要结合目的来完成投资的必要性和可行性分析，此时便需要与资金预算相挂钩；招投标则成为了实现经济效益的关键环节；之所以强调投资后的监管工作在于，通过使用监管不仅可有效发挥固定资产的社会效益，还将延长该资产的使用寿命。

（三）项目投资结果分析

在权责对等原则下，对项目投资结果（绩效）的分析将有助于评价投资的价值，以及对责任人的工作进行业绩考核。另外，建立事后评价机制还应形成一种约束机制，来管控投资当事人的机会主义行为。

以上三个方面的分析，便为下文的固定资产投资模式的构建提供了路径指向。

三、分析基础上的固定资产投资模式构建

根据上文所述并在分析基础上，固定资产投资模式可从以下四个方面展开构建。

（一）深化对二元效益关系的认识

随着城镇化进程的不断推进，各级政府所实施的固定资产投资活动也将日益频繁。为了优化政府资源的配置，需要深化对二元效益关系的认识。从现阶段所反馈的信息来看，或许应增强对经济效益的内涵理解，以及如何实现经济效益的手段解构。

（二）厘清固定资产项目投资目的

政府所要实施的固定资产投资项目，部分属于城镇居民的安居工程，另一部分则关系到区域经济的发展问题。对于后者来说，如农田水利工程、基础设施建设等。因此，为了使固定资产在投资后能有效发挥它的功能，首先就需要厘清它的投资目的。以农田水利工程项目中的固定资产为例，它所要承担的功能、需要解决怎么的问题、应适应怎样的自然环境等，这些都成为了厘清投资目的时需要思考的问题。

（三）完善固定资产项目投资流程

不难理解，在厘清固定资产项目投资目的后，实则就明确了该项目的社会效益问题，此时的完善固定资产项目投资流程则是关系到经济效益实现与否。梳理现有文献所阐发的措施，可以通过建立全面预算管理和完善招投标制度，来建立起事前、事中、事后三阶段的控制。另外，还应强化审计工作来确保资金使用的合规性。

（四）优化固定资产投资绩效评价

优化固定资产投资绩效的评价，主要在于建立合理的评价体系，而其中的难点是对社会效益实现与否的评价。为此，可以采取曲线路径来进行评价，如通过问卷调查和走访等形式，来获知受益人的态度，从中进行评价。

以上四个方面便构成了笔者对本文主题的讨论，不难发现，本文所构建的措施仍适用于其它类型组织的固定资产投资活动。

四、今后工作中还应重视的问题

在本文的最后，再从下面两个方面来进行问题的拓展：

（一）固定资产管理制度的有效设计

尽管，目前各单位都是统一对固定资产进行招标采购；并按部门、层级进行派发。但在制度的设计上，仍然能够对此进行有效监管。在具体的制度设计上，可以从这样几个方面开展：（1）明确单位固定资产统一归口为国资部门委托管理。（2）明确每个层级的一把手负责监管本部门固定资产的使用，并对直接上级负责。（3）权利与义务对等。（4）在薪酬分配体系的安排上，应向各部门、各层级固定资产一线管理人员倾斜。

（二）动态管理模式的具体实施

动态管理模式的开展，其目的主要在于对单位现有固定资产进行保值、增值的运作。这种模式根据不同单位类型，则有不同的实施方式。以高校为例：在寒暑假期间，可以将部分教室与实训室向社会劳务机构租赁，以配合区域劳动力的培训工作。在租赁过程中，单位应配专人对本单位固定资产的使用进行监管。通过这种模式，就实现了固定资产的经济效益。同时，单位在未来对固定资产进行购置管理时，应充分考虑该项固定资产的专用性水平。必要时，可以采取以租赁或以整合社会资源为主。

五、小结

本文通过对经济效益和社会效益之间关系的认识，以及对项目投资合理化的分析，认为固定资产投资模式可从：深化对二元效益关系的认识、厘清固定资产项目投资目的、完善固定资产项目投资流程，以及优化固定资产投资绩效评价等四个方面展开构建。

参考文献：

[1]郭杰.加强建设项目管理搞好建设项目竣工综合验收[J].经济技术协作信息,2012(10).

[2]李建虹.创新固定资产投资审计的思考[J].工业审计与会计,2010(2).

[3]政府投资项目资金失控原因分析[J].中国审计：特区版,2009(1).

投资效益论文篇9

1文献综述

对于风险投资估值调整协议的研究，目前学者主要利用期权理论、合约理论和案例分析等方法围绕激励和风险问题展开，在激励问题方面，项海容提出估值调整协议对创业企业家存在激励作用，激励效应的程度受到目标难度的影响，目标设置的难度越高，企业家的努力程度就越差，而目标难度的设置受到项目风险、创业企业家的能力和项目互补等因素决定，只有当这些项目内部的环境被充分考量，才能得到有效的激励效果，同时还证明，当目标的难度有差异时，造成的社会效率也不同。张波指出当企业管理层的风险偏好是中性的时候，估值调整协议能够有效保护投资者收益和激励管理层，解释了现实案例中所涉及的投融资双方行为以及收益分配结果。胡晓珂分析了对赌协议在不完全契约状态下表现出的射幸性特点，论证了基于企业估值调整所进行的条款安排并不违背法律所追求的公平和效率目标，孙艳军从合约理论的角度，剖析了估值调整协议的应用基础，阐述了估值调整机制的合理价值，认为估值调整协议对我国多层次资本市场的发展具有重要意义。在风险管理方面，程继爽从我国企业签订估值调整协议融资的现状出发，探讨了估值调整协议的涵义和要素,进而指出了我国企业抵御风险和提高利用估值调整协议融资质量的途径。刘冰和杨明国首先从期权角度分析估值调整协议的特性，通过摩根斯坦利对永乐并购中的估值调整协议的应用，从企业的风险意识，估值方法、估值标准、风险防御能力等方面给出了对我国企业的建议。

专门针对估值调整协议的国外研究甚少，而与其相似的或有权益（或有控制）形式的合约研究较多，其中PhilippeAghion和PatrickBolton得出的关于“怎样建立一种可以让委托人都满意（目标一致）的初始合约”的结论与估值调整协议最为相似。PhilippeAghion和PatrickBolton主要解决了两个问题，一是怎样建立一种可以让委托人都满意（目标一致）的初始合约，二是，何时初始合约不能实现委托人的目标一致性，此时控制权又当如何分配以实现有效性。为了解决以上这两个问题，作者进行了许多假设：有许多的投资者都在寻找好的投资机会；企业家有好项目因此有足够的议价能力，并提出一个“takeit–or–leaveitoffer”给投资者选择；在合约执行中存在许多的风险，例如，一些重要的决定是否会被合理的描述；货币收益都可被双方证实；企业家除了在意货币收益外，还在意如荣誉、人力资源的非货币收益；还假设了双方的收益和控制权分配。通过这些假设和一个不完全合约的分析，作者提出在项目投资收益为好的状态时，将控制权给予企业家，使其继续经营；在项目投资收益为差的状态时，将控制权给予风险投资家，让其选择对项目进行清算，这样就能确保实现有效率的行为选择。

对于基于估值调整协议的权益分配问题鲜有研究，学者们主要利用双向道德危害模型，基于权益投资、轮次投资等不同的形式，对风险投资权益问题得出了一些有益的结论。岳意定，邹福阳和刘丹指出风险投资家和企业家在给定的股权结构下存在一个与股权相关的均衡努力水平，对创业企业和风险投资机构股权比例进行设计,研究了融资顺利进行和道德危害有效防范的问题。徐玖平和陈书建构建风险投资机构和企业家之间的道德危害模型，证明合约设计、分阶段投资、监督、股权配置和声誉机制的建立等激励机制对风险投资机构具有良好的激励作用，AnatRAdmati和PaulPfleiderer研究了一种多轮次投资中的问题，证明一种固定权益比例的合约会给风险投资家在所有的投资轮次中固定的权益比例，这会使得内部的投资者作出最优的投资决策，并在今后的投资轮次中，不会对证券作出错误的估价，Hellmann对可转换证券中的上市阶段的最优权益分配问题进行了研究，同时，他提出双向道德危害下，最优权益分配与风险投资机构和企业家的工作效率和努力效果有关，值得注意的是，他提出的权益分配仅是基于纯股权融资模式，实际上，当金融工具发生改变时，风险投资机构和创业企业家的激励模式也发生了改变，最优权益比例也会随之改变。与本文的研究内容相近的有Casamatta，Hellmann和晏文隽及郭菊娥的研究，其中Casamatta，hellmann为本文基于双向道德危害的模型构建提供了基础，而晏文隽和郭菊娥通过对蒙牛和摩根士丹利对赌协议的分析，给出了风险投资中的估值调整流程(如图1)，是本文模型构建的依据。通过以上文献梳理可以看出，以往的研究在对估值调整协议权益分配及其影响因素方面较为匮乏，该问题的解决对于风险投资机构应用估值调整协议管理项目投资风险有重要的理论价值和现实意义。为此，本文将根据估值调整协议的权益分配形式（如图1），基于双向道德危害风险，构建风险投资中估值调整协议权益分配模型，研究估值调整协议应用下最优固定权益分配比例及其影响因素，并给出创业企业和风险投资机构的或有（绝对）控股的充分条件。

2风险投资估值调整协议权益分配模型构建

2.1基本假设结合文献[1]的研究结论，应用估值调整协议的背景下，当创业企业表现优异，价值达到权益转让的标准，即风险投资机构和创业企业取得双赢后，风险投资机构选择在企业价值到达V*时退出。

2.2基本模型根据假设可知，风险投资机构和创业企业的效用函数为为企业家和风险投资机构各自的激励约束，他们都会付出努力以最大化各自的效用。

3风险投资估值调整协议权益分配模型分析

根据风险投资估值调整协议权益分配模型基本假设，可得出风险投资机构获得的最优固定权益分配比例的解，及其影响因素，即定理1，同时还能够得出风险投资机构和创业企业或有（绝对）控股的充分条件，即推论1。

3.1风险投资机构获得的最优固定权益分配比例及其影响因素定理1：在满足模型基本假设下，风险投资机构获得的最优固定权益分配比例为。该定理说明，风险投资机构在应用估值调整协议进行投资时，所获得的最优固定权益分配比例除了与工作的效率和努力程度有关之外，还与实现双赢的先验概率（1-p）和调整的那部分权益，即估值分歧a有关，而风险投资机构受估值分歧和双赢结局发生的影响程度和方向，在推论1中给出证明和解释。同时定理1还说明，调整的权益和双赢发生的可能性，共同组成风险投资机构获得最优固定权益分配比例的边界条件，其中值得注意的是，不论实现双赢的可能性有多大，估值分歧不能过大，这是因为，分歧大时，若实现双赢，则风险投资机构惨败，若未实现双赢，则创业企业惨败，两种结果皆不能实现最优权益比例。该推论1的1）式说明，当双赢出现的可能性较大，风险投资机构失去部分权益的风险较大，此时风险投资机构获得的最优固定权益分配比例与调整的权益成正比，也就是被调整的权益比例越多，估值分歧越大，风险投资机构需要通过越多的固定权益比例补偿失去权益带来的风险。当双赢出现的可能性较小，企业家失去权益的风险增大，此时风险投资机构获得的最优固定权益分配比例与调整的权益成反比，也就是随着被调整的权益比例增多，风险投资机构固定权益比例需要减少以实现对企业家的有效激励。

3.2风险投资机构和创业企业或有（绝对）控股的充分条件该推论说明，风险投资机构获得的权益分配比例，依赖于风险投资机构可能输给创业企业的价值。当创业企业努力工作，不断实现创新力，提供企业的盈利能力，并使得盈利水平超过估值调整规定的标准，创业企业会拥有企业的绝对控股权[16]（如推论2中1）式），但若风险投资机构承担损失较大时，风险投资机构会令估值调整前的权益比例超过半数以弥补承担的风险，此时风险投资机构获得企业的绝对控股权（如推论2中2）式）。若要风险投资机构始终不获得绝对控股权，则需要一方面创业企业家非资金的贡献大，另一方面风险投资机构承担的现金损失小（如推论2中3）式），根据以上分析可得表2。

3.3数值诠释根据定理1，根据最优固定权益的解析解，令创业企业的最高价值每份权益转换的价格K=1，创业企业工作效。根据图3，风险投资机构最优固定权益比例eˆ，随风险投资双赢可能性(1-p)的增大而增大。实现双赢的可能性增大，说明在与企业对赌的过程中，风险投资机构将很可能输掉部分权益。因此，风险投资机构需要较多的固定权益比例补偿风险，保护自身的权益。根据图4，随着风险投资机构和企业家之间估值分歧a的增加，风险投资机构最优固定权益比例eˆ的变动，受到风险投资双赢的可能性(1-p)的调节。当双赢的可能性较大，以图4①为分界，此时(1-p)>0.77，随着风险投资机构和企业家估值分歧的增加，风险投资机构最优固定权益比例也要增加，这是因为双赢可能性大，导致风险机构估值失败的风险大，风险投资机构将权益输给企业家的可能性增大，为此，风险投资机构需要通过保有较多的固定权益补偿这部分风险。当双赢的可能性较小，即(1-p)<0.77，随着风险投资机构和企业家估值分歧的增加，风险投资机构最优固定权益比例减少，这是因为双赢可能性小，则企业家估值失败的风险大，风险投资机构赢得企业家权益的可能性增大，风险投资机构需要减少固定权益比例，实现对企业家的有效激励。同时，估值分歧和对赌结果将共同构成风险投资机构要实现最优固定权益比例的边界条件，如图4②，风险投资机构要实现最优固定权益比例的前提是对企业家进行有效地激励。因此需要估值分歧和实现双赢构建平衡。特别是估值分歧不能过大，这是因为，估值分歧过大，无论是否双赢，都将令估值失败的一方损失惨重，将无法实现最优权益分配结果。

4结论

投资效益论文篇10

关键词：资产增长效应；投资组合；资产定价模型；风险因子

中图分类号：F83091 文献标志码：A 文章编号：

10085831（2016）05003409

一、研究问题

股票收益率的可预测性是现代金融研究的核心问题之一。近年来，大量文献针对公司资产、投资规模的变化对未来股票收益率的影响展开了研究。理论研究方面，根据Tobin的Q投资理论，公司投资的目标是通过最优化的决策来实现股票市值的最大化[1]。基于此理论，Cochran证明，公司投资水平的变化反映了其未来贴现率或产出水平的变化，最优化的投资意味着投资期末所获得的边际效益的贴现值至少等于其投资期初的边际成本[2]。换言之，投资回报率应大于等于资本市场上的贴现率。实证研究方面，学者们主要针对公司资产负债表规模的变化与股票预期收益的相关性进行了探讨。例如，Cooper等发现了“资产增长效应”，即公司总资产的增长与股票预期收益呈负相关关系，资产扩张速度快的公司未来股票收益反而较低[3]。

目前，国内外学者对资产增长效应的存在性已基本达成共识。Watanabe等验证了该效应在42个国际股票市场中的存在性，并且发现基于该效应的多空套利策略可获得约64%的年化超额收益[4]。然而，学术界对于该现象的解释至今还存在争议。这些研究大致分为四个方面：（1）基于行为金融理论的错误定价解释；（2）基于Q投资理论的边际投资收益解释；（3）基于实物期权理论的风险因素解释；（4）以及基于有效市场理论的资产定价解释。此外，从针对中国A股市场上资产增长效应的研究看，黄迈和董志勇[5]、林祺[6]证明了公司资产增长对股票横截面收益的预测能力，并从Q理论、套利限制等角度来解释该效应，指出中国资本市场有效性不足。

本文主要考察了资产定价模型对于中国资产增长效应的解释能力。Fama指出，市场有效性的检验需要考量现有的资产定价模型是否是衡量股票收益风险的适当标准[7]。受理论及实证研究证据的启发，Fama和French[8]等提出的Fama-French五因子模型中，将投资增长率作为了新的风险因子。结果显示，改善后的定价模型对美国市场股票收益率的解释能力有所增强。本文尝试将Fama-French五因子模型应用于中国股票市场，从时间序列及横截面两个维度分析了该模型对于资产增长效应的解释能力，考察了投资增长因子的定价效果，为中国股票市场异象的检验提供了可借鉴的分析视角及实证证据。

二、文献综述

（一）国外市场有关资产增长效应的实证结果

资产增长效应最早是由Cooper等提出，证实了公司总资产规模的变化能够预测股票的未来收益。以1968年到2003年美国非金融类上市公司为样本，Cooper等发现总资产增长率最高的投资策略组合在接下来一年内的股票收益反而最低。他们的研究还探讨了基于资产增长效应的多空套利策略的盈利能力。具体而言，通过买入高资产增长公司的股票，并同时卖空低资产增长公司的股票，投资者所持有的等权重投资组合可产生约195%的年化超额收益。

为解释这一发现，Cooper等检验了资产增长效应是否源于公司资产负债表某一个或几个项目的变化，如现金、非现金资产、固定资产、设备或其他长期资产。实证结果表明，各项目的变化并不能很好地解释总资产增长率与预期收益之间的负相关关系。此外，总资产增长率对横截面收益的预测性要强于其他变量，如市值规模、账面市值比、股票动量等。同样地，Lipson等比较了七个衡量公司资产、投资水平变化的指标，证明总资产增长率可以有效地“吸收”其他指标对美国股票横截面收益的预测能力[9]。Yao等以1981-2007年9个亚太国家和地区上市公司为样本，发现了普遍资产增长效应，且在印度股票市场上最为显著[10]。

除了总资产增长率，大量文献从其他角度就公司资产、投资水平对股票收益的影响展开了研究，众多经济变量如资本支出率、净资产增长率、股本变动率等均被证明与股票预期收益呈负相关关系。例如，Xing以资本支出/账面价值比为衡量公司投资水平变化的指标，发现投资增长效应对股票收益的预测能力相较于价值效应更稳健[11]。

（二）资产增长效应的成因

1错误定价

目前，在探讨资产增长效应成因的相关文献中，“错误定价”是受关注度最高的解释之一。这些文献主要从投资者行为偏差和有限套利理论的角度对资产增长效应进行了验证，并对市场有效性提出质疑。最早提出该效应的Cooper等发现，高资产增长的公司在扩张前几年内的经营业绩要明显好于扩张后的业绩。因此，投资者对公司过往业绩的“过度反应”使股票价格被高估，进而引发了错误定价。公司在大规模资产扩张后，股票收益率呈现为负值，这其实是市场对于其股价被高估的一种矫正。

第二个解释是有关管理者“过度投资”和投资者“反映不足”的假设。Titman等以超额资本支出为变量，从管理者建立“企业帝国”动因的角度，考察了对公司投资支出以及股票收益的影响[12]。该研究发现，在管理者拥有较高自由裁量权的公司以及敌意并购多发的时期内，超额资本支出与股票收益的负相关性更为显著。这说明投资者往往低估了管理者在公司扩张时期的意图，进而引发了错误定价。

Lam和Wei从第三种角度探讨了错误定价对资产增长效应的解释效果，即“有限套利”理论。该理论认为即使存在股价高估或低估的情况，由于信息不对称、交易成本的存在，使得理性投资者的套利行为不能够有效地将股价“纠正”回到合理的水平[13]。Lipson等以股票的特质波动率风险（Ivol）作为衡量有限套利的变量，发现套利策略所产生的超额收益仅存在于特质波动率风险高的样本，也就是套利成本较高的样本。

2Q投资理论

Tobin指出，企业的投资行为由股票的市场价值与资产的重置价值之比，即Q值决定。当Q值大于1时，说明企业投入的资本量小于资本存量，这时企业可增加资本投入量，反之亦然。随后，Cochrane建立了一个基于Q投资理论的资产定价模型，证明贴现率与投资水平负相关。该模型的理论基础在于企业的边际Q值并不等于平均Q值，而是随投资边际成本（公司的资本成本，亦即投资者的期望收益率）的变化而变化。一般来说，当投资者的预期收益较低时，公司的资本成本越低，边际Q值越高，因而投资支出也就越高。

Li和Zhang指出，在无摩擦的资本市场条件下，不存在融资约束问题，各公司在资本市场上融资的成本基本相同。然而在现实的资本市场中，由于信息不对称的存在，不同公司的投资成本亦有所不同[14]。他们的理论模型显示，当公司的投资成本增加时，其投资的投入量对股票期望收益变化的弹性也就越大。基于此，Li和Zhang以1968年到2008年美国股市非金融行业上市公司为样本，检验了融资约束对投资―收益负向关系的影响。然而，实证结果与假设并不相符，说明该理论不能很好地解释资产增产效应。Yao等对亚太国家股票市场的研究发现，过度依赖银行融资以及金融系统的脆弱性是解释资产增长效应的最主要因素，这一结论与Q理论的论述相一致。

3实物期权理论

与前文所论述的两种解释方式相比，基于实物期权理论的文献相对较少。Berk等提出，企业资产的价值是由现有资产以及可以行使投资机会的实物期权组成[15]。Carlson等将实物期权理论应用于公司投资行为的实证检验中，发现公司资产的系统性风险是随时间变化的。当公司执行实物期权并进行投资时，整个公司未来现金流以及资产价值的不确定性将有所降低，风险的降低将使公司的股票预期收益下降[16]。因此，他们证明实物期权理论可以用来解释公司投资增产和股票收益的负相关关系。

4资产定价模型

根据资产定价模型的假设，投资者是厌恶风险的，因而收益与风险正相关。尽管大量文献证明，资产增长效应显著存在于规模小、特质波动率风险高、融资约束程度高的投资组合中，但是这些研究忽视了对于多空套利策略所产生的超额收益率的解释。

为了考察投资、盈利等非风险的变量与股票收益的相关性，Fama和French以股利贴现模型为理论基础，并结合相关的实证研究，提出了新的五因子模型。这一模型在Fama和French[17]所提出的三因子模型的基础上，增加了两个新的风险因子：盈利能力因子（RMW）以及投资增长因子（CMA）。Fama和French的结果表明，五因子模型对于个股收益率的差异、预期收益的横截面方差的解释能力均优于三因子模型以及CAPM模型。其中，投资增长因子代表股票的投资增长溢价，对于市值规模*投资增长交叉分组的25组投资组合的收益有很强的解释能力，且仅有1组的CMA回归系数显著异于零。此外，Hou等[18]也探讨了将三因子模型中的价值因子（HML）换成投资因子（I/A）和净资产回报率因子（ROE）的可行性，发现新的四因子模型对动量异象、投资异象以及盈利异象的解释能力要强于三因子模型以及卡哈特[19]四因子模型。

（三）中国股票市场资产增长效应的存在性及解释

尽管中国资本市场发展的历史较短，但是大量文献已经对资本市场的有效性开展了深入研究并取得了一定进展。资产增长效应作为广受国外金融文献关注的金融异象，已有国内学者就该效应在中国股票市场的存在性以及成因进行了验证。

叶建华和周铭山以2000年到2009年A股上市公司为样本，发现总资产增长率与股票横截面收益正相关，并显著存在于市值规模较大的样本中。该结论与美国等股票市场的研究结果相悖[20]。黄迈和董志勇则检验了1996年到2011年上市公司的收益率与资产、投资水平之间的相关性，发现总资产增长率、经股本变动率和投资增长率均对股票横截面收益有显著的负向影响[5]。赵胜民、闫红蕾、张凯[21]，以及周骆、张德礼[22]都应用了Fama-French五因子分析法对中国A股市场进行了实证研究，他们的研究结果证明这个实证方法是比较有效的。该研究还探讨了市值规模、资产负债率等衡量融资约束的变量对于资产增长效应的影响，结果证明融资约束在一定程度上可以解释中国股票市场上的资产增长效应。林祺通过对资产增长效应成因的检验，考察了中国资本市场的有效性。该研究以1996年到2011年上市公司为样本，发现中国股票市场的资产增长效应主要源于市场的信息不对称以及投资者非理性，而并非源于风险溢价。

三、研究设计

（一）样本选择

本文的初始研究样本为1998-2015年中国A股市场的所有上市公司。在此基础上，本文遵循以往文献中的筛选方法对样本进行了以下处理：（1）鉴于金融行业公司财务报表的差异性以及行业监管的特殊性，剔除了金融行业的上市公司；（2）为了保证财务信息披露的充分性，剔除了上市时间短于两年的数据；（3）为了消除异常值的影响，对除股票收益之外的连续变量变量进行了1%分位及99%分位的winsorize处理。在经过上述处理后，最终的年度观测值为23 460。本文实证研究所使用的数据包括上市公司年度财务数据以及股票月度交易数据，均来自于国泰安CSMAR数据库。

（二）变量描述

1总资产增长率

总资产增长率体现了一个公司整体规模的变化情况。因此，本文采用该变量作为衡量公司资产、投资水平变化的核心变量。遵循Cooper等所采用的方法，公司i在每年t的总资产增长率可表示为：

2其他控制变量

本文所采用的控制变量包括：市值规模（MV）、账面市值比（BM）、盈利能力（OP）以及资本性支出（CAPX）。其中MV是指流通市值，即股票月收盘价与流通股数的乘积；BM为市净率的倒数，即公司在t年末所有者权益合计值除以当年12月的流通市值；OP为经营利润，即营业利润与所有者权益合计值之比；CAPX为公司在t年末的资本支出与上年总资产之比，其中，资本支出计算公式为：经营租赁所支付的现金+购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产而收回的现金净额。

（三）投资组合的构造

Black等最早采用投资组合（portfolio）的方法来检验CAPM模型对于股票横截面收益的解释能力[23]。与个股检验相比，投资组合分析在一定程度上消除了不同股票收益的异质性，因而降低了异常值的影响。

为了检验资产增长与投资组合收益率分布的关系，本文借鉴了Fama和French构造投资组合的方法。具体而言，每年t的6月底，我们将样本内的所有公司按照其上一财年末的总资产增长水平进行排名，然后依照排名的十分位将公司平均分为10组。本文研究中还考虑了将样本分为五组的情况并进行了检验，结果与十分组基本一致，故不在正文中列出。投资组合“1”包含的是资产增长最少的公司，而组合“10”则包含资产增长最高的公司。每个投资组合的持有期为12个月，从t年的7月初至t+1年的6月底，并在每年6月底依照新的财务数据重新构造投资组合。

依照Fama和French的方法，本文所使用的财务数据与股票收益率数据之间有6个月的间隔期，这主要是为了确保投资者在构造投资组合之前可以获得公司的财务信息。中国上市公司的会计年度采用日历年度制，一个财年是从每年的1月1日到12月31日。一般来说，中国上市公司的财务年度报告时间为每个财年结束的4个月左右。

除了10个投资组合的收益率之外，本文的研究重点在于检验公司资产增长所包含的信息是否给投资者提供了套利机会。通过构造一个多空套利策略组合（L-H），即买入并持有低增长公司股票的同时，卖空高增长公司的股票，我们将检验该组合经风险调整后的收益率是否显著异于0。若该组合超额收益率为0且显著，则否定了资产增长效应的存在性。

（四）投资组合收益率的计算

在计算组合收益率时，本文采用了等权重加权（EW）和市值加权（VW）两种计算方法。具体来说，每个投资组合的月度收益率等于该组合内单只股票的月收益率与其对应权重乘积的加和。在12个月的持有期内，投资组合的收益率则等于每个月度收益率的平均值。

Liu和Strong指出，在计算“买入并持有”的投资组合收益率时，传统的方法假定每只股票的权重在持有期内保持不变（即1/12）[24]。然而，随着持有期内股票价格的变化，每只股票在每个月所产生的收益对于该组合的贡献也在变化，每个月带给投资者的财富并不相同。因此，传统的组合收益率计算方法并不符合实际情况，存在一定的偏差。依照Liu和Strong提出的持有期收益率分解法，本文在计算投资组合12个月持有期内的收益率时做了以下调整。

其中，投资组合在第1个月的收益率算法与传统方法一致，在第2-12月，将依照每只股票在持有期间对组合收益率的贡献对其权重wi进行调整。这一方法更真实地反映了投资者在持有一个投资组合时每个月财富的变化情况。

（五）研究模型

1Fama-French五因子模型

近年来，大量国内学者考察了Fama-French三因子模型在中国股票市场的适应性，并普遍使用该模型来检验市场异象。研究发现，Fama-French三因子模型并不能很好地解释时间序列的资产增长投资组合收益率。基于此，本文采用了Fama-French五因子模型作为风险衡量的基准，回归模型如下：

其中，γp为投资组合P从1998年7月到2015年6月期间的月度收益率；γf为无风险利率，即月度化的一年定期储蓄利率；MKT为市场因子，即A股流通市值加权指数的月度收益率与无风险利率之差；SMB为市值规模因子；HML为价值因子；RMW为盈利能力因子；CMA为投资增长因子；β为时间序列回归后得出的各风险因子的系数；αFFS则是投资组合的超额收益率。

按照Fama和French的方法，本文采用2*3的交叉分组方式构造风险因子：首先，将A股市场上的所有股票按市值规模的中位数分为大规模（B）和小规模（S）两组；其次，以30百分位和70百分位为标准，将股票分为高价值（H）和低价值（L）、高盈利（R）和低盈利（W）、高增长（A）和低增长（C）；最后，按照市值*价值、市值*盈利、市值*投资增长进行交叉分组后，逐月计算市值加权的高/低组合收益率的差值，并将所得出的价差作为相应风险因子。

2Fama-Macbeth横截面分析

为了进一步验证风险因子的显著性，本文采用了Fama和Macbeth[21]所提出的横截面回归方法对股票收益率的可预测性进行估计。具体而言，横截面回归分析分为以下两步。

其中，被解释变量为样本中单只股票的月度收益率减去无风险利率，解释变量β为单只股票所在投资组合的风险因子的贝塔系数（公式4）。横截面分析所得出的回归系数γ则为5个风险因子的载荷。

四、实证分析

这一节就资产增长投资组合收益率的分布、时间序列回归、横截面回归的实证结果进行探讨。

（一）基本检验

本文首先考察了按总资产增长率分组的10个投资组合的公司基本面，结果如表1所示。

其中，表1中第一行列出了投资组合中所包含的股票数量，第二行至第六行列出了各组合公司的基本面情况，为每年度各变量中位数的平均值。具体看，资产增长投资组合在每个持有期内的股票个数约为130只。总资产增长率（TAG）从组合1到组合10单调递增，且增长趋势与美国市场数据保持一致。此外，资产增长低的公司为规模最小、账面价值最低、利润率最低以及资本支出最少的公司。相对而言，资产增长高的公司基本面相对良好，且规模较大、盈利能力强以及资本支出最多。然而，随着总资产增长率的上升，各投资组合的账面市值比变化趋势并不明显，意味着价值因子并不是衡量资产增长投资组合风险的适当标准。

（二）投资组合的收益率

表2报告了10个投资组合的收益率分布情况。其中A表提供了等权重加权收益率（EW）和分解后的等权重加权收益率（Decomposed EW），B表提供了市值加权收益率（VW）和分解后的等权重加权收益率（Decomposed VW）。如A表所示，从资产增长最低的组合“1”到资产增长最高的组合“10”，等权重的月均收益率从2078%单调递减至1540%，呈现资产增长越高，收益率越低的趋势。同时，低增长和高增长套利组合的收益率之差（H-L）为0539%，且在1%的水平上显著异于0（t=259）。这一数值约为Cooper等所报告的美股市场上的收益率数值（104%）的一半。此外，分解后的等权重投资组合的收益率有所降低，说明调整后的权重考虑了每个持有期内的调整成本。在使用市值加权法计算收益率时，H-L组合的收益率为0431%，且显著程度有所下降（t=201），这说明市值规模与资产增长投资组合收益率的分布存在一定相关性。

（三）时间序列回归

为了进一步验证中国股票市场是否存在资产增长效应，本文使用时间序列分析模型考察了风险调整后的组合收益率的表现。本节中所采用的收益率为分解后的等权重加权的收益率（Decomposed EW）。表3报告了使用CAPM、Fama-French三因子模型及五因子模型进行时间序列回归后得到的投资组合超额收益率α。从A表中可以看出，CAPM和Fama-French三因子回归所得到的套利组合（H-L）的超额收益率分别为0483%、0321%，且均在5%的水平上显著异于0。而在Fama-French五因子回归中，该套利组合的收益率在经济学意义上和统计意义上均不显著，这说明加入盈利因子或投资因子后的五因子模型能够很好地解释不同投资组合间的收益率差异。

表4列出了时间序列回归得到的风险因子系数及各模型的自由度调整系数。在CAPM回归中（表A），10个资产增长投资组合的MKT系数均显著为正，且低增长公司对市场风险的敏感度要高于高增长公司。然而H-L套利组合MKT系数仅在10%的水平上显著，表明市场风险因子不能解释资产增长投资组合收益率的变化规律。在Fama-French三因子回归中（表B），市值规模因子和价值因子对H-L套利组合收益率均有显著的解释作用。但是，10个资产增长投资组合的HML系数均为负值，主要是由于这些投资组合的平均账面市值比较小，价值因子对其收益率的解释能力有限。

在加入盈利因子和投资增长因子后（表C），仅有投资增长因子可以解释H-L套利组合的收益率（βCMA=1107，t=824）。此外，资产增长越小的投资组合，具有越大CMA系数，说明其高收益率与高资产增长风险溢价有关。从各模型修正后的R2看，Fama-French五因子模型对投资组合收益率的拟合度亦优于其他两个资产定价模型。

（四）横截面回归

本节采用Fama-Macbeth横截面分析方法，考察投资风险因子CMA对中国A股股票横截面收益的变动的解释作用。表5报告了Fama-French三因子和五因子的载荷，亦即因子的风险溢价。若资本增长因子CMA是影响资本资产价格变动的风险因子，那么其载荷应当为正值且显著异于0。

从A表可以看出，规模因子对股票横截面收益的预测能力要强于其他因子，投资增长因子的载荷为0328，处于边缘显著水平（t=172）。由于中国股市样本中的股票数量是随时间递增的，因此在前端样本期的估计值标准差要大于后段。基于此，B表中列出了按每个月样本股票数量加权的因子载荷。在考虑了股票数量的变化后，规模因子和投资增长因子载荷的显著性有所增强，其他因子的解释能力几乎不存在。此外，表5的回归结果进一步确认了Fama-French五因子模型的解释能力比三因子模型有所提高。

五、结论与建议

本文研究了中国A股市场资产增长效应的存在性，重点考察了资产定价模型的解释作用。本文的实证结果表明：（1）在不考虑风险调整的前提下，中国A股市场存在资产增长效应，即公司资产增长与预期收益率呈负相关。（2）Fama-French五因子模型，尤其是投资增长风险，可以很好地解释资产增长投资组合股票收益率的差异。（3）规模因子和投资增长因子对中国A股横截面收益的预测能力在统计意义上显著，其他因子则不存在显著的预测能力。

本文的研究成果揭示了Fama-French五因子模型在中国股票市场的适用性，对于中国资产定价的适当方法的探索及市场效率的提高具有重要的借鉴意义。从实证研究的角度看，大量文献证明了中国股票市场存在异象，并对市场有效性提出了质疑。目前，对于影响中国资产价格变动的共同因子，学术界尚无定论。本文尝试应用了新的定价模型，并指出了中国股市存在规模风险和资产增长风险，为进一步探讨中国股票市场的有效性具有启示意义。从政策建议的角度看，中国股市资源配置功能的改善更需要对于股票定价因素的深入分析，找出适当的风险衡量方法。

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投资效益论文篇11

一、引言

“有效市场假说”的研究起源于路易斯·巴舍利耶（bachelier，1900），他从随机过程角度研究了布朗运动以及股价变化的随机性，并且他认识到市场在信息方面的有效性：过去、现在的事件，甚至将来事件的贴现值反映在市场价格中。他提出的“基本原则”是股价遵循公平游戏模型。fama（1970）在总结了前人的理论和实证的基础上，并借助samuelson（1965）的分析方法和roberts（1967）提出的三种有效形式，提出并深化了有效市场假说。

二、有效市场假说中的两种理论假设

根据芝加哥大学著名教授fama所总结的“有效市场假说”，若市场是有效的，当前股票的成交量对股票未来收益率是没有预测作用的。因此，在以有效市场假说为理论基石的capm等传统资产定价模型中，成交量是不被考虑的因素。但是在投资管理的实务领域，以股票的成交量作为研判未来股票价格变化的依据，则是证券分析中的一个重要工具。近年来，学界对这些问题争论颇多，并逐渐形成两种理论假说来解释实证结果，即campben，grossman和wang(1993)提出的“资产配置假说”，以及morse(1980)提出的“信息不对称假说”，而llorente，michaely，saar和wang(2002)则试图将上述两种看似矛盾的理论假说统一起来形成“资产配置与信息不对称统一假说”。

（一）资产配置假说

campben等(1993)的实证研究发现，高成交量交易日的股票收益率更易在随后交易日中表现出反转。他们提出了基于投资者资产配置的理论模型对此进行解释：非股票资产风险收益关系的变化导致投资者进行资产比例的重新配置(hedgingtrades)驱动成交量的变动，例如股票以外的其他资产的收益下跌，使得投资者增加股票投资的比重，从而导致成交量放大，可见成交量变化仅仅表示“其他资产收益相对于股票收益的变化”，而且由于这种成交量的变化并不表明股票的基本价值发生变化，因此成交量的变化是暂时的，未来股票收益将会“反转”，即：股票以外其他资产收益下降导致投资者大量买入股票，从而成交量增加、同时股价上升，但一旦资产配置结束，股价将会下跌，回复到基本价值。

conrad等(1994)采用周收益率数据，基于股票成交量构造投资组合，研究交易策略的盈利性，实证结果支持了campbell等(1993)的假说：本周成交量较高的股票，在下一周股价出现了反转；相反，本周成交量较低的股票，在下一周股价则保持惯性。

（二）信息不对称假说

mooe(1980)认为，股票交易的发生是由于拥有内幕信息的投资者与不知情的投资者之间对股票价值的不同判断所致，因此信息不对称程度越高，股票交易越活跃，股票成交量也越大。可见，成交量高低就表示“未公开信息的多寡”，未公开信息越多，则随着信息的公开，未来股票收益将呈现于“惯性”，即原先股价上涨的股票未来继续上涨、原先股价下跌的股票未来继续下跌。其实证结果显示，股票成交量与后一交易日股票超常收益率的绝对值显著正相关。

stickel和verrecchia(1994)发现，若股票在季度盈余公告日的成交量较小，则后一交易日的股价往往发生反转，反之，若季度盈余公告日的成交量较大，则后一交易日的股价倾向于保持惯性。他们认为，这是因为成交量越大，股票交易由内幕信息拥有者驱动的可能性越大，故股价越倾向于保持惯性。

三、与有效市场假说背离的市场异象

20世纪80年代以来，国外学者在金融学实证研究中发现了许多与有效市场假说背离，主流数理金融理论无法解释的市场异象，账面市值比效应就是其中之一。账面市值比效应是指股票投资收益与公司账面市值比正相关，即投资于高账面市值比公司的股票能够获取较高收益，而投资于低账面市值比公司的股票通常收益较低。对于账面市值比效应成因的解释存在很大分歧，一种观点认为原因在于风险因素无法观测，另一种观点则认为原因在于定价偏误。低账面市值比公司多为成长型公司，投资者将其股票称为成长型股票；高账面市值比公司的股票通常被称为价值型股票。在账面市值比效应研究中，价值型股票因具有较高投资价值受到更多关注，而收益率水平较低的成长型股票往往被忽视。通过对成长型股票收益率的观察可以发现，尽管其整体表现弱于价值型股票，但投资其中一些股票却可获得很高的收益率。传统的财务报表分析通常依据未完全反映在股价中的信息分辨事后赢家和输家，很难确定这种分析对成长型股票是否有效，因为成长型公司往往因宣传或近期较好的市场表现而受到偏离基本面的价值高估。研究发现，市场往往对成长型股票的当前基本面进行自然外推，或者忽视前期投资对未来收益的影响。

四、资本市场中的争论

20世纪80年代以前，经典金融理论以有效资本市场假说为基础，认为公司股票价格能够快速、准确地反映所有信息，任何利用已公开信息的投资策略都不可能获得超额收益。从上世纪80年代开始，学者们逐渐发现许多与capm模型预测不一致的“异象”或“迷”。basu(1977)首先提出了市盈率比效应，他在实证研究中发现低市盈率的股票比高市盈率的股票赚取明显高的收益率。其他一些重要的异象包括账面市值比效应、规模效应、杠杆效应、短期收益动量效应、长期收益反转效应以及对信息反应过度和反映不足的现象等。围绕上述“异象”，传统金融学家和行为金融学家展开了激烈的争论。传统金融学家继续尝试用理性定价的思想对“异象”进行解释，而行为金融学家则构造了大量基于信念和偏好的资产定价模型来诠释这些“异象”。在这些研究成果的基础上，fama和french(1993)通过大量实证检验归纳出包含市场系统风险、规模效应(size effect)和价值效应(bm effect)的三因素模型。三因素模型的提出消除了一部分“异象”，并且在各国的实证中得到了很好的应用，受到了学者们较为广泛的认同。

投资效益论文篇12

一、引言

传统金融学理论认为，风险和收益是一对矛盾的统一体，同样超额收益来源于同样的高风险的报酬。在有效市场下，风险和收益往往是同方向变化的，高收益低风险的投资必然会吸引更多的投资者介入而逐渐降低收益。

20世纪80年代对金融市场的大量实证研究发现了许多传统金融学无法解释的异象，为了解释这些异象，一些金融学家将认知心理学的研究成果应用于投资者的行为分析，至90年代这个领域涌现了大量的高质量的理论和实证文献，1999年克拉克奖和2002年诺贝尔奖分别颁给了这个领域的代表人物。

现代金融理论认为在理性人假设前提下，市场是有效的，投资者个体行为对市场没有影响，即使存在犯错误的投资者，也会被套利者所淘汰，在这个理论框架下对投资者行为的研究就没有太大意义。但是现代金融理论无法合理解释金融市场中的一些现象。这些现象包括金融市场的暴跌事件，比如1987年10月19日美国股市崩盘事件等。

行为金融理论放松理性人的假设，在传统金融理论的基础上提出更贴近现实的解释，认为投资者的行为和决策会影响资产定价和金融市场，市场不是有效的。投资者在投资过程中，受自身教育、投资经验和知识、市场信息、投资偏好等影响，对资产未来价格会产生一种信念和预期。Baker、Wurgler指出，投资者情绪是指投资者基于对资产未来现金流和投资风险的预期而形成的一种信念，但这一信念并不能完全反映当前已有的事实。这种对资产价格和市场走势的主观认识，会产生或主观或悲观的心理情绪，将导致投资者决策偏差和资产定价的偏差，如投资者的过度乐观、后悔厌恶、羊群效应等。在这个框架下，研究投资者的决策模式和特征，以及在这些特征下的市场状况显得特别重要。

基于行为金融学理论，在投资者情绪的影响下，收益与风险不是简单的正相关关系，投资者情绪对资本定价具有显著的影响。在本文中，我们试图以封闭式基金折价率、新增投资者开户数、换手率、IPO平均首日收益率、IPO数量等指标构建投资者情绪指标，并将其纳入Fama-French三因素模型。通过引入并量化投资者情绪，可以更加全面的剖析收益率和非系统性风险的关系，说明投资者情绪对资产定价具有重要影响，并据此更有效地解释中国投资者的投资行为，更科学地解释中国资本市场异常现象，为投资者行为决策及市场监管提供理论依据。

二、文献回顾

近年来，投资者情绪对资本市场的影响受到越来越多学者的关注和重视，成为行为金融学理论的一个热点问题。关于投资者情绪对期望收益和非系统性风险的关系的影响，在学术界仍存在分歧：

1.Merton认为在无摩擦的市场经济条件下，非系统性风险与期望收益呈正相关关系。Fangjian Fu使用EGARCH模型发现非系统性风险与期望收益之间存在正相关关系。