一、国企改革的四个阶段

梳理“国企改革”的历程，有助于对我国经济发展脉络有更深入的认识。“国企改革”，笔者认为可以分为四个阶段：

(一)第一阶段———经营权的改革(1978-1992)

1979年7月，国务院颁布了《关于扩大国营工业企业经营自主权的若干规定》等五个文件，开启了第一波国企改革浪潮。这也宣布着国企从完全计划经济模式转向了自主经营、自负盈亏，同时推进利税改革，实现国企放权让利。1979年初，国家在北京、天津、上海选择了首都钢铁公司、天津自行车厂、上海柴油机厂等8家企业，作为扩大自主经营权的试点。上述几家公司也成为历史上首批国企改革的公司。在当时沉重的财政负担以及面临的国企亏损情况愈加严重的情况下，国企改革的主要目的就是为了激发企业活力，而事实也证明，当年的改革确实取得了不错的成效，国家财政终于由连续两年的赤字转为盈余135.41亿元。但此时改革还停留在初级阶段，国企的所有权及经营权并未分离，政企不分的情况仍然存在，现代化的企业制度也未见雏形。1984年，随着部分集体和国有中小企业开始股份制试点，宣告着改革开始进入政企分离的阶段。随着全面推行承包责任制，供给得以释放，以食品、纺织、家电为代表的轻工业成为经济的重要支柱产业，相关产品产量实现爆发式增长。这一时期，国企仍占据经济中的主导地位，因而也是经济繁荣的最大受益者，实现了全方位的规模扩张，国内生产总值及职工平均工资都开始了迅速增长。

(二)第二阶段———管理制度的改革(1993-2002)

在第一阶段末期，经济上所面临的通胀问题愈加严重，90年代国企面临盈利转差、亏损加重的困境。从1993年5月开始，央行开始进入加息周期。通过一系列货币紧缩政策，经济过热的情况得以控制，市场的非理性繁荣开始降温。但随着经济的降温，叠加重复建设带来的产能过剩、债务过重。1997年，国有企业扭亏脱困三年计划启动，国有控股工业企业职工人数从1993年最高开始迅速降低，短短5年减少了一多半的人数，这也是不少国人记忆中影响范围最广的下岗潮。虽然付出了代价，但最终以国企规模的收缩换来了盈利的改善。1997年，国家再次强调了国有企业的现代企业制度，国有企业基本完成了股份制改革，但有的国企改革仍不彻底，盈利能力仍较弱。

(三)第三阶段———监督管理体制改革(2003-2012)

为解决国有大型企业所有者缺位问题，国务院于2003年成立国资委，作为国有企业出资人代表，履行监管职能，也作为国企改革进入监督管理体制改革的分界点。同时，国资委的成立也代表着以股份制为主要形式的现代产权制度改革启动。国有企业间开始兼并重组，国企减至11万多家，央企减至113家。在这一阶段，对于资本市场影响较大的则是股权分置改革，这也可作为我国股票市场进入全新阶段的分界点。所谓股权分置改革，就是控股股东可通过二级市场，把不上市的国有股变为上市的流通股。这给国企改革带来了契机，实现国企改革市场化，从此有关通过重组实现国企改革，成为了重要题材，国企重组推动结构行情也层出不穷。而随着现代企业制度的逐渐建立，再叠加经济周期上行、产业结构升级，国企在资产规模大幅扩张的同时，盈利能力也有所增强，但国有资本独大、垄断现象依旧严重。

(四)第四阶段———深化改革阶段(2013-至今)

2012年，第三轮国企改革拉开帷幕，提出深化国企改革，完善各类国有资产管理体制，推动国有资本更多投向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域。2020年6月30日，中央深改委审议通过《国企改革三年行动方案2020-2022年)》。方案将过去几年零碎化的改革政策进行了整合，方案中关于“重新梳理并调整国企业务结构”的描述，也说明此次的深化改革将从顶层开始梳理，自上而下的传导。2020年9月13日，国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，这是典型的“高屋建瓴”，意见中对分类推进国有企业改革做出了详细指导，而且在三年行动方案的基础上，再次对继续发展混改进行了强调，同时提出了要严防国有资产流失的问题。所谓混改，是指国家允许非公有资本进入国企产业领域参与国企改革，形成公有资本、非公有资本交叉持股、相互融合的混合所有制经济。从顶层多次对混改的强调可以看出，混合所有制改革将是国企改革中的重中之重。混改的主要目的仍在释放国企经济活力、提升国企业绩。而对于混改对象有以下要求：一是主业处于充分竞争行业和领域的国企混改国有股不设限；二是重要行业和关键领域国企混改要保持国有资本控股地位；三是公益类国企可以混改，也可以特许经营。

二、国企改革中重组并购的三个类型

(一)横向同质化行业整合(强强联合)

业务高度重合的国企间，最为常见的改革路线便是横向并购，而这一类情况多见于装备制造、建筑工程、电力、有色金属等领域。首先是宝钢、武钢的合并。2016年，国务院国资委通过了宝武重组方案。合并方案的核心内容是：宝钢将扮演整合者的角色，吸收合并武钢，武钢整体并入宝钢。新成立的集团拟命名，宝武钢铁集团，原武钢集团成为新集团的子公司。宝钢与武钢的合并，一方面可以化解当时过剩的产能，同时也减少了国内的同质化竞争。其次是南北车的合并。2014年12月30日，分离14年的中国南车和中国北车终于再度合体。中国南车和中国北车公告，称双方技术上将采取南车吸收合并北车的方式进行合并，合并后为中国中车。2015年3月5日晚间，中国北车公告称，中国南车、中国北车合并获国资委批准。此外还有中电投与国家核电合并，五矿与中冶合并，中国海运与中远集团合并，都属于国企间的横向同质化并购。

(二)纵向外延式并购重组

外延式并购重组，主要是为了形成国企间的优势互补、对产业链的上下游进行纵向整合，或者横向的多元化并购：如煤炭电力、电力电网等产业链上下游等。我们以电气行业公司的重组为例。许继电气，主要做的是国家电力系统自动化，电力系统继电保护及控制，被誉为我国电力装备行业配套能力最强的企业。平高电气是国家电工行业重大技术装备支柱企业，我国高压、超高压、特高压开关及电站成套设备研发、制造基地；而参与战略性重组的中国西电集团，是我国唯一一家以完整输配电产业为主业的中央企业。2010年许继电气公告，国家电网全资子公司———中国电力科学研究院成为该公司实际控制人。在2021年9月14日，许继电气、平高电气公告，他们与中国西电集团等企业实施重组整合，已获国务院批准。三家公司在优势业务上都具备一定的互补性，此次重组后，有望在特高压领域形成一定的国际竞争力。从中我们可以看出，许继电气的重组过程，先是与中国电网的上下游，外延式重组，之后与中国西电、平高电气的重组就是同质化的、互补式的并购整合案例。

(三)混改式并购重组

混改式并购主要可分为四种：一是引入战略投资者；二是开放式改制重组；三是员工持股；四是设立政府引导基金，吸引社会本加盟。以中国联通引入战略投资者为例。2017年，中国联通混改方案，除了通过老股转让和股权激励募集资金外，通过向BATJ等战略股东非公开发行不超过约90.37亿股股份，募集资金约600亿元的资金，用于优化4G网络、建设5G网络以及实现创新业务规模突破。在引入上述战略投资者后，联通集团合计持有中国联通约36.67%股份；中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金和结构调整基金，也都分别持股，新引入的战略投资者合计持有公司的35.19%股份，进一步推动混合所有制改革。这个项目坚持风险分担、利益共享原则，构建政府和社会资本都能接受的投资回报机制，这是我国发展混合所有制经济的一个典型案例。通过梳理国企改革的发展历史，对国企改革的类型进行分类后，我们可以清楚地发现，国企改革的重点一直都在围绕提高国企效益而展开，都是在力求国企拥有足够的自主性，尽量摆脱政府的干预，而通过引入非国有资本的混改式改革，无疑是最能够达到这一目的的改革方式。国企改革三年任务已提出，国企改革步入深水区，改革之路可谓任重道远，但国企改革三大路径也给A股市场带来新的结构性投资机会。第一、混合所有制模式，影响的是自然垄断类行业的个股，如铁路、能源等，重点在关乎国计民生行业的大市值个股。第二、横向同质化整合模式，影响的是同业但非充分竞争的个股，如建筑、建材、中字头个股。第三、纵向外延式并购重组模式，影响的是上下游产业链及产业互补型的企业，如电力与电网、有色与矿业等，以及地方国企间、国企与民企间的重组，重点在高估值的中小市值股或国字号为主线。

三、国企改革的成果

“国企改革三年行动”是近年来国企改革的纲领性文件，占据着核心地位。截至目前，我国已经实现了三年改革任务70%的年度目标。主要取得了四方面的重要成果：

(一)成功清退低效无效资产，实现大幅减亏

2021年末，中央企业的非主业、非优势业务，剥离完成率达86.9%；地方的非主业、非优势业务，低效资产、无效资产的清退完成率达87.9%。中央企业重点亏损子企业三年减亏83.8%，地方重点亏损子企业专项治理完成率达90%。

(二)市场化机制逐步完善

一方面，公司制改革基本完成，董事会建设不断完善。截至2021年末，央企和地方国企中，公司制企业占比分别高达97.7%和99.9%；各级国企已经基本实现董事会的应建尽建。另一方面，三项制度改革大范围破冰破局，用工市场化逐步深入。经理层成员基本实现了任期制和契约化管理；全员绩效考核全面铺开；公开招聘人员占新进员工总数接近100%。

(三)开展多项重大战略性重组，专业化整合不断深化

2021年全年，由国有控股上市公司参与的并购事件共861起。有力推动了国有资本布局结构优化，提高了资源配置效率。

(四)引入战略投资者，股权结构优化

引入战略投资者可以帮助企业改善股东结构，同时建立起有利于未来上市的治理结构监管体系、法律框架和财务制度。自2020年国企三年行动开展以来，国企上市公司“引战”案例显著增多。“国企改革三年行动”非常重要，因此“三年行动”的推进方向，一定程度上代表了我国国企改革的政策走向。2022年是“国企改革三年行动”的收官之年，因此2022年上半年，尤其是“二十大”之前，将是国企改革攻坚克难、完成主体任务的重要阶段。

四、国企改革的未来路径

(一)继续深入推进以专业化整合为目的的并购重组

虽然国企并购和重组已取得众多成果，但主要集中于央企层面与试点企业层面，后续随着试点企业的扩围和改革经验的进一步推广，具有重组改革潜力的企业仍将不断涌现。就潜在方向而言，第一，未来央企将加强海工装备、新能源汽车、工业互联网、物流大数据、航空货运等协同发展平台建设。第二，2022年将继续稳步推进钢铁等领域的重组整合，在相关领域适时研究组建新的中央企业集团。积极推动粮食储备加工、港口码头等领域的专业化整合。

(二)更大范围引入“积极股东”，因地因业分类改革

“年内将推进更多国有持股超过50%的上市公司引进积极股东持股5%以上。”因此，在2022年可能会有很多符合条件的央企、国企开始引入“积极股东”(即战略性投资者)，优化股权结构，完善治理模式。

(三)加大力度支持科技型企业深化改革，强化激励机制

2020年，国资委开展了第一批“科改示范行动”，首批入选企业已基本完成改革。入选企业主要享有两方面激励和优惠政策，第一是工资总额单列，即取消关于工资类支出在企业营收中的占比限制。第二是实施股权激励计划，针对高管人员、科研人员、技术骨干等不同群体，通过分发第一、第二类限制性股票并设置一定与业绩相关的行权条件。以上两者均能很大程度上提高管理层与员工的积极性。未来“科改示范行动”有望扩围推广，这意味着将有更多国资控股的上市公司实施股权激励计划。

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作者：吉亚梅 单位：吕梁市能源发展服务中心