半导体资金流向篇1

伴随愈演愈烈的国际金融危机对世界经济的严重冲击，我国经济2008年陷入了四面楚歌的境地。面对危机四伏的现状，一方面我国政府制定出台了十大措施以及两年4万亿元的投资方案，另一方面央行积极推行宽松货币政策，大幅增加信贷规模，我国有史以来最犀利的经济刺激组合拳挥动了。

截至2009年上半年，经济刺激方案已起到了效果：上半年GDP同比增长7.1％，二季度GDP同比增长7.9％。不可否认，宽松的货币政策在我国经济回升过程中起到了重要作用。

据央行统计，2009年6月份新增贷款15万亿，上半年新增信贷高达7.37万亿，比2008年全年的4.91万亿元多2.46万亿。与此同时，广义货币供应量(M2)余额为56.89万亿元，同比增长28.46％，增幅比上年末高10.64个百分点：狭义货币供应量(M1)余额为19.32万亿元。同比增长24.79％，增幅比上年末高15.73个百分点。宽松的货币政策以及信贷猛增的现实反映在了上述数据之中。 那么，信贷猛增现象究竟是好是坏?宽松的信贷政策还会持续多久?

一、信贷发放的合理性分析

分析信贷发放的合理性问题不仅涉及到“量”，而且关系到“质”。只有做到“量”与“质”统一分析，才能判断信贷发放是否合理。

(一)“量”的合理性分析

1、总量方面。2009年6月末，金融机构人民币各项贷款余额37.74万亿元，同比增长34.44％。同期金融机构人民币各项存款余额为56.63万亿元，同比增长29.02％。存贷款比例为66.64％，比去年同期增加3个百分点左右。但低于国际警戒点75％的水平，说明从存贷款比例看，信贷的“量”处于合理范围。

2、对经济贡献方面。2009年上半年，在4万亿元投资政策刺激下，政府投资带动私人投资共同推动了投资的不断攀升，对GDP增长的贡献率达到87.6％，拉动GDP增长6.2个百分点。在此期间，固定资产投资额累计同比增速由2008年底的26.10％上升到2009年上半年的33.50％，固定资产增速创近几年来新高。与之对应，银行贷款作为固定资产投资的资金来源的同比增速则由2008年底的11.40％上升到了2009年上半年的34.4％：而从银行贷款占固定资产总资金来源的比例看，2008年占比15.72％，2009年前6个月的占比平均值达到19，6％左右，总体占比高于2008年年末，说明信贷资金在推动投资方面贡献显著。

因此。从“量”的角度看，虽然目前信贷速度较快，量较大，但综合看仍处于相对合理、可控的范围，宽松的信贷政策仍可当作刺激经济的重要方案之一。

(二)“质”的合理性分析

信贷结构关系到信贷政策的实效性及持续性，关乎到信贷资金在实体经济内部及实体经济和虚拟经济之间的分配结构问题。上半年为了加大金融对经济增长的支持力度，保证银行体系流动性充裕而增加的货币信贷7.37万亿元，有多少流向实体经济部门?有多少流到了中小制造企业?

1、从短、中长期贷款比例看。根据央行统计，人民币各项贷款从投放时间看，前6个月中长期贷款占比分别为36％、36％、48％、80％、68％、64％，平均占比为55％。说明大部分贷款流向国家大型基础建设项目和固定资产投资项目，第二季度表现更加突出。这不仅反映了中小企业贷款的相对窘相，也造成了相当数量的闲置资金流向了非实体经济部门以及非制造业实体经济部门，上半年我国楼市与股市相对火爆就是一个佐证。

2、从企业存款看。2009年前6个月新增人民币企业存款5.29万亿元，其中活期企业存款2.26万亿元，定期企业存款3.01万亿元。企业存款的增量数据相比2007年、2008年同期都有很大的提高。企业存款主要来源于企业的资本额、经营收入、从银行的贷款留存额等。由于上半年很多企业正处于从亏损走向盈利的阶段。企业的资本额以及经营收入增量可能并不高，因此在企业存款中可能留存有部分的银行贷款。这部分留存款可能是项目暂未启动或者项目资金正在逐笔发放中。这也从一个侧面说明，确实有部分信贷资金仍滞留在银行体系循环。

3、从票据融资看。上半年，票据融资在新增贷款中的比例较高。尤其在一季度，票据融资在新增贷款中占比一度高达46％，而整个一季度短期性贷款(含票据融资)占比更是达到59％的份额。票据融资大增和利差关系密不可分，企业可以在银行利率和票据融资的利率之差获利。企业用票据融资的方式进行短期借贷，然后将一定比例的票据融资资金通过定期存款回到银行。这表明有一部分资金并没有进入实体经济。

所以，从信贷“质”的方面看，目前我国信贷发放的确存在许多问题，在未来经济的发展中埋下了一定隐患。

(三)“量”与“质”统一分析

综上所述，当前信贷的“量”基本处于合理水平，但“质”存在某些问题。如果今后不适当调整信贷政策，则不利于我国经济的持续性恢复与发展。

二、当前信贷政策的潜在弊端

(一)信贷额度的猛增，导致预期通货膨胀

2008年我国愈演愈烈的通货膨胀在全球性的金融危机中迅速降温，通货膨胀开始脱离人们的视线，转而被通货紧缩的担忧所替代。但是，随着国家的积极财政政策以及宽松货币政策的实施，经济逐渐好转。

那么，经济的好转带来通货膨胀在短期内可能性不大，但长期有潜在威胁。当前。我国经济中存在较为严重的产能过剩。不仅表现在生产资料方面，而且也存在于生活消费品方面。短期内供过于求，产能扩张的能力较强，通货膨胀的压力比较小。然而长期看，随着信贷的大幅增加，货币供给的长期增长，势必导致预期通货膨胀的反弹。

1、新增贷款剧增，给通胀反弹提供了货币基础。2009年上半年新增信贷高达7.37万亿，货币供给短期内大量增加使得通货膨胀反弹有了货币基础。如果今后信贷总量不能有效控制，不仅会引致总需求的快速扩张，更会导致预期通货膨胀的反弹。例如：尽管目前CPI(同比下降1.1％)和PPI(同比下降5.9％)同比仍然下降，但从月度环比来看。下降程度已经减缓，有逐渐回升迹象。

2、新增贷款中票据融资占比过大，引发通胀反弹风险。票据融资增多常出于商

业银行规避风险和企业套利的动机。票据融资占比过多可能导致信贷增长对经济的拉动力量减弱，致使流动性渗漏到其他非实体经济部门。催生资产泡沫，引发通胀反弹。

总之，当前我国有众多潜在因素影响着通货膨胀的反弹。如内需的增加、国内价格改制、国际大宗商品价格回升、人民币升值等等。如果下半年信贷总量不能有效放缓，无疑会加剧预期通货膨胀反弹的可能性。

(二)信贷流向不合理，导致经济增长的瓶颈

在上半年拉动我国经济增长的三驾马车(消费、投资、出口)中，在出口不利的情况下，消费和投资扮演了重要角色。最终消费对经济增长的贡献率为53.4％。拉动GDP增长3.8个百分点：投资对经济增长的贡献率为87.6％，拉动GDP增长6.2个百分点：净出口对经济增长的贡献率为一41％，下拉GDP增长―2.9个百分点。

然而，投资在我国GDP中比重过大，并不利于经济的持续性健康发展。目前投资中大部分是固定资产投资以及基础建设投资，从经济学的角度看经济的持续增长能力受到限制。真正拉动经济的动力源应是最终消费，最终消费的持续性增长又离不开制造业和服务业的稳定发展。所以。扩大内需的重点应放在最终消费上，应重点扶持制造业和服务业的发展。

然而。目前我国信贷结构的不合理性促进了固定资产与基础建设投资的过快增长，产业结构扭曲现象越来越严重。如果不能尽快完善信贷结构，将会导致未来经济的发展瓶颈。

(三)信贷流向不舍理，导致资产泡沫

上半年的信贷发放。相当一部分资金流向了非实体经济部门。由于追求短期效应，投机行为愈演愈烈，金融资产价格快速上升，势必导致资产泡沫。当资产泡沫破灭时，必然会影响金融实体，进而连锁影响到实体经济的健康发展，通货膨胀压力加大、呆账坏账增多、资产缩水、消费萎缩等等。

(四)中长期信贷资产比重大，对银行业的稳健运行也具有潜在负效应

1、增加了银行业资产风险度。银行业资产业务的特殊性，表现在风险暴露具有一定的滞后性。中长期信贷资产期限长，风险暴露滞后期也长。中长期贷款过快增长，增加了银行信贷资产价值的不确定性。

2、增加了银行业流动性压力。在中长期贷款比重持续上升的同时，活期存款的比重逐年上升，2009年6月末主要存款银行活期存款占各项存款的比重上升到43.7％。银行资产期限结构与负债期限结构错置，将加重银行业流动性压力。

3、中长期贷款比重偏高，增大了风险资产基数，相应增加了银行机构的风险拨备，降低了监管资本水平。

4、诱发不稳健经营行为。中长期贷款相对短期贷款具有较高的当期收益，在各种不适当指标考核激励和内部控制不健全的情况下，会诱发银行经营者为了当期经营效益和业绩，倾向选择中长期资产。

综上所述，目前我国信贷政策存在着某些潜在弊端。经济的持续性恢复及发展，必须配置合理的信贷政策。

三、今后我国信贷政策的走向

(一)保持适度宽松政策，逐步放缓信贷发放速度

今后一段时间。我国的信贷政策应传递出逐步放缓的信号，避免预期通胀的反弹。当然，货币信贷的车轮一旦高速行驶起来，在宏观环境总体趋于向好的情况下，尽管当前存在潜在危险，但我们不主张紧急刹车，而是逐步放缓，实现信贷政策的“软着陆”，让经济体有一个适度自我调整的过程。

(二)优化信贷结构

今后一段时间，我国应逐步调整、优化信贷结构。使更多的信贷资金流向实体经济部门，流向中小制造企业，提高工人收入，促进消费；逐步降低中长期贷款比例，重点扶持短期急需资金的中小企业，保障经济的再生产能力。当然，在信贷结构的调整过程中，还是主张逐步过渡，实现信贷政策的“软着陆”。

(三)加强信贷监管

今后一段时间，我国相关部门应继续严格贯彻《关于调整部分信贷监管政策促进经济稳健发展的通知》中的十项措施，要重点加强信贷资产结构管理与监督，强化资产结构多样化和风险分散管理。保障信贷资金流向的合理性与信贷资金期限结构的合理性：通过信贷资产证券化和其他衍生工具，提高资产流动性和规避预期风险损失，化解中长期信贷风险。

(四)结合财政政策，相机调整信贷政策

我国政府制定出台的十大措施以及两年4万亿元的投资方案，已初步取得了可喜的成效，积极的财政政策在此次解救金融危机的过程中起到了重要作用。但是长期看，财政政策有一定的局限性。一方面随着利率的预期增长及市场化的逐步开放，扩张性财政政策的挤出效应会逐步显现：另一方面政府短期的大量财政支出，势必会造成财政收支压力，未来会存在发行国债或是发行货币弥补财政支出的可能性，进而导致预期通货膨胀等不良现象的出现。因此，为了我国经济的复苏及发展。未来一段时间应继续坚持适度的宽松货币政策，并配合财政政策的变化，相机调整。

总之，当前我国的信贷政策一方面对经济的逐步恢复与发展起到了积极作用，另一方面也存在着某些潜在弊端。今后一段时间，我国信贷政策应在坚持适度宽松政策的基础上，逐步作出调整和优化，实施信贷政策“软着陆”，从而更加有效地促进经济的发展，真正做到藏富于民。

半导体资金流向篇2

今年以来，面对经济下行压力，积极财政政策持续发力，通过扩大财政赤字、实施结构性减税和普遍性降费、扩大公共支出等措施，在稳增长、调结构中发挥了重要的作用。一是适当扩大财政赤字规模和动用以前年度结转资金，加大支出力度，保持适度的政府投资规模，发挥投资拉动和引导作用，保障民生等重点支出需要；二是大力推进结构性减税和普遍性降费，加强对实体经济特别是小微企业的支持；三是大力推行政府与社会资本合作模式（PPP），动员社会资本投入到公共服务领域。可以说，我国经济在二季度出现积极的变化，整体实现缓中趋稳、稳中向好的走势，积极财政政策功不可没。进入下半年，经济增长新动力不足和旧动力减弱的结构性矛盾依然突出，稳增长与调结构压力依然较大，因此，强调坚持积极的财政政策不变调具有很强的现实意义。一要坚持财政资金使用方向“不变调”，继续保持公共支出力度；二要坚持发挥税收杠杆调节功能“不变调”，继续减轻企业负担；三要坚持投融资体制改革目标“不变调”，继续引导和撬动更多民间资金增加投入。

半导体资金流向篇3

金融海啸对中国半导体产业的冲击不可小视。据中国半导体行业协会统计，2008年1月-6月中国集成电路产业销售额为656.1亿元，同比增长9.4%。2008年第四季度销售额为324.62亿元，同比负增长1.9%，为多年来首次负增长。全年销售额为1310.4亿元，仅同比增长5%，2008年是近5年来中国半导体产业增长率最低的一年。

全球半导体产业何时走出低谷尚难预料。这场30年来全球最严重的金融海啸，与2000年时网络泡沫破裂不同，此次涉及全球范围，包括美、日、英、德等几乎无一幸免，而且金融海啸延续多久目前尚难定论。对于半导体业的影响，业界已经达成的共识是：今年上半年半导体业将继续走软。目前，业界普遍认同的是，欧美日半导体厂商的产能利用率在40%到50%，我国的产能利用率在60%到70%。全球金融海啸给集成电路产业带来的巨大冲击，致使竞争进一步加剧。中国集成电路产业要在2009年继续保持增长，困难重重。

2中国IC业将迎来发展新机遇

事物总是一分为二的，有危险就会有机遇，在一定条件下，危险会转化为机遇。中国集成电路（IC）产业在面临严峻挑战的同时，也正迎来许多可遇不可求的发展新机遇。

就集成电路产业来说，以技术升级、提高自主创新能力、提升产业竞争力为主要目的的电子信息产业调整振兴规划已经出台，其三大重点任务、五项政策措施、六大重点工程，都与促进集成电路产业发展有关。与国家搞“两弹一星”意义同等重要的在国家科技重大专项中，01、02专项就是有关集成电路发展的，体现了国家对集成电路产业发展的高度重视。

随着数字电视、信息家电和3G手机等消费及通信领域技术的迅猛发展，我国IC市场对高端电路产品的需求不断增加，对中高端封装产品的需求已呈现较大的增长态势。在政府的强力推动下，新技术产品、新兴市场的发展势头将更为强劲。

世界经济格局的调整变化，有利于我国集成电路产业的发展。欧美、日本等发达国家和地区经济环境的变化，使得国外半导体企业增强了将其产品外包和转移的态势。而我国集成电路重点骨干企业这几年在技术、管理、品质、人才、资金等各方面有了长足的发展，加上稳定的市场环境和一定的成本优势，具备了接受这种外包和转移的能力。

全球经济不景气，导致竞争的最终结局是：一部分弱势、劣势企业将被淘汰，人才、资本和市场资源都进一步向强势、优势企业集聚。在技术、装备、客户资源等方面已经具备一定优势的国内集成电路企业，可以通过兼并收购、整合优良资产，壮大实力，提升竞争能力，实现跨越式发展，正所谓“剩者为王”。

3战胜困难分享机遇

面对依然严峻和尚无法确定的经济形势，中国集成电路企业要战胜困难、迎接挑战、分享机遇，一是要有坚定的信心，二是要有准确的思路，三是要有扎实的措施。只有这样，才有可能在2009年取得比较好的业绩，渡过这次难关。“坚定信心、变革创新”是企业保持稳定发展的基本指导思想。“管理求发展、创新求发展、合作求发展”是企业战胜挑战抓住机遇的正确思路。

相对发达国家而言，今后一段时间我国企业的综合生产经营成本仍然具有一定优势，但这种优势会日益缩小。因此，一方面要尽可能利用好低成本的相对优势，并将这种优势转化为企业的竞争优势；另一方面要转变发展模式，增强控制成本的能力，更多地通过体制创新、技术进步、优化结构、加强管理等途径提高效率，降低成本，获取新的竞争优势。

在当前的形势下，企业要严格控制（削减）成本，改善企业运营现金流量，减少非必要支出，防范资金链断裂。现金流对企业来讲，就是企业的血液。企业要保持一定的现金流量，严格控制大额资金的流向，合理确定资产负债结构，适当降低库存，提高产品和资金的周转速度，降低内部运营成本。

企业在任何时候，既要考虑加快发展，更要注意防范风险。金融海啸的影响，许多人认为下半年就会过去，大多数人认为，一年就能过去。但愿一年就能过去，恐怕实际情况会严重得多。一年不会有什么企业倒掉，两年、三年就会倒下一大批。因此，相对充裕的现金流是企业渡过“漫漫寒冬”，迎来新一轮发展的极为有效的方法。

企业只要有能力，就尽量不要裁员。留住人才，就是留住企业未来大发展的希望。在危机和困难面前，南通富士通坚持不裁员，并积极通过各种途径保持稳定的就业。从着眼于企业未来发展和履行社会责任两方面考虑，正在积极进行2009年的人才招聘工作。

科技是第一生产力。我国集成电路产业的发展必须依靠技术创新来扩大技术优势，用技术发展促进产业升级，促进市场开拓，提高公司发展能力和创新能力，实现生产效率和经济效益的提高。技术创新要把握两个方向，一是以市场为导向，二是实施以国家战略规划为导向，否则，创新就会成为无本之木、无源之水。南通富士通集成电路封装技术创新在近期的主攻方向：一是依托市场需求，围绕国家战略规划，开发先进封装技术；二是低成本的技术解决方案（如材料的本地化等）。对于制造业，在某种意义上讲，不是低成本的技术，就不是高新技术。

半导体资金流向篇4

中图分类号：F830 文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2014）10-157-02

再贴现是指金融机构为了取得资金，将未到期的已贴现或转贴现的商业汇票以回购方式向中国人民银行进行资金融通的票据行为，是中央银行的一种货币政策工具。我国的票据再贴现业务始于1986年。目前，人民银行只开办回购式再贴现业务。

一、山西省再贴现业务办理情况

（一）基本情况

截至2014年上半年，山西省的再贴现限额为43.32亿元，山西全辖再贴现余额为34.73亿元，较年初下降2.32亿元。上半年，山西省累计发放再贴现53.85亿元，累计收回再贴现56.17亿元。

（二）开办再贴现业务的特点

1.地方法人金融机构申请较多。截至2014年上半年，山西全辖共办理再贴现1322笔。其中，大型银行再贴现余额1.12亿元；中小银行再贴现余额8.1亿元；农村合作金融机构再贴现余额21.62亿元；非银行金融机构再贴现余额3.89亿元。地方法人金融机构再贴现余额占到全省再贴现余额的62.25%。

2.办理再贴现业务的行业比较集中。从山西辖内金融机构办理再贴现的企业行业性质来看，2014年上半年办理的再贴现业务中，投向煤焦行业的再贴现占比为50.02%，贸易类占比为19.27%，冶金行业占比为15.41%，其他类占比为15.3%，投放行业相对集中。

（三）开办再贴现业务取得的效果

作为一种货币政策工具，办理再贴现业务充分发挥了引导金融机构的信贷投放用于促进实体经济发展的积极作用，最大限度地解决中小企业融资需求，起到支持实体经济的导向作用。

1.改善中小企业融资渠道。目前中小企业处于资本快速积累、规模快速扩张的阶段，资金需求量巨大。而中小企业自身的瓶颈制约了它的信贷业务。首先是中小企业财务管理较差，难以达到贷款发放要求。二是多数小企业资产少，抵押物价值低，难以达到借款银行的要求。三是中小企业经济实力弱、还款保证性低，要找到银行认可的担保单位也很困难。在这种情况下，再贴现政策工具通过支持大、中小型银行的资金流动性，对拓展中小企业融资渠道，提升中小企业商业信用，降低中小企业融资成本等方面都发挥了重要作用。

2.缓解农村金融机构资金压力，提高经营效益。通过积极办理再贴现业务，极大地缓解了农村金融机构资金紧张的压力。也在一定程度上改变了其业务品类单一、收入渠道过窄的现状，为农村金融机构发展开辟了新的增收渠道。

二、山西省票据市场发展情况

（一）票据市场运行基本情况

1.商业汇票业务增长迅速。截至2014年上半年，山西省金融机构承兑汇票余额2373.72亿元，较上年同期增加331.42亿元，今年累计发生额为2450.47亿元，较上年同期减少2495.22亿元。

2.贴现业务稳步增长。截至2014年上半年，山西省贴现余额为798.23亿元，较去年同期减少124.53亿元，今年贴现累计发生额为2947.97亿元，较上年同期减少1040.29亿元。

（二）票据市场运行的主要特点

1.签发承兑汇票以股份制银行居多。2014年上半年，山西辖内股份制银行累计签发1611.8亿元，占比65.78%，余额1570.22亿元，占比66.15%；城市商业银行签发404.8亿元，占比16.52%，余额312.76亿元，占比13.18%；国有商业银行签发222.85亿元，占比9.09%，余额167.56亿元，占比7.06%；农村信用社签发135.08亿元，占比5.51%，余额249.63亿元，占比10.52%；政策性银行签发2.91亿元，占比0.12%，余额2.93亿元，占比0.12%。

2.票据贴现余额以农村信用社为主。2014年上半年，山西辖内农村信用社累计贴现662.28亿元，占比22.47%，余额410.6亿元，占比51.44%；国有商业银行累计贴现471.6亿元，占比16.00%，余额153.06亿元，占比19.18%；城市商业银行累计贴现77.79亿元，占比2.64%，余额79.19亿元，占比9.92%；股份制银行累计贴现350.74亿元，占比11.9%，余额46.87亿元，占比5.87%；政策性银行累计贴现0.59亿元，占比0.02%，余额0.3亿元，占比0.04%。

三、票据市场发展中存在的问题

（一）票据市场的参与主体

目前参与我省票据市场的主体仅为有限的金融机构及小部分优良企业或缴存全额保证金的企业，特别是在票据一级市场上，除了银行外，能够被社会公认和接受的其它主体十分稀少，由此导致一级市场创造的票据量相对有限。涉农企业由于规模及经营效益限制，很难参与到票据市场其中，这使得再贴现的“支农”力度减弱，只能从间接的企业向“三农”服务。

（二）管理体制不健全

农村信用社产权制度不明晰，法人治理结构不完善。内控制度难落实，导致了农信社经营方向、管理方法的错位。当前新一轮信贷资产风险的聚集，除部分信贷人员和管理决策层的操作风险和道德风险形成外，管理体制不顺，法人治理结构不完善，仍是农村信用社风险产生的关键因素。

（三）票据业务相对集中，容易出现集中风险

目前，山西辖内金融机构票据业务服务的重点对象仍是煤焦铁行业，以及围绕煤焦进行商贸交易的流通企业。一旦出现大的经济波动，银行资产将面临巨大的风险。中小企业仍是票据融资需求和使用的主体。在目前融资难严重困扰中小企业发展的情况下，票据融资业务对拓展中小企业融资渠道，提升中小企业商业信用，降低中小企业融资成本等方面都发挥了重要作用。

四、几点建议

（一）采取优惠政策，鼓励企业使用商业承兑汇票

在整顿市场经济秩序、规范银行信用的同时，要积极采取一些优惠政策，大力拓展商业信用，推广和鼓励企业使用商业承兑汇票，让企业从使用商业承兑汇票中得到实惠。银行应在有关法律、法规许可的范围内，尽量简化商业承兑汇票的贴现与转贴现操作手续，减轻企业的畏难情绪。

（二）加强流动性风险管控和内控制度建设

农信社要设立专门的流动性管理部门来加强风险管理体系建设，通过有效采集、处理相关数据，实施对资金流向、流量的变动情况实时监控，对立流动性风险压力测试、预警和应急预案等制度，明确内部流动性风险管理职责，包括“三会一层”，风险管理部门的分工职责，建立完善的流动性风险管理体系。同时，农信社还要进一步加强内控制度建设，要以科学发展观的理论为指导，统筹兼顾，在积极采取措施改善资产质量、消化历史包袱、增加盈利能力的同时，合理制定经营策略，规范经营行为，确保农村信用社走上可持续生存和发展的道路。

（三）完善监督管理机制，规范票据市场行为

要加大对票据市场参与主体的跟踪力度，关注行业的发展动态，实施有效的监督管理，加强对真实贸易背景、过度授信等方面检查，加大对违规操作的处罚力度，进一步规范票据业务行为。同时，金融机构大力整合内部资源，提高票据业务的综合服务水平。要建立对市场敏感的受理审批机制，简化操作流程，减少中间环节，使票据业务实现规范、高效的标准化操作，方便快捷地服务客户。

参考文献：

[1] 宋文.农信社如何应对流动性风险.金融时报，2011.10.13

半导体资金流向篇5

会议指出须严控房地产金融业务风险，严格执行房地产贷款业务规制要求和调控政策；审慎开展与房地产中介和房企相关的业务；规范各类贷款业务管理，严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域；加强理财资金投资管理，严禁银行理财资金违规进入房地产领域；并加强了房地产信托业务合规经营。

有观点认为，年初以来的银行信贷政策及房地产政策促使房价及房地产市场膨胀，导致金融资本及信贷资金大部分投向房地产领域，而其他行业资本流入严重不足。不过，银监会的此番“技术性踩刹车”是实质生效还是流于形式，业内人士认为，仍将有待进一步的观察。

何为违规尚无具体规定

会议的内容提到了两个违规，一是“严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域”，二是“加强理财资金投资管理，严禁银行理财资金违规进入房地产领域”。

根据《投资者报》记者从管理部门了解到的信息显示，何为“违规”目前尚没有看到有新的细则和文件来指导业务的具体操作。

据悉，目前银行理财集中登记、信息披露、理财托管结算、理财大数据库建设和理财研究、创新、咨询评价等主要集中在中央国债登记结算有限责任公司旗下的银行业理财登记托管中心有限公司（以下简称“理财中心”），不过，理财中心虽然名气大，成立时间却不长，据悉，该中心由中债登发起，经银监会、财政部批准，于今年成立。

而在理财中心登记管理的银行理财产品又分为两类。一类是来自各大行私人银行的定制化产品，这类理财可以先行发售或投资，后登记；另一类是面向普通大众的一般个人理财，这类产品则需要提前在理财中心作报告，报告通过后才能发，发了以后再登记。

“一般的，银行理财产品通过理财中心的平台报告银监会，银监会也通过理财中心的平台看产品。”知情人士向《投资者报》记者介绍，针对日前的银监会三季度经济金融形势分析会，在登记和监测端目前尚没有看到具体的要求，工作仍在正常进行。

喊话地产降温

那么，银监会的此番政策发声又是因何而起呢？这从中债登的《中国银行业理财市场报告（2016上半年）》便可见一斑。

报告显示，今年上半年，有13.06%的银行理财资金流向了房地产，规模占比从去年的第三升至了第二，共计2.09万亿元。而2015年年末，银行理财投向实体经济15.88万亿元，其中投向房地产的占比仅9.68%，即余额为1.54万亿元。这也就意味着，今年上半年，银行理财资金流入房地产行业新增了5500亿元。

无形中，银行资金对地产的偏爱也推高了本轮房价和房地产市场的膨胀。“买地买房都有银行的资金，银行资金不仅在消费端加杠杆，在土地市场也存在违规放款行为，包括土地拍卖保证金、土地出让金等，还有理财资金通过信托等方式进入房地产。”

分析人士认为，政策调整的一大原因是，今年对公信贷投放的重点领域之一房地产遭严控。

“房地产金融市场的疯狂使得监管层不得不为市场降降温，有利于预防爆发系统性的金融风险，也符合10月开始的遏制热点城市房价过快上涨的调控。”

而随着银行理财产品业务监督管理越发规范，对相关数据指标的跟进、监测和研究，监管层对银行产品的后台管理也越发严格。

资金或流向基建

业内预计，此项政策“预警信号”明显，更有利于国企以及大型房企的规范发展，房企的两极分化也将继续加大，进入盘整期。

而有观点认为，不良增高的银行业也在“趋利避害”，由于缺乏其他投资主体，银行对地产的加码导致金融资本及信贷资金大部分投向房地产行业，而其他行业资本流入严重不足。

半导体资金流向篇6

DOI：10.13939/ki.zgsc.2015.31.007

一、上半年我国经济走势呈现四个突出亮点 据国家统计局公布的数据显示，上半年国内生产总值（GDP）约29.7万亿元，按可比价格计算，同比增长7.0%，符合政府工作报告提出的7%左右的预期目标。在经济转型的关键时期，我国经济仍渐趋企稳，稳中向好，实属不易。概括讲，在经济增速企稳中，我国经济运行尚呈现如下四点亮色。

（一）消费驱动的增长循环正在形成

从需求结构看，2015年上半年最终消费对经济增长的贡献率达到60%，较2014年同期提高5.7个百分点（见图1），接近美国和日本60%～70%消费驱动的增长贡献率。尽管这是投

图1 我国三大需求对经济增长的贡献率

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资对经济增长的贡献相对下降的缘故，但也意味着由消费驱动的增长循环正在形成。与投资和净出口的宽幅波动不同，消费需求表现比较稳定。2015年上半年社会消费品零售总额约14.2万亿元，同比增长10.4%，较上年仅下滑了1.7个百分点（见图2）。其中，消费结构继续升级，消费产品升级换代加速，在限额以上单位商品零售中通信器材同比增速高达37%，而以网络销售为主的新型消费业态亮点突出，网上零售额占到零售总额的11.6%，同比增速高达39.1%。值得注意的是，我国消费尚存在向境外流动的现象，但还不到国内零售总额的4%，而且随着我国在2015年6月底前开展对部分国外日用品降低关税试点和调整部分商品消费税，境外消费回流有望拉动国内零售总额提升2～4个百分点，消费对经济增长的贡献也将更加显著。

图2 我国社会消费品零售额增速变化

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（二）服务业主导的经济转型日益显著

从产业结构看，2015年上半年第三产业占GDP比重上升至49.5%，比2014年同期提高2.1个百分点，高于第二产业5.8个百分点（见图3）；上半年第三产业对GDP增长的贡献率高达56.8%，较上年同期提高了7.4个百分点，高于第二产业17个百分点（见图4）。这主要得益于金融服务业增长较快，上半年金融服务业对GDP累计贡献率接近20%，远高于2014年全年8.2%的贡献率（见图5），其中资产规模超过8万亿元的证券行业对第三产业贡献较大，仅上半年股票交易金额累计同比增长了543%，大幅度增加了金融服务业增加值。尽管这一趋势难以持续，但可以预计的是第三产业对经济增长的贡献不会出现大幅下滑，因为包括快递物流在内的新兴服务业快速增长，对第三产业将会提供新的支撑。这些结构性变化意味着我国由工业主导向服务业主导转变的趋势还在延续。

（三）经济增长正在降低对投资的依赖

从投资需求看，投资下滑已经成为当前经济增速降至7%的主导因素。2015年上半年固定资产投资增速为11.4%，较2014年同期下滑了5.9个百分点；制造业投资增速为9.7%，较上年同期下滑7.6个百分点；房地产开发投资增速只有4.6%，较上年同期下滑9.5个百分点（见图6）。从另一角度看，经济增长正在降低对投资尤其是房地产投资的依赖。由于房地产业在国民经济中具有重要地位，过去10多年中国经济高速增长是建立在对房地产投资高度依赖的基础上的，表现在房地产开发投资增速与我国GDP增速走势趋同。值得注意的是，2015年以来，这种趋势尽管没有发生改变，但经济增长对房地产投资的依赖正在减轻。这预示着中国经济转型要经历这一阵痛，但也必须割舍对房地产业的依赖。

（四）农村居民收入增长超过GDP增速

我国居民收入增长出现可喜变化。据城乡一体化住户调查，2015年上半年全国居民人均可支配收入10931元，扣除价格因素实际增长7.6%，超过同期GDP增速0.6个百分点，其中主要是农村居民人均可支配收入增长超过GDP增速，实际增长8.3%，快于同期城镇居民人均可支配收入1.6个百分点（见图7）。这意味着城乡居民人均收入差距进一步缩小，城乡居民人均收入倍差为2.83，较2014年同期缩小了0.04。要在2020年确保全面实现小康，提高农村居民收入水平是很关键的环节，这是民生改善并使大多数人享受到改革成果的具体体现。

图7 居民人均可支配收入累计实际同比变化

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二、投资持续下滑源自主动调整的结果

当前投资增速出现下滑应是我国经济发展主动调整使然。我国经济面临增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期三期叠加的特殊形势，尤其是结构调整和前期刺激政策消化带来了去库存/产能和去杠杆两种调整过程。去库存/产能是主动优化结构的必然，而去杠杆是有效管控风险的必需。

（一）加速去库存/产能造成盈利下降和投资减少

应对国际金融危机期间，大规模的刺激带来产能扩张和房地产繁荣，但随着国内外有效需求增速放缓，新增库存或产能面临消化困难，造成资金周转紧张，盈利持续下降，“造血”机能失调，影响了后续再投资。

1.部分城市房地产去库存压力大

在房地产领域，尽管房贷新政、降准降息和公积金政策调整等系列措施刺激了房产销售回升，但也主要限定在一线城市和少数几个其他城市，大多数二三线城市商品房销售情况并不理想。截至2015年6月底，全国商品房待售面积65738万平方米，同比增长20.8%，上半年全国商品房销售面积同比增长只有3.9%，若按上半年全国商品房均价每平方米约6816元（再扣除每平方米1200元的部分建安成本），待售商品房将占用资金约3.7万亿元，再加上大量未领预售证的在建工程和土地，这一数据估计至少有7万亿元以上，这对房地产开发再投资形成极大的资金制约，后续工程面临资金断供问题。

2.部分制造企业去产能压力大

在制造业领域，受内外需求不振影响，钢铁、水泥、平板玻璃、造船等部分行业受到较大冲击，产能利用率不高，去库存压力沉重。以钢铁业为例，受供大于求的影响，钢材只能以白菜价格卖出，如螺纹钢跌到每吨1900元（每斤0.95元），2015年1―5月全国重点钢企主业亏损近165亿元，且亏损面在持续扩大。这在一定程度上抑制了行业进一步的投资空间。工业企业盈利出现恶化，导致各级政府税收收入出现下滑。

3.基建投资面临资金约束压力大

在基础设施建设领域，政府和企业都想利用基础设施投资消化过剩产能，这确实是化解产能过剩的好办法之一。2015年年初，基建投资呈现高增长势头，促使一季度经济增速没有跌破7%，但4月基建投资也突然失速（见图8）。这是因为中央政府为调结构需要，适当做出“减法”，自2014年9月开始中央政府就加速消除地方政府债务杠杆，致使地方政府融资能力受到抑制，再加上银行信贷出现萎缩，使更多资本流入股市或外流，基建投资缺少资金供给，从而使投资增速出现一定下滑。

图8 基础设施建设投资累计同比变化

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（二）加速去杠杆引发债务担忧和投资失血

前期刺激政策引导下的产能扩张和信贷膨胀，致使现在地方政府、企业和其他投资者偿还债务压力加大，利息负担加重，使政府和企业再投资资金来源受限，而前期股市暴跌蒸发约14万亿元市值，促使监管部门要求上市公司增持，使实业投资面临被“抽血”的尴尬境地。

1.地方政府债务负担不减

地方政府负有偿还责任的债务在2015年到期量约有1.9万亿元，如果包含2013年6月以来的新增债务到期的部分，预计2015年到期债务将达到3万亿元左右。在中央政府加速去杠杆的背景下，地方政府加重的债务负担使其面临融资难问题。在缓解地方融资方面，推出的PPP模式出现“干打雷不下雨”的尴尬现象，社会融资面临合作意愿偏低的问题。而地方债务置换计划，却因流动性不足、利率偏低、规模较大等问题，商业银行的积极性也不高。

2.企业偿还债务压力较大

据标准普尔一份报告显示，2013年年底，中国非金融企业债务规模达到14.2万亿美元，按1美元兑6.2元人民币计算，折合约88万亿元人民币，约是2014年GDP的1.4倍。另据财政部数据显示，截至2013年年底，中央企业和地方国有企业负债总额约有60万亿元，几乎与2014年的GDP相当。受内外需求疲软影响，很多企业盈利能力出现下降，再加上前期融资成本较高，企业背负的利息负担很重，债务违约风险加大。2015年以来，企业债市场出现ST湘鄂、天威保变、珠海中富三大违约案例，打破了债市刚性兑付的默认规则。

3.股市去杠杆引发“抽血”效应

前期对股市配资的放纵，引发大量资金涌入股市，致使真实流入实体经济的资金有限，高杠杆带来的泡沫风险剧增。2015年6月15日，在监管机构规范融资融券和严查场外配资等政策措施的作用下，仅经历17个交易日，上证综指、中小板指、创业板指跌幅分别达到34.8%、40.6%和42.9%。股市出现暴跌迫使中央高度关切，采取紧急措施对高杠杆的融资融券和场外配资实时监控，严厉打击恶意做空股指行为，适当补充市场流动性，促使市场回归价值投资，尽快促使资本市场稳定健康发展，由前期的杠杆牛、融资牛转为改革牛、转型牛。

三、下半年经济运行筑底趋稳，具备实现“软着陆”的良好条件 在经历上半年的经济减速的考验之后，我国经济运行的积极因素正在增多，预计下半年会扭转经济下行态势，经济增速将稳中略升，可能出现小幅度的V形反弹，实现从高增速下降至中高速平稳增长的“软着陆”可能性增大。预计全年GDP实际增速在7.1%左右，经济结构持续得到改善。

（一）“稳增长”政策持续加码并逐步见效

自2014年11月进入降息周期之后，宏观调控政策的重心就倾向于稳增长。由于2015年一季度经济增速表现不及预期，4月30日中央政治局会议要求，高度重视应对经济下行压力，把稳增长放在更加重要的位置。各类刺激增长政策逐步加码。

1.加大基础设施和公共服务建设的投入

其中上半年列入计划的项目，下半年将会实际投产。如财政部提出要加大力度推进重大项目建设，包括加快拨付重大水利工程项目资金、充分利用铁路发展基金和国家集成电路产业投资基金等，发改委提出要推出四大工程包，即战略性新兴产业、增强制造业核心竞争力、现代物流和城市轨道交通，以加强基础设施的有效投资。

2.实施宽松的货币政策

前期降准、降息等更加宽松的货币政策，将进一步改善市场流动性，使资金约束有所缓解。

3.房地产销售回暖

二季度部分地区房产销售回暖，由此带动下半年房地产开发投资增加，以及钢铁、水泥、装饰材料等产业补库存需要。

4.地方政府投资积极性提高

在地方债置换加码和支持借新还旧政策下，地方政府的投资积极性将会被带动起来，预计下半年投资力度将加大。

5.出台了稳定外贸的政策

出台了稳定外贸的政策，降低部分商品关税和调整消费税，有望进一步提振进出口和消费回流，净出口和最终消费对经济增长的正向拉动作用还会增大。

（二）财政政策仍有较大的操作空间

为应对经济下行压力，中央政府提出要盘活财政存量资金，让积极财政政策有效发力，有效支持经济增长。

1.财政存款余额仍有活用空间

据审计署抽查数据显示，2014年年底抽查的22个中央部门有存量资金1495亿元，18个省本级财政有存量资金1.19万亿元。截至2015年6月末，我国财政资金存款余额约有4万多亿元，各级财政已收回沉淀和违规资金2500多亿元。这些存量资金可以统筹盘活，用于急需的重大项目和公共服务建设领域，发挥财政资金“四两拨千斤”的撬动作用。

2.政府财政赤字仍有伸缩空间

2015年计划的财政赤字规模是1.62万亿元，占GDP比重的2.3%，尚远低于3%的安全线，加上上年未使用的预算结余和今年上半年的财政盈余，下半年财政赤字实际可用额度为2.4万亿元左右。

3.中央政府可以继续发债核销前期债务

我国政府债务尚处在安全范围之内，目前中央政府债务占GDP比重用广义口径来计算也不超过30%，包括地方政府债务在内也仍然在60%的安全线以内，各级政府仍有发债空间实现前期债务的核销。

4.政府仍有大量的优质资产可以证券化

当前，各级政府依然有大量优质资产可以用来做抵押与信用担保，这既可以部分解决建设资金来源约束问题，也利于缓解短期偿债压力。

（三）宏观调控能力越发成熟高效

当前，我国正致力于用好政府和市场“两只手”，开启“双引擎”，助力经济长期保持中高速增长，迈向中高端水平。在此情形下，意味着宏观调控目标将由单一增长目标转向多重目标，即稳增长、调结构、促改革、惠民生，一个都不能少。

1.应对多重调控目标做到及时到位

当前面对出现的“跷跷板”现象，政府需要精准施策、定向调控，使调控政策跟准经济波动频率，既不过早，也不滞后，尽可能由“跷跷板”过渡到“不倒翁”的状态。

2.应对突发风险或紧急问题不能贻误先机，需及时采取强有力措施应对

在这次股市的“抗险救灾”中，中央政府适时采取强有力政策，通过向市场释放流动性，遏制股市崩盘和风险外溢，同时表达决心，坚信有能力、有条件、有信心维护股票市场的稳定发展，这都有利于引导市场预期向积极向好的势头发展。

（四）深化改革开放能增添经济新活力

当前，我国政府正在通过简政放权和转变政府职能向社会提供更好的营商环境，同时通过市场准入、财税、国企、商事、要素价格等经济体制改革和建立开放型经济新体制为经济发展注入新的活力。

1.制订了“互联网+”行动计划和中国制造2050

全面实施创新驱动战略，积极推动产业结构优化和传统制造转型升级，激发“大众创业、万众创新”热潮，涌现一批新产业、新技术、新业态。

2.有序推进“一带一路”战略和开放型经济体建设

帮助企业寻找国际合作新空间，推动中国企业“走出去”，加快优势产能、先进技术、新兴市场等的国际合作，加快推进外贸新型商业模式发展，包括加快落实促进跨境电子商务健康快速发展的指导意见，切实促进进出口的平稳增长。

参考文献：

[1]中国国际经济交流中心.中国经济分析与展望（2014―2015）[M].北京：社科文献出版社，2015.

[2]刘世锦，等.中国经济增长十年展望（2015―2024）：攀登效率高地[M].北京：中信出版社，2015.

[3]中国农业银行战略规划部.2015年年中宏观经济分析、展望与政策建议[R].宏观经济述评，2015（7）.

半导体资金流向篇7

（一）全球经济增长不确定因素仍然存在，主要经济体呈缓慢复苏格局

2011年下半年，受总体宽松的货币环境、积压许久有待释放的消费投资需求和新兴经济体稳健增长等影响，全球经济增速有望加快，但复苏步伐仍将较缓慢。

一是主要经济体复苏态势进一步明朗。2011年一季度，主要经济体中，除美国、韩国GDP同比增速较上季度有所下降外，英国、德国和法国等主要经济体GDP增速普遍回升。

二是欧洲债务危机出现重燃势头。2011年上半年，评级机构连续调降希腊、葡萄牙等国的债信评级，欧债危机隐忧重现。但为了维护欧洲经济复苏和全球金融稳定，IMF和欧盟自2010年5月即开始向希腊提供总规模为1100亿欧元的援助贷款，截至2011年7月已分5批拨付了173亿欧元，且还计划在今年9月出台对希腊的新一轮救助计划。在各方的联合援助下，下半年欧洲出现债务违约和重组的可能性不大。

三是发达国家债务负担过重。2010年末，美国、日本和欧盟的赤字率分别达8.9%、10%和6.4%，大幅超过3%警戒线。为恢复市场信心，美国和欧洲各国相继紧缩财政，在私人部门需求未完全恢复、政府支出又有所降低的情况下，经济增长将面临挑战。

四是美国大力度量化宽松政策仍将延续。虽然美国第二轮量化宽松政策促进美国经济继续复苏，但其负面效应也日益显现，如美元贬值、全球通胀压力加大、金融市场震荡加剧、较多新兴市场国家和欧洲央行紧缩银根，反过来减缓了经济复苏进程。未来一段时期，美国仍将采取多种措施保持宽松流动性，以此推动经济增长，上述负面影响仍将继续。

（二）国际资本流动频繁转向，全球金融市场波动性加大

2011年上半年国际资本流动频繁转向：第一次转向是在2011年一季度，由于新兴经济体收紧货币政策，国际资本流动在新兴市场由净流入转为净流出。根据国际金融协会（IIF）统计，今年2月新兴经济体股票基金市场流出资金达创纪录的190亿美元，超过危机爆发后的单月最高流出规模，债券基金市场资本流入规模也较上年大幅下降；第二次转向是在2011年二季度，4月以来，美国经济复苏疲弱、欧债危机重燃，新兴经济体的经济增速和利率水平与发达市场的差距逐步扩大，国际资本因此重新流回新兴市场。在欧债危机和美国量化宽松政策均存在较大不确定性的背景下，预计2011年下半年新兴市场将继续面临国际资本快进快出、本币升值和资产泡沫的冲击，全球金融市场波动性也将随之提高。

（三）经济结构调整不断深化，国内经济增速继续温和放缓

下半年，在保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期等政策导向作用下，全年GDP增长仍有望保持在9.5%左右的水平。从外部发展环境来看，外需增长乏力，贸易顺差将会继续收窄。一是发达国家复苏进程存在较大不稳定因素，新兴市场国家在政策紧缩后也存在放缓趋势。二是人民币汇率稳步升值，给国内出口企业带来较大压力。在“稳出口、扩进口、减顺差”的政策指导下，预计下半年贸易顺差将继续收窄，净出口对GDP增长的贡献会降低。从内生增长动力来看，内需继续得到支撑，结构有望进一步改善。投资方面，在货币紧缩、财政刺激退出及房地产调控等负面因素，以及高铁和水利投资力度加大、保障房计划逐步落实及七大战略性新兴产业建设加快等正面因素的共同作用下，下半年投资增速放缓幅度将较为有限。消费方面，随着通胀预期逐步减弱、居民收入预期提升、消费者信心反弹以及部分消费品消费刚性较强，消费增速将趋于稳定。

（四）通货膨胀压力犹存，宏观调控紧缩力度可能加大，但幅度有限

虽然上半年我国通胀压力不容忽视，但未来一段时期，随着宏观调控政策效果的逐步显现，我国出现严重通胀的可能性较小，全年可能呈“前高后低”的态势，预计下半年存在进一步加大紧缩力度的可能，但大幅加息可能性较小。一是近期发达经济体复苏势头有所放缓，新兴经济体为应对不断上升的通胀压力继续实施紧缩措施，国际大宗商品价格出现回调，输入性通胀压力有所减弱。二是我国经济增长稳中趋降、粮食连年丰收、粮食储备充足、猪粮比较为合理、农副产品供给基本稳定，物价大幅上涨的内在动力不足。三是2010年以来，已经5次加息、12次提高存款准备金率，加上差别存款准备金率政策的实施，对回收市场流动性成效明显，因流动性过剩推高通胀的压力持续减轻。四是非食品价格在CPI上涨中的贡献逐步加大，在减库存效应的带动下，PPI涨幅放缓对非食品CPI的抑制作用将逐渐释放，有利于减轻整体CPI上行压力。

（五）政策调控力度继续加大，房地产市场渐趋调整

半导体资金流向篇8

中图分类号：F822.2　文献标识码：A　文章编号：1003-9031(2009)03-0004-06

20世纪90年代以来，历次金融危机都与“热钱”大量快速流出流入有关。2003年以来，热钱加速流入已经成为影响中国经济的重要变量，对中国经济运行造成巨大影响，有关热钱的规模和影响方面的辩论正在迅速升温。当前虽然遭遇百年不遇的国际金融危机，在经历2008年10月的短暂下滑后，我国外汇储备于2008年最后一个月再次站上1.9万亿美元大关，总储备19460.30亿美元，全年增加4178亿美元，同比少增441亿美元，全年增速达到27.34％，较2007年43.32％明显放缓，由此热钱在金融危机背景下的流向问题更加凸显其重要性。

一、热钱的基本情况

“热钱”又称为国际游资或投机性短期资本，通过多种渠道在国际上快进快出，以追逐短期高额利润，进出之间往往容易诱发市场乃至金融动荡。传统意义上的热钱主要是国际短期资本，结合我国实际情况，热钱的界定标准关键在于经济和金融环境是否会导致资金从投资走向投机。因此，在我国所有制度外流人的、并不投资于实体经济领域的、以追求价差收益为目的国际资本都应看作热钱，其中既包括国际短期资本，也包括中长期资本。因为中长期资本在一定情况下也可转化为短期资本，进而转化为热钱，资金性质从投资走向投机。

2005年汇改之后，人民币存在单向升值预期，加上国内A股市场出现牛市行情，热钱流入规模逐渐扩大。2008年由于国内出现比较严重的通货膨胀，通过人民币升值来减缓通胀压力的预期愈发强烈，更加刺激了热钱的流入。从流入渠道看，贸易渠道是目前国外热钱的主要流入通道，其次为直接投资，其它如外商投资企业的外债、职工报酬及个人汇兑等渠道也发挥了重要作用。分析原因，主要因为我国已经实现经常账户的完全开放，相比受到管制的资本账户下的资本流动而言，热钱通过贸易渠道流人更加便利。

(一)常规渠道

一是货物及服务贸易渠道是热钱进入的最主要渠道。主要通过编造虚假合同进行虚假贸易流入；通过延迟付款及预收货款方式截留资金，实现早流入、晚流出：具有海外业务的企业通过虚增利润将资金汇入国内，通过注册虚假外贸企业，将申领的外汇核销单倒卖给没有进出口权的企业和个人等。2008年上半年在订单大幅下滑的情况下，顺差仍高达990亿美元，出口增速高达21.9％，显然背后有相当部分热钱流入。二是直接和间接投资渠道。热钱以FDI或者以QFII名义流入，借助某些方式或者直接投资于中国股票市场和房地产市场。三是企业利润留存、职工报酬与无偿捐赠和赔偿等项目在内的经常转移渠道以及企业以收购不良资产的形态“隐蔽”进入渠道。

(二)合法漏洞

主要包括以境外外币存款作抵押在国内进行人民币贷款方式、依据我国规定个人换汇额度(每人每年5万美元的换汇额度以及香港银行允许每天兑换2万港元为人民币和每天向内地银行汇款8万元人民币)的制度安排、外商投资企业的注册资本不足部分用外债补足的“差”以及外商投资企业的外债都是热钱流人的途径。

(三)非法渠道

通过个人超额携带人民币入境和地下钱庄入境。热钱涌入直接冲击我国货币体系的流动性管理，限制了货币政策工具的使用，加剧了国内资产价格波动，并助推通货膨胀，增加了宏观调控的难度。热钱一旦达到赢利目标后，迅速逃离，从而可能导致我国出现严重金融风险。目前，热钱的流入受到监管部门的高度重视。2008年4月19日，国务院召集财政部、发改委、央行等部门，就热钱监管进行讨论研究。近期，国家有关领导人亲自到基层调研热钱问题，央行也正在密切监测流人的国际资本。外汇局2008年工作重点放在加大跨境资金流动的外汇检查力度等方面，会同相关部委严厉打击地下钱庄、非法买卖外汇等违法犯罪行为，防止未来资金集中大规模流出。证监会颁发了融资融券设3门槛，融券不超净资本5％；上证所新规，严防上市公司挪用募集资金；证监会等5部委联合企业内部控制基本规范等。国家发改委日前发出通知，要求各地发改委和经贸部门进一步加强和规范外商投资项目管理，防止外汇资金异常流入。

二、截止2008年年中热钱在我国分布与规模的测算

(一)热钱在我国的分布

由于热钱固有的短期逐利特点，结合我国的实际情况，笔者认为热钱可能分布在以下几个市场。

1　根据市场行情在股票市场和银行体系之间流动。2005年至2007年间国内资本市场的高度繁荣和泡沫化及进入2008年以来国内资本市场进入持续低迷状态，与资金在股票市场的大进大出有着一定的联系。随着中美之间利差的扩大和股市低迷，资金很大一部分可能蛰伏在银行，一方面暂栖银行账面，享有人民币存款的利息，一方面相时而动。待国家从紧政策松动，股市反弹，便卷土重来。据统计，居民储蓄增长迅猛，2004年、2005年、2006年、2007年分别增加1.55万亿、2.1万亿、1.95万亿、0.96万亿。仅2008年上半年就增加2.14万亿，快速、巨额的增长显然不正常。

2　部分热钱依然看好我国的房地产市场。我国对外资购房政策限制的宽松程度在国际上处于领先地位。从2003年6月央行“121文件”开始，海外资本快速进入我国房地产市场。摩根斯坦利、新加坡政府投资公司、荷兰ING等等知名国际资本都在那个时候迅速进入我国，并与国内实力雄厚的地产商合作，成为地产市场一股不可忽视的力量。近几年我国房地产市场出现大幅上涨，其中不乏热钱炒作所致。随着政府对地产公司的上市审核越来越严格，地产公司融资的渠道狭窄，资金紧张，为“热钱”在境内寻求通道提供了方便。有些“热钱”甚至与房产公司约定无利息“贷款”，以寻求通道，坐享人民币汇率和利率双升值的利益。2008年，虽然地产业银行贷款增速出现趋势性下降，但房地产开发投资却在加速，增速超过32％，因此，有可能是海外资本支付了房地产巨额的开发投资。

3　PE市场空间扩大。目前我国面临着以结构调整为主要经济增长源泉的结构增长阶段，PE市场有很大发展

空间。各种国际投机资本纷纷以各种形式进入我国PE市场。在国内投资市场，外资PE占据主导地位。据清科集团统计，从投资主体看，2007年前11个月外资创投投资了290个案例约25亿美元，分别占总量的67.8％和79.5％。目前PE界仍看好国内市场。

4　其它市场。主要包括商品期货市场和黄金市场。我国的商品期货市场和黄金市场尚不完善，凭借雄厚的金融操作技巧、市场运作能力和资金实力，热钱完全有可能通过操纵获利。2008年上半年，上海黄金交易所实物交易同比增长187％，个人投资者交易量较一年前增加15倍。此外民间金融市场的繁荣和高利差也成为热钱的主要参与领域。

(二)热钱进入我国的规模测算

一般认为，成规模热钱流入自2005年开始。对流人热钱规模的估计方法主要有三种。

1　“错误与遗漏项”法。以国际收支平衡表中的错误与遗漏项表示外汇储备变动额与经常账户和资本账户之和的差值，主要用于定性分析。该项为正说明存在热钱流入，该项为负说明存在热钱流出，这是用来估算热钱规模的最简单的方法。根据此方法，2005、2006两年出现了168亿美元和129亿美元的热钱流出，在2007年则出现了164亿美元的热钱流入。

2　残差法。世界银行用来估算热钱规模的常用方法，即用外汇储备的增加量减去贸易顺差和FDI的净流入量，其他说不清的部分通常被认为是热钱。通过该法估算，2008年上半年，我国外汇储备增加2805亿美元，贸易顺差990亿美元，外商直接投资524亿美元，意味着仅上半年进入我国的热钱已经超过1291亿美元，2007年为1170亿美元。按照这种方法估算我国现有的热钱规模大约在4000-4300美元左右。由于此法假定贸易和海外直接投资中不存在热钱流入，且忽略了实物贸易外以其他合法方式流人的资金。考虑到这两个方面，实际热钱规模可能超过4500亿美元。

3　分渠道估算法。按照前两种估算方法，主观性成分大，可信度差，得到的热钱规模差距较大，很难达成一致。因此，可以根据对热钱流入渠道的分析，结合进出口贸易统计，确定通过贸易渠道流入我国的热钱规模；结合国家统计局固定资产投资统计数据，确定通过直接投资渠道流入我国的热钱规模；结合国家外汇管理局外债统计，确定通过外债渠道流入我国的热钱规模，从而得出热钱的大致规模。

(1)贸易渠道流入规模估算为4491亿美元。与2001年至2004年平稳增长态势相比，自2005年开始我国贸易顺差出现大幅上涨。在此期间，我国贸易结构并没有发生明显变化，还是以低附加值和劳动密集型产业为特征的出口加工贸易为主。因此在一定程度上可以将此期间贸易顺差的异常变化理解为与贸易渠道的热钱流入有关。2001年至2004年我国贸易顺差年均增长率为25％，据此推算2005年至2007年的实际贸易顺差，然后根据账面贸易顺差与实际贸易顺差的差额估算热钱流入规模。以此估算2005年至2007年我国由贸易渠道流人的热钱规模分别为620亿美元、1275亿美元和1997亿美元。2005年至2008年上半年累计4491亿美元。

(2)直接投资渠道流入规模估算为974亿美元。国际收支平衡表的FDI数据与商务部公布的实际利用外资数据存在差异，且差异自2005年开始显著拉大。这种差异表明FDI中有部分资金没有用于实体经济部门，可以简单地看作是通过FDI渠道流人的热钱。2005年以来，热钱开始通过FDI渠道流入。2007年通过该渠道流入热钱达557亿美元。2008年上半年可按2007年一半计。2005年至2008年上半年累计974亿美元。

(3)外商投资企业的外债渠道流入规模估算为224亿美元。部分热钱混入外商投资企业从境外借款流入。从表2可知，2003年至2005年的三年间，外商投资企业的该类借款并没有明显增加，但是2006年和2007年该类借款增加明显。而这期间我国实际利用外资数量增长幅度也不大。因此，可以将此类外债在2006年和2007年的余额与以前三年增量平均数修订后余额之差大致看作是热钱通过该渠道的流入规模。据此，2006年和2007年通过该渠道实现热钱流入45亿美元和119亿美元。2008年上半年可按2007年一半计。外债形式累计热钱224亿美元。

(4)以上三渠道合计流入。通过对分渠道热钱流入规模的估算，我国热钱大多形成于2005年之后，截至2007年末总的热钱规模在5689亿美元左右。但是对热钱的分渠道估算会把正常的资金流入也计算在内，因此，实际热钱规模应该不会有这么大。

按照总规模和分渠道规模估算的现有热钱规模，考虑到总规模估算的低估以及分渠道估算的高估影响，笔者认为，我国现有热钱在5500亿美元左右。

(三)对热钱规模的不同看法

中国社科院2008年出具的一份报告称，“报告测算出5年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元。”而根据北京师范大学金融研究中心主任钟伟的计算，截至2005年年底，在我国境内的“热钱”超过3200亿美元，2006年年底和2007年年底分别为4000亿美元和5000亿美元，预计到2008年和2009年年底，国内的“热钱”规模很有可能突破6500亿美元和8000亿美元。虽然对于热钱涌入中国的规模和途径仍存争议，但毋庸置疑的是，快速进出的热钱正成为影响我国资本市场、房地产市场健康发展以及宏观经济运行的一个不可忽视的因素。

(四)2008年四季度以来热钱出现异动

自2008年9月份以来，所谓“热钱”掉头出走的迹象就不断有所隐现，外汇储备在10月和11月遭遇负增长，虽然12月同比增长显著，但整个四季度外汇储备仅增加404亿美元，增速较以往明显放缓。2008年10月贸易顺差和FDI流入计420亿美元，当月美元对欧元升值导致按美元计价的外储缩水320亿美元，当月下调存款准备金率导致央行减计约260亿美元，当月外储减少259亿美元，扣除320亿美元，还有620亿美元的流动性不知去向，被国内经济学家解读成热钱流出；11月贸易顺差和FDI流入超过450亿美元，外储仅增长50亿美元，还有400亿美元流动性不知去向，也被国内解读成流出；12月外储增长613亿美元，当月贸易顺差和FDI流入约为450亿美元，当月欧元兑美元升值，使得外储欧元资产升值约400亿美元，而央行下调存款准备金率累计1.5个百分点大约产生350亿美元，扣除613亿美元，还有600亿美元流动性不知去向，也被国内热钱研究专家解读为热钱流出。

总体来看，2008年前三季度，我国外汇储备呈现稳步攀升的态势，从1月份的15898.10亿美元逐步增至9月份的19055.85亿美元，但10月份却突然出现2003年

12月以来的首次负增长，回落至18796.88亿美元。此后两个月激增超663亿美元，最终于2008年12月末回升至近1.95万亿美元，但仍未突破市场普遍预测的2万亿美元。但毕竟进入2008年底后，外汇储备重新增值，热钱流向开始显得更加扑朔迷离。

三、对热钱流入的趋势分析及影响

(一)热钱流入的因素分析

在美元持续贬值和我国经济持续增长背景下，热钱流入主要受以下两个因素影响。

1　汇差及利差收益。首先。人民币不断升值而存在套利汇差。人民币自2005年汇率形成机制改革以来进入升值通道，主要表现有两个方面：一是人民币对美元只升不降引致强烈的市场单向预期；二是人民币对美元升值的步伐逐年加速。在人民币单向升值的预期下，加剧了海外资金进入。其次，中美间存在套利利差。截止2008年3季度，随着2007年美国次贷危机的爆发，美联储为拯救市场，从2007年9月起连续7次降息，联邦基金利率由5.25％降至2％。与此同时，中国央行2007年起连续6次加息，一年期存款基准利率从当时的2.52％提高到2008年9月4.14％，中美利差反转并呈逐渐扩大的趋势。因此截止到2008年三季度，面对人民币强大而稳定的升值预期，加上中美两国利差倒挂近200个基点情况下，不仅加剧了海外短期资金入境规模，而且也吸引了包括内地企业、个人和香港居民资金导向。但随着国际金融危机冲击加大，中国货币政策开始转向，2008年9月起至年底先后4次降息，一年期存款利率由4.14％降至2.52％，美联储则四次调降联邦基金利率由2％降至目前的0.25％。中美利差空间仍然存在，但国际金融危机给世界范围内的资金流动增加不确定性，如跨国公司急需套现回救本国母体公司就可能引发资金从中国回流境外。

2　资产价格泡沫泛滥存在套利机会。中国资本市场、房地产市场等资产价格快速上涨带来的利润诱惑是海外热钱快速进入的重要原因，可以趁我国的资产价格相对低廉而套取资产差价收益。

(二)热钱流入对我国经济的影响

热钱主要从以下几个方面影响我国经济：一是增加了宏观调控的难度。利率、汇率等价格型工具的使用必须考虑热钱流动，从而限制了我国货币政策工具的使用。在目前高通胀情况下，紧缩的加息政策虽可以抑制通胀，但是会加速吸引热钱流入。同时，热钱流入加快了人民币升值预期和升值步伐，央行冲销难度加大，央行只能通过不断提高准备金率来回收过多的流动性。二是热钱助推通货膨胀。热钱流入使我国被动增发货币，造成流动性过剩，加剧了通货膨胀。三是加剧国内资产价格波动，影响资本市场发展。利益驱动使流入的热钱不断涌入资本市场和房地产市场，造成了这些市场的价格虚高。在获利之后，热钱流出又会使市场价格下跌，由此短时间内价格暴涨暴跌加剧了市场波动。同时，热钱降低资本市场优化配置资源的效力。有关研究显示，2007年中国股市的大起大落与国际热钱的投机冲击有关。资本市场投机风盛行，不仅严重扭曲了企业的价值，使得资金无法配置到高质量的企业中去，而且还破坏了股指期货等完善资本市场结构的产品的推出环境，阻碍了金融深化及资本市场功能的发挥。

(三)热钱流向的趋势分析

根据热钱流入影响因素分析，可知只有在汇差预期和利差不存在或弱化的情况下，才会出现热钱停止流入或开始流出的可能性。具体来讲，只有在下列情况下，才有可能流出。

1　人民币双向浮动，热钱套利空间消失，导致市场预期分化。据测算，2008年，人民币对美元升值达6.5％左右。根据NDF市场行情，目前市场预期半年内人民币还有升值5％的预期，而G8会议期间国标社会继续对人民币施压，人民币还会维持一段时间的单边走势，热钱不仅不会流出。而且可能会进一步流入。从人民币走势看，随着2008年人民币升值幅度的加大，预测2009年人民币汇率将从“单边波动”演化为“双边波动”，人民币升值的动机动力因素将急剧减弱，热钱可能会流出。

2　关联储大幅加息，热钱成本大幅上升。但是根据目前美国的经济形势，短期内美联储没有加息的可能性，热钱没有流出的动力。随着美国经常账户赤字改善、金融市场恢复秩序、方式逐渐回暖并刺激消费，美国经济在2009年将逐渐恢复，美联储会开始新一轮的加息周期以缓解通货膨胀压力。这些因素将支撑美元在2009年走强。其中，美国经济走向基本指标一美元汇率变化是国际资本流动重要风向标。随着美国经济基本面的缓和和美联储降息步伐的结束，预测美元指数存在企稳走强的支持因素，一旦其走向出现强劲的好转势头，不排除国内资金反向流出的可能。

必须关注的是，当前美国政府在资产贬值的同时。一直维持高汇率，以吸引全球各地资金流向美国。从2008年9月份起，美国的资本流入非常充裕，由此可以推断部分热钱正在从我国撤出。虽然2008年12月份，美元兑欧元汇率反转贬值，但由于贬值幅度较小，且资金流向存在一定惯性，因此年底热钱可能保持了外流的态势。

3 我国经济基本面出现改变。PPI持续上升导致通胀失控，我国的经济出现较大困难。受美国次贷危机和世界初级产品价格上涨等因素影响，2007年以来，西方国家经济普遍下行，而我国经济继续保持增长较快、结构优化的良好态势。截至2008年上半年，我国GDP连续5年半达到或超过10％，2008全年增速9％。世界经济“东”热“西”冷局面不会有大的改变。我国经济的基本面目前不会出现较大的改变，因此全球经济的宏观态势决定着趋利避险的热钱不会抽逃离境。

2008年底最近两个月的数据显示，国内经济形势出现一些变化，一方面，由于外部需求放缓，出口市场收缩：另一方面，由于原材料价格上涨，国内生产成本上升，一些传统产品已没有利润空间。在这种宏观经济前景出现变化的情况下，“热钱”可能撤出。2008年底外汇储备余额达1.95万亿美元，较2008年9月增长600亿美元，远小于2008年四季度新增FDI与贸易顺差之和1350亿美元。由于9月底与12月底欧元兑美元汇率均为1.40左右，而日元对美元升值约15％，故汇率对美元计算的外汇储备有小幅提振。考虑到由于人民币升值减缓并出现贬值预期的影响，出口收汇结汇速度显著放慢，预计2008年四季度资本流出可能达到1200亿―1500亿美元。

四、结论

第一，近期热钱正在加速流入我国，主要动力是人民币升值和中美间利差而存在套利空间，此外是因我国的资产价格相对低廉而套取资产差价收益。

半导体资金流向篇9

金融研究所研究员

如果央行的货币政策不密切关注这种资产价格变化的动向,并采取适当的政策以挤出股市及楼市的泡沫,特别是房地产的泡沫,那么,中国经济所面临的问题可就很大了。

现在的经济形势企稳向好,这已经是市场与政府之共识。因为,无论是德国、法国、日本,还是中国,上半年的经济已经走出了2008年突然下行的风险。而且从现有的数据来看,尽管不少人认为这种经济企稳向好基础不扎实、未来不确定,但是2008年下半年那种最坏的日子基本上已经过去。

在中国,在2009年实现GDP增长8%的目标估计不会有多大问题了,而且,如果当前经济态势依然,GDP增长超过8%也不是问题。政府当前关注的经济增长,已不仅在于数量,更在于质量上了,在于经济增长能否提高居民生活水平,在于能否扩大内需保持中国经济持续稳定的增长。

就目前情况来看,中国经济增长重点应在国内。当然,扩大内需并非是政府想推动就可以的,关键的问题在于居民收入水平的提高。最近国内一些人士开始主张,当前政府经济工作的重点应是,“保增长、防泡沫、抓改革”,认为要采取一系列的重大制度改革,才能够解决目前中国经济工作中的许多问题。

对于下半年的物价水平,市场上对通货膨胀上升的预期较高,这也成为当前房地产开发商忽悠居民涌入房地产市场的利器。但实际上,今年下半年,国内通货膨胀水平仍然会处于2%以下的水平。这里有一个重要的因素,即近年来国内外通货膨胀的形成机制发生了巨大的变化。也就是说,当前通货膨胀发生并非仅是货币的因素,并非是因为信贷增长过快,通货膨胀就会随之而来。实际上,在当前经济全球化、金融全球化的条件下,货币政策宽松并不一定会导致通货膨胀。比如日本,1990年代货币政策比中国当前的情况还要宽松,但是其物价水平不仅没有大幅推高,反而通货紧缩一直是日本经济的难题。因为,在金融全球化的条件下,日本大量的货币流出,并没有流向实体经济,而是流向了国际金融市场,而日本居民的不少消费品又从世界生产价格最低的地方进口,从而使得价格水平根本就没有条件上升。因此,在中国当前的情况下,尽管信贷政策很宽松,大量货币流向了金融市场,但是通货膨胀在短期内不会发生,因为大量货币流向的是资产,在推高资产的价格。

半导体资金流向篇10

宏观经济成功实现V型反转为了应对百年一遇的金融危机,2008年年底以来,包括4万亿政府主导的投资和

大规模银行信贷投放等一揽子的经济刺激计划迅速组织实施。这些政策的积极作用很明显,它一方面打破了通货紧缩的预期,使经济主体在负增长的市场环境下产生了通货膨胀的预期;另一方面稳定了金融和房地产市场,同时逐步带动了实体经济部门的复苏。

从2009年上半年的经济增长趋势看,我国宏观经济已基本实现了“V”型反转,显示应对金融危机冲击的政策已经开始产生积极的效果。二季度,GDP在连续7个季度的下跌之后实现反转,同比增速从一季度的6.1%强劲反弹至7.9%,环比增长折算为年率接近18%,显示未来几个季度的增长会较为强劲。从全球的经济状况看,中国经济率先复苏的格局应当基本可以确认。

经济增长的内生可持续性不断增加 从目前的态势看,支撑我国经济增长的内生可持续因素不断增加,今年我国GDP将实现8%以上的同比增幅,未来几个季度经济将继续保持稳定增长的趋势。

一是消费稳步增长,尤其是民间消费增长迅速。上半年,社会消费品零售总额名义同比增长15.0%,实际增长16.6%,比去年同期加快3.7%,为近年来的历史高点。房地产市场的快速回升、汽车家电下乡政策的推行刺激了民间消费的快速增长,6月末,居民户贷款同比增长23.8%,增速比上年同期高2.7个百分点,比第一季度末高6.9个百分点,显示民间消费增长强劲。

二是投资需求强劲反弹,民间投资不断增长。上半年,全社会固定资产投资91321亿元,扣除物价因素后的实际增长达38.4%,增速比去年同期加快20个百分点。由于新开工项目计划总投资同比增长87.3%,在投资惯性的作用下,今后几个季度投资增幅将继续保持在较高的水平。同时,随着企业库存的调整到位和利润率的上升,企业投资意愿不断上升,由此带动的民间投资也将对经济持续增长构成强有力的支撑。

三是国际经济逐步企稳,进出口有望改善。随着各国经济刺激计划的实施,全球经济衰退逐步放缓,主要发达国家经济开始企稳,新兴国家经济呈现复苏迹象,我国外贸形势正逐步走出最困难的阶段。6月出口较5月环比上升7.6%,进口环比大幅增长15.4%,随着发达国家去库存化的结束,预计下半年我国对外贸易状况将进一步改善,逐步实现同比正增长。

流动性宽裕支撑经济的持续增长 从金融市场看,流动性充裕的局面将继续保持,对宏观经济持续增长构成有力的支撑。一是商业银行贷款持续大量投放,贷款余额达到历史最高水平,由于基础设施投资的周期较长,投资和新开工项目的大幅增长会在未来的2-3年内倒逼银行进一步发放贷款支撑项目的二、三期投资;二是贸易盈余将继续增长,虽然上半年我国进出口总值同比下降23.5%,但进口下降幅度大于出口,仍实现了贸易顺差969.4亿美元,仅下降1.3%;三是M2增速连续数月超过20%,远远脱离了往年15%左右的平均增速,虽然央行近期加大了货币回笼力度,但在明显的通胀出现以前货币供给大幅收紧的可能性不大。

经济复苏中的风险正在显现

资产市场泡沫风险不断积累目前房地产市场和股票市场的复苏和上涨,既有经济基本面显著复苏的驱动,也有信贷高速投放带动的流动性驱动。历史上的资产泡沫的形成,往往是在基本面迅速恢复的基础上,通过过高的流动性、较低的资金成本放大了这种乐观的情绪。从资产市场价格和资金流动的趋势看,我国资产市场泡沫化的倾向正在显现。

第一,宽松的货币环境催生资产价格上升预期。宽松的货币政策在稳定市场预期、促进投资快速增长、为企业发展和积极财政政策的有效实施等方面创造了良好的资金环境的同时,也使经济主体对股票和房地产等资产价格的上升预期增加,推动资产市场价格快速上涨。从信贷投放和货币供给量来看,当前的各项指标增速已经达到10 多年来的最高水平,由于高速信贷投放具有惯性,今年信贷投放估计将超过10万亿。据测算,全年的超额流动性指标可能达到16%以上。流动性的宽裕会吸引各种资金进入资产市场,继续推高股票与房地产的市场价格。

第二,在经济复苏前期,实体经济部门尤其是民营企业的投资需要一个逐步恢复的过程,在低利率和低通胀的预期下,社会闲置资金更倾向于流动性较强的房地产和股票市场。从调研情况来看,一些珠三角和长三角的私营企业,甚至将工厂关闭或者变卖,把资金投向房地产和资本市场。

第三,地方政府行为助推房地产价格。当前,各地政府为了加快基础设施建设和城市化建设,成立了种种政府投融资平台,并通过这些投融资平台大量筹集资金。在对应金融危机中,这些地方投融资平台的信贷扩张对固定资产投资的增加发挥了积极作用。但是,其负债率也相应上升,据有关部门估计,很多地区政府融资平台的负债率已经高达80%―100%,经过今年高速的信贷投放,地方政府负债率将会进一步增加。这些负债的偿还往往依赖于地方政府的土地收入,在负债偿还的压力下,驱使地方政府具有抬高土地价格的倾向,这将进一步助推土地价格的持续上涨以及房地产的泡沫。

商业银行风险快速集中第一,中长期贷款投向结构单一。上半年银行新增中长期贷款3.1万亿元,同比多增2万亿元,这些贷款主要投放在基础设施项目和房地产市场上。据统计,政府主导的基础设施贷款达1.6万亿元,占新增中长期贷款的比重超过50%。由于基础设施投资周期长、收效慢,使银行借短贷长的期限错配和潜在坏账风险加大。同时,上半年投向房地产市场的中长期贷款新增3501亿元,是上年全年房地产业中长期贷款增量的1.5倍,房地产市场的高负债率及泡沫的不断积累也显著增大了银行信贷风险。

第二,短期贷款流入资产市场倾向明显。在上半年的新增贷款中,短期贷款超过一半,尤其是新增票据融资1.71万亿元,占信贷总量的四分之一左右。在资产市场价格预期日趋一致的情况下,不排除这些短期信贷资金通过各种途径进入房地产和资本市场,从而推高银行风险。

第三,存贷款利差收窄,银行经营压力增大。由于政府主导的基础设施项目定价权较强,可以把贷款利率压制到较低的水平,加上银行之间的激烈竞争,使得金融机构人民币贷款利率继续回落。据中国人民银行统计,6月份非金融性公司及其他部门人民币贷款加权平均利率为4.98%,比年初下降0.58个百分点。由此带来的存贷款利差的收窄,无疑增大了商业银行的经营压力和风险。

潜在通货膨胀压力正在显现从理论上讲,货币供给的过度增长最终必然带动物价的上升。上半年,虽然CPI和PPI双双为负,但其主要原因是受基期因素和统计方法的影响。从环比数据来看,通胀压力正在出现。其中二季度PPI环比逐月上涨,随着房地产市场和工业的不断增长,初级产品市场价格上涨的趋势不可避免,这将推动PPI的反转速度。对于CPI来说,资产价格上涨形成的财富效应将刺激消费需求的不断增长,而上游产品价格的上涨也将最终传递到消费市场上。此外,近期自然灾害(如沿海地区的台风和各地的暴雨)的增加也将在短期内快速推高农产品的价格。

从国际上看,大宗商品价格上涨较快。二季度,尽管纽约商品交易所原油期货和布伦特原油现货平均价格比上年同期分别下降51.7%和51.6%,但比上季度分别上涨38.1%和31.9%,伦敦金属交易所铜和铝现货平均价格也比上季度分别上涨35.8%和9.3%。随着发达经济体经济的企稳,国际大宗商品价格的上涨将逐步传导到我国市场,对物价的上升构成压力。

财政压力不断加大积极的财政政策使得财政支出大幅增加,上半年同比增长达27.8%,而财政收入却同比下降2.4%,其中占财政收入近90%的税收下滑6%,除了个人所得税以外,其他各项税收均有所下降。考虑到财政支出前低后高的季节性因素,今年我国财政赤字将超过1万亿元,高于3%的警戒线。如果考虑到各地政府设立的大量投融资平台,我国政府实际负债水平则会更高。

政策微调的关键是推动结构转型

从目前的趋势看,我国经济发展正处在走向持续复苏的关键时期,但在外需明显改善之前,经济回升的基础还不稳固,因此下半年的政策主线还应是促进经济的平稳复苏。但是,面对逐渐积累中的各种市场风险,要采取各种措施加以防范,促使经济在平稳地持续复苏中实现经济结构的健康转型。

微调货币政策,防范资产市场泡沫过度化适度规模的资产价格上涨对于提升企业及消费者信心、促进经济复苏具有一定的积极作用,但是如果资产价格泡沫过大、持续时间过长,其破灭后对宏观经济和金融市场的打击巨大。目前看来,虽然我国资本市场和房地产市场的泡沫远未达到日本当年的程度,但结构性资产泡沫的积累正在不断增大。在国际市场尤其是发达经济体没有走向全面复苏的情况下,不宜采取过于猛烈的紧缩性措施,货币政策只能在一定程度上进行微调,并为逐步退出过于宽松的货币政策作好铺垫。从日本的经验来看,过激的宏观调控政策使市场反应过度,为应对资产泡沫,日本央行自1989年5月至1990年8月连续五次上调中央银行贴现率,将其从2.5%提高到6%,并对商业银行房地产贷款进行严厉限制。货币政策的突然转向产生了市场恐慌,投机资金快速撤离房地产和资本市场,这是造成日本经济长期萧条的一个重要原因。

放松管制,把更多的流动性引入实体经济目前,我国企业结构效率不高,资源过度集中在国有大型垄断企业,它们依靠政策优势保持了很高的利润率,而大量民营中小企业则在已过度竞争的行业中继续竞争着,产品高度同质化,利润率越来越低。而此次政府主导的大规模信贷投放也使得民营企业的生存空间进一步受到挤压。由于流动性很充足,行业管制又限制了实体经济的投资机会,所以富裕的流动性只能流向房地产和资本市场,使资产泡沫不断积累。因此,在目前宏观经济已开始逐步走稳、资产泡沫还没有明显形成的时期,在政策上更有必要把重点由总量刺激转向结构调整,不断放松行业管制,将经济增长的动力由政府型驱动引导到市场型驱动上来。

防止产能过剩,促进结构升级在外需市场萎缩和大规模信贷投放的作用下,我国部分产业,如钢铁、电解铝、水泥、电力、纺织等产业,已出现明显的产能过剩。在以内需替代外需的大趋势下,除了通过扩大内需积极消耗过剩产能外,促进结构调整和升级也十分必要。首先,逐步形成市场化的资源配置机制,提高银行信贷管理能力,运用金融杠杆优化信贷资金投放结构,合理引导资金投向新技术、新能源产业;其次,引导信贷资金向服务业和民营企业、中小企业倾斜,这不仅可以吸纳大量的就业,而且对于提高资金效率、促进我国经济结构升级都具有至关重要的作用。

提高直接融资比例,减轻银行压力 从我国目前信贷投放来看,包括此次4万亿财政投资在内的主要投融资活动,都过度依赖银行贷款,直接融资比重微乎其微,使得整个融资结构的不匹配加剧。在银行的资产负债表上,这种不平衡也在加剧,短期资金长期运用导致银行资金期限错配,市场风险集中在银行部门。因此,通过改变目前的融资结构,扩大直接融资的比例,不仅可以有效释放银行风险,还可以为很多问题的解决提供新的渠道。一是进一步发展资本市场,引入更多的优质公司上市,吸引国外的优秀企业到国内上市;二是加快推出创业板。创业板一方面可以解决一些中小企业融资难的问题,更重要的是,将会形成一种示范效应,吸引社会投资到中小企业,大大改善企业的融资环境,优化社会资源配置。

半导体资金流向篇11

作为判断跨境资金流出的主要指标，上半年结售汇逆差持续回落，结汇率上升，市场主体持汇意愿有所减弱。数据显示，二季度，银行结售汇逆差490亿美元，较一季度1248亿美元大幅收窄；二季度结汇率为63%，较一季度上升4个百分点。

专家表示，上半年，跨境资金流出压力确实逐步缓解，这主要体现了国内外市场环境的变化。一方面，宏观经济金融环境总体较为平稳；另一方面，市场情绪趋向稳定和理性，人民币汇率贬值预期减弱，而市场情绪的稳定有助于跨境资金流动趋稳。

不过，7月21日，国家外汇局公布的数据显示，6月银行结售汇逆差846亿元人民币，银行代客结售汇逆差1161亿元，自身结售汇顺差315亿元：银行代客远期净购汇55亿元；境内银行代客涉外收付款逆差1581亿元。

采访中，有相关业内人士则将这些数据解释为“跨境资本出现中止持续改善的势头”。该人士进一步表示，6月跨境资本改善趋势中止的主要原因或许来自美联储加息和英国“脱欧”的不确定性，市场预期的变化可能会对跨境资本流动造成冲击。

的确，英国“脱欧”受到广泛关注，管理层也加强了统计监测和预警。“截至目前，尚未发现英国‘脱欧’对我国跨境资金流动产生较大影响。”王春英说。 英国“脱欧”公投后的市场演变与传导具有较大不确定性，可能会影响美联储货币政策调整节奏，继而影响我国跨境资金流动。对此，王春英认为，中长期来看，英国“脱欧”的影响将是一个复杂和逐步显现的过程，但不会改变我国跨境资金流动保持基本稳定的大局。“近年来，我国跨境资金流动多次经受住外部冲击的考验，说明我国经济保持稳定的基础是牢固的。此次英国‘脱欧’的影响也不例外。只要我国内部基础稳固，跨境资金流动保持基本稳定趋势不会改变。”王春英称。

半导体资金流向篇12

指数型基金领涨

受宽松货币政策释放的流动性支撑和政府投资拉动、十大产业振兴计划相继出台、宏观数据提升经济转暖预期等因素影响，2D09年上半年A股市场展开反弹。截至2009年6月5日，上证指数上涨51.25％，深证成指上涨64.48％。从各行业涨幅来看，房地产行业和其他制造业行业涨幅均超过90％，而公用事业、农林牧渔和建筑行业涨幅相对靠后。权益类基金中指数型基金整体表现最好，20只指数型基金加权平均上涨56.84％，股票型和混合型分别上涨40.69％和36.64％。受到海外主要股指反弹带动，2009年上半年QDII加权平均上涨31.78％，落后于投资A股的权益类基金。

资产配置导致业绩分化

在市场整体大幅上扬的情况下，行业配置和个股选择贡献的超额收益占比较小，资产配置上的择时能力是影响权益类基金业绩的直接因素，特别是对于资产净值规模在100亿元以上的大型基金尤其如此，例如中邮核心优选、易方达价值成长、光大保德信核心、广发小盘成长和银华核心价值优选，凭借仓位的优势，上半年截至6月5日的涨幅均在55％以上。对于资产净值规模相对较小的基金，可能操作的灵活性就大了很多，例如华商盛世成长、新世纪优选成长、国联安精选和广发核心精选，通过快速的仓位调整，顺利地跟上了市场的步伐，上半年涨幅均在50％以上。我们将偏股型非指数型基金按1季度末持股仓位分为90％以上、80％～90％、70％～80％、60％～70％、50％～60％、40％～50％、30％～40％、20％～30％和20％以下9个组别，计算出其平均股票配置比重和加权平均净值增长率，统计结果显示了很强的相关性。

持有股票和可转债较多的偏债型基金受益于股票市场的上涨取得了较好的收益，而纯债型基金大部分出现了亏损。我们将债券型基金按照持有股票与可转债的合计仓位划分20％以上、10％～20％、5％～10％、0％～5％和0％五个组别，分别计算平均仓位和加权平均收益率，统计数据显示，完全不持有股票和可转债的18只债券型基金上半年亏损了0.27％，而持有比例在20％以上的偏债型基金平均涨幅12.58％。

权益类新基金发行升温

2009年上半年A股市场回暖，新基金发行规模有所回升。新发行基金50只，其中股票型和混合型34只，权益类新基金平均发行规模和2008年相比有所回暖。创新型产品和银行系基金旗下产品在发行上占有明显优势。创新型产品长盛同庆创出了单日募集150亿的发行记录。银行系的农银汇理平衡双利、交银先锋股票、工银瑞信沪深300和民生加银品牌蓝筹平均募集份额为43亿。

下半年仍有上行空间

2季度的经济复苏主要得益于宽松信贷支持下的基础设施投资拉动，同时房地产和汽车两大可选消费行业表现了强劲的反弹。下半年复苏故事仍将延续，不过复苏动力则有所不同：民间投资的跟进和房地产投资的启动将使得投资拉动效应进一步释放；日常消费2季度企稳后有望在下半年平稳回升；美国经济3季度恢复环比正增长，从而圈内出口最早可能在4季度开始改善。但由于强劲政策刺激后长期增长动力的缺乏，中美经济在2010年都仍然存在反复的可能。

流动性还在，但边际效应递减。下半年美元大幅贬值和商品价格大幅上涨的可能性不大，流动性涌入国内的情景也不大可能再次上演。在4季度结束通缩之前，国内宽松货币政策仍有望延续，但信贷增量的高位同落不可避免，M1-M2指标上升的速度相应减缓。

下半年市场仍有上行空间，但期望不宜过高。下半年在流动性带来的兴奋逐渐减弱的情形下，相应演绎的是一个主要依靠经济复苏单轮驱动的市场，收益率期望应当降低。而国内月度经济数据的波动、货币政策可能的变化、2010年经济再次回落的担忧以及市场的影响等都可能带来股指的阶段性调整。根据估值变动和业绩预期波动的不同情景，预期下半年上证综指波动区间在2400―3400点之间。

大类资产配置逐步转向防御

下半年在流动性带来的兴奋逐渐减弱的情形下，相应演绎的是一个主要依靠经济复苏单轮驱动的市场，收益率期望应当降低。我们认为：经历了2009年上半年的大幅反弹后，目前支撑市场继续上涨的因素弱化，新的因素是否出现尚待观察，整体市场风险比年初增加。权益类资产的配置比重建议随着股指的震荡攀升而逐步下降。随着世界各国经济触底，中国经济转暖预期增强，降息周期将结束。虽然流动性充裕的大格局3季度仍将存在，但增量有减弱的预期。债券市场牛市也将结束而进入震荡调整，调整的幅度受到流动性的约束。债券型基金可能的超额收益来自1:0发行带来的打新股的收益，业绩存在不确定性。整体大类资产配置的方向应逐步专向防御。

基于对2009年下半年A股市场股市走势的判断，我们认为2009年下半年市场可能出现宽幅震荡的结构性机会，中短期阶段性投资者逢高可适当减仓权益类基金。待市场调整结束或出现新的支撑市场上涨的因素后再寻找符合市场热点的选时选股能力强的权益类基金介入，指数型基金或是较好的交易性投资品种。而中长期投资者仍建议持有权益类基金，等待市场中期运行方向发生变化，也就是本轮反弹结束时再予以减持。需要说明的是，阶段性投资更适合具有一定选时能力的投资者。