私募股权投资基金论文篇1

目前已有的私募股权投资研究文献大多从实务操作的层面展开，鲜有文献从经济学理论角度对私募股权投资基金进行研究，更缺乏对其存在性以及治理机制的经济学分析。对于这一新型的金融投资中介，需要从理论上对以下问题进行研究：私募股权投资基金这种金融中介存在的经济学原因。对上述问题的深入研究将有助于我们更好地理解和把握私募股权投资的本质特征，推动我国产业投资基金业的健康发展。

二、私募股权投资基金存在性的经济学分析

（一）私募股权投资的特点

要研究私募股权投资基金的存在性问题，首先要研究私募股权投资的特点。私募股权投资主要是针对非上市企业进行股权投资，投资者等所持有的企业股权实现价值增值后再通过股权转让获得资本增值收益，其最主要的特点是投资的高风险性和专业性。具体表现为：

1.投资期限长，流动性差。私募股权投资是一种实业投资，所投资企业的股权实现价值增值需要时间，难以在短期内调整投资组合；私募股权投资的投资对象主要是非上市企业股权，往往不存在公开的股权交易市场，投资者大多只能通过协议转让股份，投资缺乏流动性。

2.投资对象的风险性高。私募股权资本所投资企业，不论是处于初创阶段的创业企业，还是需要重组的大型企业，或者是处于急需资本快速发展的企业，都蕴涵着较大的风险和不确定性。

3.投资的专业性强。私募股权投资对投资者的要求较高，投资者必须对所投资企业所处行业有深入了解，而且还须具备企业经营管理方面的经验。这样投资者才能做出正确的投资决策，并有能力对所投资企业实施监督。此外，为实现所投资企业的价值增值，往往还需要投资者利用自身的专长、经验和资源向其提供必要支持。

4.信息不对称导致的严重委托—问题。信息不对称是普遍现象，但该问题在私募股权投资中表现得尤为突出，它贯穿于投资前的项目选择、投资后的监督控制等各个环节中。投资者在事前选择投资项目时，由于信息不对称使得其很难对所投资企业做出准确评估，企业家或经理人比外部投资者更了解企业的真实状况，但他们出于自身利益的考虑往往会夸大正面信息、隐匿负面信息来提高对企业的估价，引发逆向选择问题；在获得投资后，由于信息不对称可能导致严重的道德风险，企业家或经理人奉行机会主义政策从而可能损害外部投资者的利益。

私募股权投资的上述特点使得单个投资者从事私募股权投资的成本非常高，必须支付大量成本对投资项目进行调查、筛选和监督控制。由于投资规模大、期限长、流动性差、风险高、难以通过分散化投资来有效降低投资风险以及信息不对称产生的逆向选择和道德风险，导致外部融资非常昂贵甚至变得不可能。

（二）私募股权投资基金存在性的分析

随着私募股权投资市场的发展，私募股权投资基金作为专业化的金融中介，利用自身专业优势，缓解了投资者与融资者之间的信息不对称问题，降低了投融资成本，提高了整个市场的效率。下面从交易成本、信息不对称、风险管理等方面对私募股权投资基金存在性问题进行讨论，从中揭示出私募股权投资基金作为一种新型的金融投资中介存在性的经济学原因。

1.降低交易成本，提高投资效率。GurleyandShaw（1960）、Chan（1983）、AllenandSantomero（1998）等认为金融中介通过分工、专门金融技术、规模经济和范围经济等降低了交易成本。对于单个投资者而言，由于投资所伴随的巨大风险和不确定性，使得投资者需要支付更高的搜寻、评估、核实与监督成本。私募股权投资基金作为一种集合投资方式，能够将交易成本在众多投资者之间分担，并且能够使投资者分享规模经济和范围经济的好处。相对于直接投资，投资者利用金融中介进行投资能够获得交易成本分担机制带来的好处，提高投资效率，这是私募股权投资基金存在的最基本原因之一。

2.解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险问题。许多文献对信息不对称与金融中介机构存在性之间的关系进行了讨论。例如，LelandandPyle（1977）是最早将信息不对称引入到对金融中介存在性的研究中的经典文献，他们认为交易成本涵盖的范围太广了，它不能成为惟一的原因，金融市场中存在的信息不对称所导致的逆向选择和道德风险会使金融市场失灵，信息不对称应该成为解释金融中介存在性的一个基本原因。Diamond（1984）认为金融中介是通过充当被委托的监督者来克服信息不对称问题的。私募股权投资中存在严重的信息不对称，该问题贯穿于投资前的项目选择和投资后的监督控制各个环节中。私募股权投资基金作为专业化的投资中介，能够有效地解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险。要减少信息不对称则要求投资者必须采取措施加强投资前的尽职调查和投资后的监督控制。这些活动如果由多个投资者分别进行，则可能存在重复行动导致调查和监督行为的过度产生，这一方面造成对社会资源的浪费，另一方面则会由于免费搭车现象的存在而不能有效得激励投资者进行调查和监督，导致效率低下。而私募股权投资基金的管理人通常由对特定行业富有相当专业知识和经验的产业界和金融界的精英组成，他们所拥有的专业技能与经验积累使他们在选择、管理、监督所投资企业方面具有比较优势，因此他们在信息生产与处理上的优势使得他们能够成为投资者的人。他们通过投资前对企业进行深入的考察和投资后的监督控制，可以缩小信息差距，并且可以利用自身的信息优势和规模效应降低监督成本。

3.解决了公司治理中传统的委托—问题。私募股权投资基金作为专业化投资中介机构的实质是用投资者与基金管理人之间的委托—关系替代了投资者与所投资企业之间的委托—关系。投资者做出这样的理性选择的原因可能是因为投资者监督基金管理人的成本要低于直接监督企业经营者的成本，这一方面是由于单个投资者可能不具备专业化的投资技能，其单独对企业进行监督的成本非常昂贵；另一方面是因为投资者可以通过与基金管理人之间形成特定的契约关系和组织结构，对基金管理人的行为和利益分配在事前做出明确的规定，降低投资过程中的不确定性因素，可以通过声誉机制和报酬激励机制解决中介机构信息生产的可信赖性和自我监督的问题。私募股权投资基金在解决与所投资企业之间的委托—关系上相比单个投资者更具有优势。首先，可以发挥基金的资金规模优势，它们一般对所投资企业拥有控制权，因此能够对企业形成更有力的监督。其次，基金管理人能够发挥他们的专业优势，通过设计不同的金融工具、资金供给方式，以及制定复杂的合同条款，甚至直接参与管理来对所投资企业形成激励与约束机制，从而减轻二者之间的委托—问题。

4.分散投资风险，发挥风险管理优势，提供价值增值。从风险角度解释金融中介存在性的理论认为金融中介在风险管理方面具有优势。比如，DiamondandDybvig（1983）提出的DD模型分析了金融中介在防范因消费需求的意外流动性冲击造成的不确定性方面所具有的作用，认为金融中介为“熨平”这种不确定性对投资与消费跨期交易的影响提供了可能；此外，Santomero（1984）、Chant（1989）、Merton（1989）、AllenandSantomero（1998）也从风险管理角度诠释了现代金融中介的存在性。对私募股权投资而言，由于投资规模大，单个投资者很难实现分散投资。并且分散化投资会给投资者带来额外的成本，例如投资者可能不得不减少在某个企业中的投资比例，从而使得投资者对该企业的控制减弱，或者投资者将不得不花费更多的精力和成本对不同的投资项目进行监督和管理。而私募股权投资基金采取的是集合投资方式，它可以通过对不同阶段的项目、不同产业的项目的投资来分散风险，因此投资者通过私募股权投资基金这一投资中介进行投资，除了获得成本分担的好处外，还能够得到分散投资风险的好处。

三、需要进一步研究的问题：复杂的委托—问题

通过研究我们发现，私募股权投资基金在解决信息不对称导致的一般性委托—问题的同时，又产生了新的特殊问题，即存在更为复杂的委托—问题。

私募股权投资基金论文篇2

一、前言

在国内外对私募股权基金的研究中，基金筹集问题、基金治理问题、基金风险控制问题、基金监管问题等都属于这一研究的热点，但在笔者的调查中发现，国内外关于基金监管问题的探讨少有突破，介于这一私募股权基金监管的研究现状，为了寻找更为有效且适合我国的私募股权基金监管模式，正是本文就国际金融监管视野下的私募股权基金监管进行研究的原因所在。

二、私募股权基金概述

所谓私募股权基金，笔者结合国际证监会在私募股权研究报告中提到的内容，将其定义为“私募股权或风险投资资本提供操作、管理或提供咨询服务的基金”，私募股权基金本身具备着企业的行为使其很难被清晰定义为私募股权投资市场的参与者，因此他们的行为不能完全受到其国内证券监管者的监督的特点。在私募股权基金近些年的发展中，其逐渐出现了资本募集方式转变威胁投资者利益、信息不对称加剧项目风险、资本投资及退出可能导致系统性风险威胁市场稳定等问题，正是由于这类全球私募股权基金在自身和运作中都存在各种风险和新趋向，这才使得全球范围内对私募股权基金的研究如火如荼，而当下许多研究者都倾向于使用法律对私募股权基金进行监管，这样才能够保证私募股权基金的健康有序发展[1]。

三、私募股权基金监管理论

结合上文中对私募股权基金进行的前要分析，我们能够看出当下世界范围内的私募股权基金在募集、投资以及退出的过程中都或多或少地存在一些问题与风险，而这种问题与风险通过市场调节的方式已经不能够较为妥善的予以解决，而政府干预的方式起到的作用也较为有限，为此寻求一种就能够较好保证私募股权基金活力、又能够保护市场稳定的私募股权基金监管模式，是解决这一问题的最好方法，为了能够逐步实现这一构想，我们首先需要了解私募股权基金的监管理论。

（一）私募股权基金监管理论概述。监管指的是对某一对象的监督与管理，其在市场中的应用是为了解决市场失灵的问题，但想要维护监管的公正、平等与自愿，就必须有公信力的第三方出面，政府机构与行业协会就能够实现这一监管的顺利进行。在私募股权基金的市场失灵问题中，私募股权基金募集方式的转变，市场主体间信息不对称，基金运作中的委托风险，项目投资风险，资本退出风险等问题都是这一市场失灵的具体表现，而对私募股权基金的监管也存在着合伙企业法、信托法、投资法以及行业规范指引、行业自治条例等规范性文件，结合上述内容，我们就可以将私募股权基金监管定义为具备监管主体、监管对象、行业自律的监管方式、控制私募股权基金投资的整体风险的监管目标、充分尊重市场调节的适度监管原则的监管[2]。

（二）私募股权基金监管原则。在刚刚的私募股权基金监管定义中我们提到，私募股权基金监管的目标为控制私募股权基金投资的整体风险，而这里我们对其进行细化，就能够得出保护投资者、确保市场完整性、降低市场风险这一私募股权基金监管的具体目标，而这一目标还包含着保证这三者在市场中平衡的任务。由于私募股权基金本身属于市场经济高度发展的产物，所以对其进行的监管才需要注重保护投资者、确保市场完整性、降低市场风险三者的平衡，也只有保证这种平衡才能够实现对私募股权基金进行恰当的市场调节[3]。

（三）私募股权基金监管主体。在上文中我们提到了想要较好的实现私募股权基金的监管，就必须确立政府机构与行业协会两个监管主体。在具体的政府机构私募股权基金监管中，这一监管可以分为依法监管与合理监管两个部分，这里的依法监管指的是依法进行的私募股权基金监管机构的确立、权力的行使、责任的承担，而合理监督则指的是政府私募股权基金监管部门需要遵循公平、公正原则，平等对待行政相对人，这样才能够较好的完成这一监管工作。值得注意的是，政府机构在进行私募股权基金监管中，必须遵循政府有限原则，这样才能够保证政府只负责市场失灵、社会失灵等只有自己能解决的问题，这样最大程度上保证市场调节功能的发挥；而在行业协会这一私募股权基金监管主体中，这一监管主要仰仗的是商业的长期发展和商业习惯、商业管理的形成，我们可以将其称为商业规律或是行业自律，这种监管具备着灵活性、专业性、效率性等较强的优点，这就使得发展私募股权基金的行业自律监管非常重要[4]。

四、私募股权基金的国际监管模式比较

在对私募股权基金国际监管模式的比较中，笔者就美国证监会主导下A自律监管模式与英国行业协会为主导的自律监管模式进行了比较。具体来说，在美国证监会主导下A自律监管模式中，这一监管主要由准入监管和运作监管两方面进行，而在金融危机后的2009年，奥巴马政府出台了《金融监管改革》这一金融监管改革的新方案，这一方案的出台使得美国证监会主导下A自律监管模式监管力度开始增强；而在英国的行业协会为主导的自律监管模式中，这一监管模式主要由金融服务局、英国私募股权与风险投资协会是英国的私募股权基金的主管机构和自律组织。相较于美国证监会主导下A自律监管模式，英国行业协会为主导的自律监管模式具备着更加强调行业协会监管作用的特点，而其行业协会在监管中主要通过业务培训、政策游说、行业研究和关系协调等方式完成私募股权基金的监管工作。在英国行业协会为主导的自律监管模式中，监管委员会主要负责保证风险投资协会成员与外部监管环境一致、从国内和国际层面处理监管问题确保风险投资协会成员的利益[5]。

在笔者对美国证监会主导下A自律监管模式与英国行业协会为主导的自律监管模式进行的具体比较中发现，作为全球私募股权基金的主要国家，美国证监会主导下A自律监管模式具备着较强的实用性、先进性与成熟性。具体来说，在两国私募股权基金监管的理念对比中我们不难发现，美国模式经历了“完全自由”向“从严监管”的过程，而这一私募股权基金监管理念的发展就使得美国开始逐步实现“去监管化”，而英国在金融危机过后对自身模式的修改较小；而在监管权力划分问题，美国模式也具备着更为细致的优势，由此我们就能够看出美国证监会主导下A自律监管模式所具备的优势，而本文所进行的基于国际金融监管视野下的私募股权基金监管研究也将主要借鉴美国模式[6]。

五、国际金融监管视野下我国私募股权基金监管存在的问题及制度构建

（一）我国私募股权基金监管存在的问题。在我国当下的私募股权基金监管工作中，发改委、商务部、人民银行、银监会、证监会、保监会、外管局、财政部、税务、工商、科技等部门都具备或多或少的管理职能，这一管理机构的复杂与我国私募股权基金相关法律的不完善，就造成了我国当下私募股权基金的监管不全面、相关监管法律之间协调尚待加强、监管主体、监管主体之间的职责尚不明确、自律组织的建设尚待继续推进等问题的出现，只要能够解决这些问题，我国股权投资基金市场就能够得到较为长足的发展[7]。

（二）我国私募股权基金监管制度构建。为了能够切实推动我国私募股权基金监管制度构建的发展，笔者结合美国较为成熟的证监会主导下A自律监管模式，参考了我国当下私募股权基金监管存在的实际现状与问题，提出了四点关于我国私募股权基金监管制度构建的对策建议，即建立以证监会为主导，与行业自律协会监管相结合的私募股权基金监管模式；完善私募股权基金的设立监管，建立严格科学的合格投资人标准，严格规范资本募集方式，规范基金管理人注册制度；完善我国私募股权基金的投资监管，完善私募股权基金自身的信息披露及被投资项目信息披露；加强私募股权基金的退出监管，完善我国资本市场建设，加强宏观审慎监管，预防系统性风险。具体来说，在第一点提到的监管模式建设中，这一监管模式需要以证监会为王导、与行业协会自律相结合，这里我们需要参考美国风险投资与私募股权协会的建设经验，与我国当下已经成立的中国股权投资基金协会共同实现这一监管模式的建设；而在第二点的严格规范资本募集方式中，我国应从法律从层面制定严格的认定合格投资者的标准、严格区分非法集资与私募股权基金，控制资金来源，反对洗钱行为、并建立有层次有重点的投资顾问豁免制度，这样才能够保证这一私募股权基金监管机构能够较好的维护我国金融稳定；而在第三点中，我们必须格外重视私募股权基金监管机构对于私募股权基金自身的信息披露与私募管基金被投资项目的信息披露，这样才能够避免私募股权基金投资人的双重委托风险问题的出现；而在第四点中，我们需要建立主板、中小板、创业板、“新三板”相结合的资本退出市场，降低私募股权基金退出成本，以此实现资本市场的完善，再通过完善私募股权基金退出的规则及法律法规、加强宏观审慎监管，预防系统风险的方式，就能够有效提高我国对金融系统风险的预防能力，真正降低我国可能出现的金融危机风险，保证我国经济与社会的平稳发展[8]。

六、结论

在我国私募股权基金日益发展的今天，关于私募股权基金的退出等问题已经成为我国业界人士重点关注的问题，而由于我国近年来我国私募股权基金的相关法律也开始日渐成熟，这就使得私募股权基金的监管问题开始受到广泛重视，本文结合美国较为成熟的证监会主导下A自律监管模式提出了我国私募股权基金监管制度构建的相关建议，希望能够以此推动我国私募股权基金健康有序的发展。

参考文献：

[1] 庞跃华，曾令华.私募股权基金监管模式的国际比较及中国选择[J].财经理论与实践，2010，05：48-51.

[2] 宋征.关于私募投资基金监管体制的思考[J].证券市场导报，2010，11：30-35.

[3] 刘志阳，赵隆隆.私募股权基金最新国际动向及其监管完善[J].福建论坛（人文社会科学版），2008，10：18-20.

[4] 张锋学.私募股权投资基金监管的法律分析[J/OL].河北法学，2013（06）.

[5] 安国俊，李飞.国际私募股权投资基金的发展态势及我国的路径选择[J].国际金融，2011，03：59-62.

私募股权投资基金论文篇3

中图分类号：F832 文献标识码：A

一、引言

私募股权（PE）基金在投资行业的表现日益活跃，其光彩也引来了业内研究员和机构人士的不少注目。随着我国经济的发展与海外投资的启动，私募股权基金也开始活跃在矿产资源的开采与勘探的舞台。矿产资源行业具有其特殊性，这使得矿业基金面临着各种问题。对私募股权基金在矿产资源行业的现状分析，能够令我们更加清晰基金运作的障碍与前景，更理性地对待矿产行业投资的盈利与风险。

二、文献综述：

在私募股权基金研究方面文献不少，陆国飞2013指出私募基金是目前炙手可热的投融资方式。吴凡（2007）对私募股权基金的资本范畴进行界定，比较得出私募股权投资是一种高风险高收益的投资形式。另外，关于私募基金在海外投资的角色研究方面，赵骏，于野，（2011）指出私募股权可利用其丰富的经验与人才储备为并购提供支持。私募股权基金可通过发挥其优势助力中国企业海外投资。矿业基金研究方面，胡胜国，佘延双（2011）提出了私募股权基金在国内外投资矿产资源项目需要考虑的因素和投资策略。佘延双（2012）从微观操作角度回答了矿产资源的勘探与开发如何与资本市场相结合的问题。孙玉美（2010）认为本土私募股权投资正在以势不可挡的态势发展起来。综上文献可知，私募基金研究是具有很大的现实与理论指导意义的，它将更加有利于对目前的PE发展阶段的深刻认识，本文就我国开始的海外投资与国内外矿业开发的行为提供有益的研究分析。

三、私募股权基金、产业基金、矿业基金发展分析

（一）私募股权基金概论。

私募股权（PE），通常也被称为私人股权或产业基金。它有广义与狭义之分，广义上讲涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，狭义上讲是投资于有增长潜力的成熟、非风险企业。私募股权基金主要组织形式为公司制和有限合伙制，还存在不少的信托制，有些是以契约制形式存在的。产业基金分为创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金。矿业私募股权基金，专业投资于矿产资源勘探、开发和经营企业的股权投资机构。

（二）矿业私募股权基金发展现状。

1、矿业私募股权基金发展情况。

矿业行业与其它行业不同，矿业项目的预查、普查、详查、勘探、矿山建设和运营等不同阶段，有其自身的特点和规律。我国自2009年以来矿业基金发展很快，矿业基金的壮大将伴随着整个矿业开发与开采的进程加速，对于整个行业都有着深厚的影响。其中具有代表性的有：（1）2009年2月成立的中矿联合投资有限公司，管理中矿联合基金，2009年5月发行，是我国首支矿业私募基金，首期规模5亿，面向全球范围投资矿产资源行业。（2）2009年12月成立的朝晖产业投资基金管理有限公司，管理山西能源产业投资基金首期规模100亿，是我国首支能源产业投资基金，用来支持山西煤矿整合能源投资。（3）2009年12月成立的上海中矿新能股权投资中心，管理中矿新能产业基金，是我国首支新能源的产业基金，投资新能源高科技产业，首发规模5亿。

2、面临的问题。

较之国外，我国矿业私募股权基金发展中遇到的问题很多，需要大力改进与提高的地方也很迫切，主要表现在：（1）基金运营模式需要改进，目前国内的基金运营模式很不规范，操作流程冗余，需要结合我国市场实际并借鉴国外经验，走出一条在本土能够生根发芽的运作规范。（2）市场环境需要调整。我国支持矿业的资本市场的环境还不完善，我国目前投资的矿业项目没有一个有效的退出机制。（3）私募股权基金的募集市场不成熟，需要逐步的发展与规范。我国的基金募集市场还处在发展的初期，中国的GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人）市场还不成熟，这就形成了比较稚嫩的募集市场，需要逐步的经验积累与发展。（4）合作对象范围局限性，需要加大与大矿业的合作。矿业私募股权投资基金需要与大型矿业企业合作，通过合作实现项目对接，拓展矿业私募股权基金投资的退出渠道。

（三）私募股权基金投资矿业的主要障碍。

1、众所周知，矿产的开采周期漫长，矿业的周期性表现为价格的反复无常性。某种需求的变化将影响到价格水平，并将立即引起大量供应的相应变化，具备高不确定性。

2、大多数情况下，矿业公司对新建项目不太感兴趣，矿山生命周期是以10年为单位进行计算，公司高管注重短期利益，而矿业开采在其漫长周期内很可能发生资本支出不足的危机。

3、矿产的开采需要具备专业矿业知识的工程团队，基金的投资过程更加需要熟悉整个矿业流程与矿产专业知识的人员。然而私募股权基金以前投资主要集中在TMT领域，矿业行业内缺乏懂得私募股权投资运作的人才，矿业行业知识对于私募股权基金非常重要，实际上此类只是人才的匮乏阻碍了其发展。

4、环境污染带来的坏名声，增大了公众对矿产开采的抵触情绪。采矿公司进行生产作业的过程将涉及诸多负面影响，比如环境污染、安全事故等。开采阶段，容易破坏土壤、植被，严重的可能留下许多重大的地质灾害隐患，导致生命损失。

四、结论

通过以上对私募股权基金、产业基金、矿业基金的介绍与分析，我们可以看到矿业资源基金是非常有前景的投资基金，其具有行业特殊性，需要矿业知识专业基金团队的操作。矿业资源在我国还面临着很多问题与发展障碍，需要市场环境与运作模式的不断规范与发展。矿业基金正在改写矿产的行业历史，在我国舞台上开始崭露头角。相信未来矿业基金将以新的表现来实现它的光辉。

此项工作得到国家自然科学基金项目“家族企业契约治理及融资结构研究”资助，项目批准号：70973035；湖南科技大学2011年研究生创新基金应用实践鼓励项目“基于生命周期的家族企业治理模式研究”资助，项目编号：S110163。

（作者单位：湖南科技大学商学院）

参考文献：

[1]吴凡，私募股权基金及其在我国的发展分析，对外经济贸易大学，2007硕士论文.

[2]赵骏；于野；论私募股权基金在我国企业海外投资中的角色与作用，浙江大学学报（人文社会科学版），2011年第1期.

[3]陆国飞，信托和私募基金在中国的融合，上海法治报，2013-1-23.

私募股权投资基金论文篇4

二、文献综述

1946年，由KarlCanpton和GeorgesDoriot联手创立的第一家私募股权投资公司—ARD的成立拉开了私募股权投资发展的序幕。贺靓姝（2012）选取2007—2008年中小板上市公司为研究样本,探讨私募股权投资是否有利于公司价值提升,实证研究如私募股权投资的持股比例和声誉度这些私募的微观因素是否在公司价值增值中发挥了重要的作用,PE的退出是否对公司价值产生影响。曹攀攀（2012）通过选取147家在深圳证券交易所创业板上市中小企业公布的2011年第三季度财务数据作为样本。通过多元线性回归模型和二次曲线模型两部分实证分析。

三、私募股权投资影响公司价值的理论分析

我国私募股权投资主要通过以下几个方面来影响中小板上市公司的价值：

（一）解决信息不对称问题，缓解委托关系从理论上说，企业管理人与投资者的目标往往并不相同，企业管理人的目标可能是扩大公司规模，而投资者的目的可能是利益最大化，于是产生了分歧，那么出于对自身利益的考虑，目标企业就有可能会做出损害投资者利益的行为。而通过私募股权投资就能比较好的解决这一问题，私募股权投资者具有特殊的双重身份，即私募股权投资者既是委托人，又是人。

（二）优化企业投融资决策，改善企业法人结构私募机构有意愿且有能力帮助中小企业优化其公司治理结构，并且企业经营的好坏直接影响着私募股权投资基金的生存，如果企业经营不好，那么私募股权无法通过IPO退出来得到丰厚的回报，这影响着私募股权基金的声誉，严重的影响其在所在行业的生存状况，因此两者在目标上的一致性促使私募股权不同于传统的金融咨询机构，其更加专业，更加理性，且其目标性也很强，从而能够获得目标企业和投资者的信任。

（三）加速技术创新，推动产业升级中小企业周期短，决策机制灵活，管理成本低廉，所需资金少，因此，在技术创新方面与其他企业相比，有着无可比拟的优势。私募股权投资作为一种抗高风险的投资方式，可以支持中小企业技术创新。

四、私募股权投资与公司价值的实证分析

（一）变量选择1.被解释变量本文用托宾Q值衡量公司价值，托宾Q值=市场价值/重置成本=（流通股×股价+非流通股或限售股×每股净资产+负债账面价值）/总资产。2.解释变量解释变量是私募股权投资为0-1变量，若公司存在私募股权投资则取值为1，如不存在，则取值为0。3.控制变量本文选取公司规模和财务杠杆度为控制变量。公司规模取公司总资产的自然对数，财务杠杆度用账面资产负债率衡量。

（二）样本选取与数据来源本文选取2012年12月深圳证券交易所中小企业板块的上市公司的所有新股为研究样本，按照惯例剔除了ST公司、净利润和股东权益为负数的公司。

（三）模型构建根据研究假设和所收集的数据特征，本文建立下列模型：为被解释变量，分别为Tobin.sQ，PE为解释变量，表示是否有私募股权投资；Size和Lev为控制变量,ε为随机项，它表示被解释变量的变化中不能完全由解释变量的变化来解释的部分。

五、结论与建议

为了促进我国私募股权投资的发展，本文提出下列建议。

（一）加强私募股权投资的舆论引导和从法律角度创造良好的环境积极营造私募股权投资的舆论环境，并积极引导，鼓励私募股权投资向中小企业投资，尤其是向高新技术企业投资，这能为我国中小企业开辟新的融资渠道，还能弥补金融市场在企业治理，资源配置等方面的缺陷，提高资本市场的经济效率。

私募股权投资基金论文篇5

一、引言

高科技企业的发展是经济新常态下我国实现发展方式转变和产业结构升级的重要突破口，而几乎所有的高科技企业其发展的关键时期都在起步时期，巨大的风险让许多投资者望而却步，缺乏资本血液的注入，使得大多数高科技企业胎死腹中。而新三板、新兴板和科创版市场的出现为高科技企业的健康融资提供了绝好的平台。自2006年新三板建立以来，许多高科技企业得以成功融资，其融资规模的增长也非同寻常，2013年新三板融资规模只有将近10亿元，2014年募集资金132亿元，而仅2015年上半年筹得资金就已超过317亿元［1］。新三板的迅速发展也带动了新兴板和科创版的兴起，进一步扩充了高科技企业的范畴，增加了高科技企业的融资渠道。2015年战略新兴产业板和科创版相继提出，到2015年4月，深圳证券交易所挂牌的公司中有626家属于战略性新兴产业，超过企业总数的37%;而上海科创板也拟定于2015年9月推出，届时，更低的融资门槛将吸引更多的投资者参与进来。然而新三板、新兴板和科创板中的企业毕竟是高风险的，公募发行不仅预期效果不佳，还容易导致其他问题。而私募特别是私募股权投资则非常适合新三板、新兴板和科创板的资金募集。私募股权投资是考虑了将来的退出机制，通过私下募集形式对非上市企业进行的权益性投资的融资形式。私募股权投资不仅能够降低交易费用，提高投资效率还能解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险问题以及发挥风险管理优势，提供价值增值等。

二、私募股权基金在我国新三板、新兴板、科创板市场中的角色

1.是风险偏好投资者的一种重要营利方式

私募股权投资基金的盈利方式与证券基金无异，低位买进，高位卖出，为卖而买，以获取长期资本增值收益。其首要原则是最大程度获得收益的同时尽可能地降低风险事件发生的可能性。私募股权投资获得高收益主要依靠老练投资专家充分利用信息不对称发现机会，从而占领先机。私募股权投资基金可以分为公司制私募股权基金、信托制私募股权基金、契约制私募股权基金和有限合伙制私募基金四种。基金的盈利分为五个阶段:寻求优质项目的价值发现阶段、持有优质项目的价值保持阶段、改善项目现状的价值提升阶段和发挥项目潜力的价值放大阶段以及适时售出项目的价值兑现阶段。其中选择优质项目是最基本也是最关键的阶段，选对了项目才会有较大的获利空间，因此，风险偏好投资者选择项目的时候往往事前进行了大量的跟踪调查。

2.是资本市场不可或缺的一种融资手段

股权私募是一种重要的融资手段，可以说没有私募股权的资本市场是病态和残缺的资本市场。当我国私募股权基金还在蹒跚学步时，西方国家的私募股权投资基金已经发展的如火如荼，在资本市场发挥着举足轻重的作用。数据表明，我国私募股权投资基金占GDP的比重还不到1%，但资本市场发达的国家的私募股权投资基金每年投资额可达到其国内生产总值的4%至5%，是仅次于银行贷款和IPO的重要融资方式。只有资金充足、资本构成质量高的个人或投资机构才有机会被选定为私募股权基金的筹资对象，因此，即便是私募股权基金募集面较窄，但其募得资本在质量和数量上不一定较公募基金差。随着我国资本市场的变化，私募股权投资也衍生出了一些创新形态，比如可转换债券、附认股权公司债以及股债结合的组合型投资。这些创新形式满足了现代资本市场的投资需求，而且投资方式的多元化，也是灵活应用金融工具的体现，是成不可阻挡的潮流。

三、私募股权基金在新三板、新兴板、科创版市场发展中的作用

1.私募股权基金能够降低交易费用

私募股权基金能够降低交易费用，不是因为这种形式的融资自设定之初就能达到此目的，而是私募股权这种投资形式偏爱高风险高收益的项目，因此对投资项目的调查必不可少，久而久之，就形成了范围宽广，来源可靠的信息交流合作通道，这种虚拟通道的形成对投资成本的起到至关重要的作用。按所处阶段可将私募股权融资区分成:PE、种子基金、VC、天使基金等，特别是考虑到未来的收益，私募股权基金必然会格外关注种子、天使等基金的创新性和可信性。另外，在进行投资决策时，基金管理者会从公司财务和非财务方面的优势和劣势、公司所从事行业的的活力、公司的未来成长性、公司成长的前提条件(包括调整策略，改善经营，资金投入等等)对目标企业进行细致全面和客观的调查以确保投资的安全性，同时还有助于公司明确自身的市场定位和发展方向。

2.私募股权基金可以拓宽融资渠道

尽管近年来我国企业进行融资的渠道由于小额信贷的兴起而出现了多元化的趋势，但当下我国面临着资本不足窘境的公司仍然有八成左右［2］，对于中小民营企业而言，正规渠道融得资金尤为困难。大面积的资本需求争抢着有限且嫌贫爱富的银行贷款，主板市场大起大落过后的萧条又让许多投资者变得慎之又慎，资本市场的供给不足已经给实体经济带来了较大的影响。对于对于大多数风险较大的高新技术企业唯有在新三板、新兴板和科创板上通过私募股权才能获取大额资金以维系其健康稳定的成长。另外，对于部分成长较快的企业，借助私募资本还可以完成并购甚至是杠杆收购。

3.私募股权基金可以提供技术支持

私募股权基金可以利用其经验、人才储备和社会关系网络为企业提供技术支持以强化企业的发展。TheEconomist的调查表明:超过80%的中国高管认为管理技能是企业长足发展的首要因素。私募股权基金具有丰富的并购整合经验和人才储备，能为为企业文化建设、管理系统优化、客户体验提升以及企业并购提供具体的技术支持，增加企业经济效益。只有优秀的企业文化、高效的管理系统和完美的客户体验才能驱动企业的长足发展，而私募股权基金在提供资金支持的同时还能通过其信息网络分享先进的管理技术，物色优秀的管理人才。

4.私募股权基金可以拉动民间投资

私募股权基金拉动民间投资主要通过以下四个方面产生作用:首先，通过推动实施创新驱动发展战略拉动民间投资。私募股权基金人才众多，能将私募股权基金追逐利润的天性与国家的创新驱动战略通过市场机制完美结合，从而引领民间资本涌向高新技术产业，引导民间资本进入合适领域。其次，通过优化资源配置调整产业结构拉动民间投资。在促进传统技术、产业、成熟企业现代化改造以及二次创业等方面，私募股权基金能用产融结合的方式，推动产业结构升级，特别是在现代服务业、先进装备制造业、高新技术产业和消费服务业等产业，私募股权基金能够大刀阔斧有所作为。再次，私募股权基金通过拓宽民间投融资渠道拉动民间投资。私募股权基金通常是其所在领域的专家，他们不仅资金雄厚，还具有强大的公关实力，能为企业带来一定的人际、企业、政府关系和支持，使民间投资得以进入银行、保险、证券、通信、石化、电力等行业，突破民间投资渠道的瓶颈。最后，私募股权投资能够通过对治理结构的改善促进民间资本流动。公司参与私募股权基金对其产权的明晰具有重要作用，解决产权缺位的问题，同时也可避免了管理层的短期化行为，进而改善治理结构，拉动民间投资［4］。

四、私募股权可能带来的风险

1.偿还风险

以低成本获得高比例杠杆融资是私募股权基金获取高收益的必要条件，因此私募股权基金颇为青睐高负债比率的杠杆融资。而杠杆使用周期长，参与主体庞杂，界定损失承担者非常困难，而其不确定性又会降低交易效率，放大偿还风险［5］。2008年全球经济危机爆发之后，私募股权融资结构的弊端以及高杠杆融资的风险开始不断暴露，西方国家的监管部门已经开始对其进行了反思［6］。

2.道德风险

在私募股权基金与企业反复接触过程中，诸多交易参与者都将了解影响所在交易股票价格的大量敏感信息，这就容易产生内幕交易。另外，随着资本市场的变化，整个私募股权基金的交易结构日益繁杂，参与方众多，也没有强有力的约束机制，这同样增加了内幕交易行为发生的可能性。内幕交易的危害在于经济利益的驱使使得投资参与方有可能将内幕信息透露给其他非本基金经济主体，或者自己以内幕信息为筹码牟取利益，更有甚者，可能导致消息扩散致使相关企业蒙受重大的经济损失。

3.“劣币驱逐良币”的风险

基金具有约定期限及在约定期限内获取利益的性质使得私募股权基金并不倾向于长期投资，而寻求在获利后较短的时间内而将股权形态转化为资金形态获取利益。私募股权基金投资行为的短期性可能可能导致市场内充斥以投机为目的的私募股权基金(劣币)而挤压以投资为目的的私募股权基金(良币)的生存空间。信息经济学利用信息不对称引发的道德风险和机会主义行为合理地解释了“劣币”驱逐“良币”的原因，所以，企业在与私募股权基金合作的过程中除了要对私募股权基金进行详尽调查之外，还应约束私募股权基金相关权利，使其履行相关义务，不能盲目信任私募股权基金。

4.目标企业质量下降的风险

私募股权基金投资短期性导致了私募股权基金在帮助企业完成兼并重组后常常不是最关心并购企业的成长性，而是通过一系列的财务会计手段或再次进行兼并、重组、裁员等方式增加并购公司的账面价值和账面收益，从而制造出优秀的财务报表，然后将股权变现以最大限度的获取利益，最终导致公司质量并没有实质上的改善。另外，私募股权基金还可能通过发放股利的形式掏空被收购公司，以获取远高于其投入的本金的收益。

五、政策建议

1.加强有效监管以防范风险

目前我国对私募股权基金没有统一的监管者和监管标准，甚至还有部分私募股权基金未被纳入监管范畴。国外私募股权基金也没有专门的私募股权基金监管法规却不若中国私募股权基金风险之大。原因在于相关机构并不监督和管理私募股权基金的投资风险和信息披露，而是制定和严格落实相关豁免条件。如若私募股权基金达不到豁免条件，则其不可被视为私募股权基金，应受集合投资类产品统一的监管规定约束［20］。我国目前私募股权基金刚刚起步，不应受到过多管束而使之失去活力，因此，考虑中国国情和法律现状，现阶段对私募股权基金的监管仍应以分头监管为主，待后期发展成熟，则应借鉴国外统一的监管模式。

2.规范私募股权基金的运营机制

对参与主体和运行流程的规范是完善私募股权基金运营机制的主要着眼点。一方面，基于私募基金管理人在基金实际操作流向中的核心地位，私募基金的管理背负着较大的道德风险，因此在考核私募基金托管人道德标准的制定上必须要慎之又慎。例如，在次贷危机爆发之后，美欧金融监管部门就着重强化了对私募基金管理人的监管。另一方面，由于退出机制在私募基金运作流程的优化上发挥着难以替代的作用，所以必须要建立和完善多层次的私募股权投资基金的市场退出渠道。根据历年来国外理论与实践的发展，只有完善的多层次资本市场体系才是私募股权基金在资本市场最大限度地发挥作用的必要前提。所以，现阶段，我国政府应积极推进多层次资本市场体系的建设，规范我国私募股权基金的运营机制。

3.建立私募股权投资信托

相对完善的法律制度是私募股权基金创新发展的必要前提，纵观中国资本市场的发展，遍览我国资本市场的现状，可以看到我国现有的信托制度及其发展趋势，为私募股权投资信托提供了法律保证。私募股权投资信托具有资金独立性和安全性、管理专业化以及运营费用低等优势，可以充分保证私募股权基金管理人对特定财产的专一化应用，提升基金效率，另外，私募股权投资信托还具有退出机制灵活、社会认可度高的特性以及可以避免双重征税的优点，对我国私募股权基金的发展十分有利。

4.提供税收优惠营造良好环境

美国政府创造的对私募股权基金最大的激励是营造了一个良好的软环境(其主要通过税收来体现)，这也是我国最需要借鉴的地方。根据美国的经验，中国可以效仿美国对进入高科技、战略性等新兴产业的私募股权基金减免所得税;另外，政府还可以从鼓励创造良好的股权投资文化入手引导私募股权基金为被投资企业提供更多的技术与增值服务;最后，还应该对于相应的会计、资信评级、财务顾问等一系列中介服务问题进行妥善处理，为私募股权基金的进一步发展铺平道路。

参考文献:

［1］王园园.论我国私募股权投资基金现状与前景［J］.时代金融，2008，05:30－32.

［2］赵骏，于野.论私募股权基金在我国企业海外投资中的角色与作用［J］.浙江大学学报(人文社会科学版)，2011，01:103－113.

［3］鲁渝华，樊力，唐亮.远征:中国企业海外并购战例［J］.商界，2009，11:86－95.

［4］杨郁.论私募股权基金对民间投资的拉动效应及法律规制［J］.求索，2013，01:199－201.

私募股权投资基金论文篇6

[中图分类号]F832.51 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432（2014）16-0040-02

1 国外私募股权基金的发展历程

理论界普遍认可的最早的具有私募股权基金性质的公司是1946年成立的美国研究与发展公司（ARDC）。该公司创立的目的在于向本身缺乏商业信用、难以取得银行贷款的中小科技型企业提供融资服务，通过帮助被投资企业成长，获取资产增值收益。从1946年至今，国外私募股权基金的发展可以划分为4个阶段：

第一阶段，1946年至20世纪70年代末。以ARDC公司的创立为标志，在美国逐渐出现了一批以投资于中小科技型企业为主营业务的投资管理机构。这一时期私募股权基金的资金来源主要是一些小型的私人资产投资，投资规模普遍较小，社会影响力较低。

第二阶段，从20世纪80年代初到90年代初。私募股权基金在社会上的认知程度不断提高，到20世纪70年代末，美国私募股权基金已形成了较为成熟的市场。受益于资本收益税的减免、对养老基金限制的放松以及稳定的股票市场，这一时期的私募股权基金实现了快速发展。在规范化的私募股权投资市场中运作的资金从47亿美元上升到1750亿美元。1983―1994年，美国共有1106家接受过私募股权投资的企业上市。机构投资者代替小型私人投资成为主要的资金来源；投资方向也不再局限于中小科技型企业，而是几乎渗透到了所有产业；在投资形式上，杠杆收购成为重要的方式之一，并在第一次全球性并购浪潮中发挥了重要作用。单项投资规模越来越大，1989年KKR集团以311亿美元收购RJR烟草公司，创下了私募股权基金单项投资纪录，直到2007年才被黑石集团以390亿美元收购EOP公司所打破。

第三阶段，从20世纪90年代初到21世纪初。这一时期，私募股权基金在制度化方面取得长足进展，私募股权基金的运作管理模式越加规范化。经过市场竞争，诸如黑石等公司已经发展成为具有超强募资、投资能力的大型私募股权投资机构。这一时期在投资方向上的重要特点是对信息产业的投资，对以互联网为代表的现代信息产业发展作出了巨大贡献。伴随着20世纪初互联网泡沫的破灭，私募股权基金行业进入了新一轮调整期。

第四阶段，从21世纪初到2008年金融危机。由于全球化资本市场逐渐形成、新兴经济体持续保持高增长，国际私募股权基金迎来了又一次发展高峰。大型的私募股权投资机构已经几乎可以参与全球各个地区、各类产业、各种形式的投资。私募股权基金成为与银行、股票市场并立的投融资方式。并购基金、夹层基金、不良资产基金等各种新兴投资方式得到广泛应用。2008年的金融危机对全球私募股权基金行业造成了重大冲击，一批竞争力不强的基金管理公司被市场淘汰，而生存下来的基金管理公司则在风险管控、运作模式、业务范围等方面进行了优化调整，进一步强化了自身的市场竞争力。

2 我国私募股权基金的发展现状

1985年9月，中国第一家具有私募股权基金性质的公司――新技术创业投资公司经国务院批准成立，开启了中国私募股权基金的发展探索之路。1998―2000年，随着中国资本市场快速发展，以互联网的兴起为契机，私募股权基金行业迎来了第一次发展高峰。到2000年年末，以风险投资为主体的各类投资机构所管理的资产已达405亿元[ZW（]王燕辉.私人股权基金[M].北京：经济管理出版社，2009.[ZW）]。2005―2008年，深交所中小板成立，股票市场进入牛市通道，《合伙企业法》、《科技型中小企业创业投资引导基金管理办法》等相关政策法规出台，为私募股权基金创造了良好的发展环境，推动了私募股权基金行业进一步快速发展。2008年年末，美国次贷危机引发了全球性金融危机，重创了全球资本市场，我国私募股权基金行业也受到了巨大冲击。危机过后，随着国内经济逐渐企稳回升，私募股权基金行业重新步入增长的轨道（见图1）。

如图2所示，中国私募股权基金年度募资金额与股票市场走势基本吻合，时间上略有滞后。其原因在于，中国私募股权基金的退出渠道主要是IPO。以2012年为例，全年共有177笔私募股权基金退出案例，其中以IPO方式退出的案例共有124笔，占全部退出案例的70.06%。①因此，股票市场的走势直接影响投资人对于投资回报的预期，进而影响到整个私募股权基金行业的募集资金能力。

3 我国私募股权基金呈现的最新特点

伴随着中国资本市场的发展，特别是自2012年以来，国家针对证券市场进一步从严管理的一系列政策出台，使得私募股权基金在募集资金来源、投资方向和退出渠道等方面呈现出一些新的特点：

从募集资金来源看，早期的资金来源主要是外资，比如软银集团投资阿里巴巴、红杉资本投资如家快捷酒店、凯雷集团投资分众传媒等。近年来，国内私募股权基金发展迅速，涌现出诸如中信资本、弘毅投资、九鼎投资等一批具有较强实力的基金管理公司，政府引导基金、国有控股基金、国内民间投资者已成为主要的募集资金来源。2012年，披露金额的344只人民币基金共募集资金181.35亿美元，占全部募集金额的71.64%；而同期外币基金的募集金额为71.78亿美元，占全部募集金额28.36%。2013年上半年，披露金额的59只人民币基金募集资金44.72亿美元，占全部金额的72.11%，而同期外币基金的募集金额为17.3亿美元，占全部金额的27.89%。[ZW（]数据来源：清科研究中心。[ZW）]

从投资方向看，早期的私募基金主要投放于互联网等新兴产业项目。近年来的投资方向已经几乎覆盖了全部产业。2012年，投资金额排在前5位的行业是：互联网、房地产、能源矿产、金融和生物医疗。2013年上半年，投资金额排在前5位的行业则是能源矿产、房地产、互联网、食品饮料和生物医疗。

从退出渠道看，早期的私募基金行业由于市场竞争相对较小，有较多的项目以IPO的方式实现了退出，并可以取得高额的收益回报。近两年来，由于私募基金行业竞争加大，且IPO限制增多，退出方式也更加多样。2012年，在全部177笔退出案例中IPO仍占124笔，同时出现了股权并购重组、管理层收购、股东回购等多种退出方式。而到2013年上半年，在全部35笔退出案例中，IPO仅占6笔且均为境外上市，而并购退出占有14笔，成为主要退出方式。不仅IPO所占的比重减少，投资回报率也出现下滑。2011年，在深圳中小板和创业板IPO的投资回报率分别为5.7倍和5.8倍；而到2012年，两项数据分别降为3.53倍和4.31倍。2013年上半年，6笔IPO退出案例均为境外上市，投资回报率仅为1.64倍。[ZW（]数据来源：清科研究中心。[ZW）]

4 我国私募股权基金的发展趋势展望

通过前文对中国及国外私募股权基金行业发展的回顾，可以总结出一些对私募股权基金行业发展具有重要影响作用的约束条件。一是国家政策。比如美国私募股权基金在20世纪80年代的快速发展，很大程度上得益于对养老基金等社会资金投资于私募股权基金的政策限制放松。中国在近些年以来，随着《合伙企业法》等政策法规出台，为私募股权基金行业发展提供了制度保障。二是资本市场。私募股权基金的投资收益最终要体现在资产增值上，因此一个稳定的、走势良好的资本市场对于该行业发展具有直接影响。如前文所述，中国近些年的私募股权基金募资金额同国内A股市场走势基本吻合。三是宏观经济状况。同大多数行业一样，私募股权基金行业同样受到宏观经济周期影响。在经济高速发展期，市场资金充裕，被投资企业的发展环境好，私募股权基金更加容易取得良好的投资回报，整个行业自然能实现快速发展。而在经济下行周期，市场资金紧缺，被投资企业的平均利润率下滑，私募股权基金要取得良好回报的难度和投资风险大大增加。四是新兴产业或新兴市场的发展。以互联网为代表的信息产业和以中国为代表的新兴市场曾分别为私募股权基金行业创造过两次发展高峰期。今后私募股权基金的发展依然需要寻找到新的系统性投资机会。五是行业自身的创新能力。随着宏观经济形势、产业结构、技术方法的调整，私募股权基金需要不断创新运作模式，以适应外部环境的变化。基于对私募股权基金行业发展条件的分析，可以预期我国私募股权基金行业在未来将呈现以下发展趋势：

（1）随着国家有关政策法规进一步完善、多层次资本市场逐步建立健全、宏观经济继续保持平稳较快增长，私募股权基金行业在整体上会保持持续发展态势。

（2）由于国家对股票市场监管不断加强，特别是通过实施持股锁定期附条件延长、减持价格限制、股价稳定机制等措施，对一级、二级市场股票价格差加强管理，对于通过IPO实现项目高回报大大增加了难度，更多的项目回报率会趋于理性，行业整体的平均利润率趋向下滑。

（3）2012年下半年以来，国家对于建立多层次资本市场的改革力度不断加强，特别是新三板扩容步伐越来越快。未来以新三板、区域股权交易市场、券商柜台交易、PE二级市场为代表的多层次资本市场将为私募股权基金提供更加多元化的退出渠道，反过来也会推动衍生出更加多样化的投资方式。

（4）基金管理公司将出现分层趋势。一方面，随着市场竞争和发展，会形成一批具有强大募资、投资能力的大型基金管理公司。另一方面，也会涌现出更多的在投资区域、投资方向或运作模式上具有特色的中小型基金管理公司。而既没有规模优势，又缺乏专业特点的基金管理公司，将面临更大的市场竞争压力。

参考文献：

[1]欧阳瑞.中国私人股权投资基金治理结构探讨[J].科技广场，2007（2）.

[2]王燕辉.私人股权基金[M].北京：经济管理出版社，2009.

[3]蒋悦炜.私募股权基金与中国中小企业公司治理研究.全国优秀博士论文数据库，2012.

[4]金中夏，张宣传.中国私募股权基金的特征与发展趋势[J].中国金融，2012（13）.

私募股权投资基金论文篇7

一、私募股权投资及私募股权二级市场

私募股权投资是指以非公开方式向特定对象筹集资金，并将该资金投资于非上市公司股权的一种投资方式，其往往通过私募股权基金的方式来运作。由于私募股权基金份额是由特定对象认购的，且该基金投资的对象也是非上市公司股权，这从根本上就决定了其缺乏流动性的特点。传统意义上，对于私募股权投资而言，其从所投企业退出的渠道主要有IPO、并购、回购等方式，这其中最为理想、回报最高，也是当前国内最为主要的退出方式便是IPO，但在国内能够IPO的企业毕竟有限，由此通过并购、回购等方式退出也是一种选择。另外，对于私募股权基金的购买者来说，由于其是采用非公开方式运作的，基金购买者都是特定的对象，具有较强的“人和性”，其实现变现也存在较大的困难。

随着私募股权投资的不断发展，其参与者不断增加、投资规模也不断扩大，而其缺乏流动性的特性也逐步暴露出来，传统的退出渠道难以满足市场需求，而这又在一定程度上阻碍了私募股权投资的发展。尤其在经济下滑、资本市场萧条时，这种情况更为明显。在这样的背景下，私募股权二级市场应运而生。所谓私募股权二级市场，是指从已存的有限合伙人（LP）手中购买相应的基金份额或是从私募股权基金管理人手中购买私募股权基金中部分或所有的投资组合的市场。从该定义来看，私募股权二级市场的交易标的主要有两类，即私募股权基金中的基金份额和私募股权投资基金所投非上市企业的股权。私募股权二级市场的出现和发展为私募股权基金份额的持有者和私募股权基金提供了新的退出渠道，并且还出现了专门投资于该市场的投资基金，这不仅给私募股权投资带来了新的发展机遇，还给投资者带来了新的投资方式。由此可见，私募股权二级市场的完善和发展对私募股权的发展来说具有十分重要的意义。

二、私募股权二级市场形成动因及其主要参与者

探讨私募股权二级市场的形成动因，还需我们首先来研究私募股权基金的基本运作模式。实践中，私募股权基金一般以有限合伙企业的形式存在，其中由有限合伙人（LP）认购出资或者基金份额，普通合伙人（GP）作为基金的发起人和管理人对基金进行管理和运作。一般来讲，私募股权投资是一项中长期的投资，其存续期一般为3～5年，有的甚至更长。在该段时间内，不仅LP很难从中退出，私募股权基金也很难从所投企业中退出。但在实际的运作过程中，LP或者GP基于种种动机需要出让基金份额或者投资组合是十分常见的情况。例如，LP基于流动性需要或者同GP之间出现无法协调的矛盾等原因，希望退出该基金；投资基金本身基于投资组合的需要希望出售所投企业股权或者基于业绩锁定的原因，希望能退出所投企业。这便在事实上形成了私募股权二级市场的供给方。此外，成功的私募股权投资往往有着十分诱人的回报，在私募股权基金成立并运作一定时间后，新的投资者希望能进入到有潜力的投资项目中。随着PE深层次的发展，专注于私募股权二级市场的基金（私募股权二级市场基金）出现，并形成了一定的规模，这些都在客观上形成了私募股权二级市场的需求方。在私募股权投资尚处于较低层次的发展阶段时，流动性较差的缺陷尚未完全显现出来，通过“私下接洽”的方式基本上能满足供需双方的需求。但随着私募股权投资的不断发展壮大，以前的模式难以为继，那种通过私下的接洽来完成交易的方式，既缺乏效率又不规范，很难在满足现实的供需要求。于是，一个具备高效的供求信息平台且相对规范的场所——私募股权二级市场的出现便是水到渠成的事了。

私募股权二级市场中的参与者主要包括私募股权基金的持有者（LP）和私募股权基金本身，这就是参与者中的卖方；买方参与者主要有机构投资者和个人投资者，机构投资者中又可分为专注型购买者及非专注型购买者。此外，在成熟的私募股权交易中，还有专门的中介服务机构，如财务顾问、法律顾问等，由他们来就买卖过程中的专门问题提供服务，确保交易的正常进行。具体到我国的实践中，私募股权交易中的卖方主要是个人参与，机构参与者十分有限。这一问题的根源在于我国当前阶段的私募股权投资中，银行、社保资金、保险资金等受到法律上严格的限制，尚无法参与到私募股权基金的投资中或者即使可以参与但也受到十分严格的限制，这从根本上决定了私募股权二级市场中的卖方很难出现这些机构的身影。这种情况的存在也客观上导致了现阶段我国私募股权交易的零碎化，难以形成规模化的交易。在买方主体中：个人投资者及已有的私募股权基金是主要的参与者。另外，随着私募股权的深入发展，目前也出现了专门针对二级市场的私募股权二级市场基金，这种基金的成立目的就是专门从事收购私募股权基金份额和投资组合。同卖方主体一样，私募股权二级市场的参与者中仍然缺乏专门的机构投资者，而机构投资者往往具备更完善的投资机制、更强的价格发现能力。机构投资者确实子啊一定程度上影响了私募股权二级市场的发展进度和水平。单纯从买卖双方的参与者来看，我们国家当前阶段的私募股权投资还处在发展阶段，同国外成熟资本市场相比还有较大的差距，在国外成熟的私募股权二级市场中无论是卖方还是买方参与者主体都是各类机构，个人参与者较少。例如，在买方主体中母基金、投行、养老基金、各类其他基金会等占据主体地位。这些专门机构的存在，对于活跃市场、提升流动性方面发挥出了极大的左右，深刻影响了私募股权二级市场的发展和走向。从其他的方面来讲，我国同国外成熟的市场相比更是差距巨大，到目前为止我国的私募股权二级市场仍然还在酝酿中，也没有成型的法律规范，具体的交易制度更是无从谈起。

三、私募股权二级市场存在的问题

由于我国私募股权投资本身就处在起步阶段，在加上我国所特有的资本市场环境，导致了私募股权二级市场存在着种种的困境，其发展受到各方面的制约，无论是从理论层面还是实践层面至今都尚未形成完善的制度体系，相较于国外成熟市场的运作，我国私募股权投资及其私募股权二级市场都还有很长的路要走。

（一）我国私募股权投资缺乏立法层面的法律支撑

一直以来，我国没有专门规范私募股权投资的法律法规，对私募股权投资的规范散见于其他法律法规中。例如，2006年新修订的《合伙企业法》中明确了有限合伙企业的组织形式，为合伙制私募股权投资提供了法律上的支持；《信托法》及相关的法律法规中对信托制私募股权的运作提供了法律上的规范和支持。此外，《证券投资基金法》中有关私募股权基金是否纳入监管的修订意见也仍然在探讨当中，但由于争论较大，其目前仍然很难对私募股权进行有效的监管和约束。由此可见，目前我国对私募股权投资尚且缺乏完善的法律规制，更多的是散见于各类法律法规中的规定且还不成熟。这在一定程度上使得私募股权投资始终处于监管的盲区，缺乏有效约束的私募股权投资往往又会阻碍着其自身的进一步发展。私募股权投资尚且如此，我们就更不用谈私募股权二级市场的法律规制了。我国当前阶段的二级市场不仅没有法律法规的规范，就是行业协会之类的组织尚且都没有完善的建立起来，行业自律性的规范也尚在萌芽之中。

（二）私募股权二级市场交易尚无成熟的交易制度

我国的私募股权投资虽然在最近几年取得了长足的发展，但不得不承认的是我国的私募股权投资仍处于起步阶段。那么，以私募股权基金中的基金份额和私募股权投资基金所投非上市企业的股权为交易对象的私募股权二级市场的各项交易制度建设就更为滞后和不完善了。在我国现有的私募股权二级市场雏形中，其性质到底为何目前仍没有形成共识，私募股权二级市场的定位是单纯信息交流市场还是提供交易服务的市场，实践中仍没有形成统一的模式。在欧美国家，私募股权二级市场交易平台已经完善的建立了起来，并形成了一些列成熟的交易制度，其主要业务囊括了大宗交易、交易执行等交易服务，还包括信息匹配、市场数据提供以及询价等信息交流服务。我国私募股权投资尚处于发展阶段，即使建立起统一性质的私募股权二级市场，该市场在短时间内也很难达到国外市场的成熟程度。除了成熟、统一的二级市场建立较为缓慢之外，在具体的交易制度建设方面也面临着诸多的挑战。例如，私募股权交易过程中的估值问题；信息披露问题；监管问题；投资者准入问题等等都需要在理论和实践中予以明确，从而确保私募股权二级市场的健康发展。

（三）私募股权交易缺乏专门的中介服务机构

由于我国私募股权发展程度较低，且个人参与者过多、缺乏机构的参与，这在一定程度上导致了交易的零碎化，在加上交易双方对财务顾问、法律顾问等中介机构的作用缺乏正确的认识，一直没有形成具备专业水准的中介服务机构。而中介结构在估值、撮合交易、协助交易等方面却有着十分重要的作用，他们的存在能够极大的便利交易、确保交易的安全，可以说具备专业水准的中介服务机构的存在对私募股权二级市场的建立和发展起着不可或缺的作用。

四、中国私募股权二级市场发展联盟

虽然我国当前阶段的私募股权交易还是以较为原始的松散、私下的交易方式为主，但近年来随着私募股权的深入发展，实践中也出现了诸如由北京金融资产交易所等机构发起成立的“中国PE二级市场发展联盟”这样的组织，其汇集了国内外众多的PE机构、保险公司、证券公司、行业协会等机构，其目标就是打通成员之间的沟通协调渠道，最终实现PE二级市场的健康、快速发展。此外，其还将自身定位为一个交易平台，并了PE二级市场的交易规则。该平台不仅可以给参与者提供交易机会，其还借鉴国外经验对在该平台上的交易标的进行估值，并协助交易的完成。该平台的出现，对私募股权参与方来说，既为其提供了交易场所又可以起到规范交易行为、规避市场风险、降低交易成本、提高交易效率的作用。随着私募股权投资的进一步发展，相信该联盟一定会在实践中不断积累经验、不断自我完善，为将来私募股权二级市场形成和发展提供十分有益借鉴和经验积累。

五、对我国私募股权二级市场的建议

面对我国私募股权投资近年来的迅速发展，私募股权二级市场的建立和完善是我们必须要面对的问题。通过上文的分析，我们也大体上知道了问题的所在，基本上明确了未来我国私募股权二级市场的发展方向。由此，未来需要我们做好以下几个方面的工作：

（一）法律法规的完善

当前，国家对私募股权投资本身就没有形成统一的法律规范，私募股权投资很多情况下仍处于“灰色”运行的阶段。因此，私募股权的发展首先要在立法层面予以完善，只有私募股权投资本身在法律层面上有了定论，与之相关的二级市场才有进一步发展的可能性。此外，当前阶段我国的法律对私募股权投资的限制过于严格，私募股权投资及私募股权二级市场相对来讲是新生事物，在起步阶段应给以法律和政策上的支持，只有在较为宽松的环境下其才会有发展的空间。由此，国家应逐步放开对银行、社保等机构的投资限制，并建立政府引导基金，鼓励其参与二级市场的交易。

（二）专门交易市场的建立

私募股权二级市场是私募股权发展到一定阶段的产物，其也是私募股权业的重要组成部分，对私募股权的发展有着重要的作用。专门的二级交易市场的建立，即是现实的需要也是私募股权发展的必然。专门的二级市场其不仅是信息的交流平台还是专门的交易平台，这样会极大提高交易效率、减低交易成本，还方便了监督管理。因此，专门交易平台的建立具有重要的意义。

（三）具体交易规则的制定

私募股权的交易缺乏必要的交易规则，在交易模式、估值、交易流程等方面没有较统一的规则，这对私募股权二级市场的发展不利。实践中，由北京金融资产交易所等机构发起成立的“中国PE二级市场发展联盟”在成立后就了相关的交易规则，当然由于其还处在发展阶段，很多规则并不完善。在这方面，我们完全可以借鉴国外成熟市场的做法。比如，可以极大提高交易流动性的做市商制度，经国外市场检验过的部分估值模型等等。当然，这些具体的交易规则还需在我国私募股权二级市场自身发展的过程中得以验证，最终形成符合我国实际情况的规则制度。

（四）中介机构的发展

中介机构在私募股权交易的过程中起着十分重要的作用，财务顾问、法律顾问等专门的服务机构对交易双方顺利完成交易起着不可或缺的作用。引导和规范参与私募股权二级市场交易的中介机构，对于活跃市场、保证交易安全、提高交易效率等都会起着积极的作用，在强调完善法律法律、建立专门交易市场及具体交易规则的同时，我们也不应忽视作为交易参与方的中介机构的建设。

参考文献

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[2] 赵关明.私募股权二级市场相关问题探讨[J].商业时代， 2010年第27期.

私募股权投资基金论文篇8

一、现有的私募股权投资基金组织形式概述

私募股权投资基金组织形式是指基金所采用的法律确认的组织存在形式，是基金作为整体与投资人等主体发生法律关系的法律资格，是确定基金管理人与投资人关系以及基金内部运行机制的法律基础。

现有的私募股权投资基金按组织形式划分主要三种，即公司型、信托型、有限合伙型。公司型私募股权投资基金是指用公司的形式来组织和运作而形成的私募基金。管理者以基金公司名义对外投资，承担风险和责任。投资者购买一定的基金份额成为公司股东，有权出席股东大会，选举董事，参与公司重大决策。

信托型私募股权投资基金是通过当事人之间以专门的信托契约明确各自的权利与义务而形成的私募基金。由基金管理人以自己的名义对其进行经营管理，投资者仅作为受益人分享利益，无权参与基金运作的重大决策。

有限合伙型股权投资基金是根据合伙协议而设立的基金。有限合伙型基金的合伙人包括有限合伙人与普通合伙人两种。普通合伙人，一般也称管理人，以合伙企业的名义对基金进行运作，其以部分资金和技能入伙，负责日常的经营管理，对基金承担无限责任。有限合伙人，一般也称投资人，投入资金，以其持有的基金份额为限承担有限责任，其收入主要来源于基金的利润分红，一般不参与基金的运作。

二、我国私募股权投资基金组织形式比较

私募股权投资基金采取怎样的组织形式，以法律的安排为前提。原则上只要不违公共利益及道德和秩序就都应得到法律的尊重，受到法律的保护。此外，私募股权投资基金高风险与高收益并存的特征直接影响了私募股权基金组织形式的选择，采用何种组织形式组建私募基金是当事人之间基于投资的高风险高收益做出的利益的均衡与协调，同时，由于投资人是资金的主要提供者和风险的主要承担者，基金组织形式的选择更多是投资人收益、成本与风险因素权衡的结果。

从比较法的角度观察，欧盟国家和亚洲国家多采用治理结构完整、便于监管的公司型，美国则采用成本低、效率高的有限合伙型。由于不同国家的法律制度和商业环境影响着本国的经济模式，所以为深入分析我国私募股权投资基金的组织形式，笔者拟从以下四个影响我国私募股权投资基金组织形式选择的主要因素开始比较探讨，即法律基础、投资收益、投资成本与投资风险。

（一）法律基础

公司型私募股权投资基金的法律基础主要是《公司法》、《证券法》中关于股份公司与上市公司的相关法律法规，以及《创业投资企业管理暂行办法》等有关规定。其中，《公司法》规定了股份公司、有限责任公司与上市公司的法律法规为基金组织规范，《证券法》为基金发行规范，《创业投资企业管理暂行办法》等为基金行为规范。公司型私募股权投资基金是严格依据公司法而设立的、以公司形式设立并运作的私募股权基金。

信托型私募股权投资基金的法律基础主要有《信托法》、《信托公司管理法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》等。虽然涉及信托的法律法规比较多，但是直接规定信托型私募股权投资基金的法律法规并不多，有待于进一步实践和细化。

有限合伙型私募股权投资基金的法律基础主要是《合伙企业法》、《合伙企业法登记管理办法》、《国务院关于个人独资企业和合伙企业征收所得税问题的通知》等。可以说，由于我国有限合伙的立法不太健全，直接限制了有限合伙型私募股权投资基金的发展，因此需要根据股权投资基金的实践不断总结创新，以不断完善我国的有限合伙立法。

从我国现行法律法规来看，《公司法》等系列法规比较齐全和完备，对于公司型私募股权投资基金的保护更有利，而合伙型私募股权投资基金和信托型私募股权投资基金的法律基础相对薄弱，大量的法律法规及配套措施尚未建立和健全，还存在许多空白和漏洞，因此存在一些不确定因素。

（二）投资收益

投资收益的实现从某种程度上可以说是激励与约束效率的博弈，因此，激励与约束效率就成为影响投资收益并进而影响组织形式的重要因素。

从激励效率上来说，公司型私募股权投资基金管理人可参与基金利润分成或分得公司股份，但是，分成比例一般没有固定模式，而且要由董事会提出并经股东大会通过才可实施。有限合伙型私募股权投资基金管理人可直接参与基金利润分成，其分成比例可高达20%。信托型管理人一般不参与基金的利润分成，只收取基金管理费用。因此，从激励机制的效率看，公司型与有限合伙型私募股权投资基金将管理人的收益与资金运用效率挂钩，能给予基金管理人更大的激励，效率更高，信托型基金效率相对较低。

从约束效率上来说，公司型私募股权投资基金的投资人作为股东，有权参与基金的经营管理，干预管理人的投资行为，约束效率较高，但过多的约束又会限制管理人的投资行为。有限合伙型私募股权投资基金的投资人作为有限合伙人一般不参与经营管理活动，普通合伙人要对基金债务承担无限责任。信托型私募股权投资基金的投资人一般无权干预管理人的投资行为。所以，从激励效率考虑，有限合伙型私募股权投资基金比公司型和信托型更高；从约束的效率看，有限合伙型私募股权投资基金也更高。

（三）投资成本

投资成本作为投资人和管理人共同的考量因素也影响着组织形式的选择。投资成本对组织形式的影响主要包括两个方面：

1、基金设立的条件、程序和法律规制的完善程度。无论采取何种组织形式设立私募基金，通常都要具备法定的条件。这种条件是严格还是宽松、设立程序简便还是复杂、设立费用的高低，直接影响了私募股权投资基金的组织形式。相较有限合伙型私募股权投资基金，公司型私募股权投资基金设立要求较高、程序复杂，但有限合伙和公司的规制较信托型私募股权基金更完善。鉴于信托制度在中国发展得不成熟的状况和曲折经历，信托型私募股权投资基金严格受到银监会等部门的监管，需要履行有关审批或备案手续。

2、税收负担。设立基金的目的就是要盈利，基金和投资者税负的轻重对获利的高低有重大影响。公司型私募股权投资基金存在双重征税的问题，当公司取得投资收益时必须纳企业所得税，基金投资人从基金中分得的利润要再纳所得税，因此税负成本较高。有限合伙型私募股权投资基金则避免了双重征税，基金本身不是纳税主体，只有投资者对从基金取得的收益才纳所得税。我国的信托面临重复征税、税负不公、纳税义务人及税目税率不明确等问题。从理论上讲公司制存在双重征税的问题，但由于我国公司型私募股权投资基金可以获得税收优惠政策，公司型私募股权投资基金的税负未必高于信托和有限合伙型私募股权投资基金。

（四）投资风险

投资者追求收益，但同时也会考虑投资失败的风险。有限合伙型私募股权投资基金的管理人要对合伙企业的债务承担无限责任，这样，管理人的风险与基金的命运紧密相连，管理人出于自身的风险考虑也会努力经营以降低投资失败的风险。而公司型私募股权投资基金的管理人作为公司的股东，以其出资额为限对公司的债务承担有限责任，避免投资失败风险的积极性比有限合伙型私募股权投资基金要低，信托型私募股权基金的管理人一般不参与基金的利润分成，只收取基金管理费用，其降低投资失败风险的诉求会更低一些。

三、我国私募股权投资基金组织形式比较的结论

综合以上分析，上述三种私募股权投资基金的组织形式均各有利弊，但是相对而言，信托型私募股权投资基金的局限性较大，公司型比较适应我国当前的法制环境，可以获得更大的政策扶持，其治理结构更加科学与完善，监管更加得当，因此公司型私募股权投资基金可以作为现阶段的最优选择。另外，有限合伙型私募股权投资基金则具有更长远的制度优势。考虑到目前世界其他国家的私募股权投资基金的实践经验，结合市场的长远发展来看，有限合伙型私募股权投资基金无论是在税制上还是在设立和资金募集上，都有着公司型和信托型无法比拟的优势。我们要做的就是借鉴国外发达国家的经验，为公司制和有限合伙制两种组织形式提供完备的制度基础，然后将组织形式的选择交由市场主体自主选择。

私募股权投资基金论文篇9

一、绪论

（一）选题背景

股权私募基金（Private Equity，简称PE）在中国经历二十多年的发展，已进入新的发展时期。目前在中国的私募投资领域，大部分的PE机构采用的最主要的退出方式是IPO（Initial Public Offerings，简称IPO，首次公开募股）。在经过创业板开闸后3年的持续井喷式的高速发展后，2012年11月份，证监会出于控制上市公司数量规模的目的暂停了新股的发行，并对申请上市的企业进行了严格的财务审查。过去两年来，IPO暂停导致的教训逼迫众多PE及创业投资公司思考行业新的业务模式和发展方向，以改变单一的IPO退出方式。

（二）研究意义及目的

首先，基于PE行业原有的发展模式，重点分析我国私募股权投资市场严重依赖IPO业务模式带来的问题，为我国PE探讨一种新的发展模式，以改变我国PE机构严重依赖IPO这一单一的退出方式的做法。其次，由于IPO暂停政策的巨大冲击，给我国PE市场带来了非常困难的局面。通过对这些案例进行研究，总结出它们的优点和可取之处，为其它PE机构提供借鉴和指导。最后，通过对国内外的已经出现或者正在进行的一些好的做法进行总结分析，就可以给整个行业带来一种很直观的借鉴意义，消化吸收，来寻找或形成适合自己的做法，重新回归PE行业的投资属性。

（三）研究问题

本文主要研究以下三个问题：第一，根据行业发展历程和现状，研究我国PE行业存在的主要问题。第二，通过对国外PE机构的先进做法和国内PE市场出现的一些好的做法进行研究比较，来探讨对中国PE发展的借鉴意义。第三，分析国内PE的未来发展模式。

二、文献综述

（一）私募股权投资基金的概念和主要退出方式

（1）私募股权投资基金的概念。通过对国内外著作各种关于私募股权投资概念的研究比较，对其概念形成了一种比较统一的看法，如下：私募股权投资基金（Private Equity Fund），简称PE，是指以非公开的方式募集资本，以盈利为目的，以财务投资为策略的一种投资方式。它以未上市公司股权为主要投资对象，又专门负责管理，在限定时间内选择适当时机退出。

（2）私募股权投资基金的退出方式。私募股权投资基金是一个资本的循环过程，投资-退出-再投资。目前，私募股权投资基金的退出方式主要有以下几种：第一，IPO：首次公开发行股票并上市。私募股权投资基金在选择投资对象时，大都是寻找那些经营状况良好，基本上符合上市条件而又尚未上市的企业。第二，并购退出：私募股权投资基金在时机成熟时，通过将目标企业的股权转让给第三方来撤出所投资金的方式。第三，回购退出。私募股权投资基金持有的股份，由目标公司或者是公司管理层按照约定的价格购回。第四，清算。当目标企业丧失继续发展空间，濒临破产，而且又没有其它投资者接手，这时候，PE机构只有果断对目标企业进行清算，才能避免损失继续扩大。

（二）国内外相关文献综述

对于私募股权投资，国内外的学者已经做了大量的深入研究，特别是欧美国家的学者，基于本国的资本市场特点，建立比较完善的理论体系。由于资本的退出是私募股权投资的核心环节，所以学者们主要对PE的退出方式和退出时机进行了长期的研究，并提出了自己的见解和看法：

Megginson和Weiss（1991）发现，因为所投资的目标公司的价值常被低估，所以对私募股权资本来说选择合适的退出方式和时机显得至关重要。Relander等人（1994）根据欧洲的私募股权投资市场进行研究发现，IPO方式在理论上是首选方式，但现实中应用最广泛的却是并购的方式。Black和Gilson（1998）的实证研究发现，在有着成熟的股票市场的资本市场上，私募股权投资最有利的退出方式是IPO。吴晓灵（2007）认为由于国内私募股权投资过度依赖IPO的方式，退出渠道不够通畅，抑制了私募股权投资行业在中国的发展。沈路、莫非和吴文然（2008）对我国私募股权投资的退出方式和退出现状进行了研究，提出了存在的问题，但缺乏相应的解决办法。王汉昆（2009）通过借鉴国外私募股权基金发展经验及研究成果，认为并购应该替代IPO成为目前乃至未来几年我国私募股权投资基金退出的主要方式。

（三）小结

本文在对国内外相关研究进行归纳整理后发现，国外在私募股权投资领域的研究基本上都是建立在本国（主要是美国）的投资实践背景之上的，并且存在一定的假设前提，他们的研究结果是否能够符合我国资本市场的发展形势，尚未可知。在我国的私募股权投资领域，也已经有了大量的研究，但主要集中在投资策略本身上，在面对新形势下中国PE未来如何发展的探讨与研究还比较少。

三、研究方法

本文主要使用文献研究法、案例分析法和比较研究法、实地调研等方法进行论文相关内容的探讨和分析。

（一）文献研究法

网络及各种媒体，进行了大量的查阅、筛选，详细阐述了私募股权投资理论，对各种投资退出方式下优缺点的理论分析，进行分析、归纳总结，并最终选定了本论文的理论基础和相关研究成果。

（二）案例分析法

通过对案例的研究分析，挖掘案例中出现的好的思路和的操作手法，进行总结概括，寻找其中的可取可行之处，作为本论文的研究基础。

（三）比较研究法

论文对国内外著名的投资机构的投资模式进行了比较分析，为国内其他PE企业进行业务模式创新提供了一些可资借鉴的思路和启示。

（四）实地调研法

2014年8月份，分别与九鼎投资（上海公司）PE部门的投资总监进行过约谈，了解了九鼎投资在推进新三板上市、设立公募基金和资本市场运作等相关方面的资料，最大程度保证所需资料的准确性。

四、我国PE发展现状及案例分析

（一）PE在我国的发展历程

1992年，美国国际数据集团（IDG）在中国成立了第一个外资私募股权投资基金。从2006年开始，中国的PE行业进入了快速发展阶段，不管是机构的数量还是募集的资金都增长迅速，整个PE行业的规模也快速扩大。2009年创业板推出后，先后有近500只股票登陆A股市场，同时在创业板上市的市盈率也极高，这就给投资人带来了巨大的收益。2012年11月，IPO暂停对PE行业带来巨大的影响，严重打击了中国的PE市场，PE机构面临了非常困难的局面。2014年1月，A股市场恢复了新股发行，而且证券市场正在推行新股发行办法的改革，由过去的发审制向注册制转变。

（二）PE在我国的发展现状

2014年投资于中国大陆的私募股权投资基金完成募集的有448支，其中339支基金披露了金额，共计募集631.29亿美元，相较2013年募集数量上升了28.3%，而募资金额却增长82.96%，出现了比较明显的复苏迹象。2014年中国私募股权市场共发生投资案例943起，比2013年增长42.9%，其中披露金额的847起案例涉及交易金额537.57亿美元，同比增长119.6%。2014年，中国私募股权投资市场共发生退出案例386笔，共有165笔案例通过IPO实现退出，其次为股权转让、并购，分别有76笔、68笔退出案例。

（三）PE的主要退出方式及利弊分析

（1）IPO方式，即首次公开发行股票并上市。在我国目前的资本市场上，由于IPO的收益率比其它几种退出方式要高，导致在2008～2012年的退出案例中每年以IPO退出的占比均超过70%，无可争议成为国内私募股权基金最主要的退出方式。IPO退出方式主要的有利之处在于：1）高回报率。2）IPO对于企业本身也有者积极而长远的好处。3）有利于提高PE机构的知名度。虽然IPO的方式可以给PE机构和企业双方带来极大的好处，但就现实情况来看，IPO退出也存在着一定的局限：1）目标企业上市的门槛比较高。2） IPO所需时间长、机会成本高。3）IPO退出面临诸多风险。

（2）并购退出。国内的PE机构必须改变一味依赖IPO退出的方式，随着国内资本市场的成熟，未来并购退出渠道的逐步完善，并购退出也将成为主流。全球历史上的五次并购大潮都发生在欧美，第六次并购大潮或许就会在中国开始，将会给国内的PE投资者们带来巨大的机会和收益。并购退出的优势有以下几点：1）并购退出时间短，相对灵活。2）可以实现一次性退出。3）并购退出可以使PE机构迅速回收资金，以便再次投资。通过并购方式退出的弊端主要表现在：1）需要资金量大，潜在买家数量有限。2）并购的收益率达不到IPO那样的高收益率。3）目标企业原管理层的反对。

（3）回购退出。私募股权投资协议中回购条款，其实是PE机构为了保证为已投入资本的安全性而设置的一个带有强制性的退出渠道。回购的优点表现如下：1）交易过程简单。2）资本安全性高。回购的弊端表现在以下方面：1）机会成本较高。2）法律制度不完善，回购退出的障碍较多。3）只有极少数的中国企业拥有足够的现金或银行贷款可以按照回购条款中的规定将PE的股权全部购回。

（4）清算。PE机构启动清算程序，一般只是在目标企业出现了资不抵债或者丧失发展前景的情况下，才会出现。启动了清算程序，意味着基金公司将遭受部分甚至全部损失，如果能够收回投资成本就算是较为理想的结果了。

（四）我国PE行业存在的主要问题

我国目前的PE行业存在着几个问题：第一是退出渠道单一，PE机构严重依赖IPO这一单一的退出方式。第二是“重投机，轻投资”，突出表现是哄抢pre-IPO项目，只要能上市，便一哄而起，而对于企业本身实际的投资价值关注很少。第三是缺乏专业投资管理人才。第四是PE二级市场不成熟，LP份额转让难。第五是政策法规不完善。

（五）国内外PE发展模式研究

（1）高盛集团PE业务的专业化分工与多平台共存。第一，将PE业务进行专业化分工，自营基金与基金管理业务并重。高盛集团旗下的基金，其资金的募集除了对外募集还有30%的份额来自于高盛集团自有资金和高盛员工的资金。第二，多个PE平台实现共存，相互促进。1）企业股权本金投资。2）房地产本金投资。3）基金的基金（FOF）投资全球范围内广泛的PE基金。投资人包括养老金、保险公司、捐赠基金、慈善基金会、富人及高盛员工等。高盛的PE业务体系是比较庞大和复杂的，各个PE业务平台之间难免会出现一些业务范围上的重合，以致产生利益冲突。但是，高盛集团采取了有效的处置措施，所以自1986年至今，高盛集团的PE自营业务、PE基金管理业务和FOF业务长期共存、相互支持，共同为高盛集团贡献了高额利润。

（2）九鼎转型：从传统的PE模式到综合资产管理平台模式。作为PE行业的一家投资基金公司，九鼎投资成立于2007年，基金规模只有1.76亿元。面对IPO暂停带来的风险，九鼎投资痛定思痛、积极转变，迅速扭转了被动的局面。第一，在新三板挂牌上市。2014年4月29日，北京同创九鼎投资管理股份有限公司登陆全国中小企业股份转让系统。这是全国第一家私募股权投资管理机构在新三板挂牌上市，融资金额为35.37亿元，是新三板成立以来最大规模的一笔融资。第二，设立公募基金，进行一二级市场联动。2014年7月，九鼎成为国内首家获准设立公募基金管理公司的私募股权投资机构。九鼎投资公告，宣布成立九泰基金管理有限公司，注册资本为1亿元人民币。第三，控股证券公司――天源证券。2014年10月20日，九鼎公告称同创九鼎出资3.64亿元对天源证券有限公司进行增资并实现控股（股份占比为51%），公司更名为九州证券。

（3）天堂硅谷：与上市公司合作，打造新型并购基金。浙江天堂硅谷资产管理集团股份有限公司（以下简称“天堂硅谷”），在面对由于IPO暂停带来的行业困境时，就走出了一条与九鼎投资不同的道路。第一，与大康牧业合作案例。1）并购基金的1.0版。2011年9月19日，天堂硅谷涉足生猪养殖业，它选择与上市公司大康牧业合作，成立了一只规模为3亿元的并购基金。双方出资额各为3，000万元，剩余部分由天堂硅谷向社会自然人与机构投资者对外募集。2）并购基金的2.0版。在原有合作模式的基础上，天堂硅谷将并购基金中的部分份额转换成上市公司的股份，这样一来，天堂硅谷不但能够获得并购基金的正常收益，还能获取上市公司股票溢价部分的收益，同时也将天堂硅谷与上市公司的利益更加紧密的结合了在一起。这一模式被称为2.0版。第二，并购之路的后续发展。天堂硅谷在新型并购之路上经过两三年的积极探索之后，它的视角和思路也出现了新的变化。2014年9月3日，天堂硅谷与深圳市神州通投资集团有限公司签订战略合作，这是硅谷天堂首家并购合作的非上市公司。未来随着合作方并购需求的多元化，并购基金也会出现更多的经营模式和盈利模式。

（4）案例分析总结。第一，高盛的成功经验表明，PE业务的专业分工和多平台运作是完全可行的。高盛PE自营业务、PE基金管理业务和FOF业务长期共存、相互支持，为高盛贡献了超额利润。第二，九鼎所打造的综合资产管理平台模式已成为很多PE竞相学习的新模式。将传统的PE打造成一个综合性资产管理机构，就可以实现产品的多样化和丰富行，就可以更好地满足客户需求的多元化。第三，与上市公司成立新型并购基金模式能够充分嫁接产业资源，降低投资风险，成为PE除IPO之外主要的退出方式，缓解了PE主要依赖IPO退出所带来的风险单一的问题。

（六）发展模式分析

（1）退出渠道更加多元化。首先，是对整个行业来讲，退出渠道的选择肯定会更加多元化。PE机构应该适度降低IPO的比例，增加并购退出方式的比例，同时也要在股权转让、新三板上市等方式上寻找适合自己的发展之路。同时，在完成项目投资后，要更加注重所投项目的管理增值，获得企业发展的分红。退出渠道的多元化也会影响PE的投资策略，很多的PE投资企业时更注重打造行业和产业链优势，选择那些与此前投资的企业有业务互补性的标的，所投企业之间能够通过业务配合打通产业链，也为日后的并购退出做准备。第一，IPO仍是PE退出的主要渠道之一。第二，退出有望成为未来主流退出方式之一。第三，PE二级市场模式。第四，新三板将成为一个新的发展点。

（2）注重专业性，回归投资本质。在野蛮增长过后，更多国内的PE更关注于企业本身的投资价值，探索更多的发展模式，而不是对于IPO的投机。

（3）发展模式：平台化、多元化、证券化。对于PE机构来讲，随着市场环境的变化及从行业阵痛中所吸取的教训，PE未来的发展将会趋向于多元化、平台化、证券化的模式。第一，多元化。退出渠道多元化：除了IPO之外，并购、PE二级市场、新三板等多种方式的退出比例将会逐渐增加。第二，平台化。传统的PE行业所依赖的平台只有PE一个平台，随着行业发展，PE也逐步延伸其产业链，进军券商、公募基金、信托等金融相关行业。第三，证券化。PE通过上市为私募基金公司的兑付问题提供了一种新的金融工具和方式，可以实现将基金持有人的份额转换成对其私募基金公司的股权。国内的PE从诞生到现在，也不过才十几年的时间，虽然经历了很多坎坷，但也在阵痛中成长。未来，私募股权基金市场的发展一定会围绕着退出渠道多元化、基金从业人士专业化、业务模式平台化、证券化这些特征展开。

五、结论与建议

（一）结论

本文通过对我国私募股权投资行业存在的主要问题进行了论证分析，并结合国内外的案例进行了研究，认为国内的PE行业如要健康有序地发展，必须进行发展模式的创新，不能再依赖传统的以IPO为主的退出方式，而更多的是依赖PE自身的投资眼光及投后管理能力，实现项目价值的增值。我国PE未来的发展模式，一定会向着多元化、专业化、平台化、证券化的方向发展和推进。

（二）建议

（1）完善法律制度建设。《合伙企业法》的修订，完善了PE市场的法律环境，使得整个PE行业有法可依、有例可循。

（2）加强行业监管的制度建设。1）按照监管主体、监管内容、监管方式的不同，设立相应的监管部门并确定其管理责任。2）应该建立私募股权投资行业的协会组织，本着市场化的原则，加强完善行业的从业标准、自律管理和道德操守建设。

（3）完善、健全资本市场体系。为了使私募股权投资基金退出通道更加顺畅的，可以从两方面着手：第一，建立健全多层次、相互联系、相互补充的资本市场体系。第二，扩大资本市场规模，特别针对中小企业板市场，要加快建设的力度。

（4）培养本土专业投资管理人才。由于中国的PE市场起步晚，发展时间短，专业的从业人士极度匮乏。为了解决这一问题，我们可以尝试由政府主导并引进外部管理人。在合作中不断学习摸索，培养人才，积累丰富我们的投资管理经验。

（三）研究局限及未来研究方向

随着新股发行制度改革的推进，以及国内资本市场的不断成熟，目前A股市场上动辄30～40倍的市盈率也会逐渐回归到一个合理的区间，以后IPO的退出方式不见得就可以带来比并购或其它退出方式更高的收益，所以可以预见并购很有可能会取代IPO成为我国PE市场最主要的一种退出方式。随着中国经济的腾飞及经济结构的成功转型，我们相信全球的第六次并购大潮会发生在中国。关于并购的投资策略的研究，也一定会成为未来的一个主要研究方向。

由于目前在中国资本市场上进行并购的一些条件还不成熟，如难以实现杠杆收购，所以并购在中国资本市场上还不普及，以至于缺乏一些成功的、优秀的并购案例可用来分析研究。所以，本文在关于并购的投资策略方面，还缺乏一些具体的、细化的、操作性强的建议，这也是本文的一个研究上的局限，应该在后续的研究中进行完善。

（作者单位为上海高能投资管理有限公司）

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私募股权投资基金论文篇10

改革开放三十年来，随着市场经济的蓬勃发展，各种新兴行业和新的经济形式不断涌现，私募股权投资基金就是其中之一。面对新挑战，工商部门积极作为，在私募股权投资基金市场准入和组织形式方面进行了积极探索。但总体而言，目前政府部门对私募股权投资基金的监管尚处于空白阶段，工商部门作为市场经济的“卫士”，理应在此新兴领域监管中进一步先行先试，为切实规范市场经营秩序和提升工商执法能力发挥作用。

一、回顾：私募股权投资基金的发展历程及工商部门的管理探索

自1978年改革开放以来，市场经济迅猛发展，多元化的投资需求日益增长，各种形式的投资渠道和投资模式在我国不断涌现。私募股权基金经历了从无到有的发展历程，工商部门顺势而为展开了初步的管理探索。

(一)私募股权投资基金的概念

私募基金，是指经过非公开的方式，面向少数特定投资人募集资金设立基金，谋求高利润的一种融资方式，基金的销售和赎回都是通过基金管理人与投资者协商进行。一般可以分为“对冲基金”和“私募股权投资基金”两类。“对冲基金”主要投资于股票、债券、外汇、期货等，由证券监管部门管理。而“私募股权投资基金”(Pfivate Equity Fund，简称PE)，在我国又称为“产业投资基金”，是指通过私募形式募集资金，并以股权方式投资于非上市公司的投资基金，投资对象包括未上市公司的股权、房地产、基础设施等，具有资产流动性差、无法随时变现等特点。其投资回报方式主要有三种，即公开发行上市、售出和并购。由于私募股权投资基金目前缺乏明确的监管部门，长期处于市场管理的“灰色地带”。

(二)私募股权投资基金在我国的发展历程

私募股权投资基金起源于美国，经过30年的发展，成为仅次于银行贷款等重要的融资手段，目前占西方国家GDP的4％至5％。20世纪80年代，私募股权以创业投资形式开始在我国出现，到2004年左右，出现了并购类的基金投资。近几年来，众多国外私募股权巨头已经登陆中国，对我国的商业投资向并购发展产生了显著影响。2004年，美国华平投资集团等机构联手收购哈药集团55％股权，创下了第一宗国际并购基金收购大型国企案例。2006年完成股权分置改革后，特别是2007年《合伙企业法》的重新修订，为私募股权基金以有限合伙企业形式成立提供了一定法律空间，在中国资本市场掀起私募股权基金的设立热潮。据统计，目前我国有私募股权投资机构近500家，资金流量2000亿以上，主要以有限合伙企业的组织形式，借“投资管理”等名义，实质从事私募股权投资基金活动，重点投资于房地产等传统行业。

(三)工商部门对私募股权投资基金的管理探索

面对私募股权投资基金这一新兴事物，工商行政管理部门解放思想、改革创新，为如何使之从“隐性发展”到“名正言顺”，进行了积极探索。

一是研究先行，调查了解私募股权投资企业的现实需求。近两年来，工商部门对私募股权投资的国内外相关法律、政策、现状、问题等，逐步开始了系统研究，并积极深入企业，了解第一手情况和资料。上海市工商局针对全市282户创业投资公司及创业投资、投资管理有限合伙企业，其中大部分从事私募股权投资基金经营的情况，对相关政策进行了全面研究，召开了有10多家从事私募股权投资业务的大型有限合伙企业参加的座谈会，充分了解企业的困惑和心声，为对症下药规范私募股权投资基金奠定了坚实基础。

二是实践突破，出台股权投资企业登记新政策。天津市工商局于2007年11月16日，了《关于私募股权投资基金、私募股权投资基金管理公司(企业)进行工商登记的意见》，为明确私募股权投资基金企业的法律地位首开先河。2008年6月19日。上海市政府了《关于浦东新区进一步下放事权和加大政策支持力度的意见》，将“简化私募股权基金工商注册手续”作为支持浦东新区综合配套改革的政策措施推出。2008年8月6日，上海市工商局推出《支持企业发展的11条政策》，公开明确了股权投资企业的市场准入地位。2008年8月11日，上海市工商局联合上海市金融办、上海市税务局共同发文，推出了《关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》，对设立股权投资企业的流程进行明确，引起了私募股权基金企业的强烈关注。8月28日，上海市工商局受理了首家股权投资管理企业“上海善翔股权投资管理有限公司”的注册登记申请，使私募基金在上海开始走入“阳光地带”，为助推上海金融中心建设将产生深远影响，也为工商部门全面介入私募股权投资基金的管理迈出了坚实的第一步。

二、思考：工商部门全面介入私募股权投资基金监管的必要性和可行性

回顾过去，工商部门对私募股权投资基金的管理探索，目前只是在市场准入方面刚刚起步，而由于法律法规的缺位、监管部门的缺失，私募股权投资基金经营中的问题屡见不鲜，如一些经营者打着“投资”旗号虚假宣传、非法“圈钱”，严重扰乱了市场经济秩序。工商部门是否应该对私募股权投资基金进行全面监管?是否有足够的职能依据介入这一新兴领域的监管?是摆在我们面前的一个崭新课题。笔者认为。工商部门应当努力探索私募股权投资基金的监管良方，积极拓展工商行政管理领域，树立工商部门对新兴行业的监管权威。

(一)理论层面上，政府部门应积极介入对私募股权投资基金的监管

从国外的经验看，不同国家对私募股权投资基金采取了不同的监管措施。在美国，私募股权投资基金通常会根据《投资公司法》的豁免条款来设立，法律对私募股权投资基金的监管主要是对基金投资者的规范。英国的私募股权投资基金，必须由接受金融服务局监管的管理公司来进行管理。我国理论界已经认识到私募股权投资基金既是经济发展到一定阶段的必然产物，又是市场诱致性制度变迁的必然选择：既能极大激发和实现投资欲望，又是众多市场纠纷和异常风险的重要源泉，在市场发育尚不健全的阶段，一旦缺乏有效的约束，就极易诱发市场风险。而政府监管的作用就是减少外部性，降低交易成本，提高市场效率，保护公众利益。因此，

政府既要为私募股权投资基金这一长期隐性发展的新兴行业合法“正名”，拓展多样化的投资渠道，推进中小企业发展，又要避免其可能引起的市场风险，规范产权投资行业的经营秩序。

(二)实践层面上。目前私募股权投资市场秩序混乱，亟需规范

我国的私募股权投资基金一直游离于法律法规监管之外，没有规范，问题在所难免。私募基金打着“投资”、“投资管理”的名号募集资金。在对何为合法私募、何为非法私募概念模糊不清的情况下，一般投资人为了避免被“圈钱”，往往选择观望。而我国本土化的私募股权投资基金集中在上市前阶段投资和信托等短期投资行为，出现了“哄抢股权、哄抬股价”等现象，沸沸扬扬的凯雷收购徐工案就反映出私募股权投资市场缺乏基本的规范。加上我国的私募基金主要通过私下订立契约而形成，基础委托关系十分脆弱，基金管理人素质不高，决定了私募股权投资基金市场的高风险性和社会震荡性，亟需相应监管部门来加以规范。

(三)法律层面上。工商部门进行市场监管具有相关法律依据

尽管目前没有专门针对私募股权投资基金的法律法规，但私募股权投资作为一种市场经营行为，理应在法律框架下活动。工商部门是我国主要的市场秩序监管部门，工商行政管理绝大部分法律法规，既适用于一般企业，也适用于私募股权投资基金新兴行业。例如私募股权投资市场存在的垄断、不正当竞争、合同欺诈、虚假出资注册等违法行为，正是法律法规赋予工商部门的管理范畴。私募股权投资基金的资产变更登记、商标、广告等市场行为也需要工商部门依法实施规范和保护。

(四)发展层面上，工商部门理应在新兴行业监管中有所作为

目前我国涉及私募股权投资基金的规定，主要有2003年颁布的《外商投资创业投资企业管理暂行办法》、2005年颁布的《创业投资企业管理暂行办法》和2006年修订的《公司法》、《合伙企业法》等，但所有法律法规都对私募股权投资基金的法律地位和监管方式缺乏明确规定，可以说目前政府部门对私募股权投资基金的监管处于“真空地带”。而根据工商总局的“三定”方案，工商部门“负责各类……市场主体的登记注册并监督管理”、“承担依法规范和维护各类市场经营秩序的责任”，一定程度上，工商部门是市场经营行为监管的“兜底”部门。因此，在对监管缺失的私募股权投资基金这一新兴行业，工商部门理应积极探索，以监管树权威，以作为明地位，为工商部门介入金融市场等高端管理开拓道路。

三、展望：工商部门实现对私募股权投资基金有效监管的措施建议

面对私募股权投资基金既有内在迫切要求，又有外在强烈需求，发展速度十分迅猛的形势，建议工商部门从以下四方面人手，完善准入机制，加强后续监管，促进私募股权投资基金步入良性发展新轨道：

(一)健全法律制度，为私募股权投资基金“阳光化”提供法律支撑

目前理论界对私募股权投资基金是否有必要专门立法规制尚有分歧，但笔者认为，私募股权投资基金是市场经济发展的产物，其存在具有客观性、合理性，应当在法律上予以确认。目前天津、上海等地工商等相关部门。虽然对私募股权投资基金从准入程序上予以了承认，但相关“意见”仅是地方政府部门的政策性、规范性文件，缺乏法律效力，建议工商部门进一步积极推动立法，从法律上给予私募股权投资基金“准生证”，明确其法律地位和监管要求。一是在立法形式方面，最好参照公募基金管理条例，对私募股权投资基金予以专项立法，明确其合法地位和监管依据：也可以对现有的《公司法》、《公司登记管理条例》、《合伙企业法》、《合伙企业登记管理办法》、《证券法》等相关法律法规进行部分修订。将私募股权投资基金纳入现有法律体系之中：在目前情况下，将上海、天津等地工商部门的现有政策性规定上升为部门规章或地方性规章，不失为一种便捷、有效的过渡措施。二是在内容方面，立法应明确各种私募股权投资基金的法律性质、运作模式。基金管理人的资格、要求、资金来源、募集资金信息的传播途径等等。建议借鉴国外经验，在市场准入中进一步放宽对私募股权投资基金投资设立模式的限制，允许私募股权投资基金采取公司、合伙、信托等多种组织模式，为企业提供更大的发展空间。

(二)构建“基因图谱”，为私募股权投资交易安全性提供信息保障

针对私募股权投资基金的特殊性，建议工商部门借助企业股权登记工作优势，从建立健全企业资料数据库，绘制股权投资企业“基因图谱”人手，逐步实现监管的深入性和专业性。一是建立企业股权信息系统，为投资机构提供信息服务。由于私募股权投资基金的投资对象主要是中小企业的“股权”，投资机构可借助工商部门的企业信息服务，保护企业产权，减少虚假注资和抽逃资本，确保登记的股权界定清楚、资本实在、不存在各种瑕疵和纠葛，有利于股权投资交易的诚信和安全。二是拓展“基因图谱”功能，培育股权托管市场。对于非上市企业的股权，工商部门应当充分利用“基因图谱”的资源优势，推动建立股权托管系统，推动场外股权交易，或者借鉴国外经验。培育从事股权登记和托管业务的中介机构，形成稳定的股权托管市场，促进股权交易安全。三是拓展“基因图谱”内容，强化股权变更审查，私募投资基金与企业投融资行为的另一个关键环节就是股权变更，而工商机关作为股权投资的登记部门，应严控股权变更登记环节，实行对私募股权投资基金投资人资格、基金管理人资格的审查，维护股权变更信息安全。

(三)建立诚信体系，为私募股权投资监管“效能化”提供有效支持

私募股权投资基金论文篇11

私募股权基金（Private Equity fund, PE fund）是私募基金的一种重要形式，指通过私募形式募集资金，并以股权或准股权方式投资于非上市公司的投资基金。分为风险投资基金（Venture Capital）、成长基金（Growth Capital）和并购基金（Buy-out Capital）。

一、私募股权基金投资的新动向

在我国，进入21世纪以来，得益于全球流动性过剩、我国经济的持续发展等原因，私募股权投资基金迎来了发展的黄金时期，成为亚洲最为活跃的私募股权投资市场。截至2006年12月31日私募股权投资机构在中国大陆地区投资129个项目，投资机构的数量达77家，整体投资规模达129.73亿美元，居亚洲第二。进入2007年，这一迅猛趋势仍在继续：2007年前三季度的投资总额达83.68美元。

同时，注意到我国私募股权投资基金出现一些值得关注的倾向：

1.私募基金中的风险投资基金比例较小。2006年以来新增创业投资基金在全部私募基金中的比例呈现出稳步下降的趋势，从期初的51.13%下降至期末的13.68%。风险投资新募集基金的增长明显慢于私募股权基金整体上的速度，说明私募股权基金的投资者对创业投资基金的兴趣相对不强而更倾向于成长基金以及并购基金的投资。

2.高科技行业获得的投资比重稳步下降，而传统和服务行业上升趋势比较明显。进入2007年，传统行业无论在融资还是在退出方面都有赶超高科技行业之势。另外，2007年一季度中国内地市场的风险投资案例中，没有一起种子期融资案例发生，创业投资基金有向传统、服务行业倾斜的势头。

二、私募股权基金投资新动向的原因分析

1.风险投资基金遇冷的原因。首先是投资回收期较长、风险较大，在20世纪90年代的美国有高达30%的该类基金完全失败,约60%受挫。同时投资者在流动性过剩的条件下既想在较短时间内获利又不原意承担太大的风险，对风投兴趣不高。

2.风险投资基金投资转向的原因。我国IT、互联网等高科技领域起步晚，高专业化产业集群少，创业文化和创新环境不成熟。简单模仿、复制先进国家的技术和商业模式，发展空间十分有限；而传统、服务行业则可以通过创新商业模式的方式实现迅速成长，其较低的行业门槛也吸引了私募股权基金。

三、私募股权基金投资新动向的政策建议

私募股权基金的这一投资倾向，对私募股权基金自身来说，容易造成特定领域的供给过剩，摊薄投资利润率并出现 “PE泡沫”；而对于科技创新对经济增长贡献率不足40%，经济发展对外依存度高达50%以上的我国经济来说，则非常不利于创新环境的培养、产业结构的调整和经济发展层次的提高。而私募股权基金投资总额仅占我国GDP的1%左右使我们看到了其巨大的发展空间。

1.政府的作用。结合国际经验，政府既要保持鼓励姿态，又要避免试图主导该产业发展。具体来说：

(1)积极发展高科技产业集群。产业集群所特有的社会关系网络、广泛存在的企业家精神、弹性专精、稠密性和同质性等特性，有利于吸引风险投资、降低风险投资企业的风险性和投资成本，提高技术创新的成功率、并减少风险投资企业对集群内企业投资时的评估成本。实现高新科技产业集群与私募股权基金的良性互动。

(2)大力发展资本市场，为私募股权投资基金进行的风险投资提供畅通的退出渠道。目前我国的主板市场对企业上市融资的条件相对较高，中小版的发展速度太慢，退出渠道的不畅是风险投资发展的一大瓶颈。加快中小板的建设、尽快建立创业板等问题应该加速解决。

(3)税收上的优惠。我国的私募股权基金采取公司制具有制度优势，但面临着企业所得税和个人所得税的双重税收规定。国家相关部门可以考虑对私募股权基金参与高新科技创业投资项目上给予的税收上的优惠，避免双重税收的负面影响。

2.私募股权投资基金的选择

我国对外资基金并购国有大中型企业方面政策尚不明了，这对本土基金是一种优势。本土基金应该积极利用自身对资本市场、企业运行机制及对产业升级的熟悉等优势，响应国家的相关鼓励政策，加强对是对高新技术的风险投资业务的重视程度。积极进行人民币标价的基金的募集，实现内源融资为主，逐步摆脱融资、退出“两头在外”的局面。在支持高新技术产业飞速发展的同时树立起自身的品牌，不断壮大自身的实力。

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私募股权投资基金论文篇12

文章编号：1003-6636（2013）01-0069-05；中图分类号：F325.1；文献标识码：A

一、对私募股权投资基金的理解

（一）私募股权投资基金的界定

私募股权投资基金（Private　Equity　Investment　Funds），在国内最早称之为产业投资基金，目前国内研究资料中，也有翻译为私募权益基金或私募股权投资基金。鉴于私募股权投资基金更为准确的描述出基金的募集方式及投向，本文中采用私募股权投资基金这个说法。当前金融市场内，私募股权投资基金主要是指以私募方式募集资金投资于非上市公司股权或非经二级市场公开交易渠道投资于上市公司股权的投资基金。［1］

从定义来看，私募股权投资基金可以分为两种类型，一类为Pre-Ipo前的私募股权（简称“PE”）投资，即私募投资于未上市公司股权；一类是PIPE（Private　Investment　in　Public　Equity　），即私募投资上市公司股票，私募股权投资者通过协议转让或定向增发等形式直接购买上市公司股票。其中，以非公开配售的形式认购新上市企业股票也属于这一范畴。

（二）私募股权基金的主流模式

目前，私募股权投资基金主要有公司制、合伙制和信托模式。从避税和操作性角度出发，近年来，国内私募股权投资基金多以有限合伙制形式成立，本文探讨的银基合作框架即以有限合伙制为蓝本。有限合伙制私募股权投资基金由普通合伙人（GeneraI　Partner）和有限合伙人（Limited　Partner）组成。［2］其中，普通合伙人一般同时担任基金管理人，多为投资管理类型的公司。普通合伙人即基金管理人，负责私募基金的所有交易活动及日常管理；有限合伙人既可以是自然人，也可以是法人，有限合伙人为基金设立提供大部分资金，但目前国内私募股权投资基金中，有限合伙人较少参与基金的具体运营。在基金设立伊始，通过订立《合伙人协议》可以有效规定普通合伙人与有限合伙人两方的权利与义务。

二、私募股权投资基金发展现状及市场环境分析

（一）近年来私募股权投资基金发展情况

20世纪80年代，国内私募股权投资基金刚刚起步发展。当时，私募股权投资基金以产业投资基金形式存在，主要为政府主导型，大多投向政府扶持的高科技企业。90年代末起，私募股权投资基金开始市场化运作阶段，民营资本进入，国内私募股权投资基金投资主体实现多元化，私募股权投资基金在金融市场中的影响力逐渐提升。2010年前后，私募股权投资基金在投资高额回报的刺激下开始野蛮式成长，私募市场空前澎湃。进入2012年后，受国内外宏观经济影响，私募股权投资基金募资规模出现迅速回落。根据市场统计数据，　2011年中国私募股权市场中共计发生投资交易695起，其中披露金额的643起案例共计投资27597亿美元，案例数量和金额同比分别增长915%和1659%。从投资规模来看，2011年大额投资案例数量及金额较2010年显著增长，金额超过200亿美元的案例共有22起，同比增长833%，投资总额12927亿美元，为2010年的321倍，同时，单笔交易投资规模也较2010年小幅回升。但进入2012年，私募股权投资基金在募资方面遇到前所未有的困境，破解募资难题，就成为私募股权投资基金发展的重中之重。

（二）私募股权投资基金面临的环境分析

影响私募股权投资基金发展的市场环境包含区域经济发展水平、产业结构合理性、融资环境的稳定性和法律法规的完备性等诸多方面。目前，国内私募股权投资基金面临的市场环境既有有利因素，也存在不利于其发展的制约因素。

1国内私募股权投资基金面临的有利因素

（1）低利率储蓄对私募股权投资的刺激作用明显。我国国内长期的储蓄低利率，在抵御通货膨胀方面形成了实际的负利率水平，在投资渠道多元化的今天，储蓄流出银行的势头明显，国内富裕基层对资金投资回报要求逐渐提高，部分个人投资者倾向于寻找银行储蓄外更好的投资渠道，这将使私募股权基金募集资金能力持续增强，促使了私募股权基金的资金来源越来越宽泛。

（2）国内投资环境不断完善。国务院“新36条”　在2010年05月13日颁布后，扩大了民间的投资领域和范围。当前，国内私募股权投资重点关注行业利润率较高的能源类企业、房地产企业等民营企业。私募股权投资在投资领域和范围上的扩展，对私募股权投资基金的发展起到极大助推作用。

2私募股权投资基金面临的不利环境

（1）私募股权投资基金退出机制不完备。私募股权投资基金退出机制的完备程度直接决定PE投资积极性和活跃程度。目前，通过上市退出仍然是国内主要的退出方式，而目前国内上市时间进度的不可控因素较多，企业能否按照预计安排上市的不确定性较大，私募股权投资基金的投资退出风险相应放大。当前国内股票市场退出机制的不完备极大地阻碍了股权投资基金的发展，因此急需进一步完善PE的退出机制。［3］

（2）法律与政策风险可控性低。股权投资基金发展受制于一国法律规则的完备程度。在有限合伙制下，投资者（LP）、基金管理机构（GP）与被投企业间都依靠契约关系来维系，契约精神完备需要法律体系予以保障。当前，私募股权投资基金的法律法规分散见于《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》、《税法》、《合同法》、《证券投资法》等，发展中出现新问题在寻找法律依据上存在实操难度，法律和政策风险可控性低。

三、银基合作框架现实可行性分析

（一）银基合作的现实背景

当前私募市场中，私募股权投资基金募资途径主要有管理团队私募、第三方募集、与大型基金的FOF。除上述募资途径之外，通过银行资源募资日益成为基金重视的途径。而从私募股权投资基金银基合作框架来看，商业银行可以参与到私募股权投资基金的设立、募集、托管和投资项目的推荐、结算、融资、退出，包括退出以后上市前的准备工作。私募股权投资基金的银基合作模式为商业银行和私募基金双方提供了新的盈利模式和市场机会。银基合作模式下的合作领域包括：财务顾问和项目顾问两个方面。商业银行推荐的高端客户可以成为基金有限合伙人的潜在备选。同时，商业银行可以将存量的优质客户推荐给私募股权投资基金作为项目储备。另外，商业银行可以作为独立的第三方承担资产保管、会计核算与投资监管的职能，担任PE基金的托管人。商业银行通过和私募投资基金合作，提供募资协助和项目筛选，全程担任私募股权投资基金的财务顾问角色。

（二）商业银行参与基金业务的主要模式

受商业银行法限制，目前国内银行业参与基金业务的主要方式有三种，一是投资组建全资投资银行子公司，绕开银行法限制，取得基金管理资格；二是作为私募股权投资基金财务顾问，协助基金管理公司募资和项目寻找；三是仅作为私募基金份额的募资推荐方，赚取佣金。

具体来说，第一种方式属于商业银行通过投资实现曲线进入基金业，但其近亲繁殖的脐带不割裂，极易形成非市场化操作带来低效率扯皮。第二种方式，目前国内正逐渐兴起，因同样不触及商业银行法的管制，同时能有效实现银行资源与基金管理公司资源的整合，双方利益明确，国内银行机构对此项操作模式较为认可。［4］这一方面对私募股权投资而言，商业银行的资金优势、先进的管理资源、丰富的行业经验和广泛的业务网络为私募股权投资基金的募资和运作提供了支持；另一方面对商业银行而言，私募股权投资基金管理公司具备专业管理优势，同时可规避商业银行的管制。第三种合作方式较为简单，其合作主要在开放式基金募集上，多投资于债券、股票等资本市场领域，与私募股权投资基金不属同类。

（三）私募股权投资基金银基合作框架的描述

基于上述分析，私募股权投资基金银基合作框架中涉及三方主体：一方是基金管理公司，一方是有限合伙人，一方是银行。在合作框架中，基金管理公司发起设立基金（有限合伙制），并同时作为基金的普通合伙人，具体负责基金的日常运作；有限合伙人投资于基金份额，享受基金投资收益；银行作为基金财务顾问，可以参与基金发起、设立和投资退出等环节，为基金提供全流程的财务顾问服务。私募股权投资基金银基合作框架如图1所示。

图1私募股权基金银基合作框架图在私募股权投资基金银基合作框架下，银行为基金提供顾问服务，担任基金管理公司的财务顾问角色，利用渠道优势，帮助基金管理公司募集资金。合作框架中有限合伙人A、B、C代表基金所有有限合伙人，基金有限合伙人认购基金份额，委托基金管理管理投资管理，同时缴纳管理费。基金管理人将募集基金份额投资到优质企业，在投资期结束后，分配投资收益给有限合伙人。基金的私募方式包括但不限于：银行充分利用客户资源优势，寻找一个或多个投资方或融资方，对接投资或融资客户的私募需求。同时，银行也可单独发行理财产品，向合格的高资产净值投资者或机构投资者非公开募集资金，银行以理财产品投资基金份额，成为基金的有限合伙人。银行在银基合作中担任私募财务顾问角色，以财务顾问身份将募集的资金通过私募方式直接或经新设的一个特定公司为融资方融资。银行担任财务顾问角色，具体提供的服务包括项目尽职调查与审核、私募投融资方案设计、私募投融资客户搜寻对接、中介机构沟通、协助搭建特定公司、协助起草相关章程、后续投融资管理咨询等内容。

（四）私募股权投资基金银基合作框架下业务流程特征表现

私募股权投资基金银基合作框架下业务流程与无银行介入的私募股权基金业务流程存在区别。其业务流程特征主要体现在以下环节：

1筛选项目环节

在私募股权投资基金银基合作框架下，银行在筛选项目方面处于主导地位。银行方面结合最近的信贷偏好、行业政策筛选合适的项目。一般而言，银行项目来源大多是与其有信贷往来且信用记录良好的优质客户。而对于通过信贷关系难以争取的行外优质客户，银行也倾向于利用私募股权基金业务建立银企合作关系。基金管理公司在项目筛选上，一般也是以银行意向客户为主。

2尽职调查环节

在私募股权投资基金银基合作框架下，银行与基金管理公司共同组成尽职调查小组，就私募投资项目进行实地调查和论证分析。银行和基金管理公司派出若干项目经理组成项目小组，通过与企业面谈等方式，获取企业更详细资料，并进行内部分析讨论，获得内部通过的项目方能继续跟进。在对私募拟投资的产业领域方向及项目方情况作了详细了解后，银行和基金公司共同商议是否进入下一步的私募工作。

3路演环节

在私募股权投资基金银基合作框架下，进入路演环节后，银行与基金公司会共同组成路演团队，在银行网点进行巡回推介。在此环节，银行依然发挥主力作用，通过银行客户经理的协助配合，路演团队可在较短时间内寻找到合格投资者，并迅速定位接洽。在路演过程中，推介工作需由基金管理公司人员完成，银行工作人员有责任和义务向银行私人高端客户或企业客户揭示拟投资项目的风险点，并要防止基金管理公司项目经理的不符实际情况的推介。

4.投资决策环节

在私募股权投资基金银基合作框架下，项目是否实施的决策权力机构为投资决策委员会。项目经理将投资建议书及其他相关资料提交给内部投资决策委员会讨论审批，在获得投资决策委员会同意后，方可正式签署投资协议。在投资决策委员会中，委员席位的分配通常为银行和基金双方各派代表，在以银行为主导的私募股权基金合作框架下，通常有银行派出人员担任投资决策委员会主任一职，并拥有一票否决权。

四、银基合作框架内风险控制分析

银基合作私募股权投资基金，相对于无银行介入的私募股权投资基金运作而言，除了要面对共同的外部市场风险和内部管理风险外，还需做好合作框架内的风险控制。

（一）私人银行客户的投资风险教育

银基合作框架内，银行在私募客户推荐方面发挥了重要作用。在募资推介过程中，银行需要充分揭示基金运作中的风险。在商业银行内部，其高端的私人银行客户是私募股权投资基金的主要募资群体，具备投资经验，成熟、有理性并能够独立承担投资风险的富裕群体可以作为基金的有限合伙人。［5］有限合伙人出资后，还需要运用自身的投资知识和经验对基金经理人的经营管理活动进行有效监督。鉴于当前商业银行涉足私募股权投资基金业务领域时间较短，在基金管理和运作方面的经验积累尚显不足，如果管理不到位，极易造成募资路演过程中不专业推广或出现不当行为。为有效规避私募过程中的不合规行为产生，银行和基金管理公司应在基金募资路演启动前，做好充分的沟通，并应由专业的基金管理公司做好各项募资路演准备资料，负责对银行内部人员的业务介绍工作，以利于向银行私人高端客户的推介工作合规展开。基金公司工作人员和银行方面人员在基金推介过程中，务必充分揭示投资风险，做好私人银行客户的投资风险教育。

（二）建立三方信息交换机制，避免委托风险

银基合作框架内，基金管理人、有限合伙人和银行之间应建立有效的三方信息交换机制，避免在基金运作过程中的委托风险。具体来讲，建立三方信息交换机制应该分三个层面：第一是银行和基金管理人之间的信息交换。银行作为基金或基金管理公司的财务顾问，要为基金的募集成立提供顾问服务，鉴于此，基金管理公司应将基金设立的各项信息对银行做无缝披露，避免银行在发挥财务顾问职责过程中承担潜在的声誉风险。第二是基金管理人和有限合伙人之间的信息交换。基金管理人在日常运作管理工作中，应就该告知信息作出范围划定，并及时通报有限合伙人。有限合伙人通过分析获得的披露信息，可以就基金管理运营提出合理化建议或做出跟投退出决策。第三是银行和有限合伙人之间的信息交换。银行在银基合作框架下，最主要的角色是协助基金管理人寻找合格的有限合伙人，完成资金募集。银行在协助基金管理公司在私募路演过程中，要想银行高端客户充分披露基金的投向、潜在风险等。可以说，银基合作框架内三方之间充分的信息交换，是保证银基合作基金顺利募集成功和运作的基石。同时，及时的信息交换，也是有效控制银基合作基金风险的保障，有问题，及早发现，及早解决。

（三）更多发挥有限合伙人作用，防止银基合谋对有限合伙人权益的侵害

目前，国内私募股权基金运作大体是借鉴国外运作模式，有限合伙人在路演推荐阶段了解项目情况，在与基金管理公司充分沟通后进行投资判断，当基金份额募足后，私募股权基金进入封闭运作阶段。出于商业信息的保密性考虑，目前国内有限合伙人参与基金运作管理较少。而在当前国内银基合作模式下的私募股权投资过程中，银行作为私募股权投资基金的财务顾问，协助基金管理公司参与到私募股权基金的运作管理中，有限合伙人对基金的运作管理同样参与较少。为有效保障投资人利益，防止银基合谋对有限合伙人权益的侵害，应充分考虑在基金投资决策过程中有限合伙人的充分参与和表决权利。在银基合作框架下，投资决策委员会应给认购基金份额较多的投资人相应席位，让有限合伙人在项目投资决策流程中充分参与。有限合伙人参与基金的投资运作，是在当前中国市场法律不完备的现实国情下的必然选择。否则，投资人出于自我保护，对信息不对称的私募股权基金市场上用脚投票，会极大地损害私募股权基金市场的发展壮大。基于此，我们在私募股权投资基金银基合作框架下为各方的参与决策建立个性化解决方案是建设私募股权基金参与各方信任纽带的关键。

（四）培养银基合作专业人才，提高管理水平

鉴于银基合作框架下，银行方面发挥着至关重要的作用，尤其是在投资决策委员会中银行派出人员发挥的重要作用，要求银行方面必须快速培养一支专业的基金管理专业人才队伍。考虑到目前商业银行的人力资源管理的偏向与银基合作模式的创新性存在不协调的现实情况，银行作为银基合作框架内的重要参与体，为确保投资者的合法权益和投资收益，必须采取更为灵活的人才培养和引进机制，尽快培养银基合作专业人才，提高基金财务顾问水平。同时，对于基金管理公司，针对目前行业内良莠不齐的现状，国家应进一步严格行业准入标准，同时提高从业人员准入门槛，同时对有违禁行为者实行市场禁入制裁，以提高市场违规成本，有效提高市场的规范运作。［6］

参考文献：

［1］任纪军.　中国式私募股权基金［M］.　北京：中国经济出版社，2008：328.

［2］李斌，冯兵.　私募股权投资基金：中国机会［M］.　北京：中国经济出版社，　2007：75.

［3］盛立军.　私募股权与资本市场［M］.　上海：上海交通大学出版社，　2003：27.

［4］设立基金公司将促进商业银行改革创新［N］.金融时报，　2005-04-07.

［5］李志国，王亚军.对于我国私募基金业的思考［J］.经济理论研究，2008（1）：68.

［6］樊志刚，赵新杰.　全球私募基金的发展趋势及在中国的前景［J］.金融论坛，2007（10）：3.

Cooperation　Framework　and　Risk　Control　Practice　for　Bank　and　Private　Equity　Investment　Fund

SHI　Junxian