量化投资与证券管理篇1

一、引言

证券投资是狭义的投资，是指企业或个人购买有价证券，借以获得收益的行为。在证券投资过程中，如何做到最大限度的认识、计量和规避风险一直是证券投资行业永恒的研究课题。统计方法作为经过多少年来不断印证和完善的实用理论，已逐渐被应用于各行各业。运用科学的统计方法，用数字来说话，是避免证券投资中拍脑袋做决策的有效辅助工具。

（一）证券投资风险的相关概念

1.证券投资风险的定义及特点。证券投资风险指因未来的信息不完全或不确定而未来带来投资经济损失的可能性。不仅包含可能给人们带来的直接损失，还包括可能带来的相对损失以及潜在损失。

而证券投资风险通常表现出一下几点常见的特性：

a.普遍性和客观性。即证券投资风险是伴随着投资活动客观普遍存在的。

b.偶然性和必然性。即证券投资风险存在着大量风险发生的必然性，与某具体风险发生的偶然情况。

c.可变性。即证券投资风险并不是一成不变的，随着投资活动进行有可能风险会转移、缩小或扩大。

d.多样性。即证券投资风险随着各式各样投资活动的进行常伴随着多变的风险。

e.可防范性。即尽管证券投资风险是客观存在的，同时又带有不确定性，甚至达到一定程度后更具危害性，但我们仍然可以采取一定的方法来防范和规避证券投资风险，尽可能避免或减小风险带来的损失和危害。

2.证券投资风险的分类。不同的维度，证券投资风险可以分为多种。根据导致证券投资风险的原因是否与投资活动相关，可将风险分为经济证券投资风险和心理证券投资风险。证券投资所要考虑的风险主要是经济风险，经济风险来源于证券发行主体的变现风险、违约风险以及证券市场的利率风险和通货膨胀风险等。

根据风险的性质是否关系全局由共同因素导致，我们可将证券投资风险分为系统性证券投资风险和非系统性证券投资风险。证券投资的总风险即为系统性证券投资风险和非系统性证券投资风险的总和。其中，系统性证券投资风险是由某种全性活同性因素引起的收益降低或产生预期投资损失的可能性。由于该种风险难以通过不同证券组合等方式进行回避和消除，因而又称为不可分散风险活不可回避风险。如，通货膨胀或者政府政策带来的市场风险，信贷利率风险等都属于系统性风险。非系统性证券投资风险就与系统性证券投资风险相对应。非系统性证券投资风险则多是由于投资公司自身等某种个别原因导致的收益降低或产生预期投资损失的可能性。这类风险主要表现出个别性、具体性和突发性等，可能是一个独特事件，但又关系证券投资活动的成败。但由于这种风险通常是个别因素导致，通常及时排查可以避免。因而非系统证券投资风险又称之为可分散或可回避风险。

二、如何在证券投资风险管理中应用统计方法

（一）量化统计在证券投资风险管理中得到广泛应用

随着统计科学中量化理论研究结果的不断深化，与此同时，Markowitz的证券投资组合理论在实际证券投资活动中的应用也日益广泛，理论也逐渐完善起来。时至今日，Markowitz的证券投资组合理论随着实例中验证加之投资者对防范投资风险意识的加强已经成为现代证券投资风险管理中的一项重要工具。后又有美国斯坦福大学教授刘遵义运用比较、数量分析和模糊综合评判等方法，对证券投资风险进行了量化研究。实践证明，虽然主要运用于指导决策的手段偏好于个人投资，但通过组合理论和其他技术分析进行量化的统计工具逐渐被认同，逐渐变为理性投资规避风险的一般常用形式。定量统计对于证券投资活动中客观存在的依赖关系进行了梳理，也巩固了证券投资决策和管理的壁垒。处理好各种投资活动和行为中潜在的风险对于活动的成败起到至关重要的作用。

（二）均值-方差模型应用于证券投资风险管理

除定量分析外，根据常见的证券投资活动又结合统计分析方法逐渐演变出了一些特定的实用模型。均值-方差模型便是其中之一。均值-方差模型主要适合于投资者根据证券的期望收益率估测证券组合风险，投资者仅依靠证券的风险和收益来做决策，追求投资收益最大化，相应区间风险最小化的投资活动中。

该模型不仅适用于散户，值得注意的是同样适用于大规模的投资决策，尤其是投资基金决策时。

该模型的意义就在于在满足预期收益率情况下，使得组合证券投资的风险降低到最低。随着参与投资证券活动种类的增多，组合证券投资的优势也随之凸显，证券投资风险也就越来越小。

（三）资本资产定价模型应用于证券投资风险管理

资本资产定价模型也是有特定适用类型的一种统计方法与证券投资风险管理相结合的实际应用模型。该种模型适用于投资者较多，且都支持一个相同周期投资项目，且只关心本项投资活动计划周期内的收益情况，同时投资者只能公开交易，市场环境无摩擦的投资情况下。

该种定价模型的意义就在于可以根据分析的结果区分证券类型，从而采取相应行动。当为进攻型证券时，系统风险高，但市场证券组合收益率呈现快升快降形势。因此，当市场看涨时要买入。当为防御型证券时，系统风险虽然低，但收益率也呈现慢升慢降形势。因此，当市场看跌时要买入。当系统风险等同于市场风险时，则购入证券涨势与市场趋势一致，需要根据市场情况行动。

无论哪种统计分析方法，共同目的只有一个即帮助投资人认清证券投资的风险，正确的评估当前投资行为的风险水平，及时采取相应的规避风险行动，从而确保投资活动的收益。

三、结语

总之，随着经济的不断发展，科技的不断进步，证券投资行业的发展也是一日千里。证券投资在我国的经济影响中也起了相当显著的作用。加之，证券投资行业高收益和高风险的行业特点，证券投资行业从业人员应当时刻树立风险意识，并研究和做好实时风险管理，及时规避重大风险，做到警钟长鸣，防患于未然。

参考文献

[1]赵得智.应用统计方法管理证券投资风险[J].中国乡镇企业会计，2013（4）.

[2]国涓.组合证券投资理论发展与统计方法的应用[J].财经问题研究，2000，10.

量化投资与证券管理篇2

1中国证券市场的现状

1．1规模显著扩大

伴随着我国改革开放深度不断加大，尤其是加入世贸组织后，我国经济的开放程度明显提高，推动了我国证券市场的规模进一步扩大。具体来看，主要表现有：不少境外投资者也纷纷转移资金到中国，并对中国的证券进行投资。尤其是当前，我国已执行改革开放政策，力图将外拓投资者的市场占比由4％提升到15％；为了更好地参与中国证券市场，减少证券投资风险，越来越多境外券商开始在中国投资设立专门管理境内投资的分支机构，从而使得中国证券市场与境外证券市场逐渐接轨；国内不少实力雄厚的企业已设立了境外分支投资机构等。据相关数据统计结果显示，迄今为止，深沪两地上市企业已高达2400多家，上市股票市价总值已超过2万亿元，且扩大趋势显著。

1．2市场竞争日益激烈

我国证券市场在道路上遭遇了激烈的市场竞争危机。这主要受竞争格局影响。其具体表现有：各国投资者开始立足全球发展的角度评价证券市场的可持续发展能力与投资价值，不同行业投资者也开始评估投资效益，致使各国证券市场积极开发“亮点”吸引投资者，在这种情况下，我国实力强盛的企业纷纷“移居”海外，并在海外上市；据统计，2013年共有83家中国企业在海外资本市场完成IPO，合计融资约1199．56亿元，IPO数量与融资额同比分别上涨40．68％与91．74％；我国通讯设备、电子交易系统等投资价值较高的行业发展速度比发达国家落后，使得国内外投资者倾向于投资境外发达证券市场，其中，腾讯、阿里巴巴、百度、网易、搜狐等公司是典型代表；大型跨国企业上市融资已成为证券市场的常态，加之大型跨国企业的融资可为证券市场带来巨大收益，促使各国证券市场纷纷出台优惠政策吸引这类企业。由此，中国证券市场面临着越来越激烈的挑战。

2中国证券市场存在的问题

2．1投资品种单一化

纵观我国证券市场的发展历程，至A股、B股、H股和N股正式在市场推行并执行现货交易后，我国证券市场就再未出现备受投资者青睐的投资股票品种。在这种投资品种单一化的情况下，国内投资者往往会将投资聚焦点转移到境外证券市场，尤其是在境外市场实行债权转换的优势下。由此，我国证券市场缺失，投资者的规模无法在短期内迅速扩大，发展速度也无法与发达国家相比。

2．2上市企业质量较差

上市企业质量是衡量证券市场的重要指标，同时也是影响我国证券市场的重要因素。然而，当前，我国大部分上市企业质量都还相对较差。其最突出的表现为：上市企业的平均盈利能力呈现逐年下滑趋势，利润收益水平也呈现下滑态势；不少上市企业的净资产收益率逐渐下降，亏损面进一步增加；新上市公司数量持续减少等。基于这种境况，我国上市企业难以凭借良好的经营状况吸引大量境外资本。对于境外资本而言，若想取得盈利，必须要选择具有良好发展前景的上市企业，亦或是投资回报率较高的国内上市企业进行投资。尽管在短时间内，不少投机资本倾向于投资经营业绩较差的国内上市企业，但投资长期无法取得盈利后也会出现明显的资金抽逃情况。此科技创业月刊2016年第9期时，国内证券市场将遭遇重大冲击，证券市场化国际道路也越来越艰辛。

2．3市场操作不规范

中国证券市场之所以无法快速实现，在很大程度上与证券市场操作不规范有关。证券市场操作不规范主要是指入市资金并未根据合法制度流入市场。当前，我国证券市场还存在大量以不透明方式进入股市的资金，这些资金无法真正得到有效监管。由于企业资金是不合规流入的，因而其无需进行信息披露，甚至无需申请规范账户与制作会计记录。不少上市企业甚至不顾招股书规定随意将现有的资金转移到股市当中。除此之外，我国证券市场还存在明显的非正规证券募集现象。其具体表现为：中小企业以改制为名向企业员工进行股份私募；私募基金开始介入证券市场；证券黑市层出不穷。这些行为，都拖累了中国证券市场的进程。

2．4证券商实力薄弱

相比境外证券商，我国证券商占有熟悉市场、政府支持等优势，但其实力依旧较薄弱，缺乏与境外证券商相竞争的实力。其具体表现为：中国证券商缺乏财政顾问、资产重组等优势，无法培养对外竞争力；我国证券商实力弱，无法为人才提供优惠政策，导致部分熟悉市场运作、社交能力强的高端人才被外国证券商以高薪等方式“挖走”；中国证券商普遍存在资金规模小的特点，对抗证券风险的能力也相对较弱，以至于其无法与国外证券商在同一国际平台上进行公平竞争；同时，我国大部分证券商都明显缺乏技术抗衡意识，未在技术设备等方面投入较大的精力，致使发展机会被白白浪费。

2．5法律法规不健全

尽管我国立法机构已针对证券市场的操作问题出台了相关的《证券法》，但该法案却未做好细则说明，无法真正提高市场的监管力度，致使行政干预色彩越来越浓厚。此外，我国证券服务业还存在较多问题，各种法律服务与证券法律事务量出现明显的不对称现象。而在财会制度方面，我国依旧采取传统的会计准则为投资者服务，而未及时跟进国际通信会计准则，关注财务资料，分析财务状况，以为投资者提供更周全的服务。再者，我国证券市场也未制定完善的信息披露制度、证券评价制度等。因而，我国证券市场道路缺乏法律法规支持。

3中国证券市场的发展对策

3．1推动投资品种多元化

中国证券市场的交易品种主要以股票为主，形成的价格机制也不具备合理性，投资者更无法从中选择自己想要投资的证券品种。基于这个现状，中国证券市场应积极纳入地方政府债券和企业债券，特别是可转换证券的企业债券，以增加投资品种。同时，积极处理银行不良资产，构建灵活的资产证券化品种和期货期权品种；大力发展投资基金，以满足投机投资者需要。从某种程度上看，发展投资基金，不仅有利于引进海外资本及国际间接投资资金，还有利于催动国际证券资本进入中国证券市场，大大推进中国证券市场投资品种的多元化。

3．2优化上市企业的治理机制

上市企业质量间接影响了中国证券市场的进程。因而要推动中国证券市场快速实现，必须要全面提高上市企业的质量。对此，相关部门要积极落实优化措施，完善企业的治理机制。具体而言：在条件允许的情况下，消除国有股限制，提高法人股上市流通效率。特别是要消除国有股严重的“虚位”状况，构建完善的法人治理机制；在企业落实培训机制，积极培养机构投资者，限制小股东的外在性；除此之外，企业必须要定期严格审查企业已上市的股票，并掌握股票的流动方向。同时，要消除分配指标及以指标为基础实现上市的做法。唯有如此，才能真正提高上市企业的质量，推动上市企业构建新市场，实现证券市场的规范化。

3．3促进市场发展的规范化

国民经济蓬勃发展，推动国内证券市场日益扩大，证券监管也越来越完善。然而，要促进市场发展的规范化，还需要在现有证券监管的基础上进一步加大监管力度。具体来看，主要有以下几项措施：发挥中国证券监督管理委员会的作用，实时监管证券市场，重点分析监管现状与存在问题，采取合理措施解决问题；把握不明资金流入市场的情况，调整监管思路与监管模式，并由此制定合理科学的监管措施，强化经营规划；加大监管执法力度，严格打击证券黑市、私募基金等行为，不断提高企业整体竞争力，增强竞争优势。此外，改变传统的“一次性入门资格监管”，转变成持续性的行为规范监管，即定期调查企业的产权关系、政企关系、社会责任履行情况等；积极消除投资者的入门资格偏见，适当引入产权清晰的民营企业等，并鼓励他们积极上市交易。同时，针对投资者利益保障需要出台相关的监管举措。

3．4培养专业人才增强券商实力

全面推进中国证券市场，必须要进一步完善中介机构经营管理机制，增强券商实力。对此，证券商应重视专业人才培养，构建专业的人才队伍。具体来看，主要有：引进证券职业人才，尤其是经验丰富的金融分析人才；与高等院校开展校企合作，构建证券人才培训基地，纳入股票人才、期货人才、数学人才、计算机人才共同参与培训，从而引进专业从业人才；在聘请人才时，要先对其进行专业考试，待其考试通过后为其颁发相关上岗证书，再筛选优秀的人才进入券商企业，为证券市场发展服务。此外，券商还可与国际券商达成长期人才互动合作关系，并进行高素质人才交换，从而全面提高双方人才队伍的整体素养。同时，政府部门要积极为证券人才提供优惠政策，如在个人所得税等方面提供适度优惠等，使证券人才愿意更努力地吸纳更丰富的知识，赢取更丰厚的薪酬。

3．5完善中国证券法规制度

完善的法律法规不仅有利于保障证券市场的秩序，还有利于保障投资者与上市企业的合法权益。对此，立法机构要积极健全证券法规；构建并完善券商注册相关制度；完善上市企业信息披露制度；借鉴国外优秀经验，确定证券市场机制及其交易席位，以限制券商数量急剧上涨；构建证券发行与企业上市相互分离的法律制度；构建违法追责制度及赔偿制度，使违法者能取得教训；转变现行的证券发行指标和上市标准，以证券市场发展现状为基础制定与市场相适应的上市标准与上市条件，尽可能从源头上规避上市分配不公平现象。在条件允许的情况下，证券部门还可适当扩大证券律师团队规模，加大证券市场制度完善力度。

4结语

证券市场是中国证券业发展的必然趋势，然而，要想完善，并非易事。古语有云：“不扫门前雪，何以扫天下”。因此，在实现国内证券市场的道路上，必须要先挖掘证券市场存在的问题，并着手解决问题，才能使中国证券市场得以稳步、健康的发展。

作者:李慧 郑权 单位:佳木斯大学经济管理学院

量化投资与证券管理篇3

自20世纪90年代初开始，中国的金融界就开始了对资产证券化的探索，早期的标志性事件有1992年三亚地产投资券，1996-1998年的珠海大道、中集集团和中远集团的离岸证券化，2003和2004年华融资产管理公司与宁波工行的不良债权证券化。2005年2月，国务院正式批准在我国开展信贷资产证券化试点，同年12月国家开发银行和中国建设银行分别发行了国内首笔企业贷款支持证券和住房抵押贷款支持证券，迄今已累计发行了130亿元。2005年下半年开始，中国证监会也开始了企业资产证券化的试点工作，目前已有8家创新类券商以专项资产管理计划的形式推出了9只资产证券化产品，累计发行额260多亿元。由此可见，中国的资产证券化在经历了13年的漫长历程后，终于迎来了全面发展的新时期。

同样作为一个新兴的证券化市场，澳大利亚资产证券化市场的兴起与中国大体相同，目前已成为亚太区最活跃的证券化市场。他山之石，可以攻玉。澳大利亚的成功经验对我国资产证券化市场的起步和发展具有重要的借鉴价值。

一、市场概况

澳大利亚资产证券化市场的发展始于20世纪90年代中期，最初是由非银行的住房信贷机构(如aussie home loans)发起的住房抵押贷款的证券化，后来又逐步扩展到商业用房抵押贷款、购车贷款、应收账款、设备租赁费、企业贷款、银行票据、基础设施项目等各类资产。 目前，澳大利亚的资产证券化业务已在亚太区居于前列。据标准普尔(stand&poor)的一份报告称，澳大利亚是世界上仅次于美国的最活跃的资产证券化市场。自1997年以来，澳大利亚资产证券化市场发展迅猛。据惠誉(fitch)提供的数据，2004年澳大利亚证券化发行量达到创纪录的539亿澳元，  比上年增长23%。据澳大利亚审慎监管局(apra)统计，截至2005年6月底，澳大利亚证券化资产总计1800亿澳元。

从品种结构来看，澳大利亚的证券化产品主要分为三大类：住房抵押贷款支持证券 (rmbs)、商业用房抵押贷款支持证券(cmbs)和资产支持证券(abs)：其中，rmbs占据了绝大部分。据惠誉报道，2004年，rmbs占澳大利亚全部证券化产品发行量的93%，比上年增长了27%，其中海外发行了344亿澳元，占rmbs总发行量的69%，比上年增长了35%，国内发行了158亿澳元，占31%，比上年增长了13%。cmbs发行了17亿澳元，占3.3%，比上年下降了37%，而abs发行了20亿澳元，占3.7%，比上年增长了28%。

澳大利亚资产证券化市场从最初的境内市场逐步向离岸市场拓展。  自2000年起，证券化产品的离岸发行量已占据了主要的份额，主要币种为美元、欧元和英镑。  目前，随着澳元的走强，在境外以澳元发行的证券化产品也日益增多。

 

 

 

 

 

二、监管规则

与我国银行、证券、保险分业监管的模式不同，  澳大利亚采用的是综合性的金融监管模式，由澳大利亚审慎管理局(apra)负责监督授权存款机构(adi)(包括银行、信用联盟、建房合作社、金融互助社、通用保险公司、人寿保险公司、再保险公司、退休基金等)，  由澳大利亚证券和投资委员会(asic)负责市场管理和消费者保护。不接收存款的金融中介机构 (如投资银行)，它们既不必按《银行法》要求的登记，也不受apra的监督，但是必须按照 2001年的《企业法》或者其他国家立法进行登记注册。因此，对于资产证券化的监管主要体现在两个方面，一方面是apra对于发起机构的监管，另一方面是asic对于资产支持证券的市场监管。

 

 

澳大利亚审慎管理局(apra)  成立于1998年7月1日，截至2005年6月底，监管的金融资产价值2.2万亿澳元，其中证券化资产1800多亿澳元。对于信贷资产证券化业务， apra了一个框架性的指导规则——aps120[基金管理与证券化]，包括五个方面：agn120.1[披露和隔离]，agn120.2[信用增级]， agn120.3[资产的购买与供给]，agn120.4[流动性、承销与融资便利]，agn120.[服务、管理与资金交易]。

agn120.1[披露和隔离]规定，必须清晰显著地向投资者揭示发起人义务的性质和范围；发起人(adi)不能拥有特殊目的载体(spv)或与之有利益关系；spv的名称中不得包含“银行”、“建房合作社”、“信用联盟”、“授权存款机构”、发起人名称等字眼；发起人不能控制spv；限制发起人在spv董事会中所占席位；发起人自己不能担任spv的管理人或受托人。

agn120.2[信用增级1规定，发起人为spv或投资者提供信用增级的，要计提风险资本；信用增级手段包括超额抵押、备用信用证、次级证券、损失准备账户等；任何信用增级的承诺必须书面界定其范围，并限定数量和时间；承担第一损失的，直接扣减资本；承担第二损失的，按100%的风险转换因子和100%的风险权重计算；第二损失的承担以“实质性”的第一损失承担为前提；对于第一损失承担的“实质性”的评估是基于其对于模拟历史条件下的损失的覆盖程度。

agn120.3[资产的购买与供给]规定，除非是“清洁销售”(cleansale)，发起人需要以向spv转移的资产金额计提资本；认定“清洁销售”的条件包括：(1)标的资产的风险和收益全部转移给购买方，(2)对于资产出售方没有追索权，(3)发起人必须在资产转移到spv之前收到一个确定数目的对价，(4)会计师和律师确认“清洁销售”，等等；发起人向spv回购资产，必须符合一定的条件，否则就被认定为提供信用增级，包括：(1)必须符合市场条件，(2)发起人没有义务承诺回购；(3)只能是总资产的一小部分(不超过10%)；(4)回购不良资产必须按照市场价格；发起人购买spv发行的证券，必须按照市场的条件，不能超过所发行证券总量的适当比例(如20%)，购买次级证券是信用增级行为。

agn120.4[流动性、承销与融资便利]规定，流动性便利仅用于流动性目的，即平滑支付的时间差异或在市场混乱时维持支付；流动性便利必须有书面的协议，按照市场规则，并有数量和时间的限定；流动性便利不能用以提供信用支持，不能用以购买额外的资产；如果有独立的第三方提供实质性的信用增级，发起人提供的流动性便利被视为一项融资承诺；如果没有独立的第三方提供实质性的信用增级，发起人提供的流动性便利不得超过80%，否则就被视为信用增级。

agn120.5[服务、管理与资金交易]规定，发起人可以担任服务商；需要有完备的操作系统；发起人或其下属机构在收到标的资产的现金流之前，不得垫付资金；发起人作为服务商按市场条件获得基本服务费用以及与表现挂钩的报酬(不得因此而承担额外的义务)；发起人本身不能担当spv的管理人，但可以担任顾问的角色；顾问不得承担管理职能；必须按照既定的条款进行管理，只要提前三个月通知，即可解除管理职责；管理人可以按市场条件获得基本服务费用以及与表现挂钩的报酬。

三、法律、税收与会计

澳大利亚作为一个普通法国家，没有针对资产证券化交易的基本性法律。有关资产证券化中的交易，尤其是资产转让等法律问题，主要依据英国普通法的程序。在spv的设立方面，澳大利亚并没有特殊的法规，  而是根据不同的spv形态，分别遵循《公司法》和《信托法》等法律。在债权转让方面，只要是没有规定禁止转让的债权，其转让无需征得债务人同意，但为了使债权转让的法律效力更为完备，  需要通知债务人。对于住房抵押贷款的证券化，需要到政府的土地登记机构进行债权转移的登记。资产的真实出售主要依据英国普通法系关于金融资产出售的规定，真实出售的资产可以实现与发起人的破产隔离。尚未形成的债权资产也可以真实出售。

在税收方面，对于spv的征税，根据不同的spv的组织形态，分别适用公司或信托的税收规定。对于信托型的spv(即spt)而言，如果所有的信托收入均即刻归属受益人所有，信托无权自行处理取得的收入，那么该spt就可以被认定为一个“过手”  (pass through)的机构，不作为纳税主体，免予缴纳所得税。如果受托人可以自行决定信托收入的积累或现金流的再投资，那么此信托就要按一般的所得税规定缴纳所得税。在信托设立、债权转移等环节会产生印花税，但许多澳大利亚的州政府均对此进行了免除。此外，澳大利亚有货物与服务税(gst)，在证券化交易中的资产转让给spv无需征收 gst，而为资产管理服务、信托管理服务、交易管理服务等一系列相关的为证券化提供的服务需要由服务提供者缴纳gst，但一般此类税收成本都通过协议的安排转嫁到了spv。

在会计方面，  虽然澳大利亚的会计准则并没有直接涉及证券化的会计处理，但澳大利亚普遍接受国际会计准则。对于证券化的会计处理，  大多数会计师采用国际会计准则第39号(ias39)。国际会计准则委员会解释公告第12号(sic12)指出，如果发起人对于spv有实质性的控制，spv就要合并入发起人的报表。澳大利亚会计研究基金会(aarf)下属的紧急情况小组(uig)于1999年7月了uig28公告，相对sic12，缩小了证券化的spv需要合并报表的条件范围。澳大利亚会计准则委员会 (aasb)正在制定一项关于合并报表的准则。

四、操作实践

澳大利亚的商业银行和住房贷款发放机构是发起证券化交易的主力，目前rmbs仍是澳大利亚证券化市场的主导品种。  以昆士兰州的 suncom metway银行为例，我们对澳大利亚商业银行的资产证券化操作进行介绍。

suncom metway银行是澳大利亚第六大银行，共有380亿澳元资产，227家分支机构。该银行的信贷资产构成中，40%是企业贷款，60%为住房贷款，其中个人住房抵押贷款约有200亿澳元左右；其资金来源构成中，零售渠道(存款等)和批发渠道(证券发行等)各占50%。

suncorpmetway在信贷资产证券化方面十分活跃。从1999年起，suncorp metway就开始发行 apollo系列的rmbs产品，累计有10笔，其中 2005年发行了两笔，总计33.6亿澳元。该银行发行的证券化产品受到了国内外投资者的广泛欢迎。

该银行设有专门的证券化团队，每年按照董事会制定的计划组织实施证券化业务，行内信贷、信用、资金、会计等部门共同协作。据该行证券化团队的负责人介绍，该行从事信贷资产证券化业务的目的主要有两方面。一是拓宽融资渠道，资产支持证券的发行使银行拥有了更为多样化的投资者群体，如通过离岸证券化交易，吸引了66家国际投资机构；二是释放监管资本，在澳大利亚apra对资本充足率(car)的监管要求是9%，suncorpmetway对car的内部控制要求为10%，  目前实际的car值为10.8%，通过证券化减少了表内的风险资产，可以达到释放资本的目的。据介绍，suncorp metway的证券化交易成本为35bp，而释放资本可以节约28bp的资金成本，因此实际的证券化成本为7bp。

澳大利亚人有挣钱买房的文化，住房抵押贷款的违约率很低，一般在0.4%-0.5%之间。银行选作证券化的资产池质量与其表内资产的质量是一致的。

就证券化的交易成本而言，以suncorp metway银行2005年发行的一笔apollo系列的 rmbs交易为例，成本结构如下：给投资者的利差21bp，信托费用4bp，评级费用2bp，服务费3bp，资金保管费3bp，法律费用1bp，会计费用0.5bp，住房抵押贷款保险费5bp，交易安排费9bp(3bp／年)。

suncorp metway认为在证券化交易中，面临的主要问题是投资者关系，关键是要做好投资者的教育，提供高质量的信息，并与投资者保持良好的沟通。

在对证券化产品的信用增级方面，主要有三方面的措施。第一，就是对基础信贷资产的保险，如购买住房抵押贷款保险，当发生违约时，由保险人进行偿付；第二，就是对资产支持证券的担保，市场上有mbia等专业金融产品担保机构开展此类业务，不过一般只担保优先档次的证券；第三，就是由发起人保留权益档次证券，为其他档次的投资者提供信用增级。

五、投资机构

目前，资产支持证券等结构化证券产品已成为澳大利亚机构投资者的投资组合中的重要品种，也日益受到了亚洲投资者的欢迎。澳大利亚的insto杂志最近针对澳大利亚和亚洲的机构投资者做了一次关于澳大利亚结构化证券产品和市场的调查，  以了解其投资偏好和选择资产组合的考虑因素，共有35家机构(包括8家亚洲的银行、12家澳大利亚的银行和15家澳大利亚的基金管理机构)参加了调查。表2列示了这次调查的主要结果，从中我们可以较为全面地了解到投资者对于澳大利亚证券化产品和市场的一些看法。

从表2可概括出以下结论：(1)投资者投资证券化产品的优先考虑因素是价格和发行人；(2)多数投资者愿意增加对证券化产品的投资；(3)基金相对于银行对次级档证券更感兴趣；(4)优先档证券的交易者较多，而次级档证券的交易者很少；(5)投资者对于mbs之外的abs产品很感兴趣，这有助于改变目前澳大利亚证券化市场rmbs占主导地位的局面，实现产品的多元化，防范市场风险；(6)澳大利亚rmbs产品的价格与国际市场接轨，国内的投资者较为认可澳大利亚的rmbs产品的价格，亚洲的银行投资者认为略为偏高；(7)投资者对公共的专门机构发行的证券化产品有兴趣；(8)投资者对于澳大利亚的cdo产品喜好程度一般，主要由澳大利亚国内的投资者购买；(9)投资者对于信息披露总体感觉满意，尤其是证券发行时的信息披露较为充分；(10)投资者对于海外发行的证券关心程度较低。

六、几点建议

对照上述对澳大利亚证券化市场的分析，结合现阶段我国金融市场的具体情况，为促进我国资产证券化市场的发展，提出以下几点建议：

(一)扩大市场容量，加速市场建设

美国、澳大利亚等国家的资产证券化市场之所以如此发达和活跃，直接的原因就在于其市场容量有了一定的规模，才能形成较好的市场流动性，才能使市场机制发挥作用，形成市场的均衡定价。如此，便吸引了更多的投资者参与这个市场，从而形成了良性的循环，不断推动市场的发展壮大。我国的资产证券化市场起步较晚，但市场潜在空间巨大，尤其是当前国内投资者投资渠道较少，对于证券化产品需求很大，正应当尽快扩大发行规模，把市场的潜在空间转化为现实的容量，为市场机制的发挥创造必要的条件。

(二)丰富产品品种，分散市场风险

澳大利亚的资产证券化市场起源于rmbs，目前也基本为rmbs所垄断，市场风险较为集中，人们担心一旦澳大利亚的房地产市场下滑，必然拖累rmbs，导致资产证券化市场的危机。因此，投资者期望有更多类型的产品推出，如企业贷款的证券化、购车贷款的证券化、信用卡账款的证券化等等。事实上，近年来澳大利亚的abs产品发展势头迅猛，受到了投资者的欢迎，有利其优化投资组合，分散市场风险。对于我国而言，从一开始就进行了rmbs和abs(以企业贷款为基础)两个品种的试点，这是一个良好的开端，今后要进一步引入更多的产品，丰富市场的产品结构，促进市场的全面、健康发展。另外，凭借人民币走强的趋势，可以考虑发行外币标价的证券化产品，可以在境内发行，也可以离岸发行，有利于降低融资成本，拓展融资渠道。

(三)理顺监管体系，统一监管规则

澳大利亚对于证券化业务的监管分为两个方面，一方面是apra对于参与证券化的机构的监管，另一方面是asic对于证券市场的监管。apra是一个综合性的金融监管部门，负责监管所有授权存款机构(adi)，包括银行、信用社、保险公司、养老基金等等，它制定了统一的证券化监管规范——aps120[基金管理与证券化]，来约束各类adi机构。相比之下，我国采用的是分业监管的模式，由银监会、证监会和保监会分别监管相应的机构，各监管部门出台各自的监管规则，这样难免影响政策协调和执行的效率；而且我国的证券市场又分割为银行间市场和交易所市场，前者由中国人民银行监管，后者由证监会监管，对于资产支持证券的发行和市场交易分别制定了管理办法，市场的割裂不利于证券化市场的长远发展。因此，建议理顺监管体系，逐步完善各项监管规则并形成统一的标准，这样才有利于推动我国资产证券化市场快速、健康发展。

(四)落实配套政策，扶持证券化业务

资产证券化业务有别于发行债券等较为简单的融资方式，是一项涉及面较广、参与主体众多、交易关系复杂的结构性金融业务。这样的特点势必造成其较高的交易成本。如果没有配套政策上的扶持，资产证券化业务是很难开展下去的。但是资产证券化又是一项对于金融市场具有重大意义的创新工具，因此包括澳大利亚在内的大多数开展资产证券化业务的国家，都出台了专门的配套政策，扶持证券化业务的发展。比如，澳大利亚规定，对于符合条件的证券化spt，不作为纳税主体，并且资产从发起人转移到spt的环节也免予征收货物与服务税(gst)，另外在spt合并报表的判定方面，也对资产证券化业务专门进行了较为宽松的判定条件，有利于其实现表外处理。我们应该借鉴这一经验，专门针对资产证券化业务，完善和落实相关配套政策，以保障我国资产证券化业务的顺利开展。

(五)调研市场需求，培育成熟的投资者

量化投资与证券管理篇4

中国证券市场的未来发展趋势探讨

经过十多年的发展，我国股市取得了很大的发展，但同时也存在许多问题。从市场格局角度上看，主要有五个方面的问题：一是规模小、市值小，资本市场效率低；二是市场质量低，主要表现在上市公司质量、经济效率和资产质量有待提高；三是投资行为特别是机构投资者的投资行为不规范；四是市场交易质量差，交易波动大，交易成本高；五是制度建设本身影响了市场效率。

我国加入世界贸易组织后，中国股市将面临着重大的结构调整，业内人士认为，今后我国股市的运行格局将发生以下显著变化：

政策调整将违渐淡化，中国股市将全面进入制度创新时代。去年以来，证监会已不再以调控股价指数为目标，而把保护投资者特别是中小投资者利益放在重要地位，管理层监管方式和监管行为的逐步“归位”，将有助于中国股市全面进入制度创新时代。

行政机制将进步减少，中国股市将进步进入市场机制发挥主导作用的时代。由于我国的股票市场是在计划经济与市场经济激烈对抗的缝隙中产生和发展起来的，这突出地反映在行政部门通过行政层次和行政手段，控制了从股票发行到上市、从初次融资到再融资的整个过程，股票市场应有的竞争机制被大大削弱，资源配置的市场化机制被不同程度的扭曲。随着中国股市和市场经济的不断完善，影响中国股市的行政机制将不断减少，市场机制将逐步发挥主导作用。

中国股市将迎来与国际惯例全面接轨的时代。股票市场是一种具有共同规律、通行共同语言的投资场所，其优点和缺点、长处和短处，都在相当大的程度上来源于其内在的本性和特有的规律。由于上市公司的股份被人为地分割为国有股、法人股和个人股，各类股的价格和流通方式又都完全不同，这使得上市公司转轨不转制问题日益突出。伴随中国股票市场的逐步对外开放，股市将迎来与国际惯例全面接轨的时代；封闭式的股市发展格局即将被打破，中国股市将随我国加入世界贸易组织而迎来逐步开放的时代。十多年来，中国股市（特别是A股市场）是在一种封闭的状态下运行的，随着经济全球化的发展和中国加入世界贸易组织以及QFII制度的启动，这种封闭的股市发展格局将会被逐步打破，伴随着人民币资本项目下可自由兑换的实现，股票市场的对外开放的领域和步伐将逐步加宽、加快。

以融资为主要功能的股市发展时代即将结束，中国股市将逐步进入以优化资源配置为主要功能的时代。随着股票市场市场化进程的加快，随着竞争机制、约束机制和激励机制的逐步建立和完善，市场竞争机制必然会强制性地为自己开辟道路，以逐步形成市场的优胜劣汰机制，进而强化资源的配置和优化功能。

单纯外延型扩张的股市发展方式即将改变，中国股市将进入外延与内涵并重并且逐步以内涵发展为主的时代。10年来，与我国股市发展的行政化特点相适应，股市的发展方式也呈现出粗放型和外延型扩张的特点。退市制度推出以后，市场竞争的压迫机制将日益形成，市场发展的内在质量也将会在这个过程中不断地得到提高。

单一层次的股市发展格局将会结束，中国股市将进步进入多层次的发展时代。由于股市格局缺乏明显的层次性差别，因而大量的中小型企业没有正常的直接融资渠道。在多层次的股票交易体系特别是创业板市场建立起来以后，不但在上市公司之间会形成多层次的竞争格局，而且在主板市场与创业板市场之间也会形成全面的竞争。

以中小散户为投资主体的时代印将结束，投资机构为主体的时代即将到来。近年来，虽然管理层在发展机构投资者方面采取了很多措施，推出了总规模达数千亿元的证券投资基金，但总体来看，沪深两市仍然是“散户市”。因此，我国股市不但要采取措施超常规地发展机构投资者，而且还要使委托方式更加普遍化。

单一的股票交易方式即将结束，多种交易方式并存及电子化时代即将到来。随着信息技术和网络化的发展，中国股市将逐步进入多种交易方式并存并且逐步以电子化为主的时代。科技革命和网络化的发展，将对现有的中介方式和交易方式带来重大挑战。证券业的经纪业务将怎样进行，证券市场的发展格局将怎样进行调整，都将是未来5～10年内必须面对的问题；传统工业和传统产业为“龙头股”的时代即将结束，中国股市将进入科技立市的时代。劳动密集型、资本密集型、技术密集型产业的发展是一个逐步推进、由低到高的过程，鉴于科技创新能力低下已成为我国经济发展的“瓶颈”，我国的股票市场必须承担起推动科技进步和创新的使命。

单一方向的股价向上发展格局9P将结束，中国股市将进入波澜起伏阶段。随着中国经济进入结构调整和与国际市场建立起更紧密的联系，中国股市将进入波幅日益加大的时代。从目前的情况来看，主板市场正面临着越来越多的不确定因素，其单一的向上发展格局已很难长久维持。创业板市场的推出也将对主板市场造成比较大的冲击。

偏重题材的股票炒作方式即将结束，理性投资的时代即将到来。随着国有股、法人股减持引起的股票流通数量的扩大、机构投资者的增加和投资者的逐步进入，中国股市将逐步进入偏重投资理念的时代。

市盈率水平和股价结构正在发生变化。股票资源的稀缺性问题得到解决后，二级市场的市盈率会随之出现大幅降低，市场价值理念将出现转变。随着一级市场供不应求局面得到缓解之后，一、二级市场之间的差价将会进一步缩小，有可能会直接采取向投资者销售的模式，以消除一、二级市场的巨大差价。股价结构会出现较大变化，重价值、重业绩的投资理念既可以起到降低投机气氛的作用，也可以间接影响到二级市场各板块之间的价格对比。

投资者结构与投资理念正在发生转变。当造成信息资源、政策资源差异的市场条件被逐步弱化或是打破以后，市场中所存在的投机机会就会大大减少，投机机会成本的提高与收益减少将会在一定程度上抑制投机的现象。尤其是随着上市公司价值的逐步体现和机构投资者比例的日益提高，价值型的投资理念越来越受到投资者的重视，从而影响二级市场股价水平与股价结构的变化。

上市公司价值将逐步体现。在新的市场条件下，尤其是在上市公司垄断资源丧失、信息披露规范化以后，很多以前可能影响股价变化的非基本面因素都将可能不再发生作用，上市公司自身的业绩与未来发展等基本面因素对股价的影响就会显得格外的重要，也就是说上市公司的价值在未来的市场环境中将会逐步得到体现。另一方面，上市价值的体现也可以起到促使上市公司将公司经营放在首位，提高上市公司的业绩水平。

我国证券市场监管中的外汇管理

证券监管体制指的是有关政府、政府授权机构或依法设立的民间组织，按照控制市场风险、保护投资者合法权益、维护证券市场稳定的原则，依据国家有关法律，制订相应的法规、规章、条例和制度，并据此对证券市场的各个主体及行为实施监督、管理的一系列制度体系的总称。

证券监管的目的与内容

证券监管国际组织IOSCO在1998年提出的《证券监管目的和原则》文件中，提出证券监管的目的在于：保护投资者，保证市场公正、有效和透明，减少系统性风险。这也能恰当概括国内证券市场监管的目的。

第一，保护投资者。由于我国证券市场发展的时间还很短，存在着种种不规范的现象，上市公司、投资机构、中介机构等都可能因为自身的利益去利用证券市场的制度缺陷而获利，损害中小投资者的利益，进而影响到投资者参与证券市场的信心，并最终降低证券市场应有的作用。因此，证券监管部门通过不断颁布新法规和完善旧法规，其根本目的是打造投资者公平参与的市场环境。

第二，保证市场公正。有效和透明。保证市场公正、有效、透明和保护投资者利益是手段和目的的关系，主要是通过明确市场准则，规范上市公司、中介机构、基金和机构的市场行为来实现。法律法规的不断规范和日益严格的信息披露义务是保证市场公正、有效和透明的具体表现。

第三，减少系统性风险。我国证券市场已经逐步被看作是宏观经济的“晴雨表”，能够提前反映宏观经济的重大变化。因此，一方面我国证券市场要加速发展，另一方面也要特别注意证券市场的平稳性。

证券监管的内容主要包括：证券发行监管，即由监管机构依法对与证券发行有关的活动进行监管；证券交易监管，即主要对证券交易场所的监督管理，监督证券交易所正确履行其各项职能，对证券交易所及其高级管理人员的违法违规活动进行处罚；上市公司监管重点是贯彻执行国家证券法规，规范上市公司及其关联人员在股票发行与交易中的行为，督促其按照法规要求，及时、准确、完整地履行信息披露义务；证券经营机构和专业服务机构的监管，主要是对机构的设立进行审批，对机构高级经营管理人员的任职资格进行审查，对机构的经营业务进行日常监督、检查，对机构及其从业人员的违法违规行为进行查处等；对投资者的监管，主要是监管证券市场的投资者依法进行投资活动，禁止内幕交易、操纵市场等证券欺诈活动，维护市场正常的交易秩序，保护全体投资者的利益。

我国证券市场中的外汇管理

中国证券市场从诞生之日起就开始了对外开放。证券市场的开放离不开外汇管理政策的配套，以规范市场主体的外汇业务行为。2001年2月19日后，B股市场对境内居民投资者开放，证券市场中外汇管理政策就显得日益重要。根据中国加入世界贸易组织时所作的承诺：“中国加入后3年内，允许外国证券公司设立合营企业，外资所占比例不超过33%.合营公司可以（不通过中方中介）从事以下业务：A股的承销、B股和H股、政府和公司债券的承销和交易、基金的发起。”2002年11月5日，国家允许合格境外机构投资者投资境内证券市场，中国证券市场对外开放的广度和深度由此翻开新的一页。国家外汇管理政策必须全方位配套，一方面为证券市场的对外开放和市场平稳运行服务，另一方面为满足外汇管理政策目标和证券市场的进一步开放服务。

证券市场外汇管理的指导思想

证券市场外汇监管一方面应与我国证券市场的开放进程相适应，另一方面应与我国资本项目的开放顺序与步骤相适应。证券市场外汇管理的指导思想是：审慎监管、稳步推进。实现证券市场的外汇监管和人民币资本项目可兑换进程的有机结合，以防范短期资本冲击和资本外逃，维护涉外经济安全。

第一，审慎监管原则

对证券市场外汇监管属于金融监管范畴的一个重要组成部分。金融监管的重要目标是实现金融稳定与经济安全，审慎监管原则是实现目标的重要手段。审慎监管重点一方面应放在市场主体的市场准入与退出的管理上，另一方面应放在证券业务的风险管理上。

第二，稳步推进原则

我国资本项目外汇管理的逐步放开在整体上还处在起步阶段。虽然经过20多年的改革开放，我国市场经济发展取得了长足进步，经济开放的广度和深度大大加强，但必须看到我国经济的整体规模和质量与发达国家还有较大的差距，承受外国短期资本冲击的能力还较弱。如果我们对证券市场的开放放得过宽、过快，势必一方面加大资本项目外汇管理难度，另一方面加剧资本流出速度，进而影响涉外经济安全。

第三，涉外经济安全至上原则

证券市场的对外开放与涉外经济安全相辅相成，保证涉外经济安全是证券市场开放的前提，稳步的证券市场开放可以增加涉外经济的安全性，关键是处理好二者之间的内在关系。我国证券市场的开放在操作上必须坚持稳步推进的原则，一方面将资本流出入，特别是证券资本的流出入可能带来的冲击控制在国家整体承受能力之内，另一方面将资本项目外汇管理的放开与外汇监管水平有机地结合在一起。

证券市场外汇管理的制度框架与管理内容

在人民币资本项目完全可兑换还没有完全实现前，按照上述证券市场外汇监管指导思想，结合我国目前涉外经济现状，建议对我国证券市场外汇管理的制度框架和管理内容设计为：

第一，规范证券市场外汇管理政策。在推出合格境外机构投资者外汇管理制度后，近期应尽快规范B股市场外汇管理政策，管理内容包括对境内、境外投资者的投资资金账户和针对境内、境外投资者的B股交易清算账户实行分账户管理；对券商的自有资金账户和投资者保证金账户分开管理；对投资者的资金划转和清算资金划转进行规范。

第二，对证券市场的各类主体的外汇收支行为进行规范管理。近期主要体现为对证券公司的外汇业务进行规范。管理内容包括建立证券公司的外汇业务市场准入与退出机制，对证券公司的外汇收支进行行为管理。中期主要体现为除对证券公司实施监管外，还对证券市场中的机构投资者的本外币兑换需求实施监管。

量化投资与证券管理篇5

（一）证券投资风险的相关概念

1.证券投资风险的定义及特点。证券投资风险指因未来的信息不完全或不确定而未来带来投资经济损失的可能性。不仅包含可能给人们带来的直接损失，还包括可能带来的相对损失以及潜在损失。

而证券投资风险通常表现出一下几点常见的特性：

a.普遍性和客观性。即证券投资风险是伴随着投资活动客观普遍存在的。

b.偶然性和必然性。即证券投资风险存在着大量风险发生的必然性，与某具体风险发生的偶然情况。

c.可变性。即证券投资风险并不是一成不变的，随着投资活动进行有可能风险会转移、缩小或扩大。

d.多样性。即证券投资风险随着各式各样投资活动的进行常伴随着多变的风险。

e.可防范性。即尽管证券投资风险是客观存在的，同时又带有不确定性，甚至达到一定程度后更具危害性，但我们仍然可以采取一定的方法来防范和规避证券投资风险，尽可能避免或减小风险带来的损失和危害。

2.证券投资风险的分类。不同的维度，证券投资风险可以分为多种。根据导致证券投资风险的原因是否与投资活动相关，可将风险分为经济证券投资风险和心理证券投资风险。证券投资所要考虑的风险主要是经济风险，经济风险来源于证券发行主体的变现风险、违约风险以及证券市场的利率风险和通货膨胀风险等。

根据风险的性质是否关系全局由共同因素导致，我们可将证券投资风险分为系统性证券投资风险和非系统性证券投资风险。证券投资的总风险即为系统性证券投资风险和非系统性证券投资风险的总和。其中，系统性证券投资风险是由某种全性活同性因素引起的收益降低或产生预期投资损失的可能性。由于该种风险难以通过不同证券组合等方式进行回避和消除，因而又称为不可分散风险活不可回避风险。如，通货膨胀或者政府政策带来的市场风险，信贷利率风险等都属于系统性风险。非系统性证券投资风险就与系统性证券投资风险相对应。非系统性证券投资风险则多是由于投资公司自身等某种个别原因导致的收益降低或产生预期投资损失的可能性。这类风险主要表现出个别性、具体性和突发性等，可能是一个独特事件，但又关系证券投资活动的成败。但由于这种风险通常是个别因素导致，通常及时排查可以避免。因而非系统证券投资风险又称之为可分散或可回避风险。

二、如何在证券投资风险管理中应用统计方法

（一）量化统计在证券投资风险管理中得到广泛应用

随着统计科学中量化理论研究结果的不断深化，与此同时，Markowitz的证券投资组合理论在实际证券投资活动中的应用也日益广泛，理论也逐渐完善起来。时至今日，Markowitz的证券投资组合理论随着实例中验证加之投资者对防范投资风险意识的加强已经成为现代证券投资风险管理中的一项重要工具。后又有美国斯坦福大学教授刘遵义运用比较、数量分析和模糊综合评判等方法，对证券投资风险进行了量化研究。实践证明，虽然主要运用于指导决策的手段偏好于个人投资，但通过组合理论和其他技术分析进行量化的统计工具逐渐被认同，逐渐变为理性投资规避风险的一般常用形式。定量统计对于证券投资活动中客观存在的依赖关系进行了梳理，也巩固了证券投资决策和管理的壁垒。处理好各种投资活动和行为中潜在的风险对于活动的成败起到至关重要的作用。

（二）均值-方差模型应用于证券投资风险管理

除定量分析外，根据常见的证券投资活动又结合统计分析方法逐渐演变出了一些特定的实用模型。均值-方差模型便是其中之一。均值-方差模型主要适合于投资者根据证券的期望收益率估测证券组合风险，投资者仅依靠证券的风险和收益来做决策，追求投资收益最大化，相应区间风险最小化的投资活动中。

该模型不仅适用于散户，值得注意的是同样适用于大规模的投资决策，尤其是投资基金决策时。

该模型的意义就在于在满足预期收益率情况下，使得组合证券投资的风险降低到最低。随着参与投资证券活动种类的增多，组合证券投资的优势也随之凸显，证券投资风险也就越来越小。

（三）资本资产定价模型应用于证券投资风险管理

资本资产定价模型也是有特定适用类型的一种统计方法与证券投资风险管理相结合的实际应用模型。该种模型适用于投资者较多，且都支持一个相同周期投资项目，且只关心本项投资活动计划周期内的收益情况，同时投资者只能公开交易，市场环境无摩擦的投资情况下。

该种定价模型的意义就在于可以根据分析的结果区分证券类型，从而采取相应行动。当为进攻型证券时，系统风险高，但市场证券组合收益率呈现快升快降形势。因此，当市场看涨时要买入。当为防御型证券时，系统风险虽然低，但收益率也呈现慢升慢降形势。因此，当市场看跌时要买入。当系统风险等同于市场风险时，则购入证券涨势与市场趋势一致，需要根据市场情况行动。

量化投资与证券管理篇6

在积极推动资产证券化发展的同时， 我们也应当认识到， 由于资产证券化本身具有的特点导致这种金融工具很有可能被滥用而危害整个金融秩序。而无论发达国家还是我国目前已有的实践，对资产证券化的法律监管主要集中在作为资产证券化产物的金融衍生品的市场交易环节，这种监管具有相当的局限性。美国的次级贷款债权证券化引发的全球金融危机足以佐证资产证券化的风险和现行的关注流通环节的监管存在一定的问题。这种监管的缺陷并不在于监管力度不够，而在于以证券化创造的金融产品流通过程为主要对象的监管没有正确理解资产证券化作为新型金融衍生工具的本质属性。那么，资产证券化的本质是什么? 实践中资产证券化过程的法律监管存在哪些问题?

二、现行资产证券化法律监管存在的问题在经济和法律层面，资产证券化具有不同含义。在经济层面，资产证券化业务是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。〔1〕在法律层面，资产证券化制度是指通过发行关系当事人构筑一定的法律结构，将流动性不强的资产转化为一般私法上的有价证券形态，进而流通于市场的有关法律制度的总称。它涉及到众多当事人的一系列权利和义务的安排， 从而形成了复杂的法律关系。〔2〕无论如何定义，资产证券化的目的是通过衍生品的交易加快资产流转，分散经营者风险。一方面，证券化可以使原本不具有流动性的资产获得流动性，通过销售衍生品直接收回流动资金以加快资产流转、迅速扩充经营者规模。以房屋抵押贷款为例，在传统的房屋抵押贷款经营模式中，抵押贷款放贷人发放贷款后通过持有债权，获得借款人偿还的本金、利息收回成本获取利润的，即传统模式下抵押贷款经营者是通过贷款持有的方式进行经营，经营者持有以债权为表现形式的大量个人资本。贷款方持有的债权由于借款者的多样性存在着质量的差异性，用传统的债权让与模式只能实现单个抵押贷款债权的流通，这种流通方式效率低、可以参与流通的债权有限。而在资产证券化的交易模式中，房屋抵押贷款经营者将其持有的抵押贷款债权进行整合，通过让与、转让控制权等手段将贷款债权交给由其设立的特殊目的机构控制。特殊目的机构将债权作为资产池基础，向市场上的大量潜在投资者发行具有社会属性的金融衍生品。 抵押贷款经营者的经营模式转化为 贷款转让发行 模式， 即将传统的住房抵押贷款的 贷款持有模式转化为贷款分化模式。 〔3〕资产证券化创造出的金融衍生品是将所有债权进行打包处理，使偿付能力相对较差的债权通过打包的方式进入二级市场交易，增加了资产的整体流动性。资产流动性的加强使原始权益人在相同的资本条件下利用金融杠杆获得了更大的经营规模，不用等待债务人的清偿或者抵押权的实现，就可以提供新的贷款。另一方面，资产证券化还可以通过衍生品的流通转移或者分散原始权益人的经营风险，实现风险隔离。同样以房屋抵押贷款证券化为例，房屋抵押贷款经营机构在放出贷款之后，原本应由其承担借款人不能履行合同义务且抵押权不能完全偿付其借款时的经营风险。而通过资产证券化创造并出售金融衍生产品时， 贷款机构通过特殊目的机构将这种经营风险转移给了购买衍生品的投资者，投资者也可以通过再次证券化将其风险持续转移， 最后将风险传递给最终持有衍生品的众多普通投资者。这种机制将经营的风险隔离并且转移给了社会整体承担的方式， 从资本的原始权益人个体角度分析，的确实现了降低自身经营风险的效果。可见，资产证券化的主要作用是通过金融工程的产品(金融衍生品)的流转实现的，所以现阶段资产证券化的法律监管是以资产证券化的产品作为监管中心进行制度设计，希望通过规范衍生品的流通来实现对资产证券化过程的监管目的。以资产证券化发展最快的美国为例，其对金融衍生产品流通的监管投入巨大， 联邦政府和州政府双层监管，美联储、美国证券委员会、美国期货交易委员会、货币监理署等多个部门均拥有相关的职权，其金融监管投入的成本远远高于英国、德国、法国、新加坡等诸多金融强国，却仍然避免不了衍生品风险导致的金融危机的发生。其原因在于，传统的法律监管存在两方面问题，一是忽略对证券化过程的监管，没有意识到资产证券化的过程而非衍生品的流通过程决定着金融产品质量的高低和市场风险的大小，并且对不当资本风险爆发情况下的追责问题没有给予足够的关注， 导致法律监管的制度设计在着力点上出现问题，监管范围相对较为狭窄。二是忽视了证券化过程中资本权利属性发生的转化及转化产生的风险隔离效应，监管制度设计使资产证券化的参与者的权利、义务出现失衡。这种权利、义务的失衡从范围角度分析涉及资产证券化全过程， 从主体角度分析包括原始权利人、特殊目的机构、评级机构等多个参与者的权利义务失衡，现行的监管制度没有对权利义务失衡的问题进行妥善解决， 致使资产证券化过程中保证市场安全有序的相关义务无人负担， 最终必然导致资产证券化失去法律的控制，风险集中爆发。

由此可见， 构建新的资产证券化法律监管制度应当首先明确资产证券化资本权利属性转化的本质及其产生的风险隔离效应对证券化不同参与者权利义务的影响，并以解决权利义务失衡作为制度设计的中心任务，通过法律规定明确当事人义务， 纠正资本属性转化所带来的权利义务的不平衡。在监管领域，将资产证券化的过程、流通、风险产生后的追责均纳入监管范围，在实现权益平衡的条件下，保证资产证券化各阶段均能在法律的监管下健康运行。那么，在资产证券化过程中，资本权利属性发生什么转变? 该转变对证券化过程当事人的权利义务配置带来什么影响?

三、资产证券化权利属性分析

资产证券化不仅仅是将证券化原始权利人的资本在形式上转化为标准化的金融产品， 资产证券化在实质上实现了资本权利属性的转化，即资产证券化的过程将证券化经营者手中资本的属性由个人资本转化成为社会资本。

资产证券化的过程使众多原始债权在连续转让中割裂了与原债务人直接的利益关联， 使本具有人身性质的债权作为独立的支付手段，表现出其独立的品格完全演变为金钱债权， 并以一种崭新的金融产品金融衍生品面目出售、交易。资产一旦证券化便扬弃了其原有的价值形态而失去对其投资成本的追溯权， 转化为纯粹的对资本未来收益的分割权。〔4〕金融衍生品虽然是由发行人创造、可以自由上市交易、以标准化证券为表现形式的资本， 但是发行人不可能创造一种不存在资本基础的金融衍生产品。例如，在房屋次级贷款证券化的过程中，次级贷款衍生品的资产基础是发行人资产池中数量庞大的住房抵押贷款债权，发行人将其进行打包整合之后才产生了以贷款债权为基础的住房抵押贷款支持债券， 而作为金融衍生品的支持债券， 其销售是面向市场上所有的潜在投资者的。由此，金融衍生品一方面连接着众多住房抵押贷款的债务人，另外一方面连接着数量众多的金融市场投资者。抵押贷款形成的单对单借贷关系是以个人债权表现出来的私人资本属性。借贷合同是由贷款者和放贷者之间形成的单对单的民事法律关系。即使作为放贷者的抵押贷款经营机构持有大量的贷款债权，也只是持有了大量由个人贷款债权简单叠加形成的个人资本的集合，这种资本虽然由于数量众多而具有一定的社会性，但是并不脱离原本的债权人、债务人之间的人身依附性，是具有个体特点而非标准化的资本。但是，作为金融衍生品的房屋抵押支持债券或者债务担保权证，均是以标准化的衍生品形式存在并由发行人控制、经营，不存在不同债权之间的个体差异性。在资产证券化过程中，大量资本集聚并经多次打包之后， 原始资本的私人属性已经发生改变。而原有的监管体系仍然将其视为资产证券化中原始权益人的个人资本进行监管，从而导致相关法律规范丧失作用。因为，随着资本性质的转化，资本所承载的经营风险也随之产生转化。资产证券化的原始权益人和特殊目的管理人将自身的债权转化为衍生品进行交易，债权不能实现的风险也随着证券化过程和衍生品在二级市场的交易由经营者个人承担转化为二级市场上众多的投资者共同承担，对于衍生品发行人而言，风险已经通过交易而与自身隔离。资本属性转化产生的风险隔离效应导致证券化的实施者和后续参与者只享有衍生品交易带来的资金利益，而不用负担资本的风险，这就使证券化的实施者丧失了个人资本监管体系中自担风险、自享收益条件下审慎行为的动机，导致法律监管失效。

社会资本通过信用集中在少数人手里，而这种资本是以票据的形式存在的，所以它的运动和转移就纯粹变成了交易所的结果。〔5〕资产证券化的法律监督机制设计建立在对资本属性转化的错误认识上，必然会导致权利义务配置不合理。使本来通过证券化已经成为社会资本的衍生品为私人生产服务， 证券化的不同参与主体均通过这一过程获得超合法报酬， 并以此成为其发家致富的源泉。资产证券化的参与者在权利、义务之间出现失衡，证券化的原始权益人享有衍生品带来的利益，但是却凭借风险隔离效应不负担参与资产证券化过程中应当承担的市场安全保障义务，这种失衡使资产证券化作为金融工具存在较大的滥用空间。

资产证券化权利属性转化与风险隔离效应带来的权利义务失衡，存在于资产证券化运行的各个阶段，包括证券化的过程，衍生品流通的过程，风险造成实际损害后的追责阶段。

首先，在资产证券化的过程中，由于资本属性由个人资本转化为社会资本， 证券化的基础财产风险也内化于证券化制造的衍生品之中，通过二级市场交易变为由衍生品的投资者负担。例如，抵押贷款债权到期不能实现，未来收益权利由于出现市场偏差产生贬值等基础资产的风险。然而，这种风险的形成与大小却是由资产证券化的原始权益人的行为决定的。原始权益人通过将自身的资本证券化，享有利用金融工具取得大量流动资金的权利，但是却将风险转移给社会，不履行基础资本的风险规避与控制义务。原始权益人在资产证券化过程中的权利义务不平衡， 使其产生了制造大量的低质量高风险资本并通过证券化谋取巨额利益的动机， 加重了内化于衍生品的风险。

其次，在金融衍生品流转过程中，衍生品投资者可以将社会资本进行再次证券化，包装成新的社会资本，再证券化过程中仍然存在与资产首次证券化过程中相同的权利义务失衡。而且由于再次证券化是将衍生品作为基础资产进行再次打包整合，所以对其基础财产状况的追溯将会更加困难，监管也更加困难，导致风险更加隐蔽。以上两种因素使衍生品投资者享有的通过再证券化获利的权利和审慎经营社会资本以保证市场秩序的义务之间出现失衡。而负担外部监管职能的评级机构，也同样由于自身在评级行为中权利义务的不统一，丧失了对市场秩序进行维护的能力。信用评级机构对衍生品的风险状况，应当根据基础资产情况、原始权益人经营状况、证券化特殊目的管理人资质等情况进行综合、客观的评级，但是在现阶段评级机构对于自身的不实信息造成的损失却不需要负担赔偿责任，这种情况使评级机构为获取评级委托方支付的评级费用， 偏离真实情况的评级信息现象加剧， 评级机构通过评级行为获取报酬的权利和审慎进行评级行为以维护金融市场秩序的义务之间也出现了失衡。

再次，在资本风险爆发造成投资者损害的追责层面，资产证券化的原始权益人、特殊目的管理人凭借证券化的风险隔离效应，并不负担资本风险产生时的损害赔偿义务。而评级机构对于自身的不实评级信息对投资者造成误导的情形下， 也可以以评级信息属于言论自由的范围，并且只是投资参考，对最终决策没有决定性影响为由主张免责，不负担赔偿义务。因此，在事后追责层面，由于证券化的风险隔离效应和法律规制的不完善同样造成了资产证券化不同参与者的权利义务出现失衡。

四、构建新型资产证券化法律监管体系

对资产证券化法律监管体系的重构应当从两个方面入手，即监管范围的扩展和监管理念的改革，对资产证券化进行全过程监管。除衍生品流通阶段以外，证券化的资产整合阶段，风险产生后的追责阶段都应当纳入法律监管范围。同时合理配置参与社会资本运营的不同主体在证券化过程各个阶段的权利义务， 使不同主体在证券化过程中，均实现权利义务的统一，防止社会资本被私人滥用。

在证券化资产整合阶段的权利义务统一， 主要是要求资产证券化的实施者对投入证券化资产池的资产进行水平限制和分级管理。资产风险超过准入标准的资产不得进入资产池，而可以进入资产池的部分也应当进行风险的类型化评估，确定不同的风险等级，分别投入二级市场，并且提供详细的资产风险情况说明，如果不能履行相应义务，就限制其证券化的产品上市交易，从而保证整合阶段权利义务的统一。在衍生品流通阶段的权利义务统一，主要是在维持现有的对衍生品发行人交易行为管控的同时，加强对评级机构的监管，要求评级机构对其的不实信息承担相应的责任， 保证交易过程的透明与外部评级监管的有效性，以确保交易阶段发行人和评级机构权利义务的统一。在资产风险产生后追责阶段的权利义务统一，主要是在衍生品风险出现时，建立相应的追责机制。如果衍生品风险的发生是由于资产证券化过程中参与主体没有履行法定义务引起的，则从赔偿风险损失、证券化产品退市、证券化的原始受益人、特殊目的管理人资格剥夺三个层面构建资产证券化参与主体的责任体系，通过倒逼机制，规范证券化过程中参与者的行为。

(一)对资产证券化过程的监督

资产证券化中的原始权益人和特殊目的管理人在进行资产整合，为衍生品发行行为时，法律应当对其资产整合规定更为详尽的义务。我国应当在相关管理法规中建立证券化产品根据风险进行分级的类型化标准和资产池中基础资产的准入标准，并在《信息披露指引》等规范性文件中强化参与人的信息披露义务，将信息披露的要求提高至必须追溯至实体经济领域，通过信息披露强化、衍生品分级交易的方式， 提高资产证券化过程中的资本质量，降低基础资本性风险。

对于首次整合中行使资产证券化发行金融衍生品的情形，应当根据衍生品基础资产的风险水平差异，建立分类标准。建立衍生品的风险分级机制，将不同的资本质量创造的金融衍生品进行区别对待，优级衍生品风险最小，次级衍生品风险最大，供投资者根据偏好自主选择。例如，借鉴外国市场经验，将房屋抵押贷款支持债券根据贷款人的信用情况和资产水平为标准分为优级、次优级、次级贷款抵押债券，在分类的基础上，应对风险最大的抵押贷款作为基础的衍生品的发行设定进一步的资产控制。同样以房屋抵押贷款的证券化为例，对于财产状况和信用状况最低的次级抵押贷款债权，即所谓的NINJNA贷款者(no income，no job and no asset)的贷款债权，〔6〕应当进行进一步限制。对这类贷款，在进入资产池前应当进行风险评估，按照借款人的资产负债比例、收入水平等因素设定一定的资产池准入标准，达到标准后其抵押贷款的债权才能进入资产池作为基础资本。在法规完善方面，应当根据不同基础资产的风险特点， 由证监会制定相应的分级标准，填补风险分级上的空白，并且设置不同风险级别的原始资产准入标准。在《管理规定》第24条对基础资产的禁止性规定中，除不能存在抵押、质押等担保负担和权利限制的规定之外， 应当规定基础资产不符合最高风险级别原始资产准入标准的，不得作为基础资产的禁止性规定。而该规定第9条资产证券化中原始权益人职责规定的第一款要求原始权益人依照法律、行政法规、公司章程和相关协议的规定或者约定移交基础资产 的规定也应当与此要求对接，要求移交的基础资产应当已经进行风险分级， 并且各风险等级的基础资产均符合资产池准入标准。这种法律的监管方式是希望从金融衍生品发行过程的资产组合源头进行风险控制。

在信息披露方面，根据《信息披露指引》履行信息披露义务的规定， 应当进一步提高资产证券化的参与者为发行行为时履行对其发行的金融衍生品风险情况的说明义务，在透明化的条件下才可以投入市场进行交易。资产证券化创造的金融衍生品的基础资产情况，评级情况和风险评估报告，发行人应当如实向投资者进行披露，特别是对衍生品的可能风险必须向投资者进行明确提示。在这里，部分学者为了进一步强化发行人义务，提出此时的说明义务不仅仅限于要求发行人按照《信息披露指引》提供相应信息，而且要求其对信息的说明必须能够为一般的投资者所理解。〔7〕即说明应当参照投资者的知识、经验、对衍生品风险了解的水平进行适当的说明。强化这种说明义务和衍生品透明化处理的基础一方面是确保信息弱势者的自我决定权，〔8〕可以让投资者在购入金融衍生品时拥有足够的信息，决定其是否购买;另外一方面是通过制定发行人不能履行说明义务时，其衍生品无法上市的法律规范，敦促原始权益人提供质量相对较高的原始资本。因为在信息披露义务方面高标准的实现， 配合市场上投资者对低质量衍生品的自然淘汰， 可以一定程度上提高基础财产质量。所以，信息披露的要求不仅仅是真实，还必须能够为市场上的投资者所理解，才能真正保证信息披露的效果。对于说明义务的法律监督主要依靠作为证券交易监管机构的证监会对金融衍生品的管理来实现，证监会对于投入市场交易的资产证券化创造的债券或者债务权证提供的信息应当进行检查，对于不能提供法律所要求的相应信息的金融衍生产品应拒绝其进行交易。

(二)对金融衍生品交易过程的监督

对于衍生品交易过程的监督应当从三个角度进行，即交易过程中再证券化信息披露义务的强化、建立统筹性的金融衍生品监管部门和提高外部评级机制的监管强度。在衍生品交易的过程中，衍生品的投资者有可能将自身持有的金融衍生品作为基础资产，进行再证券化，从金融理论层面，证券化的打包次数是没有限制的，在衍生品流通过程中这种情况的发生会进一步掩盖资本风险。所以，如何规范资产再证券化是衍生品交易阶段的重要问题。笔者认为，对再证券化的监管可以通过强化信息披露义务来实现， 即要求再证券化的衍生品在上市交易履行基础资本的信息披露义务时，必须将基础资产的情况追溯至实体经济领域，并提供证券化的全过程信息，以此来限制发行人滥用资产证券化进行多次打包的行为。要求再证券化过程中的原始受益人对多次证券化产品的打包过程、整合历史履行披露义务，如果无法提供相应的信息则不允许衍生品进行上市交易。这种限制可以通过在信息披露方面的高要求减少滥用资产证券化进行多次打包的行为，因为多次打包之后提供衍生品整合的历史全过程信息相对较为困难， 而如果不履行说明义务则无法将衍生品投入市场交易， 就可以在一定程度上限制以掩盖风险为目的的多次打包情形发生。

对于衍生品流通监管的问题， 应当根据资产证券化的特点，构建跨领域的综合性的监管体系。资产证券化的合理使用和衍生品的正常流通涉及抵押贷款提供者、特殊目的机构、金融市场投资者等主体，并且跨越实体经济和虚拟经济两个领域，其对应的监管体系的设置也应当与这些特点相适应，进行跨领域的综合监管。衍生品上市的监管、二级市场交易过程中存在的风险与问题、违规交易行为的处罚， 统一的衍生品监管机构都应享有监管权限，在一定程度上提高监督机构对衍生品市场的监管能力。我国现阶段的资产证券化存在多机构监管，职权在一定程度上存在重叠， 对相同问题的处理方式不完全统一的情况。银监会、证监会均有权对资产证券化进行管理，央行有权对评级机构进行管理，三权分立必然会造成一定程度的问题。由于我国金融业实行分业经营，分业管理的模式，所以设置全新的职能部门，整合资产证券化的法律监管模式在短期内可行性不高。因此， 可以通过银监会、证监会对资产证券化过程进行联合管理的方式，尝试联合关于资产证券化的一般性监管制度; 在此前提下， 对于其管辖不同领域的特殊情况， 由两机构分别立法，通过这种方式减少监管规范之间冲突。对于资产证券化的管理，可以尝试设置联合办事机构，对相关问题进行统一管控、统一处理，通过合作的方式实现对衍生品交易的跨领域监管。

外部信用评级机构的评级行为也应当发挥其相应的作用。评级机构应当依据衍生品发行人提供的基础财产信息，整合的过程等信息对衍生品的质量、风险进行客观的评价。公布评级信息的同时也应当公布相应的评级方法、评级标准、发行人情况评估报告等信息，评级机构也应当履行信息披露制度。在规范评级行为的同时，对不实信息的评级机构，应当构建合理的责任承担制度，通过追责机制规范信用评级机构的行为。责任承担主要分为两个部分：第一是要求评级机构对因其不真实信息造成的损失进行赔偿。如果评级机构故意提供不实的评级信息或者在评级过程中存在过失而导致评级信息不真实，影响了投资者对衍生品风险的正确评估，造成投资损失的发生，那么信用评级机构就应当为其提供的不实信息负担责任，向投资者赔偿相应损失。第二是增强中国人民银行对信用评级机构的管理和指导， 建立评级机构的退市制度。如果评级机构不真实的评级信息造成严重的社会影响， 就应当取消评级机构评级信息的资格，强制其退出信用评级领域，退市制度是一种资格剥夺性惩罚。通过强化评级机构的赔偿责任和建立资格剥夺机制使信用评级机构在评级信息时切实履行审慎检查衍生品状况的义务。

由于我国评级机构发展较晚，评级信息的科学性、客观性、透明性及法律监管与国际资信评级发达国家仍然有一定的差距，因此，应当通过法律手段强化机构评级信息的透明化，并加强中国人民银行对评级机构的管理、健全责任追究制度。

(三)建立资产证券化滥用的追责机制

如果资产证券化的权利人滥用权利， 不履行相应的风险告知与提示义务，导致投资人无法获得正确信息，致使投资人遭受损失，就应当由权利人承担相应的责任。通过追责机制，规范权利行使，保证权利人履行义务，实现权利、义务、责任的统一。资产证券化权利人的责任体现为：第一，如果权利人滥用资产证券化，对发行的金融衍生品没有进行基础资产质量控制，或者没有履行风险告知与提示的义务，就应当承担投资者遭受的损失。此处要注意的是证券基础资产产生风险并不必然导致赔偿责任。即如果证券化过程中原始权益人以及特殊目的管理人履行了法律要求的告知义务与透明化要求，而投资人自主选择了风险较大的债券或者债务权证， 最终因基础资产出现风险而遭受不利益， 是正常的商业风险所致的损失，不产生赔偿问题。例如，在房屋贷款证券化中，如果相关主体依照法律规定公开信息，明确告知了信用评级较低的房屋抵押贷款支持债券的相关风险， 在抵押贷款出现大量违约，导致投资者利益受损时，证券化的原始权益人和特殊目的管理人就不会负担赔偿责任。第二，对于因基础资产质量问题严重，金融衍生产品投机严重的支持债券或者债务权证，应当根据具体情况限制、暂停或者停止其交易，并且强制问题券商退出市场。第三，对于出现相关问题的房屋抵押贷款经营机构应当取消其进行资产整合，经营资产证券化业务的资格，仅允许其依照传统的模式经营。通过对权利人从事证券化业务相关资格的剥夺、对负有责任人员直接进行追责规范经营行为。证监会《管理规定》涉及证监会监督管理方式的第46条，除责令改正、监管谈话、出具警示函、责令公开说明、责令参加培训、责令定期报告、认定为不适当人选等监管措施之外，还应当将资产证券化的资格剥夺列为监督管理手段。在资格剥夺问题上，取消行使资产证券化的资格，有可能对于受到处罚的金融机构造成巨大的损失，而我国进行资产证券化试点的主体都具有一定的行政色彩， 金融机构大而不倒的现实应当发生改变，必须在追责方面严格责任负担，通过惩罚机制产生足够的法律威慑力，规范金融机构的行为。

量化投资与证券管理篇7

证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合投资制度。通过发行基金证券，集中投资者的资金，交由基金托管人托管，由基金管理人管理，以资产组合方式进行证券投资活动的基金。在全球基金业风云变幻的今天，基金业弄潮于证券、产业、风险市场变革发展的大潮中，行业机构励精图治群雄逐鹿，基金业走到了国内产业和金融业开放的最前沿，投资基金业倍受全球瞩目。证券投资基金从20世纪70年代开始在全球范围内迅速发展。我国已加入WTO，参与国际市场竞争已为大势所趋，这为投资基金发展提供了条件，创造了机遇。大力发展投资基金已成为完善资本市场、推进我国社会主义市场经济进程的必然选择。

一、证券投资基金对解决资本市场现存问题的重要作用

基金是适应市场发展和社会财富增长对专业化理财服务需求的产物，反映了社会经济发展的必然趋势。目前来讲，虽然基金总量和单个规模均偏小，但其对资本市场的影响己初步显现出来。在促进资源配置效率、促进上市公司完善治理结构、培育成熟市场理念、增强证券市场与货币市场之间的沟通、改善宏观经济政策和金融政策的传导机制等方面，都起到了重要的作用，而且这些作用和影响愈见凸现。

1．加快储蓄向投资转化，扩大资本市场总量。国债市场经过最近几年的大规模发展，已接近临界线。而股票市场仍处于资金贫乏、扩容过快、行市低迷状态，这主要是由于股市风险太大，上市公司整体素质差，这在一定程度上损害了市场信心和投资者利益。投资基金这种新工具，风险较股票低，收益又较债券高，由专家理财，选择适当的投资组合，对稳健投资者的吸引力尤其大。

2．对股票市场的作用。(1)通过组建各类投资基金，或直接购买国家股、法人股，或让国家股、法人股以“证券充当型”方式参与各类投资基金的发起，通过基金上市流通，在一定程度上可解决国家股、法人股流通难的问题。(2)股市的成熟，一个主要因素是机构投资者成为股市的中坚力量。大量培植基金公司，可增加股市的机构持股比例，同时又能解放大批个人持股者，使他们能安心从事本职工作，大大节约了证券投资的社会成本。(3)证券投资基金由专家管理，操作更富理性，大部分基金的投资倾向于中长期，避免了个人投资者入市不连续的缺陷，有利于证券市场向纵深发展。同时可以引导和促使市场形成理性的投资观念，从而缓解个人投资者大量骤然进出市场所造成的市场波动。(4)由于公司股权高度分散，决策的制定权被管理者所掌握，企业事实上被经营者所控制，导致公司治理问题的产生。证券投资基金因其理性的操作，对所投资入股的企业要求较高，一般会选择业绩优良的股票构建投资组合，同时会积极参与公司治理并发挥积极的监督作用，这样就可对这些公司形成较强外部约束。为了获得证券投资基金的青睐，上市公司必然要加强管理，提高经济效益。这会使证券市场形成真正的优胜劣汰机制，提高整个证券市场的质量。

3．对债券市场的作用。(1)当前我国对外借款已达相当规模，而进一步吸引直接投资又受到国内投资软硬环境的制约，因此利用证券市场和投资基金已成为吸引外资的新选择。中外合作证券投资基金可以使外国投资者以间接方式进入我国证券市场，一方面可以促进我国证券市场国际化，另一方面又能减少我国债务负担，并可增加国内资金供给。(2)国债投资基金可以参与国债的承购包销和竞争招标，还可为其它金融机构融通资金，调动其国债发行承销与招标的积极性，增强其竞争能力，从而达到提高发行效率的要求。另外国债投资基金将个人手中的国债集中起来进行交易，提高国债流动性，使得降低国债发行成本的操作空间更为宽余。

总之，证券投资基金迅速发展，对资本市场产生的影响也日益明显，正在成为资本市场充满勃勃生机的新兴力量。

二、目前我国证券投资基金存在的主要问题

证券投资基金对解决资本市场现存问题能起重要作用，但由于我国基金业的起步较晚，还有许多问题没有得到解决。被经济学家喻为“笼中虎”的巨额居民储蓄存款，对基金产品产生了极大的推力。“基金井喷”态势之下，也同样暴露出跑马圈地、投资严重重叠、销售环节不规范等问题，非理性的繁荣背后，潜伏的是大量隐患。

1．基金性质模糊不清。首先，大部分基金组织形态模糊不清。其次，许多名义上为封闭式基金，但在发起设立时却未明确规定存续期。其中有的基金甚至任意扩大额度，其所谓的封闭式其实只对普通投资者封闭，而对基金管理者却不封闭。再次，有的基金存在不同程度的债券化倾向。不少基金发行人对基金的收益做了不同程度的承诺，这与基金不承诺某一固定的最低收益回报，其收益完全取决于基金经营的收益水平的基本要求不相符合。

2．基金组织结构和运作不规范。一方面，基金关系人概念不清，管理人与信托人之间不能严格分离。另一方面发起人构成不规范，其所持有的股本比例偏小。按照国际惯例，基金的发起设立必须有两个或两个以上独立的法人，而且一般应由有影响的大财团或资深基金管理公司作为基金发起人。我国现已成立的基金中，相当部分是由某家机构独立发起，甚至有政府参与其中，这都违反了基金的基本运作原则。

3．投资基金总体规模和单只基金的规模都普遍过小，不利于市场稳定。投资基金规模严重偏小，使投资基金无法进行有效的投资组合，分散投资风险能力降低。同时，规模偏小，也使得投资基金无法在证券市场上抑制过分投机，起到市场“稳定器”的作用，与其作为机构投资者的身份不相称。相反，相当一部分基金反而成了市场发展的一种不稳定因素。此外，现行许多基金规模过小还给以后实行规范化改造增加了很大难度。

4．投资基金投资方向偏离，投资工具单调，投资结构失衡，投资组合不科学，影响了基金功能的发挥。从现有证券投资基金的实际投资对象来看，几乎都是多元化投资。很多基金投向实业、房地产等的比例偏大，对证券市场的投资比例偏小。证券投资基金投资方向偏离，一方面造成基金资产的流动性差，收益差，分散风险的能力差；另一方面使得证券投资基金稳定证券市场的功能弱化。

5．基金经理通常关注同样的市场信息，采用相似的经济模型、信息处理技术、组合及对冲策略，在投资行为上具有较高程度的同质性。这导致证券投资基金的投资行为中存在着“羊群行为”，这在我国股市表现尤其明显。当许多基金在同一时间买卖相同的股票时，会导致单个股票的价格大幅波动，破坏市场的稳定运行。

三、发展证券投资基金的建议

我国发展投资基金要以维护整个证券市场的稳定发展为前提，要借鉴西方国家发展基金的成功经验，结合我国资本市场的实际情况，在发展过程中逐步与国际惯例接轨。

1．规范改造现有投资基金的规模和投资，适时适量推出新的证券投资基金。基金规模过小，难以发挥市场“稳定器”的作用。只有集中了大量的资金，才能产生规模效应。另外，投资基金只有拥有了足够多的资产才能有效地分散风险和进行投资组合，从而达到降低投资风险和提高投资收益的目的。可借鉴国际市场上这些成功经验，改变我国投资基金形式单一，投资工具和投资手段单调的现状，推动我国证券投资基金品种的多元化。

2．积极引导海外中国基金，逐步建立中外合作基金。第一只中国概念基金始于1989年成立的“新鸿基中华基金”，随着新兴市场中国概念的兴起，以中国B股、H股和非上市公司为投资对象的中国基金数量大增。但由于我同B股、H股市场相对狭小，可供国外投资基金选择的品种与数量相当有限。我国应采取相应措施鼓励海外中国基金投资于B股、H股，也应发展中外合作基金，引进国外基金管理经验，实现我国证券市场国际化。

3．加快推进投资基金管理体系的建设，健全对基金的监管体系。首先，建立健全宏观监管体系，改变多头管理、各自为政的管理局面。其次，建立证券投资基金业的自律性机构，以加强内部协调和业务管理。再次，在基金内部建立微观监管体系，加强基金管理体系中信托人对基金业运作的监管功能，提高基金受益人大会的权威，明确规定并在实践上强化受益人大会对基金的监督作用。

4．完善相应法律法规，加强监督管理。尽快完善基金监管法规，将基金市场运作纳入法制化轨道；明确基金主管机关行使审批和监督职能；贯彻基金管理人和托管人相互独立的原则，加强托管人对基金资产运作的监督；规定基金信息披露，出版相应的专业报刊，保护投资者利益。把经营基金的管理公司置于严格的管理和社会公众监督之下，对侵害投资者利益的行为进行有效的法律制裁。

量化投资与证券管理篇8

    自1868年创始于英国以来,证券投资基金在第二次世界大战后的美国、日本等资本主义国家获得迅速的发展。特别是在20世纪80年代以来,发达国家投资基金发展迅猛,势头强劲,基金业已经成为与银行业、证券业、保险业并驾齐驱的金融体系的四大支柱产业之一。在我国,自1998年首次推出基金开元与基金金泰以来,经过9年多的发展,我国的证券投资基金业已成功地实现了三大历史性突破:从封闭式到开放式、从资本市场到货币市场、从内资基金管理公司到合资基金管理公司。本文对在我国处于新兴发展阶段的证券投资基金的发展历程进行分析,对其现阶段的发展状况进行探讨,指出我国证券投资基金目前存在的一些问题,并提出一些对策以及建议,望能对推动我国证券投资基金的规范健康发展提供一些线索。

    一、证券基金的概念及作用

    1、证券基金的概念

    证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产,由基金管理人管理,基金托管人托管,基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式,是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。

    2、证券基金的特点

    与其他投资方式相比,它有其自身特点:(1)集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资,发挥资金集中的优势,以利于降低投资成本,获取投资的规模效益;(2)专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作,表现在投资理念系统化和投资手段现代化;(3)组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制,进行资产配置和投资组合,分散投资风险;(4)严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心,国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管,对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击,并强制基金进行较为充分的信息披露。

    3、证券基金的作用

    证券投资基金一方面面向投资大众募集资金;另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场,从而发挥着一种重要的金融媒介作用。

    (1)促进证券市场稳定和规范化发展

    首先,证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者,它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响,证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利;其次,证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障,同时在二级市场上,基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司,有利于督促上市公司规范化运作;第三,证券投资基金作为供投资者投资的品种,扩大了证券市场的交易规模,起到了丰富和活跃证券市场的作用;第四,不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时,也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。

    (2)拓宽中小投资者的投资渠道

    对中小投资者来说,投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等,存款和债券风险较低,但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力,而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障,因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资,为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说,特别是对资产的风险控制要求较高,收益也相对较高的机构投资者来说,同样是一种较好的投资渠道。在我国,保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。

    (3)促进产业发展和经济增长

    证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场,扩大了直接融资比例,为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境,实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源,有利于生产力的提高和国民经济的发展。

    二、我国证券基金的现状及存在问题

    根据统计,截止2007年12月31日,我国共有321只证券投资基金正式运作,资产净值合计856416亿元,份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19% ,份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81% ,份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底,基金所持有的股票市值占股票市场流通市值比例从1%提高到超过20% ,证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时,它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。

    与国外相比, 我国基金行业虽然发展极为迅速, 但是由于起步相对较晚, 在发展中还存在很多不足, 从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。

    1、证券市场不完善, 上市公司质量不高

    目前, 我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况,也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张,投资于各类实业,大规模地对外融资、增资扩股,导致财务成本越积越高,最后形成巨额亏损,加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏,使得多数的证券管理公司的投资无从下手,盲目的投资,注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的, 股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险, 降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险,基金的收益率失去了比较的基准, 更增加了基金跟踪指数的难度,还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。

    2、 法律法规不健全, 市场监管不力

    目前, 我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台, 《信托法》等还在研究、制定中, 法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强, 违规资金在证券市场上兴风作浪,一些机构操纵股票、大肆炒作。

    3、 我国基金公司治理结构不合理, 内部监管机制不健全

    目前, 我国设立的基金都是契约型基金,契约型基金缺乏股东大会的监管,容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面,导致董事会、股东会和监事会被虚置,责权利严重分离。

    证券基金公司虽然有托管人的监管, 但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的, 很难保证监管的质量, 如此一来, 基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。

    4、 缺乏避险工具, 系统性风险高

    我国基金的风险分散能力不高, 这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少, 可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外, 我国的金融市场产品比较单一, 债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达, 资本市场没有做空机制, 投资基金无法通过做空机制回避系统性风险, 基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力, 基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多,冲击太大。

    5、市场存在明显的羊群行为

    羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动,与大多数人在一起、保持一致,或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性,削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理性行为、信息的不对称性、,投资行为的趋同性等造成的。

    6、 缺乏公众认可的评价体系

    随着证券投资基金规模的不断扩大, 我国基金评估市场己初步成形, 但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构, 大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系, 仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构, 投资者购买基金时缺乏依据, 基金经理在运作基金时没有参考, 这些都将影响基金的良性运作。

    三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议

量化投资与证券管理篇9

中国证券市场从1990年12月19日上海证券交易所正式挂牌营业以来，取得了较大的发展。 中国企业通过境内外证券市场发行A股、B股、H股以及境外存托凭证，累计融资已接近10000亿元，为我国经济的快速发展作出了巨大的贡献，证券市场已逐渐成为我国社会主义市场经济体系中不可缺少的一部分。 一、中国证券市场发展的成就与问题 (一)中国证券市场发展所取得的成就 1.初步构建了以《公司法》、《证券法》为核心的资本市场制度架构。资本市场已经成为中国经济的重要组成部分，已经开始成为中国经济发展的重要推动者。据中国证监会统计资料显示:到2004年4月4日，中国上市公司为1314家，总市值45804.96亿元，流通市值14367.68亿元，总股本6589.31亿股，证券公司共133家，总资产约5618亿元，营业网点约3000个，证券市场投资者开户数为7123万户，而到5月28日仅上海A侣股总计市价总值已达31134.12亿元。 2.培育了一支规模较大、包括机构投资者和个人投资者在内的投资者队伍。投资者队伍已从单一的中小投资者发展为机构投资者为主，至2004年4月底，中国证券基金管理公司34家，证券投资基金超过100只，投资基金规模为2563亿份，基金净资产净值为2679亿元。基金持有股票市值相当于A股流通市值的11%。部分商业保险资金可以通过投资于证券投资基金的方式间接投资于股市，开放式基金已经推出。虽然投资者队伍还需进一步发展，并有待成熟，但是不可否认，整个社会的金融投资意识已经大大加强。 3.建立起了较为系统、相对独立的信息披露规则体系。公正、及时、准确的信息披露是证券市场健康发展的重要保证，也是保护投资者利益、建立公正市场秩序的内在要求。经过10年努力，信息披露规则已经建立。市场参与各方尤其是上市公司，大都能在这个规则框架内及时披露其相关信息，从而使交易市场具有一个基本的规范。 4.建立起了一个科技含量较高、富有效率的证券交易体系。沪、深证券交易所从起步阶段就注重发挥后发优势，整个交易、清算、登记、过户系统是世界上技术水平最高的交易体系之一。经过10年的不断改进，我国的证券交易体系运行稳定、效率较高。 5.证券监管体系基本建立，对风险的防范、控制水平显著提高。证券布场的有效监管是市场规范发展、防范风险的前提。只有监管的理念、水平有了切实的提高，创新化的市场行为才不会成为新的“风险源”。 (二)中国证券市场存在的问题 在充分肯定我国证券市场建设成就的同时，也应认识到我国证券市场起步晚、规模小，尚处于不完善阶段。总的说来，这个市场目前存在的主要问题有: 1.市场的结构不完善，股票种类较繁，股权割裂问题严重。目前我国的证券市场只有主板市场、创业板市场，场外交易市场尚未建立，风险投资制度也不完善。一些历史遗留问题尚未解决，如国有股、法人股的不可流通问题，A、B股市场的分割势态等，这些遗留问题都为市场的未来发展增加了不确定性。从目前中国证券市场中重要品种股票来看，其种类繁多且欠规范，同一家公司股票同时存在国有股、法人股、社会流通股、A股、B股、H股，而且从股票流动性及特征来看，存在多年无风险机制制约的非流通股，并存在严重的“一股独大”现象，这是历史原因及源生性矛盾造成的结果，进而造成目前市场上同股不同权现象的产生，这是目前证券市场品种最突出的现状。 从绝对控股构成来看，非流通股总体占据了市场的70%以上，而流通股仅占10%一20%，两种价格的巨大差异，一方面造成了上市公司与上市股本的不对称，而且还导致了流通股与非流通股的不平等待遇以及市场并购的难度加大;另一方面，它不利于国有资产的存量活化与结构调整，易造成国有资产的沉淀与流失。换言之，上市公司总股本不能整体上市流通，严重阻碍了股市的资源配置功能，同时，也退化了国有资产的保值增值机能。同一股票两种不同股东的利益矛盾，也是中国证券市场未来规范发展中的障碍之一，更是目前证券市场上的现实问题。 2.现有的主板市场容量小，投资者结构不尽合理，机构投资者比重小，市场投机氛围浓厚。市场监管落后，不同金融监管部门之间的政策配合及开放条件下的市场监管经验极为缺乏。 3.上市公司质量有待提高，公司治理结构不完善。证券市场中的上市公司虽然有一些较优秀，但所占比例不大，而新上市公司问题仍然严重，比如近段时期上市的次新股，金证股份、东方宝龙、通威股份等上市后就变脸，业绩由上市前的财务指标优异，几个月后就变为亏损公司。这说明公司上市过程中存在包装上市问题，另外部分上市公司融资后项目突然块规变更现象也较突出，这是目前证券市场中较为敏感与执法不严的具体表现。 4.市场中介机构不完善。证券中介机构从广义上讲就是在证券市场上为参与各方提供服务的机构。我国目前的中介机构主要包括证券公司、信托投资公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、证券投资咨询公司等，虽然其业务已涉足证券的承购包销、发行、交易、自营、财务顾问等内容，但与国外投资银行业务相比，还存在着较大的功能缺陷，例如投资银行核心任务之一的购并业务对于我国中介机构来说几乎还未曾涉及。西方国家的公司购并活动大多由投资银行策划完成，投资银行起着搭桥牵线、筹划交易过程、为交易筹措资金和参与交易谈判等重要作用。我国目前还没有这样的中介机构，这就严重制约了我国企业重组活动的顺利开展。 二、加入WTO后，中国证券市场面临的挑战 证券市场开放必然带来的数量庞大的国际资本流动，其投机性和迅捷的流动性使整个金融体系变得更加脆弱，严重的话还可能干扰整个国民经济的运行，给整个经济体系带来不稳定的因素。#p#分页标题#e# 虽然我国是以发展中国家的身份加人世贸组织，因而享有开放市场的很多缓冲手段，但是随着缓冲期的结束，国内证券市场必然将更加开放。因而加人WTO将给我国这样一个不成熟、不完善的证券市场带来巨大的挑战。 在WTO的22个协定中，涉及金融业开放最主要的是《服务贸易总协定》，该协定共有29个条款和8个附件，其中两个是关于金融服务的附件，阐明了定义、范围等，与正文一样具有法定约束力。此外，1997年12月13日WTO成员国在日内瓦达成了新的《金融服务贸易协议》并于1999年3月1日起生效。 《服务贸易总协定》的基本原则主要有最惠国待遇原则、透明度原则、发展中国家更多的参与原则、市场准人原则、国民待遇原则、逐步自由化原则。其中前三项原则为一般性原则，各缔约方在所有服务贸易领域都必须遵守。而市场准人、国民待遇和逐步自由化原则属于特定义务，需要各缔约方经过谈判达成具体承诺并加以执行。在三条可协商的原则中，我国政府对证券市场开放所持的立场是: (1)对于逐步自由化原则，中国坚持金融部门的开放必须循序渐进，在资本项目完全开放之前，外资全面进人的可能性不大。但最终会全面开放市场，使得外资能从事中国证券市场中的一切业务。 (2)对于证券市场准入原则，我国所做的承诺主要有:确保在华外资证券服务提供者在取得证券服务方面享有最惠国待遇;允许外国证券服务提供者在华设立机构并有开业权;确保外资证券服务提供者在我境内提供我国暂缺的任何形式的新金融服务。 (3)对于证券市场的国民待遇原则，我国所作的承诺主要有:外国证券服务提供者在取得我境内证券组织成员资格后，进人任何形式的证券市场享有与本国证券服务提供者相同的待遇，包括投资品种、投资数量、投资比例等方面。就证券市场的透明度来说，除紧急情况之外，每一缔约方必须将其余证券市场有关的法律、法规、行政命令及所有的其他决定、规定以及习惯做法，最迟在生效之前予以公布，以便使国内外市场主体有充分的时间予以了解和掌握，尽量使市场环境变得可以预见，并进而决定自身的行为取向。 新的《金融服务贸易协议》对证券市场的开放提出了更加具体的要求: (l)对各缔约方开放银行、保险、证券和金融信息市场;(2)允许缔约国在国内建立证券服务公司并按公平竞争原则运行;(3)缔约国公司享受同国内公司同等的进入市场的权利;(4)取消跨境服务的限制;(5)允许缔约国资本在国内投资项目中的比例超过50%。 这些要求，尤其是新的《金融服务贸易协议》实际上将所有缔约国的金融市场都连成一体，伴随着未来人民币资本项目下的自由兑换进程，中国完全开放证券市场是必然趋势。 由于中国证券市场开放的现实基础，不成熟、不完善、在相对封闭环境下发展起来的市场的过快开放必将给我国的金融安全和民族证券业带来前所未有的巨大挑战，表现在: 第一，国际资本的流动将给我国这样一个小规模的市场带来极大的冲击。在证券市场完全开放后，如果国内外资产的价格存在明显的差异，或者我国市场存在明显的盈利空间，大规模的资本流动将不可避免。频繁而大量的资本流动将可能严重地干扰我国金融市场正常发展，给金融市场带来巨大的风险。如果我国市场的规模本来就不大，市场的流动性也不充分，那么一定规模的外资流人或流出都会十分明显地影响我国市场的价格走势，加剧市场的波动。 第二，国外金融机构进人带来的全方位竞争将给我国证券经营机构带来极大的挑战。随着我国资本市场的开放，会有更多的外资金融机构进入我国，出现更多的中外合资金融机构甚至外国独资机构，与国内金融机构在金融业务、市场占有率、技术、金融服务、人才等方面开展激烈的竞争。 这些金融机构大多历史悠久，在长期的、严峻的市场竞争中经历了考验，已经建立了一整套非常严密、成熟的业务经营管理制度以及风险管理制度，拥有十分完善的竞争策略、竞争手段和丰富的市场竞争经验，在世界上的知名度比较高，将在短期内对国内证券业的业务经营活动形成较大的冲击，将打破我国金融体系原有的均衡。 第三，证券市场的开放将给我国的市场监管带来巨大挑战。证券市场的开放是一项复杂的工程，本身蕴含着极大的风险，对金融监管提出了更新更高的要求。如果金融监管无法满足这种要求，无法对证券市场进行有效监管，那就可能使证券市场的风险越积越多，甚至酿成金融危机。从现实监管水平来看，我国目前的金融监管落后于市场发展的需要，监管水平仍不适应资本市场开放的要求。例如，在证券、银行、保险以及财政、计划、外汇管理这些与金融运行息息相关的监管部门之间缺乏有效的政策协调、沟通机制，容易出现政策、规则不一致的现象。此外，如何对开放条件下的中国证券市场进行有效监管，我们也缺乏经验和清晰的应对思路。所以我国的金融监管急需进行深刻的变革。 三、中国证券市场引入QFll制度的必要性 我国应采取积极稳妥的政策和措施推进证券市场的国际化进程。随着改革开放的不断深入和加入WTO，中国证券市场国际化已经现实地摆在我们面前。但是，由于中国证券市场发展历史较短，在许多方面与国际证券市场运行惯例尚未完全接轨，中国证券市场的国际化将是一个渐进的过程。在这个过程中，中国证券市场的发展既要适应WTO规则的要求，逐步开放资本市场，又要有效控制证券市场国际化可能带来的风险。为此，必须采取积极稳妥的政策和措施来推进中国证券市场的国际化进程。从国际经验来看，一些证券市场对外开放的成功经验就在于它是通过QFll在本地投资条件的逐步放开来实现的。 QFll的进人不仅使所在地证券市场逐步走向国际化，而且在投资理念的重塑、市场资金的供给和宏观市场的稳定方面令其受益匪浅。 #p#分页标题#e# (一)引入QFll制度可以有效改变市场结构和资金供求 散户投资者比重过高，是我国证券市场的一大特色。以散户为主的证券市场存在投机风盛、市场波动剧烈的问题。QFll的进人，我国证券市场以散户投资者为主的市场结构将会有所改善，机构投资者的比重将会逐步提高，最终会发展成为以机构投资为主导的市场。与此同时，外资的进人也必将有助于解决我国证券市场资金短缺的问题，从而使市场资金的供应渠道进一步趋于多元化，市场的规模和容量进一步扩大。 (二)引入QFH制度可以加快金融创新步伐 金融创新是证券市场发展的生命线。我国证券市场发展十多年来，证券品种、交易手段、市场准人制度等方面的创新层出不穷，取得了很大的进步。但与发达国家证券市场相比，目前我国证券市场在证券品种、交易手段等方面仍存在较大差距，金融创新的空间十分广阔。QFll的进人，必将对金融衍生产品的发展、制度创新等起到一定的推动作用。 (三)引入QFll制度可以使投资理念趋于理性化 目前我国证券市场投资者的主要目标是通过短线操作获取二级市场价差，对股票价格的涨落关注过多，对上市公司本身的经营和效益则关心不够。客观地讲，这种投资理念是我国特有的经济制度和证券市场制度的产物。QFll的进入，其本身所具有的理性投资风格将会引导整个证券市场趋于理性投资和价值投资。随着机构投资者队伍的不断壮大，市场对证券价值的判断将不完全由“资金”决定，而是由公司的真实价值决定。投资者会更加重视上市公司及其股票的投资价值，中长期投资、组合管理和风险管理意识也将深入人心。 (四)引入QFll制度可以有利于培育良好的竞争环境 我国证券市场引人QFll将改变现有的市场竞争格局，可以有效地激活证券市场，提升证券市场的吸引力。只要政策调控得当，完全有可能形成证券市场发展、国内外机构投资者不断成长、投资者满意的“多底”局面。由于QFll的进人，市场的竞争必然加剧，这将有利于培育国内证券机构及其基金管理公司在竞争中生存的能力。逐步对外开放的证券市场对国内证券机构及其基金管理公司来说是一个最好的训练场。 (五)引入QFll制度促进证券市场化改革 在QFll制度下，外国机构投资者作为上市公司的股东必将对上市公司法人治理结构、中介机构责任和权利、上市公司信息披露是否准确等实行监管，并施加一定的影响，促进其发展和完善。外国机构投资者增量资金的投人会缓解我国股市非流通股上市流通和股市扩容所面临的资金压力，加速我国证券市场股权结构统一的改革进程。更进一步看，QFll制度的引人会促使A股和B股的并轨，加快我国证券市场国际化步伐。 四、中国证券市场引入OFll制度的对策建议 我们要着眼整个社会经济运作环境和整个证券市场运作环境的配套，着眼于证券市场的整体改革和发展，而不是只着眼于证券市场在引入QFH制度方面的“单兵突进”，QFll制度的动态发展需要与整个证券市场的改革和发展保持一致，形成良性互动。 (一)循序渐进的德健政策 中国证券市场引人QFll制度必须遵循循序渐进的原则，采取稳健政策。在初期，考虑到我国证券市场的发展现状，要对QFll的数额、参与资格认定、投资品种等方面进行严格的挑选和限制，以避免外资对我国证券市场的负面影响;然后，可根据市场的发展状况进行调整，并逐步放宽QFll进人国内证券市场的各种限制;最后，在市场规模扩大、市场结构完善、监管水平提高的情况下，取消各种限制。 (二)健全和完善法律法规 目前中国的证券法律法规尚不够健全，一方面，外国投资者由于担心法律风险不敢轻易进入中国市场进行投资;另一方面，中国《证券法》等法律法规中对合作及合资证券公司、基金管理公司的设立，投资者的资格等方面都没有考虑外国投资者的内容。引人QFll制度，还有赖于这些法律法规体系的完善。我国可以考虑制订《引进外资法》，对有关外资及境外金融中介机构的引进、QFll制度细节及QFll资格、外资汇入汇出、外资投资领域和限制等作出详细的规定;对现存的各种法律法规条文，则可采用附加条款的方式弥补因缺乏对外资的相应规定而导致的漏洞。 (三)规范的信息披寡体系 目前，我国证券市场信息披露的不规范，已经导致我国证券市场中操纵行为的泛滥，既不利于投资者公平地获得证券信息，降低其证券市场的信心和参与度，也不利于上市公司的规范经营和持续发展，进而不利于我国证券市场的对外开放。 根据WTO的国民待遇原则，QFll进人我国必须与国内投资者在信息享有上处于平等的地位。为此，我国必须建立起一套公开透明、纲目兼备、层次清晰、易于操纵的信息披露体系。只有这样，QFll才有信心持续的投资中国证券市场，中国的证券市场才能走向健康发展的轨道。 (四)构筑完善的市场监管体系 目前我国证券市场存在的种种问题，固然主要是历史原因造成的，监管的不力和非市场化倾向也是其中一个重要原因。同时，引人QFll制度，也对市场监管提出了严峻的挑战。因此要强化政府对证券市场的监管，确保证券市场监管的规范化、制度化和社会化。强化政府对证券市场的监管是证券市场发展的关键，也是证券市场国际化能够顺利实现的关键。当前，强化政府对证券市场监管要做的主要工作有: 1.矫正政府角色定位，解除政府的“隐性担保”责任。 2.完善市场法制，依法规范证券市场秩序。 首先，要抓紧制定与《证券法》相配套的法规体系，增进法律法规的可操作性。同时严格对证券交易机构和证券经营单位的规制和管理，制止证券交易中的各种违规活动。其次，要不断完善信息公开制度，建立信息披露动态监管机制，对上市公司所披露信息的真实性、有效性进行跟踪核查。再次，建立健全保护中小投资者利益的组织机构和社会机构，维护投资者利益。#p#分页标题#e# 3.建立社会化监管体系，发挥中介机构特别是会计师事务所、律师事务所、券商和新闻媒体的作用，同时调整好中国证监会与证券交易所、证券业协会的职能划分，形成财务监督、法律监督、保荐人监督、媒体监督、行业监督、行政监督与市场监督相结合的立体式监督网络，尽可能保证证券市场的公平性和有序性。 (五)提高上市公司的质量上市公司的规范运作是证券市场国际化的基本前提，而中国证券市场国际化的最大障碍就是上市公司的运作不规范和质量低劣。为此，必须加强以下几方面的工作: 1，严格按照上市公司的标准选择和重组企业，确保素质高、经营业绩好、有发展潜力的企业进人证券市场。从证券市场建设的角度看，一级市场的工作重点应放在严格审查公司章程、资产评估报告、验资报告、招股说明书和严格监督公司的信息披露上。二级市场上，在尽快消除公司股权结构和证券市场分割的同时，坚持和提高股票上市标准，增加债优股的上市量，使上市公司质量和市场运作效率逐渐达到国际标准。 2.加强上市公司内部的经营管理，努力提高上市公司质量。为此，必须健全上市公司内部治理机制，有效防范上市公司“内部人控制”的负面影响。 3.完善上市公司信息披露机制，规范上市公司行为。在适当缩短信息披露间隔时间、健全企业会计制度的同时，加强对信息质量的监管和处罚力度，将民事责任引入信息披露制度，以消除市场信息的不对称性状态，制止内幕交易和欺诈行为，促进上市公司信息披露的及时、完整和规范。 (六)积极推进制度创新和人才引进 QFH制度实施后，人才将成为各方竞争的焦点。外资券商、外资银行、保险公司、合资证券公司、基金管理公司等会以优厚的待遇、良好的培训机制和人尽其才的发展环境吸收国内优秀人才。 因此、，我国必须千方百计地创造条件，留住人才，争取占领人才制高点，建立高效的激励机制，不断优化组织结构，引进先进的研究方法，积极推动金融创新，全面提升技术水平，加快国际化步伐。一方面，QFll的证券交易将成为二级市场上崭新的竞争领域;另一方面，国内机构也可能通过海外的分支机构或设立离岸基金等方式吸收外资。可以预见，那些成功进行公司再造的金融机构将在未来的竞争中燕得先机。

量化投资与证券管理篇10

证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合投资制度。通过发行基金证券，集中投资者的资金，交由基金托管人托管，由基金管理人管理，以资产组合方式进行证券投资活动的基金。在全球基金业风云变幻的今天，基金业弄潮于证券、产业、风险市场变革发展的大潮中，行业机构励精图治群雄逐鹿，基金业走到了国内产业和金融业开放的最前沿，投资基金业倍受全球瞩目。证券投资基金从20世纪70年代开始在全球范围内迅速发展。我国已加入wto，参与国际市场竞争已为大势所趋，这为投资基金发展提供了条件，创造了机遇。大力发展投资基金已成为完善资本市场、推进我国社会主义市场经济进程的必然选择。

一、证券投资基金对解决资本市场现存问题的重要作用

基金是适应市场发展和社会财富增长对专业化理财服务需求的产物，反映了社会经济发展的必然趋势。目前来讲，虽然基金总量和单个规模均偏小，但其对资本市场的影响己初步显现出来。在促进资源配置效率、促进上市公司完善治理结构、培育成熟市场理念、增强证券市场与货币市场之间的沟通、改善宏观经济政策和金融政策的传导机制等方面，都起到了重要的作用，而且这些作用和影响愈见凸现。

1．加快储蓄向投资转化，扩大资本市场总量。国债市场经过最近几年的大规模发展，已接近临界线。而股票市场仍处于资金贫乏、扩容过快、行市低迷状态，这主要是由于股市风险太大，上市公司整体素质差，这在一定程度上损害了市场信心和投资者利益。投资基金这种新工具，风险较股票低，收益又较债券高，由专家理财，选择适当的投资组合，对稳健投资者的吸引力尤其大。

2．对股票市场的作用。(1)通过组建各类投资基金，或直接购买国家股、法人股，或让国家股、法人股以“证券充当型”方式参与各类投资基金的发起，通过基金上市流通，在一定程度上可解决国家股、法人股流通难的问题。(2)股市的成熟，一个主要因素是机构投资者成为股市的中坚力量。大量培植基金公司，可增加股市的机构持股比例，同时又能解放大批个人持股者，使他们能安心从事本职工作，大大节约了证券投资的社会成本。(3)证券投资基金由专家管理，操作更富理性，大部分基金的投资倾向于中长期，避免了个人投资者入市不连续的缺陷，有利于证券市场向纵深发展。同时可以引导和促使市场形成理性的投资观念，从而缓解个人投资者大量骤然进出市场所造成的市场波动。(4)由于公司股权高度分散，决策的制定权被管理者所掌握，企业事实上被经营者所控制，导致公司治理问题的产生。证券投资基金因其理性的操作，对所投资入股的企业要求较高，一般会选择业绩优良的股票构建投资组合，同时会积极参与公司治理并发挥积极的监督作用，这样就可对这些公司形成较强外部约束。为了获得证券投资基金的青睐，上市公司必然要加强管理，提高经济效益。这会使证券市场形成真正的优胜劣汰机制，提高整个证券市场的质量。

3．对债券市场的作用。(1)当前我国对外借款已达相当规模，而进一步吸引直接投资又受到国内投资软硬环境的制约，因此利用证券市场和投资基金已成为吸引外资的新选择。中外合作证券投资基金可以使外国投资者以间接方式进入我国证券市场，一方面可以促进我国证券市场国际化，另一方面又能减少我国债务负担，并可增加国内资金供给。(2)国债投资基金可以参与国债的承购包销和竞争招标，还可为其它金融机构融通资金，调动其国债发行承销与招标的积极性，增强其竞争能力，从而达到提高发行效率的要求。另外国债投资基金将个人手中的国债集中起来进行交易，提高国债流动性，使得降低国债发行成本的操作空间更为宽余。

总之，证券投资基金迅速发展，对资本市场产生的影响也日益明显，正在成为资本市场充满勃勃生机的新兴力量。

二、目前我国证券投资基金存在的主要问题

证券投资基金对解决资本市场现存问题能起重要作用，但由于我国基金业的起步较晚，还有许多问题没有得到解决。被经济学家喻为“笼中虎”的巨额居民储蓄存款，对基金产品产生了极大的推力。“基金井喷”态势之下，也同样暴露出跑马圈地、投资严重重叠、销售环节不规范等问题，非理性的繁荣背后，潜伏的是大量隐患。

1．基金性质模糊不清。首先，大部分基金组织形态模糊不清。其次，许多名义上为封闭式基金，但在发起设立时却未明确规定存续期。其中有的基金甚至任意扩大额度，其所谓的封闭式其实只对普通投资者封闭，而对基金管理者却不封闭。再次，有的基金存在不同程度的债券化倾向。不少基金发行人对基金的收益做了不同程度的承诺，这与基金不承诺某一固定的最低收益回报，其收益完全取决于基金经营的收益水平的基本要求不相符合。

2．基金组织结构和运作不规范。一方面，基金关系人概念不清，管理人与信托人之间不能严格分离。另一方面发起人构成不规范，其所持有的股本比例偏小。按照国际惯例，基金的发起设立必须有两个或两个以上独立的法人，而且一般应由有影响的大财团或资深基金管理公司作为基金发起人。我国现已成立的基金中，相当部分是由某家机构独立发起，甚至有政府参与其中，这都违反了基金的基本运作原则。

3．投资基金总体规模和单只基金的规模都普遍过小，不利于市场稳定。投资基金规模严重偏小，使投资基金无法进行有效的投资组合，分散投资风险能力降低。同时，规模偏小，也使得投资基金无法在证券市场上抑制过分投机，起到市场“稳定器”的作用，与其作为机构投资者的身份不相称。相反，相当一部分基金反而成了市场发展的一种不稳定因素。此外，现行许多基金规模过小还给以后实行规范化改造增加了很大难度。

4．投资基金投资方向偏离，投资工具单调，投资结构失衡，投资组合不科学，影响了基金功能的发挥。从现有证券投资基金的实际投资对象来看，几乎都是多元化投资。很多基金投向实业、房地产等的比例偏大，对证券市场的投资比例偏小。证券投资基金投资方向偏离，一方面造成基金资产的流动性差，收益差，分散风险的能力差；另一方面使得证券投资基金稳定证券市场的功能弱化。

5．基金经理通常关注同样的市场信息，采用相似的经济模型、信息处理技术、组合及对冲策略，在投资行为上具有较高程度的同质性。这导致证券投资基金的投资行为中存在着“羊群行为”，这在我国股市表现尤其明显。当许多基金在同一时间买卖相同的股票时，会导致单个股票的价格大幅波动，破坏市场的稳定运行。

三、发展证券投资基金的建议

我国发展投资基金要以维护整个证券市场的稳定发展为前提，要借鉴西方国家发展基金的成功经验，结合我国资本市场的实际情况，在发展过程中逐步与国际惯例接轨。

1．规范改造现有投资基金的规模和投资，适时适量推出新的证券投资基金。基金规模过小，难以发挥市场“稳定器”的作用。只有集中了大量的资金，才能产生规模效应。另外，投资基金只有拥有了足够多的资产才能有效地分散风险和进行投资组合，从而达到降低投资风险和提高投资收益的目的。可借鉴国际市场上这些成功经验，改变我国投资基金形式单一，投资工具和投资手段单调的现状，推动我国证券投资基金品种的多元化。

2．积极引导海外中国基金，逐步建立中外合作基金。第一只中国概念基金始于1989年成立的“新鸿基中华基金”，随着新兴市场中国概念的兴起，以中国b股、h股和非上市公司为投资对象的中国基金数量大增。但由于我同b股、h股市场相对狭小，可供国外投资基金选择的品种与数量相当有限。我国应采取相应措施鼓励海外中国基金投资于b股、h股，也应发展中外合作基金，引进国外基金管理经验，实现我国证券市场国际化。

3．加快推进投资基金管理体系的建设，健全对基金的监管体系。首先，建立健全宏观监管体系，改变多头管理、各自为政的管理局面。其次，建立证券投资基金业的自律性机构，以加强内部协调和业务管理。再次，在基金内部建立微观监管体系，加强基金管理体系中信托人对基金业运作的监管功能，提高基金受益人大会的权威，明确规定并在实践上强化受益人大会对基金的监督作用。

4．完善相应法律法规，加强监督管理。尽快完善基金监管法规，将基金市场运作纳入法制化轨道；明确基金主管机关行使审批和监督职能；贯彻基金管理人和托管人相互独立的原则，加强托管人对基金资产运作的监督；规定基金信息披露，出版相应的专业报刊，保护投资者利益。把经营基金的管理公司置于严格的管理和社会公众监督之下，对侵害投资者利益的行为进行有效的法律制裁。

量化投资与证券管理篇11

(一)理论分析

过度投资是一种较为典型的投资现象，即在投资项目净现值为负的情况下仍在进行持续投资，这是一种有害的投资行为，此类现象及其成因一直都是理论界和实务界关注的一项重要研究课题。传统金融学从委托-理论、信息不对称和公司治理机制等三个方面对公司投资偏差现象进行了较为系统的阐释，其中公司治理机制是在前来两种理论基础上总结得出的，将其作为影响公司投资行为的一项重要因素，但是在长期实践中，从公司治理角度去解决上市公司存在的过度证券投资问题，取得的效果并不理想。在对投资活动影响因素的研究中，传统金融学并未考虑到投资者的心理因素，这一问题引起了一些学者的注意，从投资者行为因素入手来分析公司投资行为引起了广泛的关注，利用行为金融学解释当前国内存在的过度证券投资问题更有说服力，该理论对理性经济人的假设进行了完善，更关注与非理对投资活动造成的影响，国内证券市场非理想特征较为显著，投资者过度自信，加之受到市场投资情绪的感染，很容易出现过度投资的情况。

(二)模型设定

选取2011年至2014年A股市场非金融类上市公司作为研究对象，对相关年报数据进行统计分析。在公司治理激励机制中，管理者自身利益与公司长远利益存在密切关联，会降低对短期薪酬的关注；反之在约束机制中，管理者受到的监督较强，与公司股东的信息不对称现象会有所缓解，短期投资动机将受到进一步抑制，在此可提出如下假设：管理者持股、公司实际控制着持股比例与上市公司过度证券投资量呈负相关。管理者保有一定的理性，因融资成本较低、股价持续走高，但投资者情绪高涨，迎合其非理想需求也会导致上市公司过度证券投资，在此可提出如下假设：投资者情绪与上市公司过度证券投资量呈正相关。

二、实证分析

根据设定的上市公司过度证券投资模型，对上市公司的证券投资水平进行评估，以残差项为正表示过度投资，为负表示投资不足，在本次数据统计中，残差项为正的上市公司，其证券投资总量应达到“指引”数额，通常在1000万以上，以此表示过度证券投资，将实际证券投资与估算证券投资之差作为因变量，即通过回归残差对上市公司的过度证券投资情况进行考察。统计结果显示，期初现金与证券投资量呈正相关，资产负债率、收益率与证券投资量呈负相关，资产规模等因素对证券投资量影响并不显著。

(一)公司治理与过度证券投资关系的检验

统计结果显示，公司治理机制各变量因素对过度证券投资量的影响均不明显，为进一步验证该结果，参照非过度证券投资量的检验结果，发现只有管理费用会对非过度证券投资量产生影响，由此证实，公司治理水平并不是造成过度证券投资的主要因素，通过优化上市公司治理结构来抑制过度投资行为，也难以受到实效。

(二)投资者情绪与过度证券投资关系的检验

统计结果显示，年累计收益率和投资者情绪年份变量系数(2014年)与过度证券投资量呈正相关，表明“迎合渠道”是诱发过度证券投资的一个重要动因，为迎合投资者的需求，管理者会进行一些短期的证券投资活动，提高公司的短期业绩正是出于投资者的愿望，从年份变量来看，2014年牛市征兆已经显现，投资者情绪普遍高涨，出现了“羊群效应”，因受到这种情绪的感染，管理组只能不断加大证券市场的投资。在整个过度投资样本统计中，公司估值水平始终未对过度证券投资量产生较大影响，表明其并不构成此类现象的动因。通过对现金流敏感性的检验发现，管理者不理性一方面受到投资者情绪的影响，另一方面则是因其过度自信，现金流量与过度投资呈正相关，在管理者手中可调配的资源不断增多，现金流较为充足时，便会影响其投资行为，这从中反映出，在我国上市公司治理中，激励机制并未起到很好的效果。

量化投资与证券管理篇12

自1868年创始于英国以来，证券投资基金在第二次世界大战后的美国、日本等资本主义国家获得迅速的发展。特别是在20世纪80年代以来，发达国家投资基金发展迅猛，势头强劲，基金业已经成为与银行业、证券业、保险业并驾齐驱的金融体系的四大支柱产业之一。在我国，自1998年首次推出基金开元与基金金泰以来，经过9年多的发展，我国的证券投资基金业已成功地实现了三大历史性突破：从封闭式到开放式、从资本市场到货币市场、从内资基金管理公司到合资基金管理公司。本文对在我国处于新兴发展阶段的证券投资基金的发展历程进行分析，对其现阶段的发展状况进行探讨，指出我国证券投资基金目前存在的一些问题，并提出一些对策以及建议，望能对推动我国证券投资基金的规范健康发展提供一些线索。

一、证券基金的概念及作用

1、证券基金的概念

证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式，是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。

2、证券基金的特点

与其他投资方式相比，它有其自身特点：（1）集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资，发挥资金集中的优势，以利于降低投资成本，获取投资的规模效益；（2）专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作，表现在投资理念系统化和投资手段现代化；（3）组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制，进行资产配置和投资组合，分散投资风险；（4）严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心，国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管，对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击，并强制基金进行较为充分的信息披露。

3、证券基金的作用

证券投资基金一方面面向投资大众募集资金；另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场，从而发挥着一种重要的金融媒介作用。

（1）促进证券市场稳定和规范化发展

首先，证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者，它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响，证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利；其次，证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障，同时在二级市场上，基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司，有利于督促上市公司规范化运作；第三，证券投资基金作为供投资者投资的品种，扩大了证券市场的交易规模，起到了丰富和活跃证券市场的作用；第四，不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时，也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。

（2）拓宽中小投资者的投资渠道

对中小投资者来说，投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等，存款和债券风险较低，但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力，而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障，因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资，为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说，特别是对资产的风险控制要求较高，收益也相对较高的机构投资者来说，同样是一种较好的投资渠道。在我国，保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。

（3）促进产业发展和经济增长

证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场，扩大了直接融资比例，为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境，实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源，有利于生产力的提高和国民经济的发展。

二、我国证券基金的现状及存在问题

根据统计，截止2007年12月31日，我国共有321只证券投资基金正式运作，资产净值合计856416亿元，份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19% ，份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81% ，份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底，基金所持有的股票市值占股票市场流通市值比例从1%提高到超过20% ，证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时，它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。

与国外相比， 我国基金行业虽然发展极为迅速， 但是由于起步相对较晚， 在发展中还存在很多不足， 从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。

1、证券市场不完善， 上市公司质量不高

目前， 我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况，也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张，投资于各类实业，大规模地对外融资、增资扩股，导致财务成本越积越高，最后形成巨额亏损，加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏，使得多数的证券管理公司的投资无从下手，盲目的投资，注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的， 股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险， 降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险，基金的收益率失去了比较的基准， 更增加了基金跟踪指数的难度，还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。

2、 法律法规不健全， 市场监管不力

目前， 我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台， 《信托法》等还在研究、制定中， 法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强， 违规资金在证券市场上兴风作浪，一些机构操纵股票、大肆炒作。

3、 我国基金公司治理结构不合理， 内部监管机制不健全

目前， 我国设立的基金都是契约型基金，契约型基金缺乏股东大会的监管，容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面，导致董事会、股东会和监事会被虚置，责权利严重分离。

证券基金公司虽然有托管人的监管， 但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的， 很难保证监管的质量， 如此一来， 基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。

4、 缺乏避险工具， 系统性风险高

我国基金的风险分散能力不高， 这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少， 可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外， 我国的金融市场产品比较单一， 债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达， 资本市场没有做空机制， 投资基金无法通过做空机制回避系统性风险， 基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力， 基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多，冲击太大。

5、市场存在明显的羊群行为

羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动，与大多数人在一起、保持一致，或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性，削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理、信息的不对称性、，投资行为的趋同性等造成的。

6、 缺乏公众认可的评价体系

随着证券投资基金规模的不断扩大， 我国基金评估市场己初步成形， 但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构， 大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系， 仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构， 投资者购买基金时缺乏依据， 基金经理在运作基金时没有参考， 这些都将影响基金的良性运作。

三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议

为了使我国证券投资基金能够更好、更快的发展，在资本市场中发挥更积极的作用，本人结合各种资料提出以下建议。

1、规范资本市场，为投资基金的发展提供良好的外部环境

为加快我国投资基金的发展， 提高金融资源的配置效率，必须加快我国资本市场的规范化、市场化和法制化， 减少行政干预， 扩大股票、债券和货币市场规模， 建立多层次金融体系，给投资基金搭建一个能够快速、健康发展和不断创新的良好环境。同时， 还要改善证券市场最基本投资对象——上市公司的整体质量，这不仅是对基金的支持， 也是整个证券市场健康发展的基本保证。提高上市公司的质量主要在于建立科学的进入与退出机制： 一方面， 通过新股发行核准制把好新股发行关，将素质差的企业拒于股市大门之外， 为股市提供具有良好经营业绩和发展前景的新鲜血液；另一方面， 建立股市的退出机制， 让那些已经不符合上市公司标准而又挽救无望的企业退出股市。

2、进一步完善基金法规体系

随着证券投资基金的不断发展，许多问题由于法律法规的不健全而无法得以及时公正的处理，往往是由行政政策取而代之，而行政政策的透明度和持续性通常很难得到保证，法律法规的滞后性在某种程度上阻碍了证券市场的良性发展，其后果是市场参与者自行其是，从而导致普遍违规甚至普遍违法。2003 年， 《证券投资基金法》的出台对促使基金管理者合规运作将起到十分重要的作用。《证券投资基金法》的颁布和实施， 确立了基金业的法律地位， 为基金业的发展创造出广阔的空间， 有利于加强对投资者权益的保护， 增强基金投资者信心。因此， 要进一步建立健全以《投资基金法》为核心的基金法律制度体系， 使基金持有人、托管人、信托人、管理人的地位和相互关系通过法律的形式得以确立， 明确市场运行规则， 逐步摆脱过去依赖行政指令的发展轨道， 从而实现我国基金业发展的规范化和法制化。

3、建立独立的第三方基金评价体系

结合我国资本市场实际情况， 我国的基金评价体系应具备如下特征： ( 1) 由相对独立的第三方来担任评价机构；( 2) 评级方法应全面、客观、科学， 适应中国基金业的特点；( 3) 具备成熟的盈利模式以保证其持续稳定发展。为此，需要在以下几个方面做出努力。首先，建立基金信息披露的统一标准， 可以考虑逐步引进全球投资绩效表现标准(gips)；其次， 鼓励更多的与基金无利益关联的独立第三方来建立基金评价体系， 引入竞争机制；同时， 也应当考虑把国际知名基金评级机构进入我国， 让他们也参与竞争。

4、加强行业自律管理，积极发展公司型基金，完善基金行业的外部治理机制和内部组织形态

国外经验和国内实践均表明， 仅仅依靠国家证券监管机构的监管， 不足以管理和规范国内投资基金的发展。我国的基金业也应该组建多元化的监管体系， 加强行业自律管理， 组建基金行业协会。基金行业协会应以基金业基本法律法规为依据， 通过制止恶性竞争行为和违法违规行为， 保护基金市场的稳定， 促进基金市场的健康发展。要进一步规范基金的发展还应考虑：赋予基金托管人更大的监督权和责任， 托管人可以拒绝执行基金管理人违法违规的投资指示， 并有责任向监管机构报告； 明确基金管理公司在蓄意损害基金持有人利益的情况下需要承担民事赔偿责任。

从基金的治理和监督而言， 公司型基金的投资者比契约型基金具有更大的权利。公司型基金的内部治理结构借鉴了现代公司治理的积极成果， 各利益相关者的权责更加明晰， 既有利于保护基金投资者的权益， 也有利于基金运作的效率和基金的持续发展。因此， 在进一步规范现有契约型基金的同时， 借鉴国外成熟经验， 尽快发展公司型基金。

5、降低市场准入门槛， 加强基金业竞争

目前只有证券公司和信托投资公司才能作为基金和基金管理公司主要发起人的规定， 在制度上使得基金运作的独立性很难保证， 其结果是人为地减弱了基金行业内部的竞争性， 也在一定程度上阻碍了基金业规模的增加。没有竞争或者竞争不充分， 就会造成效率损失或资源配置的不到位。要大力发展我国的投资基金， 必须有效降低基金管理人和基金托管人的资格认定标准， 允许更多的机构参与到基金的发展和运作当中。

6、努力做好证券基金的宣传普及教育工作，加强国际合作与交流

提高普及性和深层技术性的投资者教育，这不仅要依靠政府提供公共产品、加大教育和培训的力度，更要在全社会形成一种理性的投资理念，还要加强基金投资者的心理教育。针对基金投资者经常出现的各种非理进行典型案例分析，让更多的投资者对基金投资有一个全面深刻的了解，减少基金投资者非理性的投资行为。

目前我国基金市场上最稀缺的资源是基金管理人的管理经验和投资水平。为此，我们应该更加重视中外合作，这既包括允许外资对国内证券投资基金投资、中外证券机构加强技术合作、设立合资基金管理公司等“引进来”的行为，也包括向国际资本市场进行投资和分散风险等“走出去”的措施，通过加强对外合作与交流，学习国外先进技术和管理经验，对国内市场作科学的调查和细分。在经营理念和目标、内部治理结构和运营机制、基金产品等方面进行真正的创新，而不只是模仿引进，通过这些措施将最终使得国内基金管理公司的经营管理水平得到质的飞跃。

参考文献：

[1]王守法.我国证券投资基金绩效的研究与评价[j].经济研究，2005，7(3)：12-15.