资本市场线的作用合集12篇
资本市场线的作用篇1
风电配套输电线路投资博弈
1.基本假设：博弈论是系统研究决策主体的行为发生直接相互作用情况下的决策均衡的理论。本文采用非合作博弈理论来研究风电配套输电线路投资决策问题，需要进行以下假设:(1)市场中各利益相关主体都是理性的，知道博弈的规则，以追求个体最大利益为目标;(2)本文研究以市场中各利益相关主体利益最大化为目标，暂不考虑系统可靠性;(3)电力是一种商品，其价格受产量影响，是电量的一次线性函数;(4)市场中各利益相关主体都可以成为风电配套输电线路的投资主体，本文目前仅研究由风力发电商投资及由电网公司投资这两种情况;(5)输电线路建好以后，输电容量始终能够得到充分利用，且在不同区域之间输电不存在线损;(6)风力发电商的发电容量充分利用，所有发电商都可以根据市场需求灵活的调节自己的出力，无机组出力约束，且单位成本是固定的，所有发电商的边际成本都为0;(7)参与配套输电线路投资决策的主体没有资金约束。
2.多方非合作博弈风电配套输电线路投资模型：根据假设，市场中各利益相关主体都是理性的，在电力市场环境下，风电配套输电线路的投资决策问题是一个非合作博弈问题。设存在甲、乙两个市场，两个市场已有输电容量为t的输电线路连接，甲市场的发电成本及电价都高于乙市场。甲市场现由常规发电商A垄断，其发电边际成本为恒定值cA。乙市场现有常规发电商B，其发电边际成本为恒定值cB，且乙市场风能资源较为丰富，正准备投建发电装机容量为qW的风电场W，建设风电场W的单位容量投资成本为cW(以每度电摊销的容量投资成本计)，其发电边际成本为0。假设甲市场和乙市场有相似的需求曲线，逆需求函数为(其中a、b为市场需求系数)p=a－bQ(1)当风电场W建成运行后，常规发电商B与风力发电商W将在乙市场中进行古诺竞争，确定自己的发电策略;通过投资新建输电容量为x风电配套输电线路(单位输电容量成本为cT，以每度电摊销的容量投资成本计)可以将廉价的风电大规模地输送到电价较高的甲市场，常规发电商A需要根据风电的落地电价、输送电量调整自己的发电策略，满足其利益最大化;风力发电商W不仅需要结合甲、乙两个市场的市场状况进行发电决策，还可以参与风电配套输电线路投资，以实现其总体收益的最大化;此外，电网公司T可以投资建设风电配套输电线路，以利用两区域市场电价之差，获得相关投资收益。设甲、乙两市场电价之差为η(η=p甲－p乙，其中p甲为甲市场电价，p乙为乙市场电价)。由此可得风电配套输电线路投资的参与约束η－cT＞0(2)即当甲、乙市场电价差满足以上约束条件时，配套输电线路投资主体才有利可图，才能保证其投资积极性。从而，各利益相关主体的收益函数如下:首先，常规发电商A的收益函数为UA=(p甲－cA)q甲A(3)常规发电商B的收益函数UB=(p乙－cB)q乙B(4)式中q甲A———常规发电商A在甲市场的售电量;q乙B———常规发电商B在乙市场的售电量。风力发电商W的收益函数Uw=r1(η－cT)x+(p乙－cw)qw(5)根据假设(6)，风力发电商W的售电量可以用qW来表示;电网公司的T的收益函数UT=r2(η－cT)x(6)上述等式中r1、r2为0－1变量，分别表示由风力发电商投资建设风电配套输电线路及由电网公司投资建设这两种情况(r1+r2=1)。甲市场和乙市场有相似的逆向需求函数，其价格均由售电量确定，甲市场的售电量为常规发电商A的售电量与乙市场输送到甲市场的电量之和，根据假设(5)可得甲市场的售电量Q甲=q甲A+(t+x)(7)乙市场的售电量为常规发电商B与风力发电商W的发电量之和减去输送到甲市场的电量，即Q乙=(q乙B+qw)－(t+x)(8)令gi=［gi1，gi2，…，gin］为电力企业i的一个纯策略，G=［gA，gB，gW，gT］为所有电力企业的纯策略组合。则多方非合作博弈风电配套输电线路投资模型的下标准纯策略模型为:U={UA，UB，UW，UT;G}。如果存在唯一纯策略纳什均衡解G*，则该解满足所有U*i≥Ui(9)如果不存在纯策略纳什均衡解或存在多个纯策略纳什均衡解，则需要进一步求解混合策略纳什均衡。设电力企业i有nm个纯策略{gi1，…，gij，…，ginm}，并以概率分布(混合策略)λi=(λi1，…，λij，…，λinm)(∑nmj=1λij=1)随机选择第j个纯策略，电力企业i在某混合策略组合(策略剖面)λ=(λ1，…，λi，…，λn)上的收益是该剖面上的所有可能纯策略组合的收益期望值，即Ui(λ)=∑n1j1=1∑n2j2=1…∑nmjm=1giλi(10)在所有策略下，如果存在λ*使得Ui(λi，λ*－i)≤Ui(λ*i)(11)λ－i表示除电力企业i以外的其它电力企业的混合策略组合，则称λ*是该博弈的混合策略纳什均衡。#p#分页标题#e#
求解算法
混合策略纳什均衡的求解是一个组合优化问题，混合策略以概率的形式表现，要求算法有无限的搜索空间。禁忌搜索算法从一个初始可行解出发，选择一系列的特定搜索方向作为试探，并且具有记忆功能，对已进行的优化过程进行记录和选择，避免了搜索陷入局部最优，能有效求取大规模组合优化问题的最优解或次优解，但是对初始解具有较强的依赖性。本文借鉴文献［9］提出的改进禁忌搜索算法来求解混合策略纳什均衡。改进禁忌搜索算法以所有电力企业的混合策略收益与纯策略收益之差最小为优化目标［9］，即mindfit=∑ni=1max［Ui(gij，λ*－i)－Ui(λ)］(12)式中dfit———个体适应度。本文采用遍历法结合改进禁忌搜索算法对多方非合作博弈风电配套输电线路投资模型进行求解。首先形成策略空间，并根据式(2)列出的约束条件剔除不可行策略。然后采用遍历法根据式(9)求取纯策略纳什均衡。如果有且仅有一个纯纳什均衡解，则算法结束;否则通过改进禁忌搜索算法求解混合策略纳什均衡。
算例分析
在电力市场化的推进下，随着风电装机的迅速增长，有必要研究不同投资主体投资风电配套输电线路的决策问题。本文假设华北某电力需求较大的省份作为甲市场，内蒙古东部某风电装机容量较大的省份作为乙市场，按照上述多方非合作博弈风电配套输电线路投资模型分别对电网企业及风力发电商作为风电配套输电线路的投资主体的投资决策进行算例分析。
1.电网企业投资风电配套输电线路：在此情况下，电网企业T首先需要决定输电容量的投资量x，常规发电商B和风力发电商W在乙市场进行古诺竞争，常规发电商A决定垄断收益最大化的发电量，电网企业T获得甲乙两市场的电价差。此时，r1=0、r2=1，式(5)、式(6)可分别简化为UW=(p乙－cW)qW(13)UT=r2(η－cT)x(14)电网企业投资风电配套输电线路的情况下，涉及的利益主体有常规发电商A、常规发电商B、电网企业T以及风力发电商W，其收益函数分别是(3)、(4)、(6)、(11)，是一个有4个博弈主体的多方非合作博弈风电配套输电线路投资模型。参照本文第3节所描述的算法，采用枚举法搜寻纯策略纳什均衡解，枚举个数为500。如果没有找到纯策略纳什均衡解，则通过改进禁忌搜索算法求解混合策略纳什均衡，取最大迭代次数为5000，最优值保留迭代次数为50，搜索长度为50，领域解数量为12，禁忌表和频率表长度均为8。电力企业的相关参数及市场需求参数如下:a=950，b=0．1，cW=400元/(MW•h)，cA=250元/(MW•h)，cB=210元/(MW•h)，cT=100元/(MW•h)，t=1100MW。不妨设投资时间维度为1小时。使用Matlab7．0软件计算出电网企业投资风电配套输电线路的情况下各利益主体的策略，见表1（表略）。
2.风力发电商投资风电配套输电线路：在这种情况下，风力发电商W承担配套输电线路的投资，同样常规发电商B和风力发电商W在乙市场进行古诺竞争，常规发电商A决定垄断收益最大化的发电量，风力发电商获得甲乙两市场的电价差。同时，风力发电商决定为甲市场输送多少电量来满足其发电和配电网投资的联合收益最大化。此时式(5)及式(6)中的r1=1、r2=0，式(5)简化为:UW=(η－cT)x+(p乙－cW)qW(12)风力发电商投资风电配套输电线路的情况下，涉及的利益主体有常规发电商A、常规发电商B以及风力发电商W，其收益函数分别为式(3)、式(4)、式(12)，是一个有三个博弈主体的多方非合作博弈风电配套输电线路投资模型。
3.分析：从表1及表2（表略）的对比中可以明显看出，由风力发电商投资风电配套输电线路提高了市场效率。由风力发电商W投资建设风电配套输电线路的输电容量是电网企业T投资的1．4倍，即由风力发电商投资建设风电配套输电线路会带来更大的投资量。发电成本较高的常规发电商A的售电量下降，取得的收益也下降了许多;发电成本较低的常规发电商B的售电量上升，收益增加;作为清洁能源发电商的风力发电商W的售电量增加，收益增加。风电配套输电线路输电容量的增大有利于清洁能源的输出、消纳，增加清洁能源发电商的收益，也有利于发电成本低的常规发电商获得更多的收益，促进发电成本较高的常规发电商技术改进，降低发电成本。
资本市场线的作用篇2
众所周知，期货交易是一种保证金交易方式，风险比较大，并且收益与风险对等。从风险规避的角度来讲，投资者从品种选择上主要选择参与者众多，交易流畅，沉淀资金多的大宗商品来作为交易品种。
均线理论主要以移动平均线MA为基础构建的一套技术分析理论。移动平均线MA（以下简称均线）是由美国著名投资专家Joseph E. Granville（葛兰维）于1960年提出来的，是以一定时间的收盘价通过数学计算得来平均数为基点构成的，主要分简单移动平均线MA和加权移动平均线（比如SMA、EMA等）。从时间角度分，主要有短期均线（5日线、10日线和20日线）、中期均线（40日线和60日线）和长期均线（120日线和250日线）。投资者也可以根据自己的需要，调整具体的时间参数。本文主要以算术平均数MA来作为技术分析的主要指标，其计算公式是N日移动平均线（MA（N））=N日收盘价之和/N。均线代表了一定时期内的市场平均成本，在上升趋势里，市场平均成本逐渐上升，均线并往上发散；在下降趋势里，市场的平均成本逐渐下移，均线并往下发散。市场平均成本的变化导致了价格趋势的变化。均线理论核心思想是不同周期的均线反应不同时间段的市场平均成本，是期货市场中多空双方的共同的成本，市场价格产生波动，形成价格趋势。当K线走在均线上方，说明市场价格超越当前市场平均成本，期货交易中多头处于盈利状态，而空头处于亏损状态。当空头止损时，价格维持上涨趋势；当多头获利止盈时，价格下降，或致使趋势反转。均线对价格有支撑和阻碍作用，主要因为市场交易者心理的变动造成的。
均线理论包括均线密集（聚集）、均线发散、均线角度、均线交叉/背离、均线服从、均线修复等概念。均线密集指几根均线之间的垂直距离非常小，甚至会交于一点。均线发散指各个均线之间的距离逐渐变大，如果是短期均线与中长期均线依次上下排列，就形成多头排列（长期均线在最下面）或空头排列（长期均线在最上面）。均线角度其实指的是均线的斜率，均线最优角度是45°，这是借鉴物理学上的概念（45°作抛物运动，物体运动又远又高）。均线交叉/背离指各条均线彼此间同向穿越（交叉）/反向穿越（背离）。均线服从原理主要指小周期均线服从大趋势均线，短期均线走势围绕长期均线上下波动。均线修复指价格走势远离均线时，向均线回归，引发价格回调或反弹。
均线理论主要是消除了市场杂音的影响，反应市场平均成本变化，其特点主要有滞后性和趋势性。这2个特点主要源于均线的计算公式，第一是公式采用的是每天的收盘价，这从时间上讲就已经落后于K线价格走势，第二是公式使用的是一定时间内的平均值，这在实际走势中往往表现为K线走势都调头了，但均线还在继续发散。由于过滤掉日间波动噪音，反而使均线具有了稳定性的特征。
均线系统的操作要点是各条均线聚集在一起时是开仓点，当均线发散后走平时是平仓点。当均线粘在一起时，市场平均成本趋于一致，市场必定决出一个运行方向；均线密集一起的时间越长，后期价格走势的力度越大。当短期均线密集时，短期价格走势会向长期均线方向靠拢；当短中长周期均线都聚集一起时（大小周期形成共振），之后价格走势强度是最大。
均线理论适用于不同的时间周期。期货投资一般分为短期投资和中长期投资。从均线角度讲，可以从均线周期（级别）来分。短期投资者以短期的均线来作判断，比如15分钟均、60分钟均线；中长期投资者按小时均线和日均线、周均线来操作。具体对投资者而言，可分为操作周期、观察周期和开仓时点。比如，短期投资者按小时线来思考投资策略，按15分钟均线来决定操作方向，按5分钟均线确定开仓时点。小周期向大周期扩散，均线从密集到发散，周而复始的循环。
均线理论最优适用条件是在趋势行情下，比如一波上涨趋势或一波下降趋势中，但在盘整行情中，其成功率比较低，需要形态理论或其他指标（比如MACD指标）的配合，才能提高投资的胜率。
期货新手做投资，除了熟悉交易理论外，还要了解交易品种选择策略。在期货交易品种选择方面主要考虑品种成交量和交易活跃度。我们可以从文华财经交易软件中查询各个品种的成交量、持仓量和日增仓量，螺纹、铁矿和铜排在前列的三个品种。对个人交易者而言，特别是没有自己稳定盈利的交易系统的交易者来说，螺纹期货合约是最好的操作品种。2009年3月27日，上海期货交易所正式上市交易钢材期货合约（螺纹钢与线材），2014年03月21日上市交易热轧卷板期货合约，为生产商和贸易商对冲钢铁产品价格波动风险的工具。根据文华财经交易软件的统计显示，螺纹期货合约在2017年2月20日沉淀资金在118亿，仅次于铜，与铁矿相当。这三个品种属于资金参与众多，可以规避大投资者利用资金优势来操控期货市场的风险。其中，螺纹钢的用途比较单一和产量和销售量巨大，主要用途是在房地产业、工业厂房和基建行业，目前我国一直占有世界钢铁产量的半壁江山，是世界上最大的钢材生产国和消费国。当前，螺纹钢期货合约的保证金标准为13%，涨跌停板幅度为7%，满仓操作的杠杆率是7-8倍，若采用浮盈加仓策略，投资者可能获得高达百倍收益。另外，从本人对螺纹的统计来看，截止到2106年11月底，螺纹期货指数合约总计上涨694天，平均上涨时间为63天；下降970天，平均下降107天。从日线角度考虑，价格运行趋势比较显著，适用于均线系统。另外，风险控制策略主要是采用轻仓长线趋势操作。
均线理论作为技术分析理论的一种，其构成非常简单，操作简便，影响非常广泛。本文介绍了均线理论的组成、特点以及适用条件，最后针对初级交易者给出了建议。
参考文献：
资本市场线的作用篇3
这些都是聚光灯下的人和事，而在市场后台，中央国债登记结算公司（下称“中债登”）则连接着一二级市场的各个交易对手方，承担着国债和国内其他债券的统一登记、托管和结算职能，而它最近被人们提到，则是因为债市“第一线”――国债收益率曲线。
2016年6月15日，中债国债等三条债券收益率曲线在中国人民银行网站，曲线旨在反映在岸人民币债券市场各期限结构的到期收益率，提供国债等市场化利率的定价参考基准。
中国经济发展至今，迫切需要有和其体量以及转型路径相匹配的债券市场，而包括政府在内的市场各方则需要国债收益率曲线提供指引。从2013年11月十八届三中全会《决定》提出健全国债收益率曲线至今，随着曲线逐渐完善并经由财政和货币当局先后，利率市场化改革和宏观调控转型就有了一个实实在在的抓手，当局进一步推进利率市场化改革的信号也借机释放。而在2015年12月IMF将人民币纳入SDR篮子时，也将3个月期限的中债国债收益率作为计算SDR利率的人民币代表性利率，标志着人民币计价的金融资产进入更多全球投资者的视野。
《证券市场周刊》记者采访了中债登估值中心（下称“中债估值”）负责编制国债收益率曲线的成员，请他们揭开中国金融基准的面纱。
估值专家对编制曲线时遇到的期限倒挂、异常交易、惯例守弃、经济预测等诸多问题给予了解答。但编制曲线对于打造金融基准只是治标，而非治本。受访的估值专家表示，国债收益率曲线进一步完善还取决于增加二级市场的深度广度以及国债发行与国际接轨。
经济转型、金融改革等宏大命题要落地最终依赖于金融基础设施建设，例如对金融基准的打造，做市商制度的完善，甚至是为海外投资者提供英文操作环境。一位资深监管者对本刊记者指出，债券市场要抱着“小火慢炖”的心态，积极研究解决问题，循序渐进推进改革开放，不能也不会一蹴而就。本刊记者在此采集来自市场第一线的声音，为读者提供一种自下而上的视角观察金融改革。
利率市场化再下一城
《证券市场周刊》：“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”编入了十八届三中全会《决定》，如今人民银行在官网上了中债国债收益率曲线意味着什么？
中债估值：央行网站国债收益率曲线是主管部门在更好发挥国债收益率曲线基准定价作用方面的一个新举措，有助于提高境内外投资者对中国国债收益率曲线的关注度，有助于利率市场化和人民币国际化的推进。除了国债曲线外，央行的还有以AAA级同业存单和商业银行债券为样本的中债商业银行普通债收益率曲线（AAA）和以AAA级超短期融资券、短期融资券和中期票据为样本的中债中短期票据收益率曲线（AAA），可分别反映优质商业银行的负债成本和优质企业的市场融资成本，这也反映出宏观调控部门对于债券市场价格指标的关注。
《证券市场周刊》：从2014年财政部曲线到最近央行曲线，中债国债收益率曲线在编制上取得了哪些改进？
中债估值：外界看来央行曲线是金融改革一个跳跃式的进展，但在我们看来这是一个伴随着曲线编制技术和估值方法不断完善以及中国债券市场不断发展壮大而顺其自然的结果。
在曲线编制方面，我们完善了《中债收益率曲线编制操作规范》，以提高内部操作的规范化和标准化;公开《中债价格指标系方法汇编》，以进一步提高中债收益率曲线和估值的透明度。同时，参照国际证监会组织IOSCO的《金融市场基准原则》，总结近二十年的中债估值实践经验，进一步提炼形成《中债估值标准（草案）》，对中债估值的编制、操作和方法提出一系列指导性原则。该草案成熟后也会向市场。
在市场建设方面，财政部自2015年底对3个月期国债按周滚动发行，不仅丰富一级市场价格信号，也带动二级市场报价和成交，从而提高曲线短端的编制质量。
《证券市场周刊》：可否进一步阐述一下中债登理解的“估值透明度”？
中债估值：债券市场的价格发现不像股票市场集中竞价交易那么充分，天然具有价格稀少、交易活跃度低的特征。因此，债券收益率曲线的编制不完全是自动化结果，包含了专家判断，具有一定的主观性。
目前国内做市商报价的买卖点差很大，同一家做市商报国债出现20-30BP双边价差是很普遍的。由于买卖价差过大，如何选取合理的样本点就需要专家做出判断。若专家判断不对可能误导市场，因此，估值机构要把判断的逻辑展示给市场。我们每天《中债收益率曲线和指数日评》披露当日曲线的变动及调整依据;每月在中国债券信息网召开网上质量会，听取客户意见;每季度召开用户交流会，面对面接受客户咨询;每年召开中债指数专家指导委员会，听取业内专家对中债价格指标系的意见和完善建议。
估值中，比专家判断不出错更重要的是不能故意犯错，因此就要公布方法论，让市场来监督估值机构，共同讨论估值方法的合理性。
债市筑基准
《证券市场周刊》：从2013年以来，国债和金融债曲线都有倒挂，特别是目前10年-7年倒挂还比较明显，中债登对此如何解释呢？
中债估值：收益率曲线倒挂现象在国内外债券市场并不少见，理论上也有很多解释。针对目前国开债10年-7年倒挂，我们与市场交流得到的普遍反馈是商业银行的资产配置偏好，对10年偏好明显好于7年。这里就涉及估值的一个基本原则：中债估值反映的是市场上可以变现的价格。如果解释不了的事情但确实是客观事实，就要将它反映出来。
《证券市场周刊》：在编制曲线时，关键期限国债的收益率会在市场报价的基础上进行怎样的调整？
中债估值：做市商报价是曲线编制的价格源之一。我们的价格源包括银行间市场和交易所市场的做市商报价、货币经纪公司报价、成交价和结算价等。收益率曲线的样本点优先选取新发行且满足流动性要求的债券。由于目前做市商报价价差较大，我们更偏向于在报价范围内的成交。
《证券市场周刊》：如果某一期限国债品种的存量券有大量是被配置户持有到期，估值机构如何对这种情形下的债券进行估值，以使其反映真实、合理的收益率水平？
中债估值：新老券的流动性差异在美国也有类似情况。理论上来说，同一发行人发的债券各种条款票面利率都一样的话，不应当由于新老之分而体现出价差，这或许是由于持有行为导致的一种金融非理性。
美国财政部近期公告征询市场意见，考虑在未来以市场参与者的身份入市收老券、发新券，将新老券的利差套平。我们也建议发行人提高这方面的意识，这有利于节约利息成本，提高二级市场流动性，消除金融市场价格扭曲，是一种值得鼓励的做法。
《证券市场周刊》：如何评价债券市场上、尤其是国债市场上不同券种的可操纵性？
中债估值：中债登可以发现异常价格，但作为估值者不好对操纵这种情况下结论，不过在编制曲线时确实应当把这些“噪音”样本给剔除，所以这也体现流程中主观判断的必要性。另外，一些异常价格不一定是操纵而可能是特殊交易，如为了手续上避繁就简而通过现券交易实施的买断式回购，这时候作为质押品的券收益率是会偏高的。这种非常规交易形成的价格也是要予以剔除的。
另外，做市商报价中也有一些异常报价需要剔除，例如有一些外资行的报价双边价差甚至长期超过100BP。
《证券市场周刊》：2016年“两会”上有委员提议对国债利息收税，应如何评估国债税收因素对市场定价和健全曲线的影响？
中债估值：目前国债利息收入免所得税，但资本利得是要交税。投资者在国债交易定价时会全面考虑免税对企业税后利润的影响，这使得收益率与期限的关系不那么简单清晰，降低国债流动性，增加了国债曲线的编制难度，有时可能还会误导其他投资者。此外，免税还导致国债收益率整体偏低，无法与其他不免税的金融产品直接进行对比，如国债和政策性金融债的价差就存在20%左右的税收效应。
历史上，国债难卖才出台了免税政策，但这并不符合全球惯例，而且放在如今的市场背景来看也已不合时宜。实际上，即便是征税，投资者在定价时也会通过加点转嫁给发行人，对于中央财政也是左口袋出，右口袋进。但从建设金融基准的角度看，二者有着天壤之别。因此，建议对国债利息收入和资本利得全部征税或全部免税，提高国债的定价效率和国债收益率作为定价基准的作用。
《证券市场周刊》：当前国债收益率曲线和成熟市场经济国家的国债收益率曲线的主要区别还体现在什么地方？
中债估值：有一个显著区别是付息频率。中国国债10年期以内是一年付一次息，10年及以上是一年付两次息，利息的再投资就会导致曲线上存在偏差，以10年国债为例，一年一次和两次付息会产生3BP左右的价差，这一差异还是比较显著的。美国国债是各期限统一一年付息两次。
如果说国债收益率曲线不作为金融定价基准，编制曲线时进行折算也是方法上可行的，但是用它作为金融基准的话，一条线就会有偏差。比如一只7年新券和一只剩余期限7年的10年老券就会因为付息频率不同产生价格扭曲。这种付息频率的差异是债券市场发展初期二级市场不发达、重融资轻交易的结果。若对长期国债增加付息频率，会提高投资者认购积极性。随着二级市场的发展和建设市场化的金融基准的需要，国债付息频率应当统一。
《证券市场周刊》：目前还有哪些因素导致国债收益率曲线尚不能完全反映市场供求关系？对此有哪些建议？
中债估值：价格信号是国债收益率曲线和市场供求关系之间的一道纽带，收益率曲线首先是要刻画市场价格信号。因此，健全反映市场供求关系国债收益率曲线的前提是市场价格能否反映市场供求关系。
以做市商报价为例，国债最优双边报价的平均买卖价差约30BP，仅有1、3、5、7、10年五个关键期限的5只on-the-run新券的最优双边报价价差能达到5BP。为了健全反映市场供求关系国债收益率曲线，提高收益率曲线编制技术是治标，更关键的是治本，即完善债券市场制度建设，如完善做市商制度至关重要。
此外，自2010年开始，在缺少可观察的二级市场样本点时，财政部发行50年期国债采用招标日前1-5个工作日的中债50年期国债收益率上下10%作为投标区间。我们认为，财政部设置招标区间上限容易理解，而设置招标区间下限则是出于为避免投资者投错标位及发行人稳定市场预期的考虑。自2010年发行50年期国债以来，一级市场运行平稳，从未出现流标，说明收益率曲线较好地发挥了市场定价基准作用。
《证券市场周刊》：对于提高做市商报价效率有何建议？
中债估值：金融市场不是讲情怀的地方，对做市商需要建立有效的激励约束机制。国内目前是请资金头寸大的银行来做市，而不是以做市水平选。报价质量做到什么程度，对做市商没有持续考核，做市商内部也没有系统性考核。
同时，要提高做市商报价效率必须给报价商提供便利、给予激励。在国内投资者结构和市场判断同质化较为明显的环境下，要避免做市商被逼仓，就应当允许登记托管机构给做市商提供自动融资融券的服务，并允许其使用国债期货等风险对冲工具。另外，还有对做市商建立随买随卖机制，这样才能提高机构的报价意愿和报价水平，鼓励报价成交。
成熟债券市场的结构犹如一个金字塔，谁都可以来做市，官方从优秀做市商当中来选取国债承销商，国内市场则是承销商比做市商还要多。试想假如一家机构都不能随时报出国债准确的二级市场价格，就没有理由认为他能在一级市场承销团里发挥定价作用。而且做市在任何一个国家都是苦活儿，好比是“明庄”和整个市场做对手，得准备资金和头寸，还可能会赔钱，而承销则是赚钱的，理应用承销资格来激励做市，金融机构内部也需要在投行团队和做市的交易团队之间制定合适的激励机制。此外，可以借鉴美国市场的是，中央银行的一级交易商也应当是从国债做市商当中遴选。这样才能让做市成为一种职业荣耀，并且不仅仅是一种职业荣耀。
现在中国债券市场就有一些异象，比如在国债招标发行日，一家机构在投标和做市时的报价是不吻合的，这意味着机构内就存在套利空间。另外，商业银行柜台实际上是可以对记账式国债报价从而对全社会做市的，这个资源也应该好好利用。
《证券市场周刊》：国债收益率曲线是金融基准之一，如何在金融产品定价当中发挥更大的作用？ 左起：中债估值金工部主任王超群，副总经理牛玉锐，总经理刘凡，估值部主任赵凌。
中债估值：作为金融基准首先要有足够大的存量券作为基础和保障。日本国债规模相当于GDP两倍，美国也达到90%，我们国家只占约15%，甚至政策金融债规模也比国债大，发行频率也比国债高。
因此，我们要适当扩大国债发行量，多发国债最关键的就在于突破财政赤字的限制，将社会发展和公平摆在更重要的位置，通过国债和财政赤字来调节社会公平。为什么发达国家崇尚小政府，国债占GDP比重还会更高呢？这相当于从社会中上阶层融资来支持社会中下阶层，完善社会保障，特别是没有直接财务回报的人力资源投资。
其次就要打破金融机构内部资金转移定价和存贷款定价对于官定利率的路径依赖，这是走向利率市场化的必经之路。一方面，要提高银行各层级分支机构对于曲线定价作用的意识，从增量上逐渐转变;另一方面，在银行组织机构上，从事金融市场和传统信贷业务的人员之间也需要更多的交流。
再者，应当提高债券市场的国际化程度，包括募集说明书、登记托管系统、各类报告都应当提高英文化程度，通过这些方式引入更多的国际投资者，才能够切实提高中国国债的基准作用，这也是人民币国际化的应有之义。
曲线背后
《证券市场周刊》：10年期国债收益率被普遍认为是一国利率市场的风向标，国内市场用它预测经济走向时有哪些技巧可言？
中债估值：用10年期来作为债券市场利率风向标是国际惯例，不过在用期限利差预测宏观经济变化时，短端期限采用两年期会更好，这是因为两年期受当前资金面变化等一些突发性因素的影响更小。我们也对10年期-1年期、10年-3个月等利差进行过实证检验，最终发现还是10年-2年期限利差的相关性最好。
《证券市场周刊》：根据债券指标变化可以对年内的经济做哪些前瞻预测？
中债估值：10年-2年期限利差领先宏观经济景气一致指数约12个月，我们采用2015年中债国债收益率曲线预测2016年经济景气度维持在低位的概率较大。中债国债净价指数领先CPI和PPI约18个月，预示2016年CPI可能会在3%左右，PPI趋于上升，有转正的可能。
《证券市场周刊》：中债登在估值时也会参考一些市场交易形成的惯例，例如公募和私募债券之间的流动性价差，政府行政级别导致的信用价差等。有没有什么这方面的市场惯例在中债登看来将来可能会发生显著变化并且会对估值产生影响？
中债估值：随着债券市场的逐渐成熟，有些市场惯例可能会发生改变。比如含权债，目前市场对于权利的价值不太考虑，但看成熟市场，含权因素会对债券价值产生很大的影响。如果未来市场对于发行人赎回权或投资人回售权的价值发生重估，那么估值就会跟随市场惯例的改变而进行调整。
《证券市场周刊》：有没有哪些惯例是中债在估值中是会不予采纳而导致估值和市场成交或是机构内部估值结果之间有比较明显差异的？
中债估值：估值是描写市场而不是和市场对着干。对于市场惯例，哪怕是非理性的，但只要是交易员出自真实交易的目的，而不是故意为之，那么估值机构就应当遵循这种惯例。比如计息天数，2007年的《中国人民银行关于完善全国银行间债券市场债券到期收益率计算标准有关事项的通知》中要求债券统一按照实际/实际计算应计利息和收益率，我们过去很长时间内一直按照实际/实际设计系统，但是后来债券发行按照实际/360、实际/365以及30/360的情况也层出不穷，虽然我们认为这是一种无意义的安排，徒增投资者的定价复杂度，但是我们也不得不改造系统遵循市场惯例。
当然，也总是会有买方和卖方对惯例理解不同的矛盾汇集在我们这里，有一些惯例如果代表性不够或是逻辑不充分我们是没有遵循的。
比如对“5+5”含发行人赎回权的商业银行次级债，有一些投资人认为，发行人会在第5年后选择行权，将这只债券当成5年期债券来看。但是从估值的角度看，公开信息披露和实证角度均不支持这种预期，市场也没有充分的、可观察的成交价格支持这种预期，因此我们一直将其当做10年期债券看待。随着商业银行资本管理办法明确此类债券5年后的资本减记，我们才认可这是市场惯例，才将这种债券当做5年期来评估。
再比如，对于浮动债的价值判断上，以根据3个月SHIBOR为浮动利率基准的季度付息10年期金融债为例，市场通常认为此类债券久期最长也就是3个月，但是这种债券并没有以发行人自身信用为基础。后来市场也逐渐接受了我们以长久期估值的观点。
另外，还有一些估值差异来自于对市场惯例和定价模型论证以及论证后系统改造所需要的时滞。
《证券市场周刊》：对于一个惯例如何判断认定呢？
中债估值：判断是否为市场惯例要从定价逻辑的合理性、是否含有操纵价格的可能性以及等方面进行审视。如果市场成交不多，仅靠几笔成交或者某一些机构来说这是惯例，我们不能简单地认定这就是 “惯例”。
《证券市场周刊》：有一些债券发行人在本息兑付的信息披露方面出尔反尔，导致债券的市场价格大幅波动并且有投资者因此而蒙受损失，对此估值机构是如何处理的？
中债估值：估值不能超越发行人的信息披露，最重要的还是要依据发行人的信息。但是我们也会对发行人披露的信息进行筛选，比如说信用评级，我们会依据市场价格和财务信息得出市场隐含评级进行估值，我们估值时对40%的外部评级是进行修正的。
《证券市场周刊》：第三方估值机构如何能获取到比一般投资者更为详尽的发行人数据呢？
资本市场线的作用篇4
证券组合管理理论最早由美国著名经济学家马柯维茨于1952年系统提出，以均值方差来量化证券组合的收益风险，1964年马柯维茨的学生威廉•夏普提出著名的资本资产定价模型（CAPM），在CAPM基础上罗斯于1976年提出套利定价模型（APT），所以CAPM模型在组合管理理论中具有特殊意义，是很多后来发展理论的基础。以历史收益的均值标准差衡量组合的收益风险，结合数学优化方法，可以得出CAPM模型下的一些结论。
一、组合可行域边界简化处理依据与无差异曲线模型依据
先约定一些用到的符号：Ei表示证券组合中第i种证券的均值（或期望收益）；EA、EB、EP分别表示证券A、证券B、证券组合的均值；?滓i表示证券组合中第i种证券的标准差；?滓A、?滓B、?滓P分别表示证券A、证券B、证券组合的标准差；xA、xB、xi分别表示证券A、证券B、证券组合中第i种证券的投资比例；?籽AB表示证券A、B的相关系数；rF表示无风险收益率；在均值标准差EP-?滓p坐标系中，均值EP为纵坐标，标准差?滓p为横坐标。
本文所有结论都建立在资本资产定价模型基础之上，对风险证券组合可行域边界进行简化处理，构造无差异曲线模型，所以有必要说明这两点及其依据。首先可行域边界简化处理：在EP-?滓p坐标系中用期望收益最高最低的俩点确定的双曲线来近似风险证券组合可行域的边界。各个证券都有一个期望收益与标准差，可以将其在EP-?滓p坐标系中表示出来，各个证券与EP-?滓p坐标平面上的点一一对应。一般情况下（?籽AB≠±1），由证券A、B两种证券组成的证券组合的可行域为经过A、B两点的双曲线。EP、?滓p满足：
E=xEA+（1-xA）E（1）?滓=x?滓+（1-xA）?滓+2x（1-x）?滓?滓?籽 （2）
由（1）、（2）可得组合的可行域所在的双曲线方程：（EA-EB）2
?滓=（EP-EB）2?滓+（EP-EA）2?滓-2（EP-EA）（EP-EB）?滓?滓B?籽（3）
在不允许卖空情况下，组合的可行域为双曲线（3）上的弧AB部分；不允许卖空情况下，含有三种证券的组合，任意两种证券确定一条双曲线，共有三条双曲线，三条双曲线围成的区域为可行域。
市场处于均衡状态下，M为市场组合，市场包含n种风险证券和1种无风险证券，可以根据各个风险证券的历史实际收益率数据，利用SPSS统计软件，计算各证券的期望收益与标准差，找出最高最低期望收益的点，记最高点为A，最低点为B。市场组合的比例系数满足x=1，0
在不允许卖空情况下，风险证券期望收益最高最低的点决定一条双曲线，风险证券组合可行域边界左凸部分是该双曲线的一部分，由于EM?燮EA，所以M在该双曲线上。不允许卖空情况下，M可以看作由无风险证券F引出的切线与该双曲线的切点。
允许卖空情况下，靠近最小风险组合的可行域边界为风险证券期望收益最高最低点确定的双曲线的一部分。M点位置受两方面因素影响，F点位置的高低和风险证券组合可行域边界的情况。可行域不变，市场无风险利率rE越低，资本市场线斜率越小，M点位置越低，越靠近最小风险组合；rF不变，风险证券最高期望收益越高，资本市场线斜率越小，M越靠近最小风险组合。事实上，rF为市场无风险利率，一般很低；风险证券最高期望收益点已经是市场中最高期望收益的点，所以M比较靠近最小风险组合，所以可以作简化处理，风险证券期望收益最高最低的点决定的双曲线左边部分可以近似可行域的左边部分，且M在该部分曲线上。允许卖空情况下，M可以看作由无风险证券F引出的切线与风险证券组合可行域边界的切点，而该部分边界可由期望收益最高最低点决定的双曲线来近似。
其次构造无差异曲线模型：EP=a（?滓P-b）n+cP（a>0，b?叟0，n>1，?滓P?叟0，cP∈R）。
无差异曲线衡量投资者的满意程度，满意程度跟投资者的个人偏好有关，所以不同投资者的无差异曲线有所不同，同一无差异曲线上的任意两点满意程度相同，位置越高的无差异曲线满意程度越高。根据无差异曲线的六大特征，很容易验证形式如EP=a（?滓P-b）n+cp的曲线族满足这六大特征，这样构造无差异曲线模型具有合理性。无差异曲线并非一定是这个形式，这里只是用EP=a（?滓P-b）n+cP函数族来近似。
简要讨论下构造的无差异曲线模型。EP=a（?滓P-b）n+cP（a>0，b?叟0，n>1，?滓P?叟0，cP∈R），已知n，只要知道满意程度相同的3个点，就可以把a、b、cP解出，a、b决定了曲线的形状，（b，cP）为曲线顶点位置，（0，abn+cP）为该无差异曲线上一特殊点；E'P=na（?滓P-b）n-1，n>1，a>0，当?滓P?叟b时，n和a越大则E'P越大，即无差异曲线越陡，这意味着投资者对风险补偿的要求越高，所以投资者可以根据自己喜好，确定合适的n和a。
二、均衡市场的资本市场线求解
市场处于均衡状态时，资本市场线与原可行域切点M为市场组合，记市场组合M的均值标准差分别为EM、?滓M，下面给出EM、?滓M的求解步骤：
第一，确定用来简化模型的最高最低期望收益的两点A和B。记I为整个证券市场所有风险证券集合的指标集，I={1，2，…，n}，EA=max{Ei｜i∈I}，I1为集合max{Ei｜i∈I}的指标集，?滓A=min{?滓i｜i∈I1}；EB=max{Ei｜i∈I}，I2为集合max{Ei｜i∈I}的指标集，?滓B=min{?滓i｜i∈I2}。
第二，由方程（3）求出过A、B两点的双曲线。
第三，求解资本市场线及市场组合M的坐标。因为M点在A、B决定的双曲线上，而且是由F（0，rF）引出的直线与该双曲线的切点，由解析几何知识可求出资本市场线方程，具体步骤如下，令F（?滓P，EP）=（EA-EB）2?滓-（EP-EB）2?滓-（EP，EA）2?滓+2（EP-EA）（EP-EB）?滓A?滓B?籽AB；F1（?滓P，EP）=（EA-EB）2?滓；F2（?滓P，EP）=（2?滓A?滓B?籽AB-?滓-?滓）EP+?滓EB+?滓EA-?滓A?滓B?籽AB（EA+EB）；?准（?滓P，EP）=（EA-EB）2?滓+（2?滓A?滓B?籽AB-?滓-?滓）E。过F（0，rF）的资本市场线方程可表示为?滓P=Xt，EP=rF+Yt，资本市场线与双曲线相切，所以要满足下面条件：[F1（0，rF）X+F2（0，rF）Y]2-?准（X，Y）F（0，rF）=0。可以求出Y/X，不妨令k=Y/X，资本市场线方程为：
EP=rF+k?滓P（4）
联立方程（3）、（4）可以求出切点市场组合坐标M（?滓M，EM）。
用A、B两点就近似求得了资本市场线与市场组合的风险收益，计算量比较小。求得市场组合的（?滓M，EM）以后，可以与投资者实际组合的收益标准差作比较，可以进行绩效评估，比较过程涉及无差异曲线，主要比较二者所在无差异曲线的高低，进而评定投资的绩效如何。若实际组合所在无差异曲线高于过M的无差异曲线（即高于市场平均水平），则绩效优，反之则差。
三、最优证券组合的求解
吴可、孟新平研究过VP=a+?姿EP（?姿?叟0，VP为组合均方差?滓，a∈R）无差异曲线模型下的最优组合问题，显然该形式的曲线族满足无差异曲线的六大特征，但忽视了无差异曲线向下凸出也即最低点期望收益要比其在EP轴上交点低的情况，所以本文构造更一般的无差异曲线模型：
EP=a（?滓P-b）n+cP （a>0，b?叟0，n>1，?滓P?叟0，cP∈R） （5）
无差异曲线最低点为（b，cP），与EP轴交点为（0，abn+cP），显然abn+cP?叟cP（最低点期望收益比其在EP轴上交点低） 。当n=2，b=0，无差异曲线模型为EP=ab?滓+cP，令a=?姿-1，cP=-aa，（5）式变为?滓=a+?姿EP，即VP=a+?姿EP，所以吴可、孟新平研究的无差异曲线模型只是其中一种特殊情况。最优组合的满意程度最高，也就是EP最高，所以只需要cP最大，-cP最小。下面就更一般的EP=a（?滓P-b）n+cP模型来求解最优证券组合。
可以建立下面非线性最优化模型：
目标函数：min{-cP｜-cP=a（?滓P-b）n-EP}
约束条件：EP=rF+k?滓P
模型意义为在资本市场线EP=rF+k?滓P上找到满意程度最高的cP。
资本市场线EP=rF+k?滓P上面已经求出，所以rF、k已知，由非线性最优化的直接消去法，得-cP=a（?滓P-b）n-k?滓P-rF，（-cP）'=na（?滓P-b）n-1-k=0即?滓P=b+（k/na）1/（n-1）时（易验证此时-cP最小），-cP=k（1/n-1）（k/na）1/（n-1）-kb-rF，即cP=k（1-1/n）（k/na）1/（n-1）+kb+rF，同时将?滓P带入（4）算出EP=kb+k（k/na）1/（n-1）+rF。最优组合坐标为（b+（k/na）1/（n-1），kb+k（k/na）1/（n-1）+rF），该点正好是资本市场线与满意程度最高无差异曲线的切点，这验证了只有当无差异曲线与资本市场线相切时，无差异曲线的位置最高。在EP轴上与最优组合满意程度相同的点坐标为（0，abn+k（1-1/n）（k/na）1/（n-1）+kb+rF）。
其中，当b=0时，最优组合坐标为（k/na）1/（n-1）+k（k/na）1/（n-1）+rF，过点（0，k（1-1/n）（k/na）1/（n-1）+rF）；当b=0，n=2时，即EP=a?滓+cP，最优组合坐标为（k/2a，k2/2a+rF），过点（0，k2/4a+rF）。
每条无差异曲线与该曲线在EP轴上交点的满意程度是相同的，比较不同组合的满意程度，就转化为比较不同组合所在的无差异曲线与EP轴交点（0，abn+cP）位置的高低，abn为一定值，只需比较cP大小，因此所在无差异曲线cP大的组合满意程度高。最优组合的cP=k（1-1/n）（k/na）1/（n-1）+kb+rF，无风险证券cF=rF-abn，而k（1-1/n）（k/na）1/（n-1）+kb+rF>rF-abn，所以最优证券组合的满意程度确实比无风险证券的满意程度要高。
无风险证券F、市场组合M、最优组合N都在资本市场线上，N可以看作F和M的再组合，即N=yF（1-y）M，y是无风险证券的投资比例，由yrF+（1-y）EM=EN得y=（EM-EN）/（EM=rF）。市场组合M的投资比例为xi=PiQi/PQ（Pi为证券i的市场价格，Qi为证券i的流通股数），M（?滓M，EM）、N（b+（k/na）1/（n-1），kb+k（k/na）1/（n-1）+rF）上文已求得，所以最优证券组合N点各证券投资比例分配为：
无风险证券F的投资比例为y=（EM-EN）/（EM-rF），n种风险证券的投资比例为xi=（1-y）PiQi/PQ=（E-r）/（E-r）PQ/PQ。y∈[0，1]，N在线段FM上，为F和M的投资组合；y
最优证券组合和市场组合比例系数之间的关系决定了最优组合和市场组合比例系数计算量的一致，虽然不易计算，但从给出了最优组合各证券比例系数的理论公式。
四、两种特殊模型下的最优组合
【参考文献】
[1] 中国证券业协会：证券投资分析[M].中国财政经济出版社，2010.
[2] 吕林根、徐子道等：解析几何[M].高等教育出版社，1987.
[3] 严明义：最优投资比例系数的确定方法研究[J].山西财经大学学报，2001（2）.
[4] 吴可、孟新平：投资组合虚拟无差异曲线模型最优化方法[J].华中科技大学学报，2001（29）.
[5] 谢政、李建平、汤泽滢：非线性最优化[M].国防科技大学出版社，2003.
资本市场线的作用篇5
Abstract:This paper investigates the impact of diversification on the performance oflisted commercial banksin Shanghai and Shenzhen.We choose ROE to be performance standards of these companies .We find that the Return on Common Stockholders' Equity and firm diversification are negatively related. This finding is consistent with the hypothesis that diversification results in signification costs for films .We also find commercial banks will benefits more if they diversificate in the three sorts of cities than diversificate casually. Our findings suggest that the performance of diversification and bank's capital scales are negatively related.
Key Words:diversification,commercial banks,performance
中图分类号:F830.33 文献标识码:A文章编号:1674-2265(2009)06-0061-04
一、引言
商业银行作为现代金融体系的主体,对国民经济活动产生日益广泛的影响。近年来,我国商业银行跨区域发展的趋势日益突出,成为社会各界高度关注的一个经济现象。
2003年以来,我国商业银行跨区域发展趋势明显加速,在2005年资产规模前50强的银行中,跨区域发展的商业银行占86%,而同期上市商业银行全部为跨区域发展企业。鉴于银行对我国经济发展的特殊作用,商业银行该不该选择跨区域战略以及选择什么样的跨区域发展战略模式,研究这些问题具有重要的现实意义。既有文献中存在着多元化战略对企业市场绩效影响的大量研究,其中也包括行业多元化对商业银行的影响,但企业经营业务的地理空间分布结构对各类商业银行发展的重要性一直被忽略。尽管国内已有少量跨区域发展对企业市场绩效影响的研究,却缺乏对上市商业银行跨区域经营的系统实证分析。本文以2005―2007年全部上市商业银行为基准样本,收集了上市商业银行规范的跨区域发展数据,研究了跨区域发展对银行市场绩效的影响。
二、我国金融市场的分布与格局
(一)我国金融市场的区域市场划分
参照芮明杰(2008)等分析我国区域市场时的划分方法,本文按三种口径划分我国金融市场:第一是行政区划意义上的,以城市为基本单位。第二是经济意义上的,从经济发展基本面以及金融业发展水平的角度将全国金融市场分解为一线城市、二线城市和三线城市三种城市类型。具体来说,依据中国社会科学院金融研究所2005年公布的《中国城市金融生态环境评估报告》,将北京、上海等城市作为一线城市,而将金融生态环境前10名的城市如苏州、南京作为二线城市,其他具有战略意义的中等以上城市作为三线城市。第三是地理区位意义上的,为凸显三大城市群的特殊性,将全国金融市场划分为长三角、珠三角、环渤海及其他4个区域。由于第二种口径与目前产业界普遍流行的提法一致,同时背后的经济学含义也更为明显,所以将其作为本文跨区域发展分析的主要依据。
(二)我国金融市场不均衡发展的格局
本文在分析一线市场时,把北京、上海、广州、深圳包括在内。在选择二线市场时,兼顾经济发展水平、金融市场成熟度以及地理区域分布。经多方权衡,选择天津、苏州、南京、成都作为二线城市,大连、中山、镇江、重庆作为三线城市。本部分数据依据《中国经济年鉴(2007)》、《中国金融年鉴(2007)》及《中国城市统计年鉴(2007)》整理而得。
1. 一二三线城市在金融市场大小上也呈现出明显的梯度分布,但增长趋势相反。这里选用各城市存款金额衡量其金融市场大小。从2006年统计数据来看,一线城市金融机构存款金额平均为19775亿元,二线城市平均为4799亿元,三线城市为2937.6亿元,一线城市平均为二线城市的4-5倍,三线城市的6-7倍。但同时二线、三线城市市场规模呈现强劲的增长势头。2006年二线、三线城市增长率分别为11%、15%,远超过一线城市6%的增长速度。
2. 一二三线城市的发展差异还体现在各自的市场竞争不同。从各地金融机构注册数量看,2006年的数据显示,一线城市平均有563家,二线城市平均有285家,三线城市有127家,因此可以看出一线城市“高手云集”,竞争异常激烈,二线城市近年来也有众多实力雄厚的股份制商业银行抢滩,三线城市竞争激烈程度则小很多。另外,金融市场竞争还体现在商业银行与股市、证券市场的竞争中。由于一线二线城市相对三线城市而言,股市、证券市场较为成熟,资金分流能力显著,从而加剧了市场竞争。
3. 各类城市金融市场不平衡发展的格局还体现在其盈利能力的差异上。这里选用金融业的增加值衡量金融市场的盈利能力。一线城市金融业增加值平均为613.17亿元,二线城市金融业增加值平均为312.7亿元,三线城市为113.2亿元,一线城市金融市场盈利能力是二线城市的2-3倍,是三线城市的5-6倍。值得注意的是,一线城市的增加值增长率为15.6%,显著高于二线、三线城市的8.67%和7.56%。
三、样本数据与模型设定
(一)样本选取
跨区域发展主要是大中型商业银行在成长和发展中面对的战略选择。为此,本文的实证研究聚焦在沪深上市的金融企业身上,当然,这也是出于数据的可获取性的考虑。本文对上市商业银行的样本构造通过以下过程:(1)金融板块的选择遵循申银万国公司的行业分类法,提取金融大类下沪深两市所有的A股上市商业银行,对于数据采集过程中出现的异常值,根据有关金融专家的意见加以修正,保证了数据的可靠性。(2)提取了这些上市公司2005-2007年的主要数据。之所以选择最近三年的财务报表数据,主要考虑到数据的时效性,从而提高研究成果的可信度。(3)考虑到四大国有商业银行在全国的业务网点基本铺设完毕,其市场绩效与跨区域发展关系不大,因此,本文的分析样本不包括这四家国有商业银行。在本文以下的实证中,描述性统计分析主要利用2007年全部上市商业银行最近三年数据。所有公司层面数据主要来源于WIND资讯及各公司年报,分析软件是SPSS12.0。
(二)主要变量设定
1. 被解释变量―商业银行经营绩效的变量设定。国内外文献对于公司经营绩效的度量主要有会计指标和市场指标两种。会计指标主要有净资产报酬率(ROE),市场指标主要有托宾Q值等。托宾Q值是指公司资产市值与重置资本的比值,由于重置资本很难计算,所以通常用资产的账面价值来代替。跨区域经营是公司管理层的决策,属于一种无形资产,它直接影响了有形资产的增减,而后者正是计算托宾Q值的分母,也就是说托宾Q值可反映出由于跨区域经营而带给公司的收益,因此国外学者广泛认为其对公司绩效衡量要优于财务指标和股市指标等衡量方法。但我国上市商业银行存在着大量非流通股,市值很难估计,在这种情况下,Q值计算不很严格,因此并非一个合适的衡量。
2. 解释变量―跨区域发展程度的变量设定。本文借用文献中度量某公司收入在不同行业领域分布集中度的常用指标―Herfindahl指数,来衡量公司跨区域发展分布的程度,计算公式为:
,其中si为第i个经营单位收入占总收入的比例,其值在0和1之间分布,当公司只在一个区域经营时,H值为1,H值越低代表公司跨区域发展程度越高。如前所述,对于跨区域发展的度量口径主要有三种:第一种是经济意义上的即He,si是商业银行在一线、二线、三线城市的主营业务收入占总业务收入的比例;第二是行政区划的角度即Hl,si是第i个城市的业务收入占总业务收入的比例;第三是地理区位的角度即Hg.,si是商业银行在环渤海、长三角、珠三角及其他4个区域的业务收入占总业务收入的比例。
3. 控制变量设定。(1)本文对商业银行净资产收益率的考察,就需要控制企业总资产规模、资本结构等因素。本文将企业总资产的自然对数,资产负债率(LOAR)作为控制变量加入。(2)从我国金融市场发展的成熟度来看,三大城市群即环渤海、长三角及珠三角无疑领先于全国其他地区,如果企业的经营范围重点在这三大区域,那么其经营绩效可能会相对其他企业更好。同时,由于三大城市群集中了众多城市,企业的跨区域发展可能更为便利。为此,我们将这个因素考虑进方程。
(三)回归模型设定
在选取了以上的变量以后,具体的回归方程为
(1)ROE=a+b1He+b2LOAR+b3Size+b4dbh+b5dc+b6dz+c
(2)ROE=a+b1Hl+b2LOAR+b3Size+b4dbh+b5dc+b6dz+c
(3)ROE=a+b1Hg+b2LOAR+b3Size+b4dbh+b5dc+b6dz+c
鉴于本文对样本的选取符合面板数据的要求,而面板数据模型又被公认为是比普通回归更稳健的计量方法,因此本文的回归分析将以面板数据模型的分析方法为主。随机效应模型或固定效应模型并通过Hausman检验选择其中最优的。
四、商业银行跨区域发展实证结果分析
(一)主要变量描述性统计特点
从2007年全部上市商业银行样本数据的描述性统计指标看,进入的城市类型(一线、二线、三线城市)平均为2.1个左右,进入的城市少则4、5个,多则数十个,表明:上市商业银行在这三年中基本都采取了跨区域发展战略。仔细观察He、Hl、Hg各值,可以看出,上市商业银行按经济意义理性分布营业网点要多于按地理大区分布网点或无规则地在各城市设置经营网点,且其标准差较小,作者认为其可能原因是商业银行基本都采取了经济意义上的跨区域发展。
(二)回归结果分析
在进行回归分析时,本文首先以前述所有上市商业银行3年的面板数据进行方程回归。在对比随机效应模型与固定效应模型时,Hausman检验的结果无法拒绝原假设。为此,我们选择随机效应模型。与混合截面模型相比,根据LM和F检验,随机效应模型的拟合效果也较好。对回归结果分析可以发现:
1. 跨区域发展对商业银行的净资产收益率影响为正。根据方程(1)的回归结果,He对ROE的影响系数为负,且在5%的水平下显著。含义是其他条件相同,当商业银行过度集中在某类城市,则预期的净资产收益率(ROE)较低,也就是说,当商业银行增加在一二三线城市之间进行的投资组合分散性,则会带来更高的净资产回报率。根据方程(2)的回归结果,Hl对ROE的影响系数为负且在5%的水平下显著。这说明,在行政区划意义上跨城市发展的分散性越大,越对商业银行净资产收益率带来正面的影响。根据方程(3)的回归结果,Hg对ROE的影响系数为负,且在5%的水平下显著。这表明,如果银行增加其业务在4大区域中进行跨区域投资组合的分散程度,会带来更好的经营绩效。
从He、Hl、Hg系数的大小对比看,He影响净资产收益率的系数的绝对值略高于Hg,而Hg又略高于Hl。这表明,企业如果更多按照一、二、三线城市类型,进行区域发展分散化,比企业不加选择地进行异地分布或按照地理大区的概念进行跨区域组合,对于企业净资产回报率的好处要更大一些。可能的解释是,从“风险―成本―收益”这个分析框架看,在不同城市之间商业银行的投资组合虽同样可以获取风险分摊、新增收益等好处,但如果跨区域的投资组合是在同类型(一二三线)城市之间进行,由于同类城市之间的风险相当,且市场关联度大,则其中得到的风险分散效应、规模扩张效应可能相对跨类型区域发展较小。同样道理,四大区域各自内部的城市,由于地理位置的临近性,彼此之间的关联度也较高,在单一区域内进行单一类型的跨城市发展,就可能不如进行不同大区域的组合更能分散风险和有利于扩张。但是,不同大区域地理上的距离又过于遥远,管理难度增大,各个大区域之间文化、消费、习惯差异过大,学习成本高,这样可能就不如偏重一个或两个地理大区域而更强调大区域内部进行跨类型组合的发展,以达到更好的经营效果。
2. Size对ROE的影响在3个方程中均为正,并且其在5%或1%的水平下显著。这表明商业银行规模越大,其净资产报酬率越高。在同等跨区域发展布局条件下,商业银行资本规模越强大,对总资产收益率有更大的正面影响。这与国内学术界定性研究银行跨区域发展资本规模与市场绩效结论相一致。
3. 对于代表企业主营业务收入最主要来源地的虚拟变量dbh、dc、dz,在3个方程中系数均为正,且dbh、dc的系数均在5%的条件下显著。这表明经营范围如果集中在环渤海或长三角区域,比在三大都市群以外的区域而言,银行的经营绩效要更好一些。
五、结论与启示
本文从定性与定量的角度讨论了商业银行跨区域发展对其经营绩效带来的影响。根据沪深两市商业银行2005-2007年的数据所进行的实证研究,主要发现:(1)有较充分的经验证据表明,跨区域发展对于商业银行经营绩效的净效应为正。具体来说,在同等条件下,商业银行在一二三线城市经营布局越合理,区域分散化越强,企业的净资产收益率(ROE)越高。(2)企业如果更多按照一二三线城市类型进行区域发展分散化,比企业不加选择地进行异地布局或按照地理大区的概念进行跨区域组合,对于企业的净资产回报率的正面影响要更大一些。(3)研究还发现,商业银行跨区域战略实施还有赖于其规模大小。跨区域意味着成本的升高,而过高的成本往往是小规模商业银行所难以接受的。
从上文实证分析中我们可以得到以下启示:(1)跨区域发展固然有风险,但有较充分的实证证据表明,在综合各种正负效应后,增加跨区域组合分散性,总体上会对上市商业银行净资产收益率(ROE)产生净的正面影响。(2)跨区域发展确实能给商业银行带来更好的资本收益,是做强做大的有效途径,条件成熟的商业银行需要积极考虑跨区域发展战略。(3)商业银行在实施跨区域发展战略时,应积极探索跨区域发展的城市目标对象、物业发展类型以及可行途径。正如本文所研究的,商业银行可以有意识地在一二三线城市之间进行投资组合,在这个基础上,跨一两个地理大区域。(4)财务风险的控制对于跨区域发展的商业银行很重要,而在跨区域发展的财务风险控制上,需要商业银行完善内部管理机制,建立财务预警体系,以及内部外部监督体系,防止因跨区域发展的盲目扩张而导致的资金链危机。(5)商业银行跨区域发展方式选择上有内部扩张和外部并购等不同模式,由于新进入区域会带来大量的学习成本和交易成本,因此可以考虑采用并购当地在位企业的模式。通过这种方式,银行能够更快打破新的区域的进入壁垒,缩短进入周期,从而减少交易成本。
参考文献:
[1]曾康霖.商业银行经营管理研究[M].成都:西南财经大学出版社,2004年版,10-15.
[2]陈汉文,邓顺勇.上市商业银行信息披露:变迁与改进[M].北京:中国财政经济出版社,2006年版,54-75.
资本市场线的作用篇6
一、课题提出
全面市场化管理是及时传递市场压力，完善内部分配机制，激发企业发展活力，推进企业精益管理，打造企业核心竞争力，促进企业转型升级、破解发展困境的有效途径。进一步深化全面市场化管理，就是要充分利用价值规律，构建对上、对下、对外、对内的全方位立体市场化经营架构，不断推动与全面预算管理、全员业绩考核、全面对标管理、全面质量管理、全面风险管理、全面信息化管理的有机结合，实现企业经营机制更加科学高效，发展活力明显增强，发展质量明显提高，市场竞争力明显提升。
二、课题内容
（一）深化落实责任
为进一步推动全面市场化的深入开展，充分发挥市场化管理在“治亏创效”行动中的基础管理作用，按照集团公司市场化管理思路，该矿构建了本单位六级市场管理模式，如何将责任逐级落实是实现成本管控的关键。为此，该矿按照各级市场主体的责任划分，深化和拓展“人人都是经营者，岗位就是利润”的理念和实践，将各项成本测入市场化结算单价，各级市场参与者按照结算单价提取收入，各类成本计入支出，按照“工资=收入-支出”的模式，落实各项成本考核。
逐级成本的考核积极推动了该矿全面市场化管理的纵向延伸，落实了各级市场主体的责任，实现了从源头管控成本，使“每个生产者都是经营者、每种生产要素都有价格、每一天都知道经营结果、每个市场主体都能有效控制、每一道生产工序都讲投入产出”的市场化经营理念深入人心。
（二）细化运作模式
按照划分好的六级市场，该矿结合内部实际，将矿井按可控与不可控进行分解，然后逐级落实，分级制定单价，分级运作。
1.一级（矿）市场运作
矿将生产经营单位划分为四条管理线，分别是生产线、洗选发运线、后勤物业线和综合管理线。经营部为一级市场核算点，负责对一级市场各项考核指标进行汇总统计和兑现考核。考核项目包括生产经营指标和成本费用两部分。成本费用按照市场主体的管控程度，分为相对可控成本费用和相对不可控成本费用。矿控交易量主要包括产量、进尺、材料领用数量、电量、修理量、其它费用发生金额、不可控成本费用发生金额等。月度根据实际验收原煤产量和实际支出计算矿控结算工资总额。计算公式：
矿控结算工资总额=矿控结算工资+津补贴
矿控结算工资=原煤产量×原煤结算单价+其它收入-矿控各项费用支出±奖罚±盈余额
2.二级（管理线）市场运作
各管理线的考核项目主要是与其相关的生产经营指标（原煤产量、掘进进尺等）和可相对控制使用的材料费、工资、电费、修理费、设备租赁费、其他费用等成本费用。矿对各管理线交易量主要包括产量、进尺、原煤入洗量、材料领用数量、电量、修理量、设备租赁费、其它费用发生金额等。计算公式：
管理线结算工资总额=管理线结算工资+津补贴及农民工出
勤奖
3.三级（专业）市场运作
以回采专业为例，回采专业的考核项目主要是与其相关的生产经营指标原煤产量和可相对控制使用的材料费、工资、电费、修理费、其他费用等成本费用。矿对回采专业交易量主要包括产量、材料领用数量、电量、其它费用发生金额等。计算公式：
回采专业结算工资总额=生产线结算工资+津补贴及农民工出勤奖
4.四级（区队）市场运作
四级市场结算是全面市场化管理运作的关键点，在市场化管理运作中具有承上启下的作用。区队成本费用结算价格以材料费、工资、电力、修理费、其他支出等为基础进行测定。各专业对四级（区队）市场的考核包括掘进进尺、服务量、回采产量、原煤入洗量等交易量。各项费用考核依据各职能部室核定的区队成本费用实际支出为准，具体核算结果通过各区队考核结算表反映，由该矿经营管理部具体考核结算。
5.五级（班组）市场运作
各个班组的往来结算、指标分解为五级市场，五级市场核算点为矿区务大厅，负责对区队内生产班组各项经营指标的考核结算和统计汇总。各区队依据生产接续安排、生产线测定的区队结算价格测定所辖班组五级结算价格，即计分标准。区队成本费用、班组非工资性成本费用实行数量和金额承包考核，结合实际情况制定结算单价。区队对班组的交易量主要是由验收员依据现场实际，通过清点数量、测量工程量、填写内部单价等形式进行确定。具体考核结果通过各班组考核结算表反映。
6.六级（岗位）市场结算
六级市场的主体是各个岗位，它和五级市场及其他岗位的往来结算、指标分解形成六级市场。班组控、岗位材料费、电费实行数量和金额承包考核；班组难以分解到岗位的成本费用，投入金额较大、无法计量和岗位无法承担的成本费用等由班组控制；对岗位主要考核岗位可相对控制使用的成本费用。班组对岗位交易量主要是工序工作量，由班组长依据岗位实际工序工作量核定。
（三）强化保证措施
该矿为保证全面市场化管理顺利延伸实施，自推行伊始，就建立了完善的保障措施：
1.成立全面市场化管理领导小组，全面负责全面市场化管理的组织领导工作，由矿党长、党委书记担任组长，以保证全面市场化工作得以顺利实施。
2.设置管理机构，配备专职人员，按照全面市场化运作要求，制定各考核部门的职责和规范，严格内部市场化管理工作，维护各项结算结果的正确性，保证全面市场化结算的公平性。
3.制定健全的管理制度，重点是核算管理、定额管理、交易价格、计量管理、指标分解等工作。从年初开始，该矿就结合实际制定下发了一系列全面市场化管理相关的文件，为全面市场化管理的延伸实施提供了有力保障。
资本市场线的作用篇7
关键词 资本资产 定价模型 证券组合 风险 收益 有效性
一、资本资产定价模型的基本理论
资本资产定价模型包括以下几个基本假设：（1）投资者都是风险规避者；（2）投资者遵循均值-方差原则；（3）投资者仅进行单期决策；（4）投资者可以按无风险利率借贷；（5）所有的投资者有相同的预期；（6）买卖资产时不存在税收或交易成本。其基本原理包括：（1）分离定理：根据同质预期的假定，每个投资者的切点处投资组合都是相同的，而由于投资者的风险-收益偏好不同，其无差异曲线的斜率不同，所以他们的最优投资组合也不同，但风险资产的构成却相同，投资者对风险和收益的偏好状况与该投资者风险资产组合的最优构成是无关的，这就是著名的分离定理。（2）在均衡状态下，每种证券在均衡点处的投资组合中都有一个非零的比例。根据分离定理，每个投资者都持有相同的风险资产组合，如果某种证券在组合中的比例为零，即没有人购买该证券，该证券的价格就会下降，从而使该证券的预期收益率上升，直到最终在组合中该证券的比例非零为止，反之亦然。（3）在以方差表示风险、收益率均值表示收益的坐标轴中，画一条从无风险利率出发经过市场组合的直线，这条线就是允许在无风险借贷情况下的线性有效集，即资本市场线（CML），任何不利用市场组合以及不进行无风险借贷的其他所有组合都将位于资本市场线的下方。并且，所有投资者都将选择市场组合作为他们的最优风险资产组合，投资者之间的差别只在投资于最优风险资产组合的数量与投资于无风险资产的数量之间的比例不同而已。资本市场线的表达式：Rp=Rf + (RM-Rf)*σM/σp，其中：Rp、σp 分别代表有效组合的预期收益率与标准差，Rf 表示无风险收益率，RM、σM 表示市场组合的预期收益率与标准差。（4）资本市场线反映的是有效组合的预期收益率与标准差之间的关系，任何单个风险证券由于均不是有效组合，所以一定位于该直线的下方。资本市场线并不能告诉我们单个证券的预期收益与标准差（即总风险）之间存在怎样的关系。引入了证券市场线, 其数学表达式为：Ri=Rf + (RM-Rf)*σIm/σ2M，其中：Ri、RM 分别代表单个证券和市场组合的预期收益率，Rf 表示无风险收益率,σiM,表示单个证券与市场组合的协方差，σIM 表示市场组合的方差。证券市场线反映了单个证券与市场组合的协方差和其预期收益率之间的均衡关系。比较资本市场线和证券市场线可以看出，只有有效组合才落在资本市场线上，而非有效组合都落在资本市场线下方。而对于证券市场线来说，无论是有效组合还是非有效组合，它们都落在证券市场线上。因此，证券市场线反映了在不同的β值水平下，各种证券及证券组合应有的预期收益率水平，从而反映了各种证券和证券组合系统性风险与预期收益率的均衡关系。由于预期收益率与证券价格成反比，因此证券市场线实际上也给出了风险资产的定价公式，若令βi=σIm/σ2M，中βi 为证券i 的β系数，则Ri=Rf+(RM-Rf)* βi 就是Sharpe 和Lintner 所建立的标准形式的CAPM，它表明某种证券i 的预期收益率仅由其β系数即系统风险线性决定，而非系统因素在证券的预期收益中没有作用。在遵循如上原理下，资本资产定价模型认为，在投资者均具有专业知识并具有理性的情况下，所有投资者的市场组合都是一样的，投资者仅需要通过专业经纪人获得该市场组合，然后根据自己的效用曲线来选择无风险证券和市场组合的最佳比例，从而做出最优的投资。
二、资本资产定价模型的应用
资本资产定价模型提供了有关证券的市场定价及期望报酬率测定的思想,它还可以广泛应用于投资管理和公司财务中。
1、用于风险投资决策
夏普等财务学家根据总风险由系统风险和非系统风险两大部分组成，除了和整个市场的变动相关的风险（即系统风险）无法分散掉外，其它风险都可以采用投资组合的方式来消除的原理,认为对任何证券而言，投资者通常不会将那些可以分散掉的风险视为风险,只有那些无法分散掉的市场风险才是真正的风险,此种风险的大小能够由个别证券报酬率随着市场投资组合报酬率的涨落而涨落的程度衡量出来。并据此研究出一种能描述在证券的供需达到平衡时，存在于证券的市场(系统)风险与预期报酬率之间的关系模型,即资本资产定价模型。资本资产定价模型提供了与投资组合理论相一致的单一证券风险的计量指标，有助于投资者预计单一资产的不可分散风险。该模型可以表述为：期望的投资报酬率= 无风险报酬率+ 风险报酬率= 无风险报酬率+ 风险报酬斜率风险程度，其中风险程度用标准差或变异系数等计量。风险报酬斜率取决于全体投资者的风险回避态度，可以通过统计方法来测定。该模型用于风险投资项目的决策，最常用的方法是风险调整贴现率法。这种方法的基本思路是对于高风险的项目,采用较高的贴现率（风险调整贴现率）去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。问题的关键是根据风险的大小，利用上述模型确定风险调整贴现率。该方法的理论依据是：贴现率或资本成本是投资者进行项目投资决策时所要求的最低报酬率,当项目投资的风险增大时，投资者要求得到的报酬也上升。反之，当项目投资的风险减少时，投资者要求得到的报酬也下降。所以风险越大,贴现率越高，风险越小，贴现率越低
2、用于投资组合决策
资本资产定价模型来源于投资组合理论，又反过来用于投资组合决策。某一投资组合的β系数等于组合中个别证券的β系数的加权平均数之和，用于投资组合决策时，资本资产定价模型可以表述为:投资组合的报酬率= 无风险报酬率+（市场平均的风险报酬率-无风险报酬率）投资组合的β系数利用该模型进行投资组合决策的基本方法是:（1）确定不同证券投资组合的系数；（2）计算各证券组合的风险收益率：证券组合的风险收益率=（平均的风险报酬率-无风险报酬率)投资组合的β系数；（3）确定各投资组合的报酬率；（4）比较投资组合的报酬率,并结合投资者的风险态度和风险收益率来进行投资组合方案决策。
3、用于筹资决策中普通股资本成本的计算
普通股的资本成本率可以用投资者对发行企业的风险程度与股票投资承担的平均风险水平来评价。普通股的资本成本可以用投资者要求的最低报酬率来表示。根据资本资产定价模型：普通股的资本成本率= 无风险报酬率+ (股票市场平均报酬率-无风险报酬率) ×β系数。实证研究表明，股票市场平均报酬率通常比无风险报酬率高5 %-7 %。
三、资本资产定价模型在我国应用中的不足
在国际金融市场上, 资本资产定价模型在理论上是讨论的热点, 在实际应用上也是重要的工具。把资本资产定价模型应用于我国的证券市场是否合理还需要针对我国证券市场的实际情况和模型的应用范围和适应性进行讨论。
1、资本资产定价模型是建立在严格的假设条件上的，必要的条件就是要求证券市场是有效的。我国的证券市场正处在一个发展的初级阶段，信息公开化程度较低,在我国的证券市场内，信息披露不完全, 有时会存在弄虚作假的情况，使证券的价格发生偏离。
2、我国证券市场个人投资者较多，普遍经验不足， 且缺少专业的知识。很大一部分投资者投资具有很大的盲目性， 从这一点上来讲, 降低了市场的有效性。
3、上市公司股权结构的不合理, 我国上市公司的国有股和法人股占到总股数的63%, 国有股和法人股不能上市流通,限制了证券的高度流动性，降低了证券市场的竞争程度。这种股权结构加剧了我国证券市场的信息不对称，这种严重扭曲的股权结构造成了比较严重的影响。
参考文献
①周俊宇，《资本资产定价模型在证券投资中的应用》[J]《. 投资理财》，2011（5）
②林琳、马彪，《资本资产定价模型的理论评价及其在我国证券市场的应用》[J].《现代软科学》，2006（2）
③刘敬，《论资本资产定价模型在我国证券市场上的应用》[J].《现代财经》，2003（8）
④陈燕，《资本资产定价模型的适用性及发展探讨》[J]《. 资本运营》，2010（8）
资本市场线的作用篇8
中图分类号：F713.50 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）12-000-01
经济体制改革的核心问题是处理好政府和市场的关系。实际上就是要处理好在资源配置中是市场还是政府起决定性作用的问题。十八届三中全会明确提出，要使市场在资源配置中起决定性作用。这一论断具有重大的理论意义和实践意义。
一、使市场在资源配置中起决定性作用，是党对社会主义市场经济认识的重大突破
从党的十四大确定“社会主义市场经济目标”以来，在20多年时间里，我们党对政府和市场究竟是什么样的关系，一直在根据实践的拓展和认识的深化寻找科学定位。党的十五大提出“使市场在国家宏观调控下对资源配置起基础性作用”；党的十六大提出“在更大程度上发挥市场在资源配置中的基础性作用”；党的十七大提出“从制度上更好发挥市场在资源配置中的基础性作用”；党的十提出“更大程度更广范围发挥市场在资源配置中的基础性作用”；十八届三中全会明确提出“要使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府的作用”。可以看出，我们对政府和市场关系的认识在不断深化、不断成熟。
从“基础性”到“决定性”是十八届三中全会《决定》的最大亮点，是对社会主义市场经济理论的重大创新。这是我党对社会主义市场经济内涵“质”的提升，是思想解放的重大突破。这将成为我国深化经济体制改革以及引领其他领域改革的基本方针。与党的十四大提出：经济体制改革的目标是建立社会主义市场经济体制相比，“使市场在资源配置中起决定性”作用的论断具有同等重要的历史地位，也将发挥同样的巨大作用，极大地解放思想、解放和发展生产力，给我国再争取一个更好的改革红利期，助推我国“两个一百年目标”和“中国梦”的实现。
二、使市场在资源配置中起决定性作用，抓住了社会主义市场经济体制的本质特征
理论和实践都已证明，市场配置资源最有效率，市场决定资源配置是市场经济的一般规律，社会主义市场经济同样需要遵循这一基本规律。“基础性”作用给人的感觉是：在市场之上还有一种力量在配置资源，那种力量就只能是政府。同时，过去我们对宏观调控也有扩大化的理解，仿佛宏观调控就是政府配置资源，干预经济活动。党的十四大以来，对市场与政府的关系问题在表述上虽然有所调整，但那主要是对市场作用在范围和程度上的加强，只是在“量”上的调整，没有质的变化。十八届三中全会《决定》使市场在资源配置中起“决定性”作用，抓住了我国经济体制改革最深层次、最本质的问题。“决定性”作用的意思是，其他力量只能是影响和引导资源配置，但决定者不是别的，只有市场。
三、使市场在资源配置中起决定性作用，抓住了我国现实经济问题的根本
我国社会主义市场经济体制已建立，但在很多方面还很不完善。其中核心的问题是政府对资源的直接配置过多，不合理的干预太多。“市场”在资源配置中的作用是通过竞争性的市场体系实现的。目前我国市场体制中最主要的缺陷，集中表现在政府为主导来配置资源，政府过多而广泛的行政干预、深度介入微观经济活动及国有大企业的行政垄断，压制了企业作为市场主体、技术创新主体的主动性和创造性。发展中出现的产能过剩、城市病、耕地占用过多、地方债风险、生态环境破坏等，很大程度上都与政府过多干预有关，与地方政府推动下的盲目投资有关。
国有企业在国民生产总值中已不占有优势，但是，国有企业在很多重要行业中的垄断地位不但没有减弱，反而有所加强，相当一部分国有企业保持着政府赋予的行政垄断权力，这使市场失去了充分竞争性质，难于发挥其有效配置资源和形成激励机制的作用。要建设竞争性市场体系，需要建立和完善现代市场体系，形成公平竞争的市场环境，提高资源配置效率。
我们已经选择了社会主义市场经济，而市场决定资源配置又是市场经济的基本特征、主要内涵、一般规律，就要解放思想，破除理论障碍，在理论上承认这一规律，在实践上遵循这一规律。“基础性”作用改为“决定性”作用，绝不是否定或弱化政府作用，在现代经济中，市场和政府的作用同样重要，没有市场或没有政府，经济发展都会孤掌难鸣。要建立完善的社会主义市场经济，没有市场在资源配置中起决定性作用不行，没有政府的作用同样也不行。因此，十八届三中全会《决定》指出：“使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用”。在资源配置上，政府是引导和影响资源配置，而不是直接配置资源。只有界定好政府的职能和作用，政府不越位，才能使市场在资源配置中发挥决定性作用，才能解决目前政府职能越位、缺位和不到位的问题。
四、使市场在资源配置中起决定性作用，明确了未来经济体制改革的主线和路线图
资本市场线的作用篇9
1 热点城市量价齐升，二线城市地价涨幅突出
2016年以来，在宽松购房和信贷政策的刺激下，购房热潮由一线城市向二线城市蔓延，南京、苏州、厦门、合肥等二线城市量价齐升，住宅价格领涨全国，市场持续复苏，传导至土地市场就表现为各线城市住宅用地成交楼面价均实现同比上涨。其中，一线城市维持高位上涨态势，北京、上海、深圳市场火爆依旧，地王频现，但一线城市供应的稀缺显然无法满足房企补货的需求；二线城市成为此轮地王的聚集地，1～5月二线城市的住宅用地价格同比上涨108.0%，远超一线和三、四线城市，二线城市住宅用地溢价率也较2015年同期显著提高，平均溢价率已超过50%，房企在二线城市的竞争愈发激烈，如下图所示。
此外，杭州、南京、苏州及合肥4个长三角城市今年以来住宅用地价格上涨明显，且溢价率提升幅度均在50个百分点以上，大量单价地王项目也因此诞生，高价地块频出。从1～5月4个代表城市单价前10名的情况来看，上榜价格门槛均有较大提升，其中合肥上榜楼面价提升至10000元/平方米以上，提升幅度超过7成；苏州门槛提升幅度超过3成。
2 地价暴涨背后的逻辑
2.1 一线城市政策收紧，房企抢滩热点二线城市
历史总是惊人的相似。2014年11月以来，央行连续多次降息降准，大型金融机构存款准备金率回落到2010年的宽松水平，中长期贷款利率降至4.9%，达历史最低水平，但显然货币脱实向虚，并未支撑实体经济复苏，而是带动房地产市场开启了新一轮上涨周期。本轮周期的逻辑同样是货币宽松带动住宅销量增加后价格上涨，库存回落之后房企积极补货，拿地增加，竞争激烈进而导致地价攀升，预计地价高企还将推动周边房价的进一步上涨。当然，房地产市场早已不是全国一盘棋，三、四线城市依然处于去库存的攻坚阶段，量价齐升仅仅存在于一、二线热点城市之中，而一线城市供地有限且限购及信贷政策进一步收紧，因此本轮资金主要流向二线中心城市。
在限制性政策升级及土地市场进入门槛不断提高的双重作用下，房企拿地重心开始逐渐向二线城市转移，而长三角城市由于宏观基本面较好，购房需求较为旺盛，且作为重商的地区，资本历来较为密集，进而成为房企二线城市布局的重点选择，且上海的限购收紧也使得一部分购房者将目光转移到了周边中心城市，供需的双重作用造就了2016年以来长三角二线城市土地市场的火热。
2.2 代表城市库存吃紧，房企补仓意愿增强
2015年以来，在房地产各项政策的刺激之下，二线城市住宅市场紧跟一线城市回暖，而基本面较好的长三角城市，销售增长更为明显，库存得到明显缓解。从杭州、南京、苏州及合肥4个代表城市近几年库存变化情况来看，2015年至今住宅存量不断下降，2016年1～5月，代表城市的住宅销供比呈现上升趋势，市场呈现供不应求的态势，且代表城市出清周期均已降至7个月以下。库存不断降低引发房企在此类城市的补仓热潮，在市场呈现供不应求关系的背景下，房企对于市场未来的预期向好，在此类城市的投资愈发大胆，品牌房企纷至沓来获取土地，群雄逐鹿的局面使得地价不断被炒高。
2.3 国企及上市房企跑步入场，行业整合压力促房企加快拿地
从2015年开始，国企背景的房企在土地市场上愈发活跃，一、二线城市地王项目中频现国企身影。而2016年以来，这一现象得到进一步延续，央企继续在一线城市屡创地王神话之后又将火力对准二线城市，地王潮得到延续。此外，上市房企同样广泛参与到地王项目中来，其往往通过与央企联手的方式获取项目，并凭借产品、运营优势获取操盘权。纵观整个土地市场，国有企业和上市房企几乎垄断了一、二线城市核心区域的地块，中小房企拿地难上加难。
央企和上市房企之所以能够屡屡创造地王，雄厚的背景资源和资金实力无疑是其最大的资本，其中，央企在银行信贷方面的融资优势极为明显，资本面非常宽裕，且在获取土地时资源优势突出，而上市房企则凭借当前良好的融资环境也获得了足够的资金支持。2015年以来，国内房地产企业融资环境不断优化，融资成本逐步走低。先是银行间市场向涉地产企业打开了中票融资的闸门，紧接着债券市场、股票一级市场纷纷重启了关闭多年的涉房地产融资，使得一大批上市房企融资规模不断攀升，而由于目前低利率的货币环境，房企的融资成本也大大降低。
此外，随着房地产行业快速增长期的结束，行业逐渐进入整合阶段，市场集中度不断提高，行业的重组已从大鱼吃小鱼步入了巨无霸合体的阶段。2015年以来多家大型房企兼并重组，大型房企合并已经成为趋势。在此趋势下，拥有充足土地资源的房企在未来的重组计划中将掌握更多的话语权，而缺少土地储备的房企极有可能成为被吞并的对象。这种局面之下，拥有危机意识的房企不得不激流勇进，为企业未来的发展扩充资源。
2.4 地方政府财政压力大，土地出让收入重要性凸显
2015年以来，我国经济已经结束高速增长期，整体经济结构面临转型。同时，新型城镇化步伐不断加快，政府对于各类基础设施建设的投资仍在加强，导致目前地方政府财政压力增大，债务负担较重。而自2016年5月起，计划多时的“营改增”政策在全国范围内推广实施，涉及行业众多，相关行业整体赋税因此明显下降。间接的减税政策缓解了企业的税务压力，为企业长期经营带来利好，但也在短期内给地方政府带来较大的财政压力。因此，土地财政在现阶段再次成了政府创收的最主要来源，地方政府对于土地收入的依赖在很大程度上对土地市场起到了推波助澜的作用，地方政府选择在市场上行阶段推出优质、高价的地块也促使当前土地市场地王不断被刷新。
3 地王潮潜在的风险
3.1 需求提前透支导致短期风险加大
由于二线城市地王价格的不断攀升，开发企业项目资金投入规模增大，未来想要获取利润不得不将产品高端化，通过提升产品的品质和定位实现溢价，也就导致这些城市高端住宅的供应规模在未来几年将会明显增加。
以代表城市单价地王第10名的楼面价作为标准，将目前与单价地王价格相当的住宅项目大致作为高端项目的门槛，也就是地王项目未来将锁定的市场需求。从数据来看，南京、苏州、合肥2016年前5个月高端住宅的销售套数均已超过2015年全年水平，而杭州也超过2015年全年销量的一半。2016年以来市场的持续火爆导致代表城市高端住宅的销量已经达到顶峰，需求透支较为严重。从需求的角度来看，二线城市高端住宅市场需求终归有限，地价高企导致的住宅被高端化将造成未来一段时间高端产品供应量的猛增，供应与需求结构出现错位，导致地王项目去化的困难。
3.2 限制性政策面临加码，市场或将出现调整
从以往的经验来看，地王年往往对应着政策的收紧。为应对地价、房价的过快上涨，上海、深圳限购政策已经升级，苏州、南京政府相继出台土地市场“熔断机制”，对供应地块设定价格上限，当竞价达到限制上限时即造成流拍。在政策出台后。苏州已有两宗地块由于竞拍价格触及规定上限而导致流拍，南京也有一宗地因此流拍。这一政策的出台虽然能够直接影响成交土地的价格，但在土地市场竞争激烈的背景下，不排除房企蓄意叫价导致土地流拍的可能，能否有效地为土地市场降温仍然存疑。因此，可以预见的是，当前部分市场过热的城市后期限制性政策存在继续加码的可能，对目前想要入市拿地的企业来说，存在较大风险。
宽松货币政策下资本大量流入房地产，需警惕系统性金融风险。2014年年底以来，央行通过一系列货币政策为市场提供流动性，货币环境始终处于较为宽松的状态，而房地产市场的回暖使得大量资金涌入房地产行业，目前无论从银行信贷支持还是社会融资方面均较为宽松，房企纷纷加大融资规模，负债规模大幅提高。未来，若货币政策出现收紧或市场迎来调整，或将造成巨大的市场波动。目前，无论是房企还是金融机构，都应该警惕市场风险。
3.3 部分房企操盘能力较弱或成地王项目硬伤
获取地王项目的房企产品及运营能力将成为项目能否解套的关键。由于目前地王项目单价屡创新高，意味着开发商想要在如此高的拿地成本上实现盈利，就不得不使产品走向高端化，实现高溢价。而想要从未来供应的众多高端项目中脱颖而出获得市场份额，就对操盘企业的产品能力和运营能力提出了极高的要求。从目前成交的地王项目看，有一部分项目获得企业的高端产品开发能力较差，此类企业或者不以房地产为主营业务，又或者不以高端项目为主要产品定位，其产品开发能力无法支撑其产品定位，且由于前期在高端细分市场缺乏积累，也难以获取优质客群。这类企业获取的地王项目未来将面临较大的挑战。若自己操盘，自身产品开发和营销能力的硬伤或将使项目被市场抛弃；而若通过合作引入操盘者，又将丧失项目的话语权。这中间的利益权衡，需要企业仔细斟酌。
4 房企拿地应回归理性，政府政策谨慎处之
4.1 做好投前评估，控制财务风险
资本市场线的作用篇10
为了抢占二、三线市场,汽车企业应该采用什么样的营销模式呢?《新营销》记者就此问题采访了汽车行业评论家、盛元汽车网总编张志勇。
涟漪效应
《新营销》:中国二、三线市场对于汽车行业的作用和价值究竟有多大呢?
张志勇:2008年经济危机爆发时,世界汽车市场遭受打击,中国汽车市场也呈现下滑趋势。原本大家预测2009年中国汽车销售不会突破1000万辆,但中国政府推出刺激汽车产业政策,促使市场繁荣发展,销量最终为1360多万辆。从2009年的区域市场分析来看,中国汽车市场增长的区域越来越向二、三线市场倾斜。二、三线市场对未来中国汽车增量空间的贡献与比重会越来越大,毕竟一线市场已经趋近饱和,新车的增长空间越来越小,虽然会有“以旧换新”或家庭购买第二辆车的需求,但这两种情况促使新车增长的规模较小。而且,中国汽车市场的地区差异化很大,整个市场的发展就像涟漪一样,把一个石子扔到湖中心,涟漪会由一线市场向二、三线市场逐渐扩散,现在这种涟漪效应已经出现了。
《新营销》:“汽车下乡”等产业刺激政策,给汽车企业带来了哪些机遇与挑战?
张志勇:“汽车下乡”等政策的市场着力点就是二、三线市场以及农村市场,就像中央一号文件,其着力点在于推动农村建设,其中包含了交通设施建设,这对于今后汽车在二、三线市场的发展具有重要作用。二、三线市场是个很大的蛋糕,而且有巨大的增长空间。在一个可见的增量空间内,每个汽车企业要想在二、三线汽车市场占据重要地位,就必须增强自己的产品、技术、营销优势。当所有的汽车企业都来争夺二、三线市场,竞争就会非常激烈。尤其对本土企业来讲,品牌优势不如外资品牌,的确是一种挑战。
当然,二、三线市场以及农村市场恰恰也给了本土汽车企业很多机会,比如消费者一般对价格敏感度较高,品牌意识不太强,因此,低成本运作、熟悉当地消费习惯与需求的本土企业就更有优势。而且,国家政策鼓励的下乡车型,更多地覆盖了自主品牌,而不是合资品牌和外资品牌。
《新营销》:针对二、三线市场的汽车消费需求,汽车企业该如何有效地进行营销?
张志勇:在二、三线市场,消费者的收入水平、消费理念、风俗习惯等有很大的不同,汽车企业要有准确的市场定位,清楚自己的产品特点、技术优势,考虑把产品卖给哪类消费者,在此基础上进行调研。也许汽车企业在一线市场了解的消费特点和趋势比较透明公开,消费数据比较容易搜集,但在二、三线市场上搜集消费者样本很难,因为区域非常分散,消费理念差别较大,对市场进行摸底比较困难。不管怎样,只有通过市场调查,在对消费者了解的基础上结合自己的特色,才能确定自己应该制定什么样的差异化市场策略。在这一方面,有太多的营销方式值得企业创新,尤其应该组合多样化的营销方式,进而最大化地占有二、三线市场。
《新营销》:哪些汽车营销模式比较适合二、三线市场?
张志勇:从去年“汽车下乡”的情况看,许多汽车企业配合国家政策进行了营销尝试,比如,有的企业和政府合作,开展“汽车下乡”知识普及活动,有的企业到农村放映电影,举办公益性质的活动能够让二、三线市场的消费者对企业产生亲近的感觉,将自己的品牌和消费者联系到一起,培养消费者的品牌观念。至于举办汽车巡展活动,对一些城市比较有效,比如人口比较集中,消费水平比较高,花大力气做巡展是有必要的。但对于另外一些市场来说,消费水平低,地域分散,既然是做巡展,肯定不能只做一站,而应该是系列展览,因此成本相当大,如果产生的回报过低,无法带动消费,就没有必要办巡展。
《新营销》:在渠道以及网点布局方面,汽车企业在二、三线市场应该怎么做?
张志勇:由于二、三线市场消费者在地域上比较分散,如果采取4S模式,必然导致成本太高,覆盖的消费者比较少,经济上很不划算。这就需要对4S模式进行变革,简化成3S或2S模式,甚至做成专业店,只做售后服务,不卖整车,比如通过培训,在一些地区设立售后服务点,这对品牌和销售都有利,会给市场提供很好的支撑。
《新营销》:汽车企业在二、三线市场营销,如何与一线市场相互支撑?
张志勇:它们之间相互支撑的作用不是特别强,但汽车企业可利用一线市场的营销经验进行创新,推动二、三线市场。此外,可以设立二级、三级销售点,以较快的速度、较低的成本扩大销售网点。如果在二、三线市场新建网点,人员培训、资金支持、厂商沟通等,所需的时间和财力成本会比较大。
《新营销》:在二、三线市场,汽车自主品牌和合资、外资品牌各自有什么优势和劣势?
张志勇:过去在中国汽车市场上,自主品牌与外资品牌“井水不犯河水”,自主品牌定位于二、三线市场,合资或外资品牌主打一线市场。但随着二、三线市场消费水平的提高,人们对汽车的需求越来越大,拉动合资、外资品牌把自己的汽车推向二、三线市场。同时,自主品牌希望向高端提升价值,于是自主品牌与合资或外资品牌就发生了直接碰撞。这对于双方是好事情,尤其能促进本土企业在二、三线市场进行营销策略转型,过去本土品牌大多采用了价格策略。当合资品牌和外资品牌争夺二、三线市场时,本土品牌不单单在价格上有优势,而且在品牌、服务方面积累了经验,就会有更大的优势。
《新营销》:定位高端的车型和中低端车型相比,在二、三线市场有哪些机会?
张志勇:以宝马为例,它在二、三线市场也能找到自己的消费人群,因为二、三线市场有高收入者,是高端车型的崇拜者和潜在消费者。针对他们,宝马、奔驰、奥迪需要将自己的市场半径从一线市场向外扩大和延伸,注重对消费者进行培养和教育。但二、三线市场的高收入人群,他们的生活习惯、消费理念和一线市场的高收入人群有很大的不同,因此高端品牌要主动亲近消费者,改变自己的营销策略,把二、三线市场的高端人群发展成为自己的用户。对于低端车型来说,在保持价格、成本优势的情况下,要提高产品与服务品质,培养忠诚用户。
《新营销》:在二、三线市场,你觉得哪个企业或哪款车型比较成功?
资本市场线的作用篇11
申明:本网站内容仅用于学术交流，如有侵犯您的权益，请及时告知我们，本站将立即删除有关内容。 公有制、国有经济与市场经济能不能结合？如何结合？这是国有经济改革的基本命题。 十八届三中全会的《决定》对国资国企改革着墨不多，但首次提出“以管资本为主加强国有资产监管”、“改革国有资本授权经营体制，组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资公司”。这几句话对国资国企改革的方向性意义，业内人士均心知肚明，但如何落实这一方向性的决定，各方仍然边走边看。本刊此次刊发的两篇文章，可谓投石问路，期待引发业界更多建设性、创造性的讨论，进而推动全会决定早日落实。 ——编者
根据十八届三中全会审议通过的《决定》，未来将“紧紧围绕市场在资源配置中起决定性作用深化经济体制改革”。向社会发出的信号是将加快由“半市场经济”向“市场经济”转型。相应地，国有企业也面临再改革。 一、 经济体制转型与国企再改革 政府要处理好与市场的关系，就必须改变国有企业“半政府工具，半市场主体”的状态，使之成为平等的市场竞争主体
中国经济体制改革始终围绕两大主题：一是资源配置方式是计划还是市场；二个财富创造的主体是单一公有制还是多种所有制，而非公经济在多大程度上、能否公平地参与财富的创造和分配。这两者有很强的相关性。
较长时期以来，我国处于以投资驱动、产业跟踪为特征的经济发展追赶期，具有明显的政府主导经济增长的“半市场经济”特征。
此时，国有企业作为政府调控经济的工具、配置资源和推动经济增长的抓手，始终处于“半政府工具，半市场主体”的状态，政企分不开、也不能分。与此同时，政府对不同所有制企业有亲有疏，实行差异化政策。客观地讲，这种体制大体适应了当时的发展阶段，使我国用很短时间成功走过了经济发展的追赶期。
但是超越一定时限后，这种体制的弊端日益显现。
十八届三中全会的决定为向市场经济转型进行了重要的理论和政策突破，并做了全面的部署。政府要处理好与市场的关系，就必须摆脱与国有企业关系的掣肘，政企分开，公平对待各类企业；要发挥市场的决定性作用，国有企业就要改变“半政府工具，半市场主体”状态，成为平等的市场竞争的参与者，保障庞大的国有经济能与市场经济很好地相容。
国企改革依然是经济体制改革的重要环节。 二、国企改革基本命题和当前重点 由“管企业”转变为“管资本”，推动国有资产实现形式由实物形态的“企业”，转变为价值形态的资本，这是当前深化国企改革的关节点
在确立社会主义市场经济改革目标后，国有经济改革的基本命题就是，公有制、国有经济与市场经济能不能结合？如何结合？
十四届三中全会以来，中央为破解这一历史性难题提出了三个要点：
一是建立现代企业制度。利用“所有权与经营权分离”的特点，在保障国家最终所有的情况下，构造众多独立的市场主体；
二是与时俱进地调整国有经济布局和功能，保障国有经济在不同发展阶段都能有效发挥作用；
三是探索适应市场经济的“国有资产实现形式”，在保持较大份额国有经济的情况下，政企分开，保障市场配置资源的作用。
就是说，国家拥有的国有资产是实物形态的“国有企业”，还是可以用财务指标清晰界定、计量并具有良好流动性、可进入市场运作的国有资本？
如上三大要点相互关联，但进展参差不齐。在国有企业仍是政府“工具”和“抓手”的情况下，在产业领域以实物形态呈现的“国有企业”仍是国有经济的主要实现形式。而政府作为市场的监管者，同时拥有、管理和控制着庞大的国有企业群，并与其保持着复杂的关系。这就造成政府不独立、国有企业也不独立，政府无法正确处理与市场的关系。
这次国有企业再改革的命题不是政府机构“如何改进对国有企业的管理”，而是由“管企业”转变为“管资本”。即推动国有资产实现形式由实物形态的“企业”，转变为价值形态的资本，包括证券化的资本。这是当前深化国企改革的关节点。 三、两类国资管理形式 “管人、管事、管资产”的国资管理形式，是诸多体制性矛盾的焦点，与市场经济很难相融，是当前改革的重点
经过多年的探索，经营性国有资产管理已经有多种形式，大致可分作两类：一类是全国社保基金，信达、华融等资产管理公司和中投、汇金投资控股公司等。这类机构的共同特点，一是都属经注册的金融持股机构，管理的对象都是资本化和证券化的国有资产，也就是“国有资本”；二是与投资和持股的公司是股权关系，不是行政关系；三是持股机构是市场参与者，在市场中运作。
国资委则是另一类管理形式。它的特点，一是以实物形态的“国有企业”为对象，“管人、管事、管资产”，管理着一个企业群，政府不独立、企业也不独立，是诸多体制性矛盾的焦点；二是从法律和财务意义上国有产权的委托关系并未建立，政府对国企是行政强约束，财务软约束；三是国有产权基本不具有流动性，有进有退的调整很难实质性进行，资本效率低。这类管理形式在诸多方面与市场经济很难相融，是当前改革的重点。 四、国有资产资本化改革的意义和目标 资本化的国有资产的预期效能，主要通过市场、而不是行政力量来实现，这就使国有资本也能具有“亲市场性”
国有资产的资本化应当实现三个目标：
一是建立以财务约束为主线、权责明确的国有产权委托关系。国家保持最终所有权，实行所有权与经营权分离；国有资本投资机构运作国有资本，与投资的企业建立股权关系；企业有股东、没有婆婆，自主决策、自负盈亏，是独立的市场主体。这对国有企业是又一次解放。
二是资本化、特别是证券化的国有资产具有良好的流动性，使国有经济布局和功能可以灵活调整。资本化是对国有资产流动性和效率的解放。
三是按照所有权与经营权分离的原则，从体制上实现政资分开；通过国有资本投资机构的隔离，实现政企分开。在这种管资本不管企业的制度安排下，政府可站到超脱地位，正确处理与市场的关系。对政府也是一次解放。
这项改革的重要意义在于，资本化和证券化的国有资产的预期效能，主要通过市场、而不是行政力量来实现。这就使国有资本具有“亲市场性”，从而可以保障我国在保持较大份额国有经济的情况下，“使市场在资源配置中起决定性作用”。 五、 国有经济的功能转换 基本公共服务和某些社会产品的短缺，已上升为主要矛盾，应将更多的国有资本注入社会保障、扶贫、教育等公益基金和金融性投资机构，以使国有资本回归到全民分享的本性
渐进式改革留下了一笔巨大的国有资本，是保障我国经济体制平稳转型的宝贵资源，它应当发挥非国有经济不可替代的作用，而不产生挤出效应。基于我国的特点，国有资本有两大功能：一是政策，即作为政府实现特殊公共目标的资源；二是收益，获取财务回报，用于公共服务。两者的比例结构应当与时俱进地调整。
在经济发育程度较低，政府主导经济增长阶段，国家更加重视它的政策。即国有经济主要作为政府调控经济的工具，配置资源和推动经济增长的抓手的功能。但这一发展阶段正在过去。
在市场起决定性作用的情况下，国家宏观调控将主要依靠发展战略的导向和财政、货币为主的政策手段。国有经济的政策将限定在某些市场失灵的领域，国有经济作为“工具”和“抓手”的功能应大幅度转向收益。
当前，在国家有需要，非公经济不愿进入或不准进入的领域、天然垄断行业、涉及国家安全和某些公共服务等领域，以国有资本投资实现政府特定的公共目标的功能还不可少。但其所涉及的领域必须经过充分论证和法定程序，列入“负面清单”，并随形势发展逐步减少，避免随意性、不可泛化。
另一方面，很多曾经的“重要行业、关键领域”已经成了竞争领域；而制约经济社会发展的瓶颈、关系“国民经济命脉”的很多方面也已变化。社会保障、基本公共服务均等化和某些社会产品的短缺，已经上升为主要矛盾。应将更多的国有资本分别注入社会保障、扶贫、教育等公益基金和金融性投资机构，以投资收益作为公共财政的补充来源，弥补体制转轨中积累的必须由财政支付的历史欠账和民生需求。一方面补充社会保障资金的不足、保住社会底线；另一方面补充社会公益性资金，减少社会不公、促进区域协调发展。以此保障体制转轨的平稳进行，并使全民所有回归到全民分享的本性。 六、 “从竞争性领域退出”并非关键 国有经济应由过去看重对产业和企业的“控制”，转向更加关注资本投资的收益。谋求“控制”，会扭曲市场；投资为了收益，对市场无碍，而国有资本的特征应在收益分配的公共性上体现
到目前为止，产业领域的国有资产基本不具有流动性，在一些领域发挥着“控制力”的作用。资本化后具有流动性的国有资产如果在竞争领域继续谋求对产业的“控制”，将会对市场产生巨大冲击。从这个意义上说，很多人提出“国有经济应当从竞争性领域全部退出”不无道理。但国有经济规模巨大，全部退出是不现实的。
此时，一方面国有资本“应加大对公益性企业的投入，在提供公共服务方面做出更大贡献”；另一方面，关键的不是“退出”，而是在竞争性领域与时俱进地改变国有经济的功能，由过去看重对产业和企业的“控制”，现在转向专注资本投资的收益。
存续在竞争领域国有资本的公共性不是表现为“退出”，而是体现在收益分配的公共性。
进入市场的国有资本应当具有一般资本的本性，即逐利性。谋求“控制”，会扭曲市场；投资为了收益，对市场无碍。
实际上，对于资本，不论谁是最终所有权人，只要受市场法规约束，以平等的身份、遵从市场理性参与竞争，都是市场有效配置资源的积极力量，都与市场经济相融，对其他投资者不会造成不当伤害。资本化的国有资产的绝大部分应当是追求投资回报的“收益”的资本。
“政策”的国有资本要实现政府目标，例如特定的发展目标或控制目标，有时会背离收益性目标、不按“市场理性”运行。这类资本应限定在市场失灵的领域和较小的规模。否则就会成为搅乱市场的因素，造成资源错配。 七、建立以财务约束为主线的国有产权委托体制 国资管理由政府承担、国资运营由国资投资机构和公益基金负责，国资监督结果应向人大报告并由其审核
国有资本的管理属于公共职能，应当由政府部门承担。其职责包括建立国有资本资产负债总表，制定国家所有权政策和推动国有产权立法，组织建立国有资本委托关系，分别注入国有资本，组织编制和执行国有资本经营预算，统筹国有资本收益分配，负责国有资本的统计、稽核，监控等。
国有资本运营。设立若干国有资本投资机构和公益性基金，作为政府与市场之间的“界面”。它们一方面受政府之托，接受国家政策指导，管理边界清晰的国有资本；另一方面在市场中独立运营，集中统一行使所有权；投资收益上缴委托部门，接受监管部门的监督。
监督机构。对国有资本运营机构进行审计，对运作合规性、资产状况和运作效率进行监督。
国有资本的状况、损益，经营预算和收益分配应当向人民代表大会报告，接受监督，并获得批准。 八、国有资本投资机构的组织和机制 国有资本投资机构是国有资本委托链条中的关键环节。它的设立、属性和运作机制决定了国有资本能否与市场经济有效融合
国有资本投资机构的组建应遵循如下六个原则：
一、投资机构是由财政部门注资设立、独立于政府部门的运营国有资本的机构，实行所有权与经营权分离，受托市场化运作国有资本。财政部门对投资机构施加硬财务约束，并使其对投资的企业保持强财务约束，形成有约束力的委托。
二、投资机构建立有效的治理结构，聘请职业投资经理人及研究团队从事市场研究，对于总体和产业的投资环境有清晰的判断，对目标公司的运营、财务和公司治理状况有深度了解，并通过参与股东会、董事会成为“积极股东”。
在此基础上，通过增持、减持或退出不断优化投资组合，确保资本的安全，并能获得市场平均或较高的投资收益。
三、国有资本投资机构分为两类。一类是实现政策性目标的产业类金融投资公司。它通过资本投资而不是行政权力保持对某些产业和企业的控制力，通过参与公司治理对企业进行财务约束和监督；另一类是实现收益性目标的投资机构，受反垄断法约束。这类属中性的“无差别化资本”，它对产业和企业没有特殊的偏好，不再承担对产业和企业的“控制”、或以资本“保驾”个别企业“做大做强”的使命，而是关注财务表现，必要时进行“有进有退”的调整。投资机构包括公益性基金、金融性资本运营公司。
四、监督机构为两类投资机构设定各自的目标、评价体系，并严格考核。
五、当期投资收益应上缴财政，用于公共服务和再分配；当期收益用于再投资的部分，应获得国家批准。
六、投资机构的数量和各家投资机构的资本规模应经论证和在实践中逐渐明晰。 九、“顶层”集团公司的改制 基于资本市场运作的专业性和风险性，集团公司普遍转为投资机构没有必要，也缺乏条件。转制或注销是必然选择
资本化改革需要将“顶层”集团公司改制为股份制公司，这是本轮改革的重点。本世纪初，汇金公司持股对几大银行整体改制、上市的经验值得重视。
改制前有两项基础性工作：
一是集团公司进行清产核资和结构及资产重组；
二是将专业审计机构认可的集团公司净资产作为国有资本在财政部门入账。
集团公司的改制与分流：
基于资本市场的专业性和风险性，集团公司普遍转为投资机构没有必要，也缺乏条件。改制分流是必然选择。
少数具备条件的可转制为国有资本投资公司或运营公司。但它们与产业集团为扩展业务从事某些对外投资的混业型公司不同，应当是专业型金融性投资或运营机构。需要剥离经营性业务、调整人员结构，经财政部门注资设立。
另一部分可转制为新公司。集团公司持有的上市公司股权划回财政部门，对存续业务进行重组，由国资投资机构为其出资人，重新注册为一家或几家公司。
部分可注销。主业优良资产注入上市公司，上市公司股权划回财政部门。辅业可转让、可独立，具备条件的可以上市。不良资产划拨给信达等资产管理公司处理，人随资产走。剩下的“壳公司”注销。
在改制过程中，财政部门应将每家上市公司的国有股权分别注入若干持股机构，改变一股独大的状况，形成多元股东相互制衡的股权结构。 十、建立多元制衡的公司治理机制 在资本化过程中应将国有股权改由多家持有并引进非公投资机构进入董事会，这有利于公司把目标集中于投资回报和创新、有利于提高公司透明度和财务约束、有利于激励管理层创造良好业绩
转向管资本之后，国家所有者权益的保障机制发生了变化。此前，国家为保障所有者权益，政府机构在企业之外不断加强干预、控制和监管；现在则由受财务硬约束的投资机构以股东身份进入企业，通过参与公司治理而获得权益保障。
一些国有控股上市公司治理结构失效，往往与“存续公司”滥用控制权、外部无规制的干预有关，由此导致人为地扭曲公司治理，为“内部人控制”留出了空间。实践证明，多元机构投资者相互制衡，有利于公司把目标集中于投资回报和创新、有利于提高公司透明度和财务约束、有利于激励管理层创造良好业绩。
在资本化过程中，应将公司国有股权改由多家持有并引进非公投资机构。公司经营状况不仅对非公投资机构，而且对国有资本投资机构以及职业投资经理人都有切肤之痛，由他们进入董事会和股东大会，决定管理层的激励和去留、拍板公司重大决策和决定收益分配，比在企业之外政府部门的干预和监管更有利于克服信息不对称和内部人控制，保障资本的效率和安全。
随着混合所有制的发展和资本流动性的增加，竞争性领域企业的股权结构将更加复杂，而且动态变化；特别是按企业所有制属性区别对待政策的逐渐取消，每家企业、包括上市公司头上继续戴着“国有”或“民营”的“所有制标签”已经失去了政策意义。继续保留不利于消除“姓国”“姓民”的社会裂痕。应当考虑改革相关统计指标体系，进而弱化“姓国”“姓民”的社会舆论，保障各类企业“权利平等”、“机会平等”、“规则平等”。 十一、给改制企业一个新的起点 应对国企的历史性包袱进行一次清理，保障转制后的企业获得平等竞争地位
此前国有企业将主业优质资产重组上市时，在集团公司都保留了规模或大或小的一块“存续业务”和历史形成的政策性包袱。在这次集团公司改制时应当给它一个新的起点，对历史性包袱进行一次清理，采取多种途径将其卸掉，并在国有资本经营预算中支付必要的成本。
资本市场线的作用篇12
众所周知，中国股市的投资者结构是比较特殊的。股市虽然已经搞了20多年，但至今仍以个人投资者为主。统计显示，在目前的流通市值中，扣除非自由流通部分后，在实际真正可以自由流通的部分中，机构（包括证券投资基金等）所占的比例还不到1/3。这种状况，在海外市场上是不多见的，通常在成熟市场中，机构投资者要占有50%以上的市值。
那么，为什么会有这样的差异呢？分析一下，原因有以下这几个：首先，相当长的一段时间内，舆论对股票投资是存在偏见的，特别是对于国有企业来说，参与股票买卖被认为是不务正业，对于管理人员而言赚钱了未必有功，但是赔钱了一定会被追究责任。在这样的氛围下，机构投资就缺乏合适的运作环境，因此发展得比较慢；其次，虽然在10多年前，管理层就试图“超常规”地发展机构投资者，并且把重点放在发展公募的证券投资基金上。问题在于，这些公募基金一直没有找到合适的盈利模式，操作上并没有多大的优势。如果说在2008年以前，公募基金的投资业绩比大盘好一些的话，现在则是跑输大盘的。这就使得近几年来，公募基金的发行在市场上也遭到冷遇；第三，直到现在，有关法规还是禁止商业银行买卖股票，同时也禁止企业将信贷资金用于股票投资，这也就意味着，投资股票只能用投资人的自有资金，不能使用资金杠杆。在个人信贷规模并不太大的中国，此项政策对于机构投资者来说有着很大的影响。虽然现在也开设了融资业务，但这与银行资金以及银行信贷入市完全是两个概念。由于缺乏杠杆效应，机构投资者的股票投资行为受到了某种制约。
值得一提的是，中国股市缺乏机构投资者的状况，管理层是知道的，最近提出的让养老金和企业年金等入市，并试行RQFII制度等，都是为了让机构投资者在中国股市得以顺利地发展起来。但是，问题在于投资者结构的改变需要有相应的主客观条件。不容回避的是，在中国股市发展机构投资者，确实存在多种制约。
新政策导向的推动
中国股市还有一个特点是牛短熊长，也就是说容易跌而不容易涨。特别是随着市场规模的扩大，这个特点越来越明显。这几年来大家都在关注一个问题：为什么中国的实体经济是世界各主要经济体中最好的，但是中国的股市却又是表现最差的？笔者认为，缺乏长线资金是关键之一。应该看到的是，由于股改的完成，“大小非”都获得了流通权，加上新股发行所带来的源源不断的“大小限”，流通市场扩容非常快。过去，由于市场规模有限，在股市跌多了以后，只要一有风吹草动，民间闲散资金会迅速流入股市，立马将股市推高。此时，为了抑制股市过热，管理层又往往会选择加快扩容的办法，结果是市场供求关系逆转，民间闲散资金大量退出，股市就又跌了下来。如果有一支比较稳定同时又有足够规模的长线资金队伍，以价值投资为理念，那么在股市低迷的时候就会大胆介入，在股市上涨过度时又会适时减持，从而对投机行情构成抑制。尤其是在市场规模不断扩大的时候，来源稳定的长线资金，对于股市行情的平稳运行，有着极大的作用。而这样的资金，在性质上只能是属于机构资金，或者是由机构投资者管理的民间资金。
事实上，中国股市这几年来不尽人意的表现，在相当程度上与扩容速度快、供求矛盾尖锐有关，而在这背后则是长线资金的缺失，是机构投资者的不足。在股市发展到现在这种状态时，理论上应该让机构投资者成为市场的主体，由长线资金来取代短线进出的游资，成为市场操作的主体。在某种意义上说，正是因为多年来在这方面做得不那么到位，所以才会出现股市持续低迷的状况。因此，这次证监会换届，新任主席上台伊始，就提出要吸引长线资金入市，同时表示要劝退那些风险承受能力弱的低收入阶层投资股票。取舍之间，政策导向应该说是十分明确的。
长线资金的提升空间
