储备货币论文合集12篇

时间：2023-04-08 11:49:40

储备货币论文

储备货币论文篇1

“货币国际化”一词来源于日本。广场协议前后，日本的一些英文文献中出现了“internationalizationoftheyen”(日元国际化)一词。但在英文文献中，没有关于internationalizationofacurrency的用法，在英文中，internationalization和intemationalized是技术用词，表示将一种电脑软件系统用各种语言来使用。近年来，国内经济界根据日本人对英文词汇的创造，相应地提出了人民币国际化的说法，而且还将人民币国际化“炒”成了一个热点。日元国际化是在日元已经被广泛使用，日元的国际储备地位已经确立的条件下提出的。此时日元国际化的涵义是扩大日元在国际交易中的使用，进一步增强其储备货币的地位。但目前为止还没有一个国家将人民币列为储备货币。由于讨论的起点不同，我国的人民币国际化与日本的日元国际化涵义出现了较大区别。目前，我国学术界的人民币国际化已经演化成这样的涵义：人民币从目前状态发展成为中心储备货币的过程中任何一步有利于此方向的变化。依据这一理念，人民币从目前还不是一种国际储备货币，到最终成为像美元那样的中心储备货币，要经历三个阶段：(1)从非储备货币演变成储备货币；(2)从地位较低的储备货币演变为地位较强的储备货币；(3)从地位较强的储备货币演变为中心储备货币。可见，日本人所讨论的日元国际化实际上是第二个阶段，而我们中国所探讨的人民币国际化实际上是第一阶段。

人民币从非储备货币迈向储备货币是人民币国际化的一个不可逾越阶段。尽管中国已经成为世界贸易第三大国，经济总量第四大国，但人民币仍然不是国际储备货币，而排在世界经济第20位以后的港币却是国际储备货币中的一员，IMF统计的国际储备货币中有十几种货币其发行国的经济地位远在中国后面，为什么它们能成为国际储备货币，而人民币不能?其中的原因是什么?值得研究。为了避免误解，本文使用“人民币生成国际储备货币”这一概念来代替“人民币国际化”以精确表达国际化的第一阶段。人民币生成国际储备货币就是人民币至少被一个经济体的货币当局列为储备货币，从而成为众多国际储备货币中的一种，而不论其在全世界国际储备货币总额中所占的比例。港币在世界储备货币中所占比例还不足1％，但它也是一种储备货币，因为它是其他经济体(例如中国大陆)保留的储备资产。

一、国际储备货币生成条件的细辨

一种货币要成为国际储备货币，必须具备哪些条件呢?学术界通常认为需要四个条件：第一，完全可兑换并被广泛接受；第二，它的金融市场——国内资产和外汇——应具有广度和流动性；第三，其价值具有一定的稳定性；第四，在金融和贸易上有较大的交易量。也有人认为，货币发行国必须是一个经济大国。这与第四个条件较接近，因为一个经济大国通常就会有较大的金融和贸易交易量。

下面我们就来考查“牙买加体系”诞生以来，所有国际储备货币发行国是否达到了上述四个条件。

第一，“完全可兑换并被广泛接受”。根据1980年的《国际货币基金年报》，日元在1976年时，已经占世界外汇储备的2％，但是，日本宣布取消外汇管制的时间是1979年，而实际执行是在1980年。可见，日元在远未满足“完全可兑换”的条件下就变成了储备货币。2004年《国际货币基金年报》的世界储备货币构成表列出美元、欧元、日元、瑞士法郎这些占世界储备货币之比例最高的四种货币，其中，瑞士法郎虽排在第四位，但其所占比例仅有0.7％，除了以上四种货币之外的所有储备货币占总储备额的6.3％。因为其他储备货币所占比例不足0.7％，由此可推算出，这些货币至少有10种以上。这就是说，目前世界上已经成为某一经济体储备的货币在14种以上(在欧元发行之前应在26种以上)，其中绝大多数占世界储备货币总量的比例不足0.6％。尽管许多储备货币只有极少数经济体将其用作储备，但我们也不能说它不是一种国际储备货币。可见，“广泛接受”性在国际储备货币当中并不广泛。

第二，“金融市场应具有广度和流动性”。这句话通常理解为“开放和有深度的金融市场”(openanddeepfinancialmarkets)。1976～1980年，在世界各国的外汇储备中，日元的比重由2％提高到4.5％。但众所周知在这一时期日本不仅没有开放金融市场，而且还实行着严格的外汇管制。日本对金融市场的封闭遭到西方国家的一致抗议，因而有广场协议的产生。可见，日元在成为国际储备货币之前后也没有实现这一条件。

第三，“其价值具有一定的稳定性”。图1说明了1963～1975年间日本的通胀情况。图形表明，日元在成为储备货币的初期存在着较严重的通胀。日元不仅对内通胀严重，对外的价值也不稳定。从20世纪70年代(史密森协议前)初算起至90年代中期，日元从1美元兑换360日元，25年间升值至80日元，然后又跌至130日元，波动幅度之巨可以想象。

上述储备货币条件对于中心储备货币(如美元)可能是正确的，而我们所讨论的却是国际化的第一阶段，即成为一种非中心储备货币(如日元)的条件，上述对日元的考证表明：通认的四个条件对于实现非中心储备货币这种较低的目标是过于充分了。就目前来看，人民币根本没有可能代替美元成为国际中心储备货币，也没有可能达到欧元那样的第二储备地位。在这种条件下探讨遥不可及的中心储备货币实现条件，对于中国的金融实践虽不能说是痴人说梦，至少可以说是操之过急。

在本币没有实现完全兑换，金融市场还没有完全开放的条件下，一种货币能不能成为储备货币呢?显然从日元70年代的表现看，完全有可能。那么进一步，一种货币成为一种储备货币必须具备哪些最基本的条件，或者，一种货币最低需要几个条件，才能成为储备?这对于人民币来说是相当重要的，因为需要的条件越多，实现的难度越大，准备这些条件的时间越长，需要做的事就越多。只有我们了解了一种货币成为储备货币的最少条件，我们才能用最少的资源和最短的时间使人民币变成一种国际储备货币。

从目前舆论关注的情况看，经济界对人民币能成为储备货币寄予厚望。许多学者表示，人民币成为储备货币有多种好处，不仅在经济上能获得铸币税的收益，而且还能提高国家的政治地位。因此，探讨一种最低的充分条件，从而在最短的时期内让人民币成为国际储备货币是非常必要的。为达到此目的，本文先尽可能将所有的必要条件挖掘出来。

二、国际储备货币生成的必要条件

根据前面的定义，人民币生成储备货币的条件就是在完全竞争的条件下(不包括军事和政治的胁迫)，世界上至少有一个经济体的货币当局愿意将人民币当作储备货币的条件!

比较自布雷顿体系解体以来世界所有国际储备货币产生的过程及其发行国家的政治经济状况，本文认为一国货币生成储备货币必须具备三个必要条件：开放境外非居民本币贸易存款账户、政治经济稳定和与某一个国家的流通和交易规模较大。

1．开放境外非居民本币贸易存款账户。如果一种货币不允许境外非居民持有本币存款账户，那么，这个国家的货币(例如人民币)不能成为国际储备货币。外汇储备是一国政府保有的用来支付国际收支逆差及偿付外债的以外国货币命名的资产。货币发行国不给非居民提供本币账户的清算服务，他国怎么用这种货币来支付逆差，偿付外债呢?所以，一国货币成为储备货币的首要条件是：该种货币必须允许非居民使用。

从需求角度看，若一国不允许非居民使用本币的存款结算账户，则非居民就不会持有这种货币的存款，因而，对于任何国家，它的进出口商没有使用这种货币进口支付的要求，因而也没有储备这种货币的需求。以中、韩两国为例，若中国允许韩国对中国出口使用人民币账户结算，则中国的进口可(向韩国出口商)支付人民币。韩国的出口商再将其贸易账户上的人民币存款卖给韩国的进口商，韩国的进口商再用其进口中国的商品。但是，由于人民币对非居民账户没有放开，韩国的进出口商手中没有人民币存款(充其量有些人民币现金)，进口商想进口中国的货物，他可以支付美元，因而没有对人民币的支付要求，因而韩国没有储备人民币的客观需求，因而韩国政府不必储备人民币。可见，一种货币没有非居民本币的存款账户，它就没有成为储备货币的必要。

一国不对非居民开放本币账户，只允许非居民使用本国的现钞，能不能使他国储备这种货币呢?不能!表面上看，收购本国居民持有的某种外国货币现钞，也可以形成储备。但政府的储备，通常是以亿计算的，而使用现钞的交易双方都需要清点货币，那么当一国与另一国进行债务清偿时，两国都要投入大量的人力和物力对数以亿计的钞票进行清点，其费用之高是难以接受的。另外，现钞的运送和清点需要很长时间，即使能承担起费用，也承受不起这种时间延误的折磨。相比之下，如果使用他种货币来进行清算和交割，快捷、方便，成本低。在这种情况下持有这种储备不符合经济过程最一般的原则(收益最大化，成本最小化)。所以，不可能有这种储备存在。目前，由于大陆政府允许香港非居民使用人民币小额现金存款账户，使香港居民持有人民币现金远远超过其他经济体，但三年来平均每年由人民银行回收的现金不足100多亿元，这与香港与大陆的结算金额无法相比，2005年两地仅进出口总额就达1367亿美元，投资交易额超过400亿美元，换算成人民币，达14000多亿元，而现金支付总额还不足这一交易额的1％。事实很清楚，香港人特别期望使用人民币结算，多次提出申请，但通过上述比较可以看出，香港并没有人用现钞进行进出口贸易结算(目前的结算只是旅游性零售)，否则，现金流入量就不会是100多亿元人民币。这一事实充分表明，如果不开放非居民结算账户，非居民就不会用这种货币进行贸易结算，因而政府也不必储备这种货币。

另外需要说明的是，日元在演化为储备货币的过程中，日本政府仅对非居民的贸易账户实施了开放政策，对资本账户却严格限制，但这并没有阻断日元生成储备货币的进程。所以，我们可以更精确地说，一国货币成为国际储备货币的第一个必要条件是：在贸易账户上开放非居民对本币的使用。

2．政治经济稳定。储备货币是一种信用资产，储备发行国政治经济的稳定是保证其发行的储备资产安全性的前提。如果这种安全性都保证不了，谁还敢将其当作储备?所以，一国政治经济的稳定是成为储备货币发行国的第二必要条件。

尽管“政治经济稳定”不是一个精确的概念，但存在着客观尺度。从政治上看，极不稳定的国家，可能会出现不同意识形态的政治制度变革及政权更迭，新当政的政府可能会不承认原来政府的债务，例如，中华人民共和国不承认中华民国政府1949年前的债务。政权更迭对于外国人来说是最大的经济风险。从实际情况看，美国、日本和英国的政体具有稳定性，而泰国和马来西亚，人们还不敢确信其稳定性(2006年泰国发生了)。从经济上看，如果一个国家经济条件较差，那么无论这个国家的政治体制如何，都有可能出现一场革命或骚乱；而当一个国家有较强的经济实力且其经济还保持长期稳定的增长，一般来说，这个国家的政体也不会突然变动。目前世界上的发达国家，还没有一个在政治上是不稳定的。所以，一般地说，作为储备货币要求的政治经济稳定，以一个较发达的国家作为标准似乎较为合适。然而，依据前面的定义，成为储备货币只需要一个经济体的承认，所以，只要有一个经济体认为这种货币的发行国政治经济稳定而持有了这种货币，“政治经济稳定”这一国际储备货币的必要条件已经成立。

3．与某一个国家的交易规模较大。一个政府要将某种货币当作储备货币，有两种原因：一是为了进口的支付；二是为了平衡外汇市场。如果一国实行某种形式的固定汇率制(包括钉往或货币局)，那么，当某一时刻，进口需要的外汇超过出口所得的外汇时，政府就必须用储备支付进口，否则固定汇率不能保证。在这种情况下，确定哪一种货币为储备货币，取决于经常支付的数额，若某种货币的使用量很少，将其列为储备货币就失去了意义。如果一国实行不完全的浮动汇率，也需要外汇市场的干预，此时所使用的干预货币就是该国的储备货币。选择哪一种货币干预市场，要依据市场的情况，目前各国使用的干预货币主要是美元与自己本国货币，只有少数国家使用少量欧元。也就是说，其他货币成为储备货币主要是某些国家需要这种货币用于进口支付。例如，我国政府储备部分港币，用于对香港贸易的支付，主要原因是我国进出口使用这种货币的数量和比例都较大，若数量较小，例如对阿根廷，我国没有将其货币比索列入储备货币的必要。虽然，港币在全世界的流通和交易规模在所有货币中没有排到前列，但由于它对中国大陆有较大的交易规模，因而也成为一种储备货币。而如果一种货币连这种条件也达不到，没有可能成为储备货币。因此这也是一个必要条件。

从理论上看，一种货币如果缺少上述三个条件中的任何一个，都不能成为储备货币。所以，这是三个必要条件。三、经济大国货币生成储备货币的必要条件之必要条件

如果一个经济大国(不考虑被侵略和殖民的情况)能使世界某一国家对他的交易有较大的规模，这表明他的产品在世界上具有一定的竞争力，因而其他国家也会购买他的产品，所以，这种竞争力会使其对全世界的出口具有相当的规模。而一个国家的对外贸易具有这样的水平，那么就会有多个国家需要使用这种货币作为进口支付货币。所以，对于一个经济大国，第三个必要条件应改为“有较大交易规模”更为恰当。此处的“交易”一词既包括商品和服务交易，也包括资本交易。

一个经济大国与外国有较大的交易规模，则其出口总值占GDP的比例必然很大。假如这个国家对非居民放开本币贸易账户，那么，当这种货币具有升值趋势时，外国人势必想持有这种货币，这将导致该国进口用本币结算，而出口用外币结算，结果是出口的外汇没有用于进口，即进口所用外汇和出口所得外汇不能相抵。如果这个国家实行的是固定汇率，那么，出口外汇收入将大量节余，储备将加速增长。也就是说，固定汇率制和非居民贸易账户开放这两种制度的结合，意味着该国的贸易账户可能会将对外债权的减少转变为对外债务的扩大，如果进出口总额又占国民收入的一个较大的比例，那就意味着外汇储备增长的幅度会达到一种超常的水平。这个结果将使货币政策遭遇不可克服的困难：若该国经济处于繁荣和自行扩张时期，那么，储备的加速增长会使过热的经济火上加油，政府虽有货币政策这个强大的消防力量，面对大火，可能也力不从心。

以我国的情况看，我国的进出口总额2006年达到17216亿美元，出口所得外汇9697亿美元，进口7519亿美元，顺差2177亿美元。由于人民币正处于较快的升值时期，向中国出口产品的外国商人都愿意用人民币结算(持有人民币)，而我国进口商品的企业也不愿意用外汇结算(因为人民币升值给进口商带来汇兑损失)，如果此时政府允许外商用人民币结算，其结果必然是绝大多数进口都使用人民币结算。我们假定有一半的交易用人民币结算，那就是说我国2007年的外汇储备将会在2499亿美元的基础上再增加3700多亿美元。在2000亿美元储备增量的压力下，我国目前的经济中已经出现了货币流动性强劲的局面，中央银行2006年被迫两次提高存款准备率并对房地产采取了选择性信用控制，若再增加3700亿美元，货币回笼的压力将再增加3万亿人民币(到2006年9月，人民银行已经发行央行票据3.3万亿人民币)，人民银行势必大量集中发行中央银行短期票据，大量集中地发行势必导致利率的迅速上升，经济形势将变得异常复杂，也就是说，一年超过5700(如果所有出口均用人民币结算，那就可能达到上万)亿美元的外汇储备增长，是我国经济根本无法承受的巨大包袱。

历史上，日本也曾出现过类似情况，日本早于1960年7月就开放了日元非居民贸易账户(称非居民自由日元存款)，60年代末70年代初，由于美元危机和日元升值趋势，大量结算采用日元，外汇储备加速增长，1972年欧洲共同体宣布联合浮动后，日元还没有开始浮动，外汇储备增长的幅度超过了货币政策容纳的限度。日本大藏省为此启动对非居民账户的严格限制措施，1972年6月对日元非居民贸易账户征收20％的准备金，只过了一个月。从20％提高至50％。直到日元浮动后，才取消了这一限制措施。另外，西德在1950年代末也曾出现过类似的过程，只是西德对非居民账户完全开放，因而掩盖了贸易账户的特点。

透过历史和现实的分析，我们可以看出非居民贸易账户开放与储备及货币政策之间的关系。为了讨论一个较为严格的储备货币形成条件，我们只考察了非居民贸易账户，如果在更大的范围——全部非居民账户，则其后果更为夸张。

众所周知，固定汇率与非居民账户开放的矛盾，也是布雷顿体系解体的原因：一方面，布雷顿森林协议要求各国尽可能放开对外汇的管制，而这种放开的主要方式是非居民账户的放开；而另一方面，协议又要求各国实行固定汇率。对于欧洲共同体和日本这样的大型经济体，矛盾不可克服。同样对于21世纪的世界贸易第三大国——中国，这个矛盾也是不可克服的。

至此，我们可以说：一个经济大国其货币生成储备货币的条件有四个：开放非居民账户、政治经济稳定、有较大的对外交易规模、实行(基本上由市场定价的)浮动汇率。其中，浮动汇率是实现开放非居民账户这一必要条件的必要条件。

四、人民币生成储备货币的路径与政策选择

上述四个条件当中的第二和第三两个条件具有客观性，是一个国家的政治和经济历史过程的结果，不由当前的决策者意志所决定，因而，可称为“硬条件”。而第一和第四两条件是却有一定的主观性，可由货币发行国的决策者掌握。因而可称其为“软条件”。在客观条件不成熟的情况下，一国决策者也可以实施“软条件”，例如，泰国和马来西亚。但如果“硬条件”没有达到，储备货币不能形成。如果一个国家选择了固定汇率制，则该国不易选择非居民账户开放，而不选择非居民账户开放，就不能形成储备货币。

从客观条件看，我国的政治经济稳定、国际贸易居世界第三位，具备了“硬条件”。但是，由于我国没有实行浮动汇率，因此我国还不具备开放非居民账户的条件，因此人民币还不能成为储备货币。

对于外国人来看，从钉住汇率到浮动汇率似乎是“临门一脚”，但对中国经济来说，却是一段漫长的攀登之路。由于近年来在我国全部价格篮子商品中，贸易品所占的比例越来越大，与此同时，贸易品的生产率也在不断提高，导致人民币实际汇率的提高(巴拉

萨-萨缪尔森效应)，目前由IMF测算的人民币购买力平价达到1.48(1美元＝5.4元人民币)，我国商务部也认为人民币低估了15％(即6.6215)；另一方面，根据以往的经验，汇率波动存在着超调现象(反应过度)，所以，若人民币立即自由浮动，则市场价格必升至购买力平价以下，调整幅度将大大超过15％。如此大幅度调整必使中国经济遭受沉重打击。因为出口是我国经济高速增长的三架马车之一，根据国家信息中心的计算，2005年出口对经济增长贡献率超过35％，如果将间接的贡献(消费和投资)也计算在内，对GDP增量的贡献远远超过40％。所以，人民币突然大幅度升值将使大批贸易企业倒闭，猛烈冲击中国整体经济，其后果是中国人民无法接受的，所以，人民币绝对不能立即由市场定价。

自2005年7月21日起，人民银行宣布我国实行参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，并明确表示要增加人民币汇率浮动的区间；此外，中国人民银行行长周小川2005年7月23日在中央电视台焦点访谈节目中表示：“此次汇率机制改革是强调以市场为基础的浮动汇率”，这些都表明改革的方向已经确定——以市场定价为基础的浮动汇率制。另一方面，一年多以来人民币逐步升值，至2007年1月17日已经升值了5.9％。这些情况都表明，人民银行试图先让人民币汇率在一段较长的时间内逐步接近购买力平价，然后再实行由市场定价的浮动汇率制。假定人民银行计划平均每年升值5％，则从现在算起，约需5年的时间才能完成任务，即在2011年的年底接近IMF认定的购买力平价。

通过上述对人民币生成储备货币必要条件的必要条件分析，我们实际上已经将人民币未来的路径勾画出来：从2007～2011年人民币通过参考一篮子货币计值逐步对美元升值，2012年人民币汇率开始基本由市场定价，在汇率企稳，人民银行基本掌握了浮动汇率下货币政策操作的要领之后，约在2013年前后，中国将允许非居民在贸易账户下使用人民币结算。届时，我国可能已经成为世界贸易第二大国；中国成为许多国家的第一大贸易伙伴，因而他们将人民币列为储备货币顺理成章。

综合上述储备货币形成的必要条件，我们可以得出下述两个重要的结论：

1．不完全开放金融市场，也不会耽搁人民币生成储备货币的进程。

从日元生成储备货币的过程看，只要一国贸易规模足够大，其货币就有可能演变为储备货币，并不需要完全开放金融市场。既然日元在严格实行外汇管理的条件下，通过贸易结算上的使用生成了储备货币，人民币为什么不能在有限制度开放金融市场的条件下生成储备货币?

储备货币论文篇2

在一个开放经济体系中,外汇储备变动已成为国内金融政策和对外金融政策的连接点,成为反映本外币政策冲突的关键性政策指标之一,也是影响货币政策有效性的重要因素。自1994年外汇管理体制改革以来，我国外汇储备持续稳定增长，出现了国际收支结构非对称性的双顺差。在我国现行外汇管理体制下，外汇储备攀升造成的外汇占款问题已影响到我国基础货币的投放，增强了货币供给的内生性，限制了货币政策的操作空间，对维系币值稳定和控制通胀水平都产生了很大压力。因此，研究外汇占款对基础货币供给的影响，探讨相关的政策建议和解决途径，关系到我国货币市场及金融秩序的稳定。本文从理论和实证两方面分析外汇储备对我国基础货币投放的影响,揭示外汇储备及其变动在货币政策中的地位和作用。

本文第一部分探讨了外汇储备对基础货币供给影响的理论基础和影响路径；第二部分为外汇储备对我国基础货币供给影响的实证分析；第三部分给出了实证分析的结论以及从中获得的启示。

一、外汇储备对基础货币供应量影响的理论分析

20世纪60年代前,经济学家大都将货币供给量视为中央银行可加以绝对控制的外生变量,凯恩斯就认为货币是外生变量,中央银行可以决定基础货币的水平,而货币供给又是基础货币的稳定函数,因此货币供给由中央银行所决定。60年代以后,许多经济学家认为货币不是取决于货币当局的政策意愿,而是取决于经济体系中实际变量,新剑桥学派的卡尔多(1977)则认为货币是内生性特征。后凯恩斯学派的格利和托宾从金融创新和货币乘数等角度说明了货币供给具有内生性和不可控性。承认货币供给的内生性，是要分析外汇储备变动是否是引起基础货币变动的前提。

基础货币（Monetary Base）也称为高能货币（High-power Money），是具有货币扩张或收缩能力的货币，是货币供应量形成的基础。基础货币为流动于银行体系之外的现金和存款货币银行保有的存款准备金（准备存款与现金库存）之和，基础货币直接表现为中央银行的负债，表示为：MB=C+R。

根据国际收支货币分析说,在假定一国货币需求函数为一长期稳定函数的前提下,开放经济中一国基础货币由两个途径产生,即国内信贷(用D表示)和国际储备(主要是外汇储备,用F表示),则有:

MB=D+F

其中,D表示中央银行国内信贷,包括中央银行对金融机构的再贷款、对国家财政的透支和贷款以及一些财政性质的贷款以及其他以放款、证券投资等形式进行货币投放的项目;F表示中央银行国外净资产,即国家的外汇储备。而货币供给M为基础货币与货币乘数的乘积,于是有:

M=m·(D+F)

其中,m为货币乘数,m·D为国内货币供应量, m·F为由外汇储备波动引致的货币供应量。

由上述关系式可以得出以下结论:首先,在开放经济条件下,外汇储备变动是货币供给量变动的重要渠道,因而贸易余额和资本流动通过影响外汇储备会对货币供给产生冲击；其次,外汇储备占款是中央银行的一项重要资产,具有高能货币的性质,通过乘数效应对货币供给产生成倍的放大作用。可见,中央银行通过收购外汇,同时投放基础货币的行为影响基础货币,由此外汇储备与基础货币供给产生内在的逻辑联系。

一般情况下，只有当中央银行收购外汇形成外汇占款时，才成为基础货币投放增加的动力，而并不是所有国际收支顺差引起的外汇储备上升都会导致基础货币的扩张。当外汇占款造成了基础货币的投放压力时，如果外汇占款占基础货币的比例不大，也很容易通过收缩国内信贷等方式进行冲销操作，以抵消货币扩张效应。我国自1994年以来实行银行结售汇制度，除境外机构和投资者持有的外汇可以在指定银行开设现汇账户外，国内企事业单位所得外汇收入必须按当日外汇牌价卖给指定银行，而外汇指定银行由于受外汇头寸的限制，多余头寸需要在外汇市场上再出售给中央银行，实际上中央银行成为了银行间外汇市场上唯一的做市商。虽然2003年允许中资企业在指定银行开设外汇结算账户，但也仅只能保持在一定的限额之内。

这种以强制结售汇制以及资本与金融项目的管制为主要特征的我国外汇管理制度，是我国官方外汇储备增加的制度性原因，也是根本性的原因。其造成的结果是：外汇储备被动地集中到国家手中，外汇储备的增加直接引起外汇占款和基础货币投放的增加，银行和企业、居民等微观主体持有的外汇由于政策的制约具有刚性，没有同步增长，中央银行的外汇储备与民间持有外汇所占外汇总量比例的差距日益增大。随着外汇储备规模增加并向国家集中，外汇占款在基础货币中占有相当大的比例，以冲销操作维持合理货币供应量的余地越来越小，外汇占款增加引起的基础货币增加的压力转化为基础货币的现实增加，并导致货币供给量的扩张。本文对我国外汇占款与基础货币关系的研究就是建立在这种传导机制的基础之上的。

二、外汇储备对基础货币影响的实证检验

1. 变量选取与数据处理

本检验以基础货币(MB)为因变量。在自变量的选择方面,从中央银行资产负债表的资产方来看,基础货币的投放渠道主要为外汇占款和对金融机构的债权,而外汇占款主要是受外汇储备的影响,这在本文理论部分已有论述,因而将外汇储备(eF)作为自变量之一。

除此之外,货币当局对金融机构的债权受再贴现利率(RR)的影响。而从基础货币的定义可知,基础货币由流通中的现金和准备金组成,因而受到法定存款准备金率(LRR)的影响。为了保证模型的完整性,也将这些因素作为自变量纳入模型。

2. 实证分析

首先采用ADF检验法对各变量的平稳性进行检验,其次进行协整检验，最后因果关系检验，均通过，说明变量之间存在协整关系和格兰杰因果关系，因此可以用OLS方法对各变量进行回归，得到LNMB和LNEF、LRR、RR之间的长期关系方程为：

LNMB= 7.20120 + 0.3244524*LNEF + 0.05275847*LRR - 0.04825578*RR (3.1) 45.19 18.56 15.42 -4.66

(0.0000) (0.0000) (0.0000) (0.0000)

R2=0.993124 D.W=1.68 F=1636.866 T=38

由回归方程的参数可知，模型的拟合优度很高，D.W.=1. 68略微偏低，说明残差序列可能存在着自相关性。对模型进行一、二阶LM检验，结果显示，在5%的显著水平上都不能拒绝原假设，即模型不存在一、二阶自相关。LM和其他残差检验结果见表1。各项检验都表明，模型统计性质良好，残差符合正态分布，且模型不存在异方差。

表1 模型诊断结果检验

LM1

LM2

正态性检验

White检验

（不带交叉项）

White检验（带交叉项）

F统计值

0.589092

2.232411

1.004626

0.582076

P值

0.4482

0.1794

0.327520

0.4026

0.8003

通过对2001年至2010年季度数据的检验可以看到，我国的外汇占款与基础货币之间存在着协整关系，即存在着长期稳定的均衡关系。模型（3.1）是对这种长期稳定均衡关系的数学描述。从各自变量的系数和显著性都可以看出,在长期中,外汇储备对基础货币的影响是最大的,基础货币对外汇储备的敏感程度明显强于其它自变量。需要说明的是，在此模型中由于EF与MB均进行了对数处理，回归系数0.3244524是FE对MB的弹性系数，即EF每增加1%，MB相应增加0.3244524%，这表明外汇储备对基础货币的影响十分明显。这充分映证了前文的理论论述:在我国现行的外汇储备政策和外汇管理体制下,我国外汇储备的变动对基础货币的投放有显著影响,增强了基础货币的内生性。随着我国外汇储备规模的迅速增长,必然给基础货币调控制带来巨大压力。此外,存款准备金率和再贴现率对基础货币的影响虽然具有显著性,但从系数来看,影响程度很小。这也从另一方面论证了随着外汇储备对基础货币影响的增强,基础货币更多地通过外汇占款投放,外汇占款对基础货币的形成及其影响作用过于集中,甚至是比较被动的运用,使得其它调控基础货币中国内信贷工具的作用不大,从而增强了基础货币的内生性。客观地讲,这样对货币政策的有效传导是不利的,因为外汇占款的运用限制了其它政策工具对货币供应量的影响,有可能会降低货币政策工具运用的有效性。

三、结论和启示

利用所构建的理论模型，可得以下重要启示:

1. 从长期来看,外汇储备对基础货币有显著的正向影响。外汇储备每变动一个百分点,基础货币就同方向变动0.324个百分点。外汇储备是货币乘数的格兰杰原因(显著性为0.0326)。这一结论符合中国外汇体制现状: 政府结售汇，通过外汇占款影响基础货币。而在现实经济中,外汇储备的变动是由国际收支状况影响的,这就加大了中央银行对货币供给调控的难度,给开放经济下本外币政策的协调带来压力。

基于这种影响,在我国目前外汇储备超常增长的形势下,需要通过调节国际收支、进一步改革外汇管理体制以及发展公开市场操作等新的冲销手段方式解决这一问题。国际收支失衡是通过现行的外汇形成制度对基础货币产生影响的。如果现行的外汇形成制度不改变，这种传导途径就会一直存在，中央银行也就会一直处于购买外汇，以外汇占款的形式投放流动性，然后再通过冲销操作回收流动性这一困局之中。因此只有对我国目前的外汇形成体制进行一定程度的改革才有可能从根本上解决这一问题。

2. 根据格兰杰检验，准备金率与基础货币的联动性非常高，准备金率的变动是基础货币发生变动的显著原因。但根据模型3.1可知，准备金率的变动使基础货币变动的比例很小，准备金率提高1%（绝对变动），基础货币仅变动0.053。因此准备金率虽然是影响基础货币的一个重要变量，但影响力不大，如果过于依靠这一个工具，达不到货币政策的既定效果。而过高的准备金率将不利于我国的银行系统，会带来一些难以控制的副作用。

近两年来，为了收紧流动性，央行频繁的提高准备金率，变动次数多，幅度也非常大。与欧美国发达国家相比，我国目前的17%的法定存款准备金比率严重偏高。据统计，发达国家中，美国的法定准备率为3%、德国为5%、日本为2%、英国为0.5%，在公开市场操作和再贴现等其他货币政策工具日益完善的情况下，有些国家甚至已经取消了法定准备金制度。尽管具体国情不同，但是我国的金融业已经日渐开放，并且越来越国际化。从长远来看，偏高的法定准备金率会让我国商业银行在国际竞争中处于不利状态，不利于促使银行主动寻找资金投向，参与市场竞争。

储备货币论文篇3

引言

外汇储备是一个国家经济实力的重要组成部分，具有调节国际收支，保证对外支付；干预外汇市场，稳定本币汇率；维护国际信誉，提高融资能力和增强综合国力，抵抗金融风险四大方面的作用。同时，适度的外汇储备还可以增强宏观调控的能力。

高额的外汇储备一方面表明我国国际支付能力充裕，经济实力提升；另一方面，又隐含着较高的机会成本，增加了国内通胀压力，削弱央行宏观调控能力，其对货币政策的冲击不容小觑。

目前外汇储备已成为基础货币投放的主要渠道。其高速增长造成我国货币供给的内生性增强，改变货币供给结构，加大货币政策实施难度。那么，外汇储备的高速增长对中国货币政策究竟产生了怎样的影响，对货币政策效果有多大冲击，此类问题还需结合中国的实际情况进一步研究。本文采用1993年―2010年期间外汇储备、货币供应量和消费者物价指数，通过构建计量模型的方法，进行实证研究。

一、文献综述

依各国国情和时期的不同，中央银行货币政策目标产生了单一目标论、双重目标论和多重目标论等不同认识，涉及范围包括稳定物价、充分就业、促进经济增长和平衡国际收支等。1995年《中国人民银行法》明确规定：货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。表述上虽略显模糊，但基本体现出是以货币币值稳定为主体目标。

此外，币值稳定包括对内物价稳定和对外汇率稳定。鉴于我国有管理的浮动汇率制度运作上不完善，很大程度上以盯住美元为基础。因此，本文将有针对性的以国内物价水平作为货币政策效果的衡量指标。在此界定下，学者们对货币政策的有效性进行了一些理论和经验分析。

国际货币主义提出，国际收支顺差造成外汇储备增加，即外汇占款增加，推动了基础货币投放的加大，通过乘数效应，货币供应量进一步增大，促使物价水平提升。国外学者Heller（1976）、Khan（1979）、Mohsen（1997）等得出外汇储备与通货膨胀存在正相关关系。

自外汇管理体制改革以来，国内学者对外汇储备和物价水平两者关系上的讨论还没有形成一致结论，主要观点有以下几种：

第一种观点认为，外汇储备是造成物价水平提升的主要因素。曾康霖（1995）最早提出了“外汇储备―货币供给―物价水平”的通货膨胀传导路径。此后谢平、张晓朴（2002），方先明（2006），黄新飞、舒元（2007）等人进行实证分析，发现外汇储备是造成通货膨胀的的直接原因或认为是长期通货膨胀最重要的因素。

第二种观点认为，外汇储备与物价水平的影响并不明显。学者们主要研究90年代的通货膨胀，认为外汇储备不一定会影响国内通胀水平，并不是推动通货膨胀的主要原因。持此观点的有戴根有（1995），夏斌、廖强（2001），刘荣茂、黎开颜（2005）等人。

也有学者对长期和短期效应分别进行讨论。封建强、袁林（2000）认为短期内外汇储备增加与物价变动不存在相关关系，长期内，外汇储备增加会扩大货币投放，从而引起物价上涨。谢平（2004）运用VAR方法对1998-2002年的货币供应量与产出、物价之间的关系进行分析，得出货币供应量的变化对物价变化在长期内产生永久性影响。

从以上相关文献的回顾可以看出，虽然关于外汇储备和货币政策效果的研究比较多，但用不同方法对不同时期采取的实证研究的产生了不同结论。针对当下我国外汇储备基数过大，增长迅猛，又伴随着通胀的持续走高，本文选取1993年-2010年的最新数据，探究外汇储备对货币政策效果的影响。

二、变量选取和模型设

(一)变量的选取及数据来源

本文计量模型中的研究对象包括外汇储备（FR）、广义货币供应量（M2）和消费者物价指数（CPI），初始数据由国家统计局网站（stats.省略）和wind数据库整理得到。鉴于货币供应量自1993年起与之前口径不一致，与历史数据不完全可比，本文选取了1993年-2010年的月度数据。

(二)模型的设定

本文依照货币主义的观点，关注外汇储备对国内宏观经济的影响，沿着“外汇储备―货币供应量―物价水平”这一传导机制，将外汇储备增长和货币供应量增长同时作为对物价水平的影响因素，探究外汇储备对货币政策效果的影响。因此，构建的货币政策效果冲击模型中暂不考虑影响物价水平的其他因素。

三、实证分析

本文关于外汇储备对货币政策效果影响的实证分析分为四个步骤：第一步，检验相关时间序列变量是否平稳；第二步，检验两变量间是否存在长期协整关系；第三步，运用格兰杰因果检验法和脉冲响应分析考察变量之间的短期关系。

(一)平稳性检验

由于经济系统的惯性作用，经济时间序列数据往往非平稳，若直接用非平稳时间序列数据作计量回归，易产生误导作用。在进行回归拟合之前，本文采用ADF法检验各变量的平稳性，检验结果如表2所示。

由表2可知，在5％的显著水平下，各变量一阶差分的ADF值均小于临界值，拒绝不平稳的原假设。因此，三个时间序列变量均为一阶单整。

(二)协整检验

为进一步的排除“伪回归”现象，本文对要研究的变量进行协整检验。协整经济意义在于，虽然两个变量具有各自长期波动规律，若它们是协整的，则相互之间存在一个长期稳定比例关系，若不存在协整关系，则不能说一个变量会影响另一个变量的绝对变化。

本文选择取恩格尔-格兰杰检验（EG检验），即Engle和Granger提出两步检验法。首先是协整回归，用OLS法对模型中参数进行估计，求得残差序列，然后对残差序列进行检验，若残差序列平稳，则变量间具有协整关系；若残差序列不平稳，则无协整关系。

残差序列平稳性检验

由表3可以看出，方程残差的ADF值均小于5%置信水平下的临界值，因此拒绝有单位根的原假设，残差序列平稳。说明物价指数增长与货币供应量增长和外汇储备增长之间存在长期稳定的协整关系。

四、计量结果分析和结论

本文选取1993年-2010年的外汇储备和货币政策指标数据，对外汇储备对货币政策效果的影响进行了实证研究，计量分析结论有：

从长期来看，外汇储备作为基础货币的一部分，其增长直接导致了广义货币供应量的增长，增大了通货膨胀的压力，且影响是长期稳定的。外汇储备增长和货币供应量增长共同构成对物价水平75%的解释力。当外汇储备增长提高一个单位，消费者物价指数提高0.08个单位。

从短期来看，外汇储备增长对我国物价水平亦存在显著的影响，该影响从滞后两期开始，并保持着持续的冲击。

由以上分析可以看出，外汇储备的增长对物价水平不论从短期还是长期都构成了很大压力，如何有效管理巨额的外汇储备，缓解对货币政策实施的约束，提高货币政策效果已成为货币当局面临的严峻课题。结合学者们的研究分析，本文认为改革现行的汇率制度是治本政策。

其一，完善中国汇率形成的市场机制。对于中国来说，短期内汇率完全浮动不现实，但汇率的浮动幅度能更为灵活完全可以做到。如在人民币汇率参考的一篮子货币中，美元成分可以适当减少，增加欧元、英镑、日元等货币的比重，一方面能减少美元波动带来的货币风险，另一方面为将来以市场为基础的均衡汇率与世界多元化经济体联系在一起。

其二，深化外汇管理体制改革，放宽企业和个人用汇自由度。通过由国家集中储备外汇向民间分散外汇转变，由吸引外资进入国内向有条件的对外投资转变，才能实现人民银行货币政策的独立性和灵活性，解决外汇储备对货币政策效果的严重制约。

参考文献:

[1]曾康霖. 外汇储备与通货膨胀[J]. 金融研究, 1995,(09)

[2]方先明,裴平,张谊浩. 外汇储备增加的通货膨胀效应和货币冲销政策的有效性[J]. 金融研究,2006, (7) .:13~21

[3]黄新飞,舒元. 基于VAR 模型的FDI 与中国通货膨胀的经验分析[J]. 世界经济，2007，(10) .：58~66

[4] 戴根有. 我国的外汇储备与通货膨胀[J]. 战略与管理，1995，(05) .：103~106

[5]夏斌,廖强.货币供应量已不宜作为当前我国货币政策的中介目标[J].经济研究,2001 年第8期

[6]刘荣茂,黎开颜. 我国外汇储备对通货膨胀影响的实证分析[J]. 中国农业大学学报. 2005(1)

[7]封建强,袁林. 我国外汇储备增长与物价波动研究[J]. 经济科学，2000，(6)：36~44

[8]谢平,张晓朴. 货币政策与汇率政策的三次冲突――1994―2000年中国的实证分析[J]. 国际经济评论, 2002,(Z3)

[9]刘斌. 我国货币供应量与产出、物价间相互关系的实证研究[J]. 金融研究, 2002,(07)

储备货币论文篇4

文章编号1008-5807（2011）05-007-02

一、研究背景

自1994年我国汇率改革以来，我国的外汇储备一直处于增长状态。截止到2010年12月，我国外汇储备已增加至28473.38美元。我国已成为外汇储备最多的国家，主要的储备资产是美元、日元、欧元等。

一国的外汇储备，对于调节经济增长和保持经济内外均衡有重要作用。外汇储备对于维护国家信用、防范国际金融风险维护金融稳定具有重要的意义。但外汇储备规模不是越多越好。近年来，我国经济经常项目和资本项目双顺差，带来了诸如流动性过剩、持汇成本过高及储备资产多样化等诸多问题。首先，我国高额外汇储备资产投资结构单一，投资水平有限。将外汇资产用于持有美国国债等货币金融权，而不是用于实际的生产经营活动，产生了很大的机会成本。并且我国外汇储备的资产构成中，70%左右是美元资产，随着美元贬值，我国外汇储备资产的安全性和收益性受到影响。这种双重的成本冲击，使外汇持汇成本很高。另一方面，随着我国外汇储备增加，央行大量购买外汇，投放基础货币，经过货币成数的放大效应，我国货币供应量也不断增加。截止2010年12月，我国M2为725851.79亿人民币，同比增长19%， M1为266621.54 亿人民币，同比增长20%，M0为44628.17亿人民币，同比增长17%。随着货币供应量的增加，我国也面临着很大的通胀压力。

货币政策作为我国宏观调控的重要手段，对我国经济调节具有重要的作用。货币供应量作为货币政策的中介目标之一，对货币政策的传导有重要作用。因此，研究外汇储备对货币供应量的传导机制，外汇储备对货币政策有效性影响有重要的意义。本文采取理论分析和实证分析相结合的方法，对外汇储备和货币供应量的影响机制进行研究。

二、模型设定

（一）理论基础

在现代银行制度下，货币供给方程为：MS=m*B，其中，m 为货币乘数，B 为基础货币。基础货币（B）是指能创造存款作用的商业银行创造更多货币的基础，它包括创造存款的商业银行和金额机构在中央银行的存款准备金与流通在银行体系以外的通货两者之和。前者包括商业银行在中央银行的法定存款准备金以及超额准备金，用BD 表示；后者用C 表示。那么，B=BD+C。下面我们利用简化的中央银行资产负债表来说明外汇储备和货币供给量之间的内在作用机制，进而分析我国外汇储备对货币供给量的影响。资产包括：国外净资产（NFA）、对金融机构信贷（BA）、对政府信贷（GA）、其他资产（OA；负债包括：流通中的现金（C）、存款准备金（BD）、政府存款（GL）、其他负债（含自有资本）（OL）。

根据资产负债表的平衡原理：资产=负债，可得：

NFA+BA+GA+OA=C+BD+GL+OL

通过前面分析我们知道，基础货币B=C+BD，则B=NFA+BA+（GA-GL）+（OA-OL）。由于中央银行对金融机构信贷，对政府信贷和其他净资产共同构成国内净资产（NDA），即是：NDA=BA+（GA-GL）+（OA-OL）。那么，基础货币=国外净资产+国内净资产，B=NFA+NDA。又因外汇储备（R）用外币计量，通过e（直接标价法下的汇率）折算成本币则：B=e*R+NDA。用增量法表示：B=e*R+NDA。从这些公式中我们不难看出：基础货币是外汇储备的同项线性函数，即在其它前提条件不变的情况下，外汇储备的增加直接导致基础货币的增加。

进一步分析，中央银行发行的基础货币B 在整个金融银行系统中还通过货币乘数m 放大。用公式表示为：MS=m*e*R+m*NDA。

（二）设定形式

本文用M2 作为货币供给量的代表值。理由有以下几点：其一，M2 与银行活动的联系比其它层次更紧密；其二，M2 具有易于控制和包括范围广的优点，可以更好的与外汇占款联系起来。

本文选择1994――2008 年共17个样本的相关经济数据进行实证分析。之所以选择从1994 年开始，是考虑到1994 年我国外汇体制实行重大改革。所有数据均来自各年度《中国统计年鉴》和《中国经济年鉴》。基于尽量避免数据的波动对分析结果造成影响，数据取其对数，即：货币供给量表示为LN（M2），外汇储备表示为LN（WH）。

模型的形式为：

三、模型估计

OLS对模型进行估计，得到以下结果

LNM2 = 1.56*LNWH -10.6

(0.07) (0.89)

21.13 12.12

R2=0.97 DW=0.26

四、模型检验与修正

根据残差图及DW值，我们发现模型存在一阶自相关。对修正后的模型进行ARCH-LM检验，拒绝原假设，说明模型不存在ARCH效应。

所以，最终的模型为：

LNM2 = 2.92*LNWH - 29.37+ [AR (1) =0.91]

（0.61）（9.12）（0.03）

4.75-3.22 27.83

R2=0.99 DW=1.91

五、结论

通过理论分析，我们知道：在现有的经济条件下，外汇储备变动是货币供应量变动的重要因素之一。外汇储备影响货币供应量主要通过以下途径：

首先，外汇储备增加，减少货币政策的独立性。外汇储备的高额增长，迫使中央银行大量买进外汇，同时投放基础货币，经过货币乘数的放大效应，最终带来货币供给量的迅猛增长。货币供应量作为货币政策的中介目标，又进一步影响货币政策的有效性；另外，外汇储备对货币供应量影响，加剧了货币的内生性，即货币供给受制于经济因素影响，货币当局无法完全控制货币供应量的大小；最后，外汇储备对货币供应量的影响，对外汇政策及货币政策的协调性产生影响。根据蒙代尔-弗莱明模型，外汇汇率稳定、货币政策独立性及资本自由流动存在不可能三角。

在模型的实证分析中，也证明了这一结论，即货币供给量M2对外汇储备的弹性为2.92，这说明外汇储备每增加1个百分点,货币供给量M2就会增加2.92个百分点。货币供给量被动增加，使央行面临通胀压力，影响我国货币政策的有效性和独立性。

六、政策建议

首先，优化外汇储备结构，适度控制外汇储备规模。其一，改善我国现有的贸易制度，经济增量增长的同时，注重我国经济质量的增长。从贸易顺差和外商直接投资等渠道，适度控制我国外汇储备的增长；其二，控制投机性资本流入，放松资本海外投资的限制。目前人民币存在升值预期，加之国家可能完全放开资本账户，要防范投机性资本流入对外汇储备增加与金融稳定产生的不利影响。除了设立国家基金进行海外投资以外，扩宽人民币国际化渠道，支持对外直接投资。

其次，减少外汇增长过快的制度性因素，进一步探索外汇体制改革。改革现行的结售汇制度，建立多级外汇储备体系，发挥商业银行、企业在结售汇中的作用，减轻中央银行的压力。另外，在扩大外汇交易主体的同时，扩大外汇交易品种，开发避险交易工具，增加外汇市场的交易深度。

最后，不断完善货币政策工具，发挥公开市场业务在我国外汇体系中的作用。在发挥传统的货币政策工具作用时，要不断完善，使之与财政政策、外汇政策等国家宏观调控政策相匹配相协调。另外，发挥央行票据、国债在外汇调节中的作用。

参考文献：

[1]光，张斌．外汇储备持续积累的经济后果.经济研究，2007年第4期：18-29.

储备货币论文篇5

一、引言

近年来，特别是改革开放以后，我国经济发展迅速并且呈现出稳定增长的趋势。与此同时，在经济全球化的进程不断加快的大背景下，我国积极参与国际经济的合作与发展对外经济也取得了迅猛发展。目前，我国已是世界上的第一大出口国和第二大进口国。随着我国进出口规模的不断扩大，经常项目和资本项目组成的“双顺差”的国际收支失衡也在继续扩张，继而带来的是外汇储备的不断增多，越来越多的外汇储备在促进我国经济积极发展的同时，也对货币供给和宏观经济的运行带来了一些消极影响。因此，有必要研究我国国际收支的变动与货币供给的关系，从而确保我国经济的可持续发展。

二、文献综述

针对国际收支对货币供给的影响这一问题，国内外学者从理论和实证角度对其进行了研究。国外学者对这一问题研究最早的是货币主义学派提出的货币供给量决定论，Johnson（1972）等学者认为，一国国内的货币供给超过需求时，超过需求部分的货币就会流向国外，从而使本国现金减少，国内货币供给量的变动决定了该国的外汇储备需求，因此本质上国际收支失衡是一种货币现象。还有如克鲁格曼（1999）基于内外经济均衡的“三元悖论”，认为开放条件下国际收支变动所带来的资本流动和汇率变动，将对一国货币供给的稳定性产生影响。

国内学者在理论上（田华臣，张宗成，2005；陈岱孙，2011）从货币均衡模型、国际收支对货币政策传导机制的影响、IS-LM模型与不可能三角等不同角度对国际收支对货币供给的影响进行了研究，基本的结论是我国国际收支的变动对货币供给的影响较大，从而增强了我国货币供给的内生性。同时，国内学者还进行了实证研究（周铁军，刘传哲，2009；黄武俊，2010），这些实证研究的结论是我国国际收支与货币供给之间有很强的相关性，并且国际收支通过外汇储备对货币供给的影响较大。

综上所述，随着近年来中国国际贸易顺差的扩大，国际经济学界开始较多地关注中国的国际收支问题，但对中国的货币供给研究很少。而国内经济学界虽然对中国的国际收支与货币供给关系进行了多方面多角度的研究，给后续研究带来了很多启示，但是结论并不一致，且缺乏对其传导机制的研究。本文试图运用实证方法，运用2008～2014年的相关数据对中国国际收支对货币供给的影响进行实证检验，并揭示其传导机制，为改善中国的货币供给提出政策建议。

三、中国国际收支影响货币供给的理论分析

我国央行以“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”作为货币政策目标。其中，“保持货币币值的稳定”包含两层含义：一是保持国内物价稳定；二是保持人民币汇率稳定。要实现人民币汇率稳定的目标，必然涉及汇率制度安排。因此，中国国际收支影响货币供给的传导途径主要有两条：一是国际收支状况的变化直接或间接影响货币需求，最终影响货币供给，简称“货币需求机制”；二是中国汇率制度安排直接影响到货币供给，简称“汇率安排机制”。

（一）货币需求机制

根据货币供给内生论的观点，货币供给决定于货币需求。而国际收支中的经常项目和资本与金融项目的变化，将直接或间接地引起货币需求的变化。首先是对外贸易带来经常项目变动，形成对货币的直接需求。对外贸易活动扩张导致的实体经济增长要求与之适应的货币信用形式表现为货币需求量增加。具体表现在：贸易扩张带来总需求上升，物价稳定要求下，总需求上升引起货币需求上升，最终导致货币供给的增加。其传导机制是：出口量国内生产规模生产资金需求贷款货币供给。其次是直接投资活动带来资本与金融项目变化，形成对货币的间接需求。资本流入，尤其是外国直接投资增加了国内的配套资金，诱发了更多的国内投资，从而提高了闲置资金的使用效率，同时在投资乘数的作用下，引起货币需求增加，进而导致货币供给增加。

（二）汇率安排机制

汇率安排机制是从供给侧分析国际收支对货币供给的影响。在“维持人民币汇率稳定”的目标下，1994年中国确立了人民币汇率“有管理的浮动”和结售汇制度，并形成了与之密切相关的外汇储备形成机制，从而使汇率制度和外汇储备管理体制成为影响货币供给的重要因素。其传导机制是：国际收支变化外汇储备变化外汇供求关系变化稳定汇率要求下，中央银行进入外汇市场买卖操作基础货币投放变化货币供给变化。

四、我国国际收支与货币供给关联性的实证分析

（一）变量的选择与说明

根据对中国国际收支影响货币供给的传导机制的分析，国际收支对货币供给产生影响的传导途径有“货币需求途径”和“汇率安排途径”，但前者从属于社会总需求的一部分，最终通过国际储备表现出来，而国际储备又会通过“汇率安排途径”影响基础货币，最终影响货币供给量。基于此，本文选择M2和基础货币MB作为货币供给的变量；选择国际收支状况的直接反映指标――外汇储备FR和国际收支状况在货币形态上的反映指标――外汇占款PFE作为国际收支的变量，分别从外汇储备与货币供给量M2的关系和外汇占款与基础货币的关系这两个角度上不同、实质关联的两个方面对中国国际收支影响货币供给的方向和程度进行实证分析。首先，我们采用X12法对相关变量进行季度调整，为消除异方差，对调整后的变量取自然对数，处理后的变量分别用LFR、LM2、LPFE、LMB表示。由于2005年7月至今我国实行以市场供求为基础的、参考一篮子货币有管理的浮动汇率制度，所以本文选择市场较为成熟的2008.1-2014.09月度数据作为样本。数据来源于中国人民银行网站。

（二）外汇储备与货币供给量M2的关联性分析

我们采用ADF法对外汇储备和货币供应量M2序列进行平稳性检验，表1是相关变量平稳性检验结果。

检验结果表明，两序列均为I（1）序列。因此，可以进行Granger检验，判断变量间的因果关系。根据AIC准则，确定最优滞后期为2。

格兰杰因果检验表明，LM2与LFR之间的因果关系并不显著，说明外汇储备是货币供给量M2变化并不显著的原因。

（三）外汇占款与基础货币的关联性分析

检验结果表明，两序列均为I（1）序列。因此，可以进行Granger检验，判断变量间的因果关系。根据AIC准则，确定最优滞后期为2。

通过格兰杰因果检验，我们发现MB不是PFE的Granger原因，而PFE对MB有99.9%的解释能力，说明外汇占款是基础货币变动的明显原因。

五、结论与政策建议

（一）结论

首先，外汇储备与货币供给呈一定的正向关联性，而且随着外汇储备的增加，其对货币供给的正向作用也增强；结合中国现行的汇率制度和外汇储备形成机制考察，可以得出：外汇储备作为中国国际收支状况的直接结果，其对货币供给的显著影响具有制度条件下的高度可靠性和稳定性，这里的制度因素就是现行的外汇储备形成机制和人民币汇率稳定目标下的“汇率安排”。

其次，外汇占款与基础货币呈现高度而稳定的正相关性，而且随着外汇占款的增加，其作用于基础货币的效力也随之增强，说明在现行结售汇制度下，随着外汇储备的增加，外汇占款占基础货币投放的比重不断提高，对基础货币的影响不断增大，外汇占款成为中国央行投放基础货币的主渠道，使得央行基础货币投放的内生性进一步增强。外汇占款与基础货币的高度关联性成为中国国际收支影响货币供给的主要和直接的传递途径。

（二）政策建议

1.货币供给决定于基础货币和货币乘数两大要素。在以外汇占款为主渠道的基础货币投放格局下，要减轻国际收支失衡对货币供给的冲击，短期对策是调控货币乘数，具体措施是调整法定准备金率。而从长远看，必须弱化或切断外汇储备、外汇占款与基础货币之间的传导关系，其解决之道在于推进中国的外汇储备管理体制改革，加速从强制结售汇制向意愿结售汇制过渡，或者寻找其他合适的渠道来形成外汇储备，如由非央行机构（财政部或专设机构）发行人民币债券筹措资金购买外汇储备等。

2.对于处于“新常态”状态下的中国，在相当长的时间内仍应维持人民币汇率稳定这一目标。汇率稳定有利于国际贸易和投资，更是因为中国影响自身贸易条件的能力不如发达国家；同时，为了控制通货膨胀预期、防范由于本币汇率的过度升值抑制出口进而导致经济下滑，人民币汇率的稳定更为重要。

3.若人民币汇率不再实行固定汇率制度，意味着央行可以不必为“稳定”汇率而进行入市干预，央行持有的外汇储备也不会太多，不会成为中央银行货币供给的占款部分。也就是说，国际收支活动不会通过“汇率安排机制”影响国内货币供给，只会通过本身经济活动产生“货币需求”。

4.截至今年一季度末，我国外汇储备余额为3.19万亿美元，居世界第一位。外汇储备过大反映了我国国际收支失衡，并带来一系列挑战。要解决外汇储备过多的问题应该坚持双管齐下，解决好流量问题，控制好收支平衡。主要措施就是加快推进经济发展方式转变和结构调整，使经济增长由较多依赖投资、出口转向消费、投资、出口协调拉动，以及在稳定出口的同时增加进口，促进贸易收支平衡。另一方面要盘活存量，不断创新和拓宽外汇储备运用渠道及方式，提高外汇资源的使用效率。

参考文献：

[1]周铁军，刘传哲.中国国际收支与货币供给关联性的实证分析：1996～2007[J].国际金融研究，2009，（3）

[2]王方静.我国国际收支对货币供给的影响机制研究[J].金融经济，2014，（6）

[3]王晓雷，刘昊虹.论贸易收支、外汇储备与人民币国际化的协调和均衡发展[J].世界经济研究，2012，（11）

[4]范小云，陈雷，王道平.人民币国际化与国际货币体系的稳定[J].世界经济，2014，9（2）

储备货币论文篇6

中图分类号：F224.9 文献标识码：A 文章编号：1671-9255（2013）04-0023-05

一、引言

当前，我国高额的外汇储备和物价水平的持续上升已经成为经济中最突出的两个问题。外汇储备与物价水平之间是否有直接的关系？本文将对这一问题进行实证研究。2001年1月我国的外汇储备为1686.23亿美元，同年底的外汇储备为2121.65亿美元，同年就增长了23%。到2006年3月，我国的外汇储备为8750.70亿美元，首次超过日本，成为世界上持有外汇储备最多的国家。截至2012年12月，我国的外汇储备已达到32737.96亿美元。近十年的时间，我国的外汇储备已经增长了将近11倍。在我国外汇储备持续不断高涨的经济环境背景下，货币当局为了达到即期的政策目标，不得不考虑过多的外汇储备可能对我国经济、金融环境以及货币政策的有效性产生不利的影响。我国的货币政策意在稳定物价，降低通货膨胀水平。外汇储备的增加能否引起通货膨胀？影响效果又如何，本文将通过理论和实证相结合的方法来具体研究这一问题。

二、文献综述

对于外汇储备与通货膨胀之间的关系国外学者

侧重于从长期的角度来考察两者之间的关系。Lin和Wang（2005）实证研究了东亚5国的外汇储备变动与国内物价水平之间的关系，指出如果外汇储备变动，且汇率效应显著的大于货币冲击效应，那么外汇储备的变动就会引起一国国内的通货膨胀。[1]Ho和McCauley（2007）指出亚洲国家之所以会有那么多的外汇储备是由于投资小于储蓄的结果，这种现象又导致了亚洲国家的货币政策失去了独立性，进而使亚洲国家难以利用货币政策来控制本国的通货膨胀水平。国内学者也对这一问题进行了诸多的探索，但是国内学者侧重于从短期的角度来考察两

者之间的关系。[2]周浩、朱启贵（2006）运用协整和误差修正模型来研究我国高额的外汇储备与物价水平之间的关系，得出的结论表明，外汇储备和物价指数之间存在着正相关的关系，但是外汇储备对物价指数的影响效果比较小。[3]蒲艳萍、向军秀（2008）使用1997年到2007年的月度数据分阶段来研究外汇储备和物价水平之间的关系，结果表明，1997年到2002年外汇储备的变动不是通货膨胀产生的原因。2003年到2007年外汇储备的快速上升已经对通货膨胀产生了一定的压力，外汇储备的变动已经成为影响通货膨胀的重要原因之一。[4]张鹏、柳欣

储备货币论文篇7

中图分类号：F822.2

文献标识码：A

文章编号：1003-9031(2007)09-0004-04

自2006年2月我国外汇储备达到8536亿美元超过日本成为世界上外汇储备持有量第一大国后，我国外汇储备也呈不断增长的态势，到2007年3月已达12020.31亿美元。外汇储备规模的大幅度增长对外汇储备的管理提出更高的要求。从外汇储备的结构来看，布雷顿森林体系期间，美元作为关键货币几乎占据了当时世界外汇储备的全部份额。但随着布雷顿森林体系的崩溃，外汇储备货币出现了多元化的趋势，储备资产从单一的美元转变为以美元为主、其他多种强势储备货币同时并存的局面。而近年来，我国外汇储备中还有60%-80%是美元。我国贸易对象更加多元化等很多现实因素都对我国现有外汇储备的货币组合提出挑战。

一、影响我国外汇储备货币组合的因素分析

西方学者对外汇储备货币组合影响因素的分析主要有三个理论：资产选择理论认为外汇储备资产的风险和收益是影响其货币组成的重要原因；海勒-奈特模型认为一国的汇率制度安排和对外贸易结构是影响货币组成的更重要因素；杜利模型在海勒-奈特模型两因素的基础上，增加了外债结构这一因素。海勒-奈特模型中论述了交易成本在决定外汇储备货币组合中起了很重要的作用，而交易成本与对外贸易额成反比，为了避免两者之间完全负相关的关系影响到后面的实证分析，同时又能体现成本因素的影响，笔者加入了外汇储备货币的机会成本因素。[1]另外，Barry Eichengreen和Donald J.Mathieson的研究表明除了上述的因素，资本账户的情况也会影响到外汇储备的货币组成，笔者选取对外投资结构来代表资本账户的情况。[2]我国一些研究者则论证了贸易结构、外债结构、储备货币的风险收益、货币的国际地位等因素对外汇储备货币组合的影响。在总结国内外理论及研究情况的基础上，结合我国的现状，选取了8个影响因素对我国外汇储备货币组合进行分析。

(一)对外贸易结构

一国的国际经济活动中最活跃的部分就是外贸，包括进口和出口。当出口贸易额大于进口贸易额时，其差额就是企业售出商品的净货币所得。在我国的外汇管理体制下，统一实行银行结售汇制，企业将外汇卖给中国银行，中国银行向中央银行结汇，形成中央银行的“净买入”，继而形成国家外汇储备。相反，如果出现外贸逆差，则由外汇储备来弥补逆差，外汇储备就会减少。对外贸易是外汇储备的重要来源，一国与某一国家的对外贸易额较大时，该国也应该持有较多的该种货币，因此对外贸易的结构也会影响外汇储备的货币组合结构。

(二)外债结构

从表面经济利益看，外债和外汇储备是一个矛盾的组合体：一方面是以较高的成本借入外债，另一方面又以收益较低的外汇储备形式占用了庞大的外汇资源。这就是外汇储备的收益与外债的成本差异问题，研究外债结构对外汇储备币种组合的影响就是要使得两者之间的收益成本差最大化。在外汇储备结构管理中就要注意大规模外债就带来外债还本付息的一定压力。如我国2005年偿还外债本息高达2715.86亿美元。因此，从确保外债及时偿还以及降低货币币种转换而带来的交易风险考虑，确定外汇储备币种时考虑外债因素是必要的。这一因素的影响还反映在外债的期限结构上，如果持有外汇储备主要是满足短期外债的偿付需要，那么外汇储备的货币结构就需要最大限度地与短期外债的货币结构保持一致，避免货币错配可能造成的损失。

(三)对外投资结构

对外投资属于一国资本的流动问题，分为投资流入和投资流出。引进外国投资可能增加官方外汇储备，对外投资可能会减少官方外汇储备。一国外汇储备的货币结构受到该国的对外投资结构的影响，这里的对外投资结构是指一国对某一特定国家的对外投资额占该国对外投资总额的比例。当一国的对外投资集中于某个国家时，就会集中使用这个国家的货币进行结算，该国在对外投资结算时使用这种货币的机率就偏高，则该国货币当局将持有更多的该种货币，以降低其储备成本和保证其对外结算支付的能力。因此，一国外汇储备的币种结构应该与该国对外投资的币种结构大体一致。

(四)储备货币的风险和收益率

就一定数量的外汇储备而言，其价值大小会随汇率而波动，其收益高低则会因利率而升降。如果一国外汇储备货币构成选择不当，就会使外汇储备的实际购买力发生不利的变化，由此会带来不必要的损失。持有各种储备货币存在一定的风险和收益。各储备货币在风险收益特性上具有一定的差异性，这种差异对外汇储备的币种组合将产生影响。[3]通常是在一定的风险水平下选择收益率较高的或在一定的收益率水平下选择风险较小的货币组合。

(五)汇率制度安排

考虑到央行在外汇市场上的干预需求，外汇储备的货币结构应该与维持本币汇率稳定的要求相一致，以满足在外汇市场上干预时对某种外汇资金的需要。由于储备货币并不直接用于国际贸易中的对外支付，而是通过其与本币的兑换以执行自身的职能。一国使用哪一种货币作为干预货币，和该国实行的汇率制度有关。如果一国采取的汇率制度使其本币与某种外币建立了紧密的联系，比如盯住汇率制，那么为了维持这一相对固定的兑换关系，该国中央银行就不得不大量持有该种外币作为干预货币，以满足随时通过外汇市场干预来稳定本币与该种外币之问的兑换比例。

(六)储备货币的机会成本

一国政府的储备，往往以存款的形式存放在外国银行。将获取的储备存放在国外，会导致一定的成本。举例来说，若动用储备进口物资所带来的国民经济增长和投资收益率高于国外存款的利息收益率，其差额就构成持有储备的机会成本。再如，持有储备而导致国内货币供应量增加，物价上升，也构成持有储备的一种成本。持有某种货币的机会成本越低，政府就越倾向于持有这种货币，某种储备货币的机会成本与此货币在外汇储备中的份额是反方向变化的。

(七)货币的国际地位

国际货币体系中货币的地位，其市场的深度、广度和弹性都会影响外汇储备货币的结构。各国都倾向于将国际地位比较高(即属于国际储备货币)的货币作为储备货币，因为国际储备货币经常用于各国之间经济活动的清算或对外支付，持有一定量的国际储备货币可以保证对外支付能力及减少交易成本。

二、我国外汇储备货币组合的实证分析

(一)指标及数据的选取

根据上面对外汇储备货币结构影响因素的分析，笔者选取了8项指标，建立了相应的指标体系，如表1。表1 外汇储备货币结构影响因素指标体系

变量

名称

意义

对外贸易结构

我国与某国的进出口额/我国进出口总额

外债结构

我国某种货币形态的外债/我国外债总额

对外投资结构

我国与某国的对外投资额/我国对外投资总额

收益率

货币收益率的均值

风险

货币收益率的方差

汇率制度

虚拟变量

机会成本

国内的投资收益率-某种货币的实际收益率

国际地位

货币在SDR中的权重

由于汇率制度不能直接量化，将它设为虚拟变量来解决这个问题。1994年以后人民币汇率并轨，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，事实上是一种与美元挂钩的汇率制度。自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。[4]因此实行盯住单一货币的汇率制度时令变量取值为0，实行盯住一篮子货币的汇率制度时令变量取值为1。

我国的外汇储备主要有美元、日元、欧元、英镑，本文选取这4种储备货币1996-2005年各种指标的数据进行实证分析。由于1998-2003年我国外债货币结构的不可获得性，只能利用1990-1995年的数据来替代。数据来自《中国统计年鉴》、《中国对外经济统计年鉴》以及各国央行和统计局网站。

(二)实证分析

通过SPSS软件来对这些指标进行因子分析，首先根据累计方差贡献率≥85%的标准来提取公共因子。从图1中看出该特征值曲线在前面3、4个公共因子时特征值变化明显，到第四个公共因子的特征值后趋于平稳，因此说明提取3到4个公共因子可以对原变量的信息描述有显著作用。[5] 如果仅用3个因子的话就只能解释总方差8中的6.7172，即累计方差贡献率为83.9646%，加入第四个公共因子，方差的累计贡献率达到92.6701%，因而选取4个因子来代表原有变量，更可以全面分析外汇储备货币结构的影响因素。

图1 公共因子碎石图

设4个公共因子分别为F1，F2，F3，F4，根据旋转后的因子载荷矩阵可以看出第一个公共因子F1在X1、X2、X3、X8上的载荷分别为0.9947、0.9421、0.9721、0.8857，涵盖了贸易结构、外债结构、对外投资结构和国际地位四个指标，可以将这四个指标概括为对外经济及国际地位因子。第二个公共因子F2在X4、X7上的因子载荷较大，分别为0.9519、0.8553，可以概括为收益成本因子。第三个公共因子只在X6汇率制度安排上的因子载荷较大，达到了0.9755，称之为汇率制度因子。最后一个公共因子在X5上的因子载荷为0.9808，称之为风险因子。

其中X1、X2、…X8为各指标经处理之后的标准化数据。以各因子所对应的贡献率为权重进行加权求和，即可得到综合评价得分。为了得到外汇储备中各种货币的权重，笔者利用SPSS软件将综合得分非负化，得到正的因子得分，并得到1996-2005年美元、日元、欧元及英镑的综合得分的平均值分别为16.8103、9.6938、9.2141、4.2217，进而得到我国外汇储备中这四种货币所占的权重分别为42.1758%、24.2346%、23.0353%、10.5543%。

三、结论与对策建议

本文在总结国外理论的基础上，结合我国的现状，选取了8个影响因素对我国外汇储备货币组合进行分析。根据因素分析取8个变量，利用因子分析法将8个变量提取为4个公共因子并得出四种货币的综合得分，最后得出我国外汇储备中四种货币的权重分别为42.1758%、24.2346%、23.0353%、10.5543%。结合以上的分析结果，提出我国外汇储备货币组合管理的策略。

第一，储备货币多元化。储备货币多元化是世界储备体系的发展趋势。[6]我国目前储备货币较单一且侧重于美元，而我国对外贸易、对外投资等对外经济活动的对象有多元化的趋势，势必要求我国要注重储备货币结构的多元化。

第二，适度提高欧元比重。目前我国外汇储备中大约有18%左右是欧元，可见应将欧元的比重适度提高。从现实的经济因素来看，近年来欧洲经济飞速发展，欧元的稳定性大大增强，同时中国与欧洲经济、贸易和金融业的合作日益密切，已成为我国第三大贸易伙伴。这些因素都促使我国适度增加欧元在外汇储备中的比重。

第三，适当降低美元在我国外汇储备中的比重。近年来我国外汇储备中60%-80%还都是美元，根据实证研究的结果美元的比重只有41.6969%。这表明美元仍是我国外汇储备的首选货币，但由于近年来美国的经济实力相对下降，美元的国际货币地位逐步削弱。因此，适当降低美元的比重是防范外汇储备风险的必然选择。

参考文献：

[1] 邹全胜.国际货币兑换模型与中国外汇储备结构[J].国际贸易问题，2005，(10).

[2] Barry Eichengreen and DonaldJ.Mathieson. The currency composition of foreign exchange reserves： Retrospect and prospect. IMF Working Paper，2000，(131).

[3] 朱淑珍.中国外汇储备的投资组合风险与收益分析[J].上海金融，2002，(7).

[4] 张海梅.中国外汇储备因素模型及政策影响分析[J].中国经济研究，2003，(4).

[5] 余建英，何旭宏.数据统计分析与SPSS应用[M].人民邮电出版社，2003.

[6] 李南.中国国际储备的结构、效应与优化[J].投资研究，2006，(3).

Reserve Currency Composition： An Empirical Study of China

SHAO Xin-li ， LI Lei-lei

储备货币论文篇8

中图分类号：F820.3 文献标识码：A 文章编号：1003-9031(2009)02-0047-05

外汇储备的管理可以分为规模管理和结构管理。而就目前国内的外汇管理体制而言，总量管理受制于国际社会对于人民币汇率的评估：当外界预期人民币汇率上升时，大量资金涌入国内，外汇储备迅速膨胀，而当外界预期人民币汇率下降时，资金外逃则使得外汇储备总量下滑，这就在很大程度上限制了央行发挥这方面功能的条件。在这一背景下，对外汇储备的结构管理就显得尤为重要。

我国的外汇储备主要以美元为核心，据有关学者估算，我国外汇储备中大约有70%以美元保有，这一方面体现了贸易的需要，另一方面也有很大的历史原因。但是，这样就使得储备暴露于较大的外汇风险之中。也正是由于这个原因，随着近年来美元的不断贬值，我国的外汇储备迅速缩水，损失惨重。因此，加强币种结构管理成为了当前我国外汇储备管理中的最重要一环。

一、外汇储备币种结构管理理论内容

传统的外汇储备币种结构选择理论主要有三个：第一个是资产组合理论；第二个是海勒――奈特模型；第三个是杜利模型。现分别对这三个理论进行介绍。

(一)资产组合理论

资产组合理论是由托宾(J.Tobin)和马克维兹(H. M. Markowitz)提出的，研究任何通过资产的分散来降低风险的理论。该理论根据不同资产的收益水平和风险情况，求出最优资产组合，也就是风险相等的条件下收益最高的资产组合，或者是收益相等的条件下风险最小的资产组合。资产组合理论主要采用“均值一方差分析”法(Mean-Variance Approach)，即资产组合的预期收益由每一种资产预期收益的加权平均表示；资产组合的风险由预期收益的方差或标准差表示。因此，这有可能使整个资产的风险小于其中每种个别资产的风险。其方法可以分为以下四步：第一步是确定一系列可供选择的资产对象；第二步是对欲选择的资产前景进行分析，并估计所有资产的收益率、方差和协方差；第三步是确定有效边界，即利用估计出的预期收益率、方差和协方差来确定构成有效边界的有效资产组合的组成部分和位置；第四步是找出最优资产组合，即无差异曲线与有效边界的切点。

求解有效边界的方法主要有风险极小法、收益极大法和二次规划法。由于风险极小法和收益极大法不能解决对投资比例的限制，因为用这两种方法求出的最优投资组合可能会出现负值，其在投资学上的意义即指对该资产的卖空交易。但二次规划法的约束条件中可以包括不等式，因此，对于投资组合中某种或某几种资产的持有比例有所限制时，要用二次规划法才能解决问题。最终资产组和理论得出的二次规划数学模型，即：

其中，是资产组合收益率的极小标准差，代表风险；Xi、Xj为第i种和第j种货币在储备资产组合中所占的比重；为第i种和第j种储备货币收益率的协方差；Rp为该国外汇储备资产作为一个投资组合的整体预期收益率；Xi为i种货币的投资比例；Ri为i种货币的预期收益率。

(二)海勒――奈特模型

这一模型是出于海勒(Heller)和奈特(Knight)对资产组合理论应用与储备币种分配时产生的质疑，在他们合著的文章《中央银行的储备货币偏好》(Reserve-currency Preferences of Central Banks)中提出来的。他们认为在使用外汇储备时，不但面临着汇率波动的风险，而且还存在交易成本问题。因此，在该模型中，决定储备币种结构问题的关键因素是一国的汇率安排和贸易与收支结构。

1.一国的汇率安排

前述的资产选择理论主张通过分散资产来实现目标，而海勒和奈特则主张强调中央银行的“干预汇率动机”在决定成本币种选择时的重要意义。在不同的汇率安排下，各国所持有的成本币种分配会呈现差异。首先，对于钉住单一货币的汇率安排，中央银行可以通过以所钉住货币持有外汇储备，从而消除考虑汇率波动风险。其次，对于钉住一篮子货币的汇率安排，要降低汇率风险，则需按照篮子货币的权数分配其外汇储备的不同币种持有额。最后，对于实行浮动汇率制度的国家，要降低汇率风险，则需要按照某种有效性汇率指数(如进口权数)对其外汇储备进行资产组合。

2.贸易与收支结构

在国际收支中，贸易收支占有举足轻重的地位，贸易收支结构是国际收支机构的一个重要的缩影。外汇储备作为平衡国际收支的资产，其币种结构必然与贸易收支的来源及币种结构有密切联系，这样才能对国际支付不产生影响，才不会因为储备货币的频繁交换产生太大的交易成本。海勒认为，一国持有储备货币与该国同储备货币国家的贸易变量呈正比变化。海勒和奈特两人在其论文中建立了反映汇率安排和贸易结构的计量模型，并回归出了基本结果。其他一些因素如一国经济的开放程度，一国的GNP水平等等，都可能影响该国的储备管理政策。但海勒和奈特在回归分析中发现，这些因素与币种分配的相关都几乎为零，所以舍弃不用。

(三)杜利模型

杜利(Michael. P. Dooley)同海勒和奈特一样，认为在决定外汇储备币种分配时，职能实现过程的交易成本所产生的影响远远大于对外汇资产风险和收益率的考虑。他认为，在一国持有的储备中，持有某一种外汇资产是由贸易流量、外债支付流量和汇率安排共同影响的结果。[1]他摈弃了“均值一方差分析”的资产组合理论，而采用回归分析法建立了计算统计模型。

杜利模型的回归方程式如下：

此回归方程的右边分为五大项，第一项为常数项，第二项反映了贸易流量对外汇储备币种分配的影响，第三项反映了外债支付对外汇储备币种分配的影响，第四项反映了汇率安排对外汇储备币种分配的影响，第五项为误差项。杜利模型表明在一国持有的储备中，持有某种外币资产是由贸易流量，外币支付流量和汇率安排共同影响的结果。由于模型加进了对发展中国家外债状况的考虑，因而比海勒――奈特模型更为完善。在进行回归运算时，杜利根据发展中国家和工业化国家的不同特点，分别进行了回归，使模型的应用性大大增强。杜利模型是目前较为完善的储备币种决定模型。

二、国内外实证研究综述

基于以上分析方法，国内外学者对外汇储备币种结构进行了研究。

(一)国外学者进行的实证研究

早期外汇储备币种结构研究主要是沿用传统的Markowitz资产组合模型，将外汇储备资产看作财富的贮藏手段，中央银行作为投资者，通过资产分散化，尽可能在降低风险的同时实现组合资产价值最大化。Ben-Bassat(1980)就利用这种方法估算出了以色列的最优储备结构。

Dooley(1987)认为，资产组合框架主要适用于分析官方的净国外资产，而不适用于总的外汇储备，并用93个发展中国家的数据进行了实证分析，证明外汇储备币种结构主要受交易动机影响。Dooly，Lizondo和Mathieson(1989)用1976-1985期间58个国家的外汇储备币种结构数据估计了交易动机模型，进一步发现：(1)外汇储备币种结构主要受所盯住的货币、主要贸易伙伴和外债结构影响；(2)交易动机在各国外汇储备币种管理中所占的重要程度是不同的。Roger(1993)研究发现，大多数工业化国家的外汇储备币种结构变化主要与外汇市场公开市场干预有关，而不是资产组合的结果。

Eichengreen(1998)利用数据实证分析了各国国内生产总值和国际贸易相对规模对全球外汇储备币种结构的影响，发现长期内这种影响确实存在，但短期内则不存在。Eichengreen和Mathieson(2000)进一步验证了一国的贸易对象、外债结构、汇率安排、资本账户开放和储备货币之间的利差对外汇储备币种结构的影响，发现各国的外汇储备币种结构具有历史延续性，所有影响因素只能渐进地发生作用。他们通过对1971年到1995年的年度数据进行分析，发现每当一国的对外贸易增长一个百分点，其对外汇储备的贡献度为0. 5个百分点。

随着汇率制度的逐步确立和完善，及外汇储备规模的不断增加，如何在满足流动性和清偿力要求后增加外汇储备的收益性又一次成为讨论的热点。Srichander(1999)采用模糊决策理论论证了决策外汇储备币种的方法。Elias、Richard、Gregorios(2006)采用动态均值方差模型得出了存在交易成本的情况下的外汇储备的最优币种结构。

(二)国内学者进行的实证研究

我国学者对外汇储备币种的研究主要是从定性分析和定量分析两个角度入手的。

1.外汇储备币种结构的定性分析

在定性研究中我国学者主要依据海勒――奈特模型和杜利模型从汇率制度、贸易和国际收支结构、外债结构等角度对外汇储备币种进行选择。

金艳平与唐国兴分别赋予我国的进出口贸易结构、外债结构、储备货币国际地位和收益率因素一个权重，估算出我国外汇储备比较合理的币种结构为：美元55%-65%；日元20%-25%；德国马克10%-15%；英镑和法国法郎各自5%左右。[2]

宋铁波、陈建国在综合考虑我国的贸易结构、外债结构以及储备货币的风险收益和我国的汇率制度的具体情况后，引用Srichander Ramaswamy在其论文中的研究及借用SDR篮子货币的币种组合，计算出我国外汇储备币种组合比例情况。提出我国外汇储备的币种组合为：美元(58%-63%)、日元(13%-18%)、欧元(13%-18%)、英镑等其他货币(5%-10%)。[3]

朱箴元认为外汇储备的货币结构应当因国而异；由于各国对外支付和储备货币汇率都处于不断变动中，外汇储备的结构应是经营的结果，而不应是事先设定的目标。[4]

张文政、许婕颖介绍了海勒――奈特模型与杜利模型在中国外汇储备的币种权重选择中的应用。在海勒――奈特模型与杜利模型中关于一国外汇储备币种结构的选择中，作者分别考虑了贸易结构、外债结构、汇率制度以及各国货币的地位等因素对外汇储备选择的影响。[5]指出我国外汇储备的币种组合为：美元(63%)、日元(15%)、欧元(20%)、其他货币(2%)。

2.外汇储备币种结构的定量分析

在定量分析中我国学者主要是应用Markowitz期望方差模型的思想，建立一个非线性数学模型来确定外汇储备的最佳币种结构。分析的思路是运用资产组合理论，从数量上讨论以风险最小为目标的外汇储备最优结构，利用国际投资的收益和风险的若干数据，来说明具体计算的方法和分析相应的不同币种收益率与各国经济相关度对结果的影响。

易江、李楚霖将资产组合风险最小化的理论应用于外汇储备安全增值问题的研究，在允许卖空和不允许卖空两种情景下导出实现外汇储备最优组合的方法，并利用实际数据进行了分析。[6]

陈建国、谭戈运用均值―方差方法推导了储备资产组合的有效边界，然后通过求得反映货币当局偏好的经验函数，确定了使得效用最大化的储备资产结构。[7]

马杰、任若恩、沈沛龙尝试采用Markowitz的证券组合理论的思想，将外汇储备资产证券化，把外汇储备整体看成一个证券组合，通过分析这个证券组合的最优资产配置比例来确定一国外汇储备资产的构成。[8]

朱淑珍利用Markowitz的组合投资理论，以美元为基准，考察几种具有代表性的国际货币的风险收益情况，分析了中国的外汇储备的风险有效边界曲线，同时给出了理论上最优的外汇储备结构的调整建议。[9]

三、对现有理论的评析

传统外汇储备结构选择的三大理论，即资产组合理论(均值――方差分析)、海勒――奈特模型和杜利模型。这三个模型都分别从不同角度对外汇储备货币结构选择进行了分析，其中资产组合理论强调了资产中收益与风险在安排外汇储备货币结构中的作用，海勒――奈特模型强调了贸易收支在决定外汇储备货币结构的作用。杜利模型在海勒模型的基础上，将影响外汇储备货币结构的因素扩大为贸易流量、外债支付及汇率安排等三个因素。国外对外汇储备币种结构的研究已有一定的理沦基础，这有利于在辅以相关计量工具的前提下，对外汇储备结构的研究从定性分析向定量分析发展。但是这些理论仍然存在一些不足。

(一)对资产组合理论的评析

资产选择理论决定储备最佳币种分配的方法，从收益与风险的角度解释了目前储备货币多元化的现状。但根据目前各国中央银行持有的储备资产币种分配的资料显示，几乎没有任何一个国家的中央银行完全按照资产选择理论的要求分配其外币币种份额，因为作为国家的外汇储备管理机构，不是像金融市场上的投资者一样以投资获利为首要目的，他们要考虑的首要问题是如何迅速方便而且有效地实现外汇储备的职能，其次才是如何降低风险和扩大盈利，这就是资产组合理论的内在缺陷。

(二)对海勒――奈特模型的评析

海勒――奈特模型从国际储备的特点和职能去研究各种储备货币的比例，讨论一国的汇率安排与贸易结构对储备币种分配的影响，比纯粹的运用资产组合理论的结果更具有现实意义。尽管该模型具有较为方便的操作性，但它也存在一些明显的缺陷。首先，由于该模型是一种回归模型，它是通过对以往的统计数据来确定模型中的各项参数，能够用来预测将来的惯性发展状况，但却不能解决外汇储备的币种应该怎样分配这一问题。所以海勒――奈特模型的重要性应在阐明汇率安排与一国的贸易收支结构决定储备币种分配的作用上，而非具体比例的选择上。

其次，该模型缺乏对外债这一因素的考察。保证支付外债对广大的发展中国家而言是外汇储备的重要职能之一，因此外债结构是影响发展中国家储备币种结构的主要因素之一。作为发展中国家，应把储备币种结构与外债结构有机结合起来，避免到期时的汇率风险和在外汇市场市场上换汇、购汇所带来的手续费等额外的费用。

最后，该模型仅仅从中央银行执行储备职能的偏好上进行分析，完全没有考虑各种储备货币之间的收益率与风险，这正是资产选择理论所考虑的重点。但实际上，中央银行在持有外汇储备时，或多或少总要考虑其风险与收益的变化。

(三)对杜利模型的评析

杜利模型对现实的模拟只是一种近似的估计，一些解释变量的数据都是近似的数据，误差可能极大。比如，在计算贸易流量时，以进出口的地区贸易结构来反映各种外汇资产在贸易中所占份额，是不确切的。因为一国的进出口中的货币组合并不完全与贸易的国家结构相吻合。另外，由于是计算模型，模型不能确切的回答储备币种应该按什么比例分配这一规范性的问题，它只能说明“是什么”的问题，

四、今后的研究方向

国外学者对影响外汇储备币种结构因素的研究，对基于我国具体情况的币种结构研究有一定的借鉴价值。国内的研究基于我国的具体情况，将传统的研究外汇储备币种结构的模型应用到我国外汇储备币种结构的研究中，这为以后进一步研究奠定了基础。面对我国目前高额外汇储备状况，在美元贬值背景下，对我国外汇储备结构管理开展研究，并提出相关政策建议，对今后的研究有一定的借鉴意义。

但国外学者对研究外汇储备币种结构的模型较少，目前还不能确定哪种模型对确定合理外汇储备币种结构最为有效。因此，国内学者对外汇储备币种结构研究的文献就相对较少，且进行研究所使用的模型都比较单一，又因国家对币种结构相关方面的数据基本不予公开，数据的可得性较差，故得出的合理币种结构的参考价值较低。

对外汇储备结构的研究除了币种结构研究外，还需对资产的结构进行研究。但是，对外汇储备资产结构的研究很少，当前定量的理论分析模型几乎没有，主要还是一些定性经验规则的阐述。从国际趋势看，对外汇储备结构的研究将会有两大倾向：一是在研究内容上，合理测算较为精确的外汇储备的币种结构与资产结构，将会是今后研究的重要内容。二是在研究方法上，由于对外汇储备资产结构的研究很少，探寻测算效用最大化的外汇储备资产结构的新方法将是一个非常有价值的研究领域。我国正处于经济转轨的重要时期，面对目前高额外汇储备的情况，对外汇储备资产结构的研究缺乏必要的理论和实践积淀。对币种结构的研究，在相关数据可获得性提高的基础上，运用合理的计量方法测算最优的外汇储备币种结构是今后的重要研究内容。因此，今后的研究应本着注重安全性、流动性、收益性的原则，探寻优化外汇储备结构的有效途径，并测算出合理的外汇储备资产结构和币种结构，对外汇储备结构管理提出切实可行的政策建议。■

参考文献：

[1]Michel. P. Dooley：“the Currency Composition of Foreign Exchange Reserves"，IMF Staff Paper，June，1989.

[2]金艳平，唐国兴.我国外汇储备币种结构探讨[J].上海金融，1997，(5).

[3]宋铁波，陈建国.当前我国外汇储备币种组合分析[J].南方金融，2001，(4).

[4]朱箴元.关于外汇储备货币结构的几个问题[J].金融教学与研究，2000，(3).

[5]张文政，许婕颖.试论我国外汇储备币种结构[J].商场现代化，2005，(11).

[6]易江，李楚霖.外汇储备最优组合的方法[J].预测，1997，(2).

[7]陈建国，谭戈.国际储备结构的决定：均值――方差方法[J].广东金融，1999，(8).

[8]马杰，任若恩，沈沛龙.外汇储备结构调整的非线性规划数学模型[J].信息与控制，2001，(4).

[9]朱淑珍.中国外汇储备的投资组合风险与收益分析[[J].上海金融，2002，(7).

Research Review and Prospect on Theory of Currency Structure in Foreign Exchange Reserve

KONG Li-ping

(Dongbei University of Finance and Economics，Dalian 116023，China)

储备货币论文篇9

一、绪论

（一）研究背景

外汇储备是一国经济实力的重要体现，它有利于坚定国内外对我国宏观经济政策、人民币币值稳定的信心，有利于外资流入，促进我国经济的发展，增强我国的对外支付能力和抵御金融风险的能力，提高了我国的综合国力等。2002年以来．我国外汇储备增长迅速，截至2012年12月末，国家外汇储备余额为31811.48亿美元，同比增长11.72%；货币和准货币量达851590.9亿美元，同比增长19.90%。如此高位的货币供应量增长是否是由外汇储备增加引起的？二者之间是否存在一定因果关系？本文基于此来探讨外汇储备和货币供应量影响的关系。

（二）国内外相关文献研究

关于外汇储备增加对货币政策的影响，国内外已有很多学者对此进行了相关研究，指出我国外汇储备规模过大和增速过快存在不合理性，并对我国经济产生了震动效应，尤其是对货币供应机制产生了强大的冲击作用。

1952年，美国经济学家米德(J.E.Meade)在《货币数量与银行体系》一文中首次使用货币供给方程对货币供给量进行系统研究，标志着完整的货币供给理论开始形成。最早认为外汇储备与货币供给有联系的理论是货币主义学派Harry.G.Johnson等提出的货币供应量决定论。他们认为国际收支不平衡本质上是一种货币现象，当国内货币供应量超过国内需求时，多余的货币就会流向国外，从而引起现金余额的减少，因此外汇储备的需求主要由国内货币供应量的增减来决定。

在外汇和货币供给方面，货币均衡模型(约翰逊，1977：何泽荣，1998：陈岱孙、厉以宁，1991)用货币主义的分析方法，研究了外汇储备与货币供给之间的关系，以及储备的需求和决定等问题。谢沛善指出外汇储备对经济影响程度的不断加深，“供给控制型"货币政策的效果将趋于弱化。许承明针对我国货币供求与外汇储备变动的相互影响进行了相关分析。朱孟楠、黄晓东采用单位根检验、因果检验和协整方法表明我国外汇储备导致货币供应量增长，且两者间存在长期均衡关系。张鹏明确指出我国外汇储备规模过大和增速过快存在不合理性。

关于外汇储备或者货币供给的文章很多。从分析方法的角度来看，大致可以分成三类：一是类似于Friedman and Schartz的历史事件叙述分析法；二是各种非常复杂的结构模型法，其计算复杂麻烦而且影响力不大；三是Sims(1980)等人发现的向量自回归模型(VAR)方法。目前比较成熟且被国内学者广泛使用的就是Sims(1980)等人发现的向量自回归模型(VAR)。

二、外汇储备与货币供应量之间的作用机制分析

外汇储备通过作用于基础货币进而对货币供应量的变动产生影响。中央银行货币概览和资产负债表的平衡关系表明：

基础货币=国外净资产+国内信贷-其他负债和资本

其中，国外净资产由中国人民银行所掌握的以人民币计值的外汇储备、黄金、特别提款权以及中国人民银行在国际金融机构的存款构成，所以外汇储备增加必然导致基础货币增加。而基础货币和货币供应量之间的关系又可以表示为：

其中M货币供应量，K表示货币乘散，B表示基础货币。由于货币乘数的存在。基础货币的增加使货币供应量成倍增长，从而形成了：(1)外汇储备增加外汇占款上升基础货币增加货币供应量上升；(2)外汇储备减少外汇占款下降基础货币减少货币供应量下降。

外正占款产生的货币供给观已成为我国基础货币发行的主渠道。在央行冲销干预有限的条件下，形成了一条具有主导性的货币增减途径。我国货币供应量的统计分为三个层次即：、和。是流通中的现金，是加上单位活期存款。是加上储蓄存款和企业定期存款。因为从长期来看，的指标相对稳定，对中央银行来说更具有观测意义，因此本文选择来进行实证分析。

三、外汇储备对货币供应量影响的实证研究

下面拟对外汇储备（FER）与广义货币供给量()之间的关系做计量分析。本文以2002年1月―2012年12月的月度数据（共120个样本数据）为样本数据。之所以选择2002年以来的数据，是因为我国经济从2002年才开始真正摆脱亚洲金融危机的影响，出现稳定的增长趋势。另一方面外汇储备也是从2002年开始持续高速增长。其中样本数据是根据中国人民银行网站上公布的数据整理得来的。根据需要将原始数据先进行如下处理：为了提高估计精度，对原始数据取对数。分别用lnFER和ln表示。

运用线性回归方法分析有关数据，并以此说明FER对的影响，从方法论上来讲有一定的缺陷，因为FER变量与变量间的同方向变化关系，尽管回归方程的相关系数很高，但并不能说明他们之间的因果关系，反映的只是一个静态的而不是动态的行为。在进行时间序列分析时，传统上要求所用的时间序列必须是平稳的，即没有随机趋势，否则，将会产生“伪回归”问题。在现实经济问题中的时间序列通常都是非平稳的，为了使回归有意义，可以对其进行平稳化。本文运用协整理论，从分析时间序列的非平稳性入手，探求非平稳变量间蕴含的长期均衡关系，把中短期动态模型和长期均衡模型的优点结合起来，建立非平稳时间序列模型。

（一）单位根检验

对变量进行协整分析之前，首先需要对变量的平稳性作检验，只有变量在一阶平稳(I(1))的条件下，才能进行协整分析。本文采用单位根检验法对lnFER和ln时间序列进行平稳性检验。而进行单位根检验有多种不同的方法，如DF方法、ADF方法、PP方法，本文采用AuDgmented Dickey-Fuller(ADF)方法对时间序列进行单位根检验。

表1 lnFER与ln单位根检验结果

变量 ADF检验值检验类型（c,t,k) 临界值(5%）结论 D.W值

LnFER -2.1609 (c,t,0) -2.8903 不稳定 1.5777

LnM2 1.2737 (c,t,0) -2.8903 不稳定 2.0067

lnFER -7.4074 (c,t,1) -2.8906 稳定 2.0655

lnM2 -5.1970 (c,t,1) -2.8916 稳定 2.0073

注：(1)检验类型中的c和t表示常数项和趋势项，k表示所采用的滞后阶数。(2)表中的临界值是由Mackinnon给出的数据计算出来的。

首先对lnFER和ln进行单位根检验，确定各时间序列的单整阶数。由表1可知，在5%的显著水平下，lnFER和ln的ADF检验值均大于临界值，不能拒绝存在单位根的原假设，这说明其对数序列是不平稳的时间序列。然后在对其差分对数序列进一步进行单位根检验，得到lnFER和ln的ADF检验值均小于其临界值，则显著拒绝存在单位根的原假设。这说明其对数差分序列是平稳的。由此可以推断，外汇储备对数序列lnFER与货币供应量对数序列ln都是I(1)序列。

（二）协整分析

如果涉及到变量都是一阶差分平稳（I(1)）序列的，且这些变量的某种线性组合是平稳的，则称这些变量之间存在协整关系，它反映了所研究变量之间存在的一种长期稳定的均衡关系。由上面单方根检验结果可知，外汇储备对数序列lnFER以及货币供应量对数序列ln都是I(1)序列，因此可以对其进行协整分析。本文采用Johansen提出通过最大特征根的方法来检验变量之间的协整关系。

表2 lnFER与ln协整检验结果

协整变量最大特征值似然率 5%临界值假设的协整方程数

（lnFER与

ln） 0.2315 31.6759 20.2618 没有*

0.0613 6.1318 9.1645 最多一个

注：(1)协整的形式为数据中有线性决定趋势，协整方程（Cointergration Equotion-CE）中有常数项和趋势，VAR（Vector autoregressive modles―向量自回归模型）。(2) *表示在5%的显著性水平下拒绝原假设。(3)协整关系的滞后阶数为3。

如表2所示，从零假设：r=0开始，似然率统计量为31.6759，超过5%显著性水平的临界值20.2618，表明应拒绝零假设的：r=0，接受r=1备择假设。同时，在原假设为：r=1时，似然率为6.1318，小于5%的临界值9.1645，因而不能拒绝：r=1的原假设。结合这两个假设的结果可以得出这样的结论：在5%的显著性水平下，lnFER与ln存在一个协整关系。由此可见，在95%的概率下，有理由确信外汇储备（FER）与货币供应量（）存在长期均衡关系。

（三）误差修正模型

通过对变量进行协整分析，可以发现变量之间的长期均衡关系，但是无法得到这些变量偏离它们共同的随机趋势时地调整速度，这时可以用误差修正模型加以解决。根据Granger定理，一组具有协整关系的变量，一定具有误差修正模型的表达形式存在。因此在协整检验的基础上进一步建立包括误差修正项在内的误差修正模型（ECM），以此来研究FER与之间的短期动态调整与长期特征。

运用E-views软件对FER和作误差修正分析，经过不断的调试和比较，最后得到最优的ECM如下：

（533.83） (338.35) (52.23)

=0.9991 F=57905.30 D.W=1.7802

该模型，在给定的a=0.01显著性水平，各项系数都通过了T检验；F=57905.30，说明该方程整体显著；拟合优度检验中调整后的为0.9991，说明拟合度非常好；而D.W统计值为1.7802，所以该模型不存在自相关现象。

由协整理论和ECM模型可知，FER与的长期均衡关系为：

由FERP与的长期均衡模型可知，FER每增加1%单位，将会促进ln增长0.54%单位，以实际数据证明了我国外汇储备对货币供应量的影响作用。

（四）格兰杰因果检验

由协整分析结果可知，FER与之间存在长期的均衡关系，但是这种均衡关系是否构成因果关系及因果关系的方向如何，尚需要进一步验证。本文采用Granger（1969）和Sims（1972）提出的因果关系检验法来验证FER与之间的因果关系。

当Granger检验结果对滞后长度具有较低的敏感性时．所得的关于Granger因果检验的结论具有较高的可信度。而由表3可知，本检验结果对滞后期数具有较低的敏感性，当滞后阶数从3到7时，原假设“Ho：外汇储备不是货币供应量的Granger原因”均小于5%的显著性水平，拒绝原假设。故外汇储备是货币供应量的Granger原因。

表3 FER与格兰杰因果检验结果

lags Ho：FER does not Granger Cause M2

Obs F-Statistic P-value

1 101 0.24582 0.62115

2 100 1.15432 0.31965

3 99 3.8029 0.01278

4 98 3.00628 0.02238

5 97 2.40636 0.04308

6 96 3.19527 0.00716

7 95 3.12669 0.00571

注：P-value表示接受原假设的概率，数字越小，说明自变量的预测因变量的能力越强。

总的看来，模型的统计性能良好，具有较好的经济学意义。然而，需要说明的是，以上模型及计量检验也有一定的局限性。另外，在本部分建模和验证过程中，虽然对各种检验方法进行了较详细的叙述，但在其后的分析过程中并未完全按照所有的步骤进行检验，主要是考虑到避免可能产生的重复。

四、结论与建议

通过以上分析，可以得到以下结论：通过协整分析和误差修正模型可知，FER与存在长期均衡关系，FER每增加1%单位，将会促进增长0.54%单位，以实际数据证明了我国外汇储备对货币供应量的影响作用。

综上所述，我国的外汇储备不断增加将极大影响货币供应量，进而间接影响到宏观经济的稳定。为了降低外汇储备对货币供应量的影响，可以从以下几方面考虑：（一）适当控制外汇储备规模。从源头上控制外汇储备流入的数量和速度，从追求出口数量向追求出口质量转变。（二）不断完善货币政策工具。譬如：调整法定存款准备金、再贴现率，进行公开市场操作等。

参考文献：

[1]张晓峒.计量经济分析[M].北京:经济科学出版社,2000.9.

[2]张捷.梁佳丽.外汇储备增加对货币供应量的影响[J].中国商界,2008(04).

[3]向建勤.外汇储备变动对货币供给的影响及对策分析[J].中国商贸,2009.

[4]佘德容.外汇储备的增长对我国经济的影响[J].浙江金融,2005.4.

储备货币论文篇10

中图分类号：F831.6　文献标识码：A　文章编号：1000－176X(2007)08－0053－06

“货币国际化”一词来源于日本。广场协议前后，日本的一些英文文献中出现了“internationalization of the yen”(日元国际化)一词。但在英文文献中，没有关于internationalization of a currency的用法，在英文中，internationalization和intemationalized是技术用词，表示将一种电脑软件系统用各种语言来使用。近年来，国内经济界根据日本人对英文词汇的创造，相应地提出了人民币国际化的说法，而且还将人民币国际化“炒”成了一个热点。日元国际化是在日元已经被广泛使用，日元的国际储备地位已经确立的条件下提出的。此时日元国际化的涵义是扩大日元在国际交易中的使用，进一步增强其储备货币的地位。但目前为止还没有一个国家将人民币列为储备货币。由于讨论的起点不同，我国的人民币国际化与日本的日元国际化涵义出现了较大区别。目前，我国学术界的人民币国际化已经演化成这样的涵义：人民币从目前状态发展成为中心储备货币的过程中任何一步有利于此方向的变化。依据这一理念，人民币从目前还不是一种国际储备货币，到最终成为像美元那样的中心储备货币，要经历三个阶段：(1)从非储备货币演变成储备货币；(2)从地位较低的储备货币演变为地位较强的储备货币；(3)从地位较强的储备货币演变为中心储备货币。可见，日本人所讨论的日元国际化实际上是第二个阶段，而我们中国所探讨的人民币国际化实际上是第一阶段。

一、国际储备货币生成条件的细辨

一种货币要成为国际储备货币，必须具备哪些条件呢?学术界通常认为需要四个条件：第一，完全可兑换并被广泛接受；第二，它的金融市场――国内资产和外汇――应具有广度和流动性；第三，其价值具有一定的稳定性；第四，在金融和贸易上有较大的交易量。也有人认为，货币发行国必须是一个经济大国。这与第四个条件较接近，因为一个经济大国通常就会有较大的金融和贸易交易量。

下面我们就来考查“牙买加体系”诞生以来，所有国际储备货币发行国是否达到了上述四个条件。

第二，“金融市场应具有广度和流动性”。这句话通常理解为“开放和有深度的金融市场”(open and deep financial markets)。1976～1980年，在世界各国的外汇储备中，日元的比重由2％提高到4.5％。但众所周知在这一时期日本不仅没有开放金融市场，而且还实行着严格的外汇管制。日本对金融市场的封闭遭到西方国家的一致抗议，因而有广场协议的产生。可见，日元在成为国际储备货币之前后也没有实现这一条件。

从目前舆论关注的情况看，经济界对人民币能成为储备货币寄予厚望。许多学者表示，人民

币成为储备货币有多种好处，不仅在经济上能获得铸币税的收益，而且还能提高国家的政治地位。因此，探讨一种最低的充分条件，从而在最短的时期内让人民币成为国际储备货币是非常必要的。为达到此目的，本文先尽可能将所有的必要条件挖掘出来。

二、国际储备货币生成的必要条件

从理论上看，一种货币如果缺少上述三个条件中的任何一个，都不能成为储备货币。所以，这是三个必要条件。

三、经济大国货币生成储备货币的必要条件之必要条件

透过历史和现实的分析，我们可以看出非居民贸易账户开放与储备及货币政策之间的关系。为了讨论一个较为严格的储备货币形成条件，我们只考察了非居民贸易账户，如果在更大的范围――全部非居民账户，则其后果更为夸张。

众所周知，固定汇率与非居民账户开放的矛盾，也是布雷顿体系解体的原因：一方面，布雷顿森林协议要求各国尽可能放开对外汇的管制，而这种放开的主要方式是非居民账户的放开；而另一方面，协议又要求各国实行固定汇率。对于欧洲共同体和日本这样的大型经济体，矛盾不可克服。同样对于21世纪的世界贸易第三大国――中国，这个矛盾也是不可克服的。

四、人民币生成储备货币的路径与政策选择

对于外国人来看，从钉住汇率到浮动汇率似乎是“临门一脚”，但对中国经济来说，却是一段漫长的攀登之路。由于近年来在我国全部价格篮子商品中，贸易品所占的比例越来越大，与此同时，贸易品的生产率也在不断提高，导致人民币实际汇率的提高(巴拉萨-萨缪尔森效应)，目前由IMF测算的人民币购买力平价达到1.48(1美元＝5.4元人民币)，我国商务部也认为人民币低估了15％(即6.6215)；另一方面，根据以往的经验，汇率波动存在着超调现象(反应过度)，所以，若人民币立即自由浮动，则市场价格必升至购买力平价以下，调整幅度将大大超过15％。如此大幅度调整必使中国经济遭受沉重打击。因为出口是我国经济高速增长的三架马车之一，根据国家信息中心的计算，2005年出口对经济增长贡献率超过35％，如果将间接的贡献(消费和投资)也计算在内，对GDP增量的贡献远远超过40％。所以，人民币突然大幅度升值将使大批贸易企业倒闭，猛烈冲击中国整体经济，其后果是中国人民无法接受的，所以，人民币绝对不能立即由市场定价。

自2005年7月21日起，人民银行宣布我国实行参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，并明确表示要增加人民币汇率浮动的区间；此外，中国人民银行行长周小川2005年7月23日在中央电视台焦点访谈节目中表示：“此次汇率机制改革是强调以市场为基础的浮动汇率”，这些都表明改革的方向已经确定――以市

场定价为基础的浮动汇率制。另一方面，一年多以来人民币逐步升值，至2007年1月17日已经升值了5.9％。这些情况都表明，人民银行试图先让人民币汇率在一段较长的时间内逐步接近购买力平价，然后再实行由市场定价的浮动汇率制。假定人民银行计划平均每年升值5％，则从现在算起，约需5年的时间才能完成任务，即在2011年的年底接近IMF认定的购买力平价。

综合上述储备货币形成的必要条件，我们可以得出下述两个重要的结论：

1．不完全开放金融市场，也不会耽搁人民币生成储备货币的进程。

储备货币论文篇11

一、外汇储备适度规模管理的研究现状

1.国外研究现状

国外对外汇储备适度规模管理的研究最早是由美国的经济学家特里芬（Triffin）提出的。特里芬（1960）在研究外汇储备适度规模管理时提出了储备―进口比例（R/M）法，认为：适度的外汇储备规模一般应该为该国进出口贸易额的20%～40%左右。20世纪70年代后，对外汇储备适度规模的研究主要是利用成本―收益法和回归分析法。Heller（1966）、Clark（1970）利用成本―收益法建立相应的实证模型对各主要发达国家进行了研究，Agarwal（1976）将研究扩展到发展中国家，M.A.Iyoha（1976）将研究的对象转向经济发展逐步加快的发展中国家。在R/M法基础上，货币主义学派的Johnson和Brown等经济学家提出了货币供应量决定论，认为一国外汇储备的需求取决于该国内货币供应量的增减。20世纪70年代的中后期，部分经济学家提出了定性分析法，Carbaugh（1977）和Fan（1978）认为一国外汇储备的规模受到诸多因素的影响，不仅包括经济因素，也包括一系列政治因素。20世纪80年代以后，西方主要经济学家根据世界上大多数国家外汇储备的需求量与实际持有量不一致这一现实情况，对外汇储备适度规模管理的研究开始转向需求量与持有量不一致的非均衡模型。

2.国内研究现状

国内关于外汇储备的适度规模问题的研究，对于我国外汇储备规模的适度与否存在着两种完全不同的研究结论。我国部分经济学家通过研究认为中国外汇储备是不足的。

管于华（2002）通过对18个国家六个重要经济指标进行聚类分析，得出结论：中国的外汇储备低于在适度规模标准的下限。刘斌（2003）从货币供应量决定理论出发对我国的外汇储备的适度规模问题进行研究，得出结论认为我国外汇储备是不足的，并指出在近几年内我国的外汇规模也很难提高到合适的水平。黄泽民（2008）通过与西方发达国家相比，中国的外汇储备规模管理具有特殊性：第一是从外汇储备的来源上看，它具有一定的借入储备的性质；第二是在中国的官方外汇储备中包含部分民间储备，在对外汇储备规模是否过度的研究时考虑上述两个因素的话，就不能将我国的外汇储备规模看作是过度的。

还有部分研究学者则持有相反的研究结论，他们认为就我国目前的外汇储备规模来说不仅是充足的，甚至是外汇储备规模还是过量的。郭恩才（2001）利用国际上常用的客观经济指标对我国相应的指标进行了精确地统计估算，认为与合理的储备水平相比，中国的外汇储备规模是属于偏高的。朱孟楠（2006）通过与各发达国家间的对比，认为中国外汇储备绝对量太多，降低了社会资金的使用效率。者贵昌（2008）在对我国的外汇储备规模适度性问题进行测算后认为，我国外汇储备自2002年开始增长速度加剧，超额储备这一问题日趋严重，认为中国外汇储备的适度规模应控制在2500亿美元左右。吴琨（2010）指出在全球经济危机的背景下，我国巨额的外汇储备面临财富缩水的风险应用1994～2009年数据进行实证分析，验证我国外汇储备规模过大，分析形成我国巨额外汇储备的原因，并提出外汇储备运营管理的对策。

二、外汇储备结构管理的研究现状

1.国外研究现状

国外对于外汇储备管理结构的研究，主要是从两方面进行的：储备货币币种结构研究和储备资产流动性结构研究。H.M.Markowitz（1952）和J.Tobin（1956）在对储备货币币种结构的安排进行研究时，提出了资产选择理论，认为可以通过外汇储备在不同币种之间的分散来降低外汇储备风险。Heller和Knight（1978）根据实证分析的结果认为一国外汇储备币种安排和贸易收支结构二者之间有着很强的相关性，反而与该国的宏观经济总量等的关系不大。Dooley（1999）针对Heller和Knight计量模型的缺陷，利用回归分析法建立模型考察了发展中国家外债状况对储备货币币种结构的安排的影响，认为外汇储备币种结构的分配与外债支付流量、贸易流量和汇率安排具有很大的相关性。Roger（2003）认为工业化国家的外汇储备币种结构变化是与外汇市场的公开市场调控密切相关的，而不是外汇储备资产组合的结果。

2.国内研究现状

在对外汇储备货币币种结构安排问题的研究上，通过多年的研究，国内学者一致认为：一国外汇储备货币币种的结构安排应该与该国对外债务的币种结构是一致的，有利于避免偿还风险；一国外汇储备货币币种的结构应该是多元化的有利于分散风险；一国外汇储备货币币种的结构安排中的币种应该与该币种在外汇市场上汇率的波动性成反比，避免外汇资产价值波动过大造成的损失。

唐国兴、金艳平（1997）通过对储备货币币种结构的研究发现，一国外债的币种结构、对外支付使用的主要币种、本国货币在国际上的地位以及储备货币的收益率对一国的构成起着重要的作用，尤其是外债币种结构与对外支付货币类型。陈建国、宋铁波（2003）对我国当前经济形势下的币种结构进行研究，认为在当前经济与贸易发展水平下，我国的币种结构应该大致为美元、日元、欧元与英镑的比例为5:2:2:1。许婕颖（2008）根据理论与实证研究，认为美元、日元、欧元和英镑四种储备货币的组合是最理想的储备货币币种结构安排，并提出了四种储备货币的比例安排。孔立平（2009）以马柯维兹资产组合理论为基础，结合海勒―奈特模型和杜利模型，对影响储备币种结构的因素进行全面系统的分析，提出了中国当前合理的储备币种权重。熊莉群（2010）从外汇储备的来源结构，币种结构和期限结构对我国的外汇储备结构进行分析，进而得出外汇结构问题的负面影响，针对这些问题笔者提出合理应用外汇储备的对策建议。

储备货币论文篇12

文章编号：1003－4625(2010)08－0009－05　中图分类号：F830.73　文献标识码：A

自2002年起，人民币汇率就成为国内外关注的焦点，不仅国内经济学界对此纷争不断，国外一些经济学家和政客也时常将人民币汇率作为攻击的对象。

虽然2005年汇率机制改革后的几年中人民币汇率已经上升了21％以上，但这一升值幅度并未能满足西方国家对人民币升值的胃口，也未能平息国内外关于人民币汇率的争论。尽管2008年国际金融危机爆发后的一段时间里，要求人民币升值的呼声有所减弱，但危机刚过，人民币汇率之争又起。

先是年初在130名议员施压下美国总统奥巴马提高了要求人民币升值的“分贝”，再后则有美国财政部长盖特纳6月表示美方将向中国施压以寻求根本的解决之道，美国参议员舒默甚至声称将与同事一道推进一项立法，以准许美国商务部针对中国及其他货币“根本性失准”的国家实施反倾销及反补贴税法等。

在这种背景下，中国人民银行不得不于6月19日宣布“进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性”，这就意味着人民币从此又要走上继续升值之路。

那么，人民币是否存在所谓的“根本性失准”或“严重低估”?人民币升值能否解决中国国际收支顺差和外汇储备过快增长问题?本文拟就此谈些一孔之见，以供学术界讨论。

一、人民币汇率是否存在“严重低估”

在人民币汇率之争中，西方一些经济学家和政客之所以不断要求人民币升值，一个重要的理由就是“人民币汇率被严重低估”。因此，讨论人民币是否应当继续升值，就不能不首先对人民币汇率是否存在“严重低估”的问题予以澄清。

在合理汇率水平的确定和衡量上，经济学家们历来存有不同观点。在关于汇率决定的种种理论中，影响最大且经常被西方一些经济学家用来作为攻击人民币汇率理论依据的，莫过于购买力平价说。既然如此，分析人民币汇率是否被“严重低估”，我们就从购买力平价理论的基本原理谈起。

购买力平价理论为瑞典经济学家卡塞尔(G.Cassel)所创立，其基本观点是：一国需要外国货币，是因为用它可以购买外国商品和劳务；反之，外国需要本国货币是因为用它可以购买本国的商品和劳务。因此，本国货币与外国货币交换，就等于本国与外国的购买力相互交换，用本国货币表示的外国货币的价格，就是两国货币在各该国国内购买力的对比，这就是“购买力平价”。由于购买力事实上是物价水平的倒数，因此两国货币的汇率就是两国物价水平之商。即：

以甲国货币表示的乙国货币的汇率=乙国货币购买力／甲国货币购买力=甲国物价水平／乙国物价水平

卡塞尔认为，一国物价或货币购买力的变动是外汇汇率涨落的原因，外汇汇率的涨落是物价或货币购买力变化的结果。如果甲国物价上涨，货币购买力下降，则用甲国货币表示的乙国货币的价格就会上升，甲国货币的汇率就会下降；反之亦然。在自由贸易的条件下，若甲乙两国相互建立了货币的汇率，只要两国货币购买力不变，汇率也不会变动；如果两国或两国中的一国发生通货膨胀，货币购买力下降，就会引起两国货币汇率的变化。

例如，如果甲国发生通货膨胀而乙国物价不变，则甲国货币在乙国的价值就会相对下降。反之，若乙国发生通货膨胀而甲国物价不变，则甲国货币对乙国货币的价值就会相应提高。若甲乙两国都发生通货膨胀，则甲国货币对乙国货币的价值高低，需以两国物价上涨程度来比较。若甲国物价上涨的多、乙国上涨的少，则甲国货币的汇率下降、乙国货币汇率上升；反之亦然。

由于物价的高低又由货币数量的多少决定，因此，两国货币的汇率也取决于两国货币数量变化率之比。即：

以甲国货币表示的乙国货币的新汇率=以甲国货币表示的乙国货币的旧汇率×甲国货币数量变化率／乙国货币数量变化率

=以甲国货币表示的乙国货币的旧汇率×乙国货币购买力变化率／甲国货币购买力变化率

=以甲国货币表示的乙国货币的旧汇率×甲国物价指数／乙国物价指数

从购买力平价理论的上述基本内容中可以看出，这一理论的精髓是将国内外物价的对比作为决定汇率的依据，提出了货币的对内价值决定其对外价值的观点。特别是在金本位制已成历史陈迹，各国普遍实行纸币流通的条件下，当一国货币对内价值由于通货膨胀而持续下跌的情况下，这一理论将两国货币各自对一般商品和劳务的购买力比率，作为决定两国货币汇率的依据，可以相对合理地体现两国货币的对外价值。

既然购买力平价理论建立了货币对内价值与对外价值之间的联系，那么，以这一理论为依据分析两种货币汇率水平是否合理，就不能脱离两种货币购买力或两国物价水平的变化。

就人民币汇率而言，由于自2008年国际金融危机爆发后基本实行的是钉住美元而浮动的汇率体制，同时受西欧一些国家债务危机的影响，欧元对美元的大幅贬值已经使人民币对欧元大幅升值。因此，目前认为人民币汇率被严重低估而要求人民币升值的呼声主要来自于美国的一些经济学家和政客。

既然如此，衡量人民币汇率是否存在严重低估就不能不以中美两国的货币购买力或物价水平作为依据。如果以1994年人民币汇率并轨作为考察的起点，以CPI代表物价的水平，则中、美两国的物价变化情况如图1所示：

从上述中美两国1994年以来16年中CPI的变化看，虽然自1997年以后中国的CPI增幅都低于美国，但1994－1996年的三年中，中国的CPI却大大高于美国。从16年中两国CPI的总涨幅看，美国累计上涨了70.03％，中国累计上涨了68.8％。虽然美国CPI的涨幅高于中国，但也仅仅比中国高出1.23个百分点。

这说明，如果仅仅从这一时期美元和人民币的购买力来看，变化基本相同。既然如此，按照购买力平价理论，人民币兑美元的汇率就不应该有大的变化，如果把1994年汇率并轨时的1:8.7作为美元和人民币的“旧汇率”(这一汇率反映了当时人民币和美元的市场均衡汇率水平)，以上述购买力平价公式计算，合理的美元与人民币汇率应该在1:8.5左右(8.7×68.8％／70.03％)。这就意味着，如果说人民币汇率存在低估而必须升值的话，只需升值2.3％足

矣。然而，自从1994年以来，人民币兑美元的汇率却从最初的1:8.7不断升值到现在的1:6.77左右，人民币对美元的升值幅度高达28.5％(8.7－6.77)÷6.77。

由此不难看出，人民币兑美元的汇率不仅没有被“严重低估”，相反，即使按照西方一些经济学家经常用来作为施压人民币升值理论依据的购买力平价理论来衡量，人民币币值也存在着无可争议的高估现象，以人民币汇率“严重低估”作为施压人民币继续升值的理由，显然缺乏理论依据。

还必须指出的是，由于中美两国CPI所包含的内容以及各项内容所占权数不同，因此两国CPI的变化并不能准确反映两国物价和货币购买力的实际水平，仅仅以CPI作为确定汇率的依据具有很大局限性。

例如，国内的CPI指数统一执行国家统计局规定的“类”体系，即指数的构成包括食品、娱乐教育文化用品及服务、居住、交通和通信、医疗保健及个人用品、衣着、家庭设备用品及服务、烟酒及用品等类，每个大类中又包含若干个具体项目，总共有300多项。其构成权重分别是食品34％，娱乐教育文化用品及服务14％，居住13％，交通通讯10％，医疗保健个人用品10％，衣着9％，家庭设备及维修服务6％，烟酒及用品4％。

而美国的CPI是指包括200多种各式各样的商品和服务价格的平均变化值，这些商品与服务又分为8个主要类别及不同的权重，如住宅(42.1％)、食品和饮料(15.4％)、交通运输(16.9％)、医疗(6.1％)、服装(4.0％)、娱乐(5.8％)、教育和交流(5.9％)、其他商品和服务(3.8％)。

从以上的分类来看，两国CPI各大类所包括的商品与服务不完全相同，而且更大的区别是不同类消费商品与服务的权重构成。美国CPI权重最大的住宅及交通运输，其比重达59％，但中国这两类商品及服务的权重只有23％，仅及美国的39％；而中国CPI中权重最大的两类是食品与娱乐，其权重达到48％，但在美国这两类商品及服务的权重只有21.2％。CPI内容特别是权重的差异，削弱了两国CPI的可比性。例如，在我国，近几年住房价格的飞涨使我国居民对通货膨胀的感受非常明显，但由于我国CPI中并未纳入住宅价格，因此房价的上涨并不能在CPI中得到反映，这是我国很多居民都认为中国CPI失真的重要原因。如果考虑到这一因素，则人民币实际购买力的下降幅度要比CPI反映出来的人民币币值下降幅度大得多。这就更意味着人民币汇率不仅不存在所谓“严重低估”，反而更有高估之嫌。

所以，以人民币被“严重低估”为理由压迫人民币继续升值不仅于理无据，更与现实不符。

二、人民币升值能否减少中国的国际收支顺差和外汇储备

西方国家不断压迫人民币升值，除了认为人民币存在严重低估外，还与中国近年来国际收支持续顺差和外汇储备不断增长有关。

下表反映了中国2001年以来国际收支和外汇储备的变化状况。

上表数据表明，自2001年以来，我国贸易收支和整个国际收支一直为顺差，而且顺差数额不断扩大。以贸易收支为例，2001年贸易顺差为225.41亿美元，到2004年增加到319.8亿美元；2005年后贸易顺差又急剧扩大，到2008年已增加到2955亿美元；虽然2009年受国际金融危机影响贸易顺差有所减少，但仍高达1961亿美元。至于整个国际收支顺差，也呈现出基本相同的增长态势。由于国际收支持续顺差，导致我国外汇储备快速增加，从2001年的2121.65亿美元猛增到2009年的23991.52亿美元，不到10年外汇储备增长了10倍以上，从而使我国成为世界上持有外汇储备最多的国家。

国际收支顺差的扩大和外汇储备的快速增长，引发了西方国家一些经济学家和政客对人民币汇率的攻击。早在2002年，日本(包括官方和民间)就打响了人民币汇率问题的第一枪。那时，以日本财政大臣和《读卖新闻》为首，强烈谴责中国蓄意操纵汇率，向世界低价倾销出口商品，是全球通货紧缩之罪魁祸首，要求“西方七国”集团通过决议，迫使人民币汇率升值。继日本之后，美国高官、金融巨头、主流媒体立即跟进，欧盟也在一边摇旗呐喊。一时之间，人民币突然成了众矢之的，人民币也在一夜之间仿佛成了世界各国面临的一切问题的罪恶根源。尽管2005年以后人民币已经对外大幅升值，但由于中国国际收支仍然维持双顺差格局，外汇储备也在继续快速增长，因此，2009年以来美国又发起了新一轮对人民币汇率的攻击。在这种压力下，我国不得不重启汇率形成机制改革，使人民币重新走上缓慢升值的道路。

由此，我们不能不提出这样的疑问：人民币汇率与中国国际收支顺差和外汇储备到底呈现为一种什么样的关系?国际收支顺差扩大和外汇储备快速增长是否源于人民币币值的低估?人民币升值能否解决中国国际收支顺差和外汇储备增长的问题?

如果忽视中国国际收支和外汇储备变化的特殊因素而仅从国际金融学的书本知识进行教条式分析，则很容易将中国近年来国际收支顺差的扩大和外汇储备的快速增长归因于人民币汇率的低估。因为，国际金融学的一般原理告诉我们，一国汇率的低估使该国可以以较低的价格向其他国家倾销商品，获得出口贸易上的竞争优势，从而实现贸易收支乃至整个国际收支的顺差和外汇储备的增长。

正因为如此，提高本国货币汇率往往被认为是顺差国减少顺差和外汇储备的重要调节手段。西方国家一再逼迫人民币升值，也正是基于国际金融学的这一看似无可争议的基本原理。

然而，国际金融学的上述原理并不具有“绝对真理”的性质，一国货币汇率的高低与国际收支和外汇储备变化也并非简单的因与果的对应关系，换言之，一国货币汇率的贬值并不一定必然会带来该国国际收支逆差的减少和外汇储备的增长；相反，一国货币汇率升值也未必会减少该国的国际收支顺差和外汇储备。究其原因，则是因为影响一国国际收支和外汇储备变化的因素实在过于复杂，汇率只是其中的一个因素，甚至并非实质性因素，没有足够的证据证明其他因素对国际收支和外汇储备的影响弱于汇率。而且，顺差国货币汇率升值不仅可能无助于减少顺差和外汇储备，甚至还会成为刺激该国顺差扩大和外汇储备快速增长的诱因。国内外的实践已经充分证明了这一点。

就国外而言，日本是非常明显的一个例证。由于20世纪80年代中期美国经常项目逆差快速增长(到1984年达到创历史纪录的1000亿美元)，美国便对日本和当时的西德挥舞起汇率大棒，通过签订“广场协议”逼迫日元升值以解决美国的贸易逆差，从此拉开了日元急速升值的序幕。1985年9月日元汇率在1美元兑250日元上下波动，在“广场协议”生效后不到3个月的时间里就快速升值到1美元兑200日元附近，升幅20％。从日元对美元名义汇率看，1985年2月至1988年11月，升值111％；1990年4月至

1995年4月，升值89％；1998年8月至1999年12月，升值41％。从日元实际有效汇率看，1985年第一季度至1988年第一季度，升值54％；1990年第二季度至1995年第二季度，升值5l％；1998年第三季度至1999年第四季度，升值28％。然而，日元的升值并没有带来美国出口贸易的成长和逆差的减少，这一点连后来参加G5国家“卢浮宫”会议的各国头头脑脑们也不得不予承认，美国经济问题的症结在于国内巨大的财政赤字成为各国一致的共识。另一方面，日元快速升值也未能阻挡日本国际收支和外汇储备的扩张，恰恰相反，它进一步导致日本国际收支顺差的扩大和海外纯资产的迅速增加。因为，1985年“广场协议”签订后的10年间，日元币值平均每年上升5％以上，这无异于给国际资本投资日本带来了稳赚不赔的无风险套利机会，从而促进国际资本特别是国际投机资本大量流入日本，日本的国际收支顺差不仅难以减少，反而随着国际资本的流入而继续增加。日元升值也使日本对外扩大投资获得了有利的契机，其在海外的纯资产迅速增加，1986年达1804亿美元，超过号称“食利大国”的英国(1465亿美元)而跃居世界第一。此后，除1990年外，日本一直保持了世界最大纯债权国的地位。2002年末，日本的海外纯资产余额达1753080亿日元，按当年12月的平均汇率折算，约为14338亿美元，与“广场协议”前的1984年相比，增大了18倍以上。在伴随日元升值而出现的海外资产扩张过程中，日本外汇储备也大量增加，在2006年前一直维持着世界第一储备大国的地位。可见，从日元升值在日本国际收支和外汇储备方面产生的效应看，与人们原来的预期恰恰相反。

中国的实践再一次证明货币汇率与国际收支和外汇储备并不存在简单的因果关系，中国国际收支持续顺差和外汇储备快速增长并不是由于人民币汇率的所谓“严重低估”，人民币升值不可能解决所谓中国的国际收支顺差和外汇储备增长问题。这可以从2001年以来人民币汇率与中国国际收支顺差和外汇储备的走势图中得到体现(见图2)。

图2中，左边的纵轴表示国际收支顺差数和外汇储备年增加额，右边的纵轴表示美元与人民币的汇率(以年均中间价表示)。

从图2中可见，就人民币汇率走势看，2005年以前人民币与美元的汇率并无变化，一直稳定在1:8.27的水平。

2005年以后，人民币汇率呈升值趋势，从2005－2009年，美元兑人民币汇率逐渐减少为1:8.12，1:7.96，1:7.60，1:6.97，1:6.82。然而，从国际收支和外汇储备走势看，却明显与人民币币值呈现为弱相关甚至正相关性。

2005年以前，虽然人民币汇率曲线呈水平状，无任何变化，但中国的国际收支顺差和外汇储备仍呈增长态势，从2001到2004年，国际收支顺差分别为521.8亿美元、677.13亿美元、986.01亿美元、1793.19亿美元；外汇储备年增加额相应为465.91亿美元、742.42亿美元、1168.44亿美元、2066.81亿美元。

2005年以后，人民币币值虽然不断升高，但中国国际收支顺差和外汇储备非但没有减少，反而加速增长，出现了人民币越升值、国际收支顺差和外汇储备增长越快的局面。

2005-2008年间，中国国际收支顺差分别达到2238亿美元、2599亿美元、4453亿美元、4451亿美元，2009年顺差虽有减少，但仍高达3932亿美元，而且这种顺差的减少主要是国际金融危机影响的结果，并非人民币升值效应的体现；2005年至2009年，在人民币升值趋势中，中国外汇储备更是超速增长，每年增加额分别达到2089.4亿美元、2474.28亿美元、4619.49亿美元、4177.81亿美元、4531.22亿美元。